平安首经团队：钟正(zhèng)生(shēng)/张(zhāng)璐/常艺馨

　　核心观(guān)点

　　新增社融表现乏力(lì)。继一季度“天量”投放后，2023年4月社融(róng)增(zēng)长明显降温，比去年4月疫情冲击(jī)期间创下的低点仅(jǐn)多(duō)增2873亿(yì)元，“稳信用”压力有所显现。社(shè)融骤降的(de)主要拖累在(zài)于人民币信贷增势放(fàng)缓， 4月降至2008年以来历史同期的(de)次低点（仅略高(gāo)于2022年同期(qī)）。表外融资和直接融资(zī)基(jī)本(běn)延续了一(yī)季度的(de)格局。1）委(wěi)托贷款和信托贷(dài)款(kuǎn)小幅正增长(zhǎng)；未贴现银行承兑汇票(piào)较(jiào)去年同期降(jiàng)幅收窄；2）企(qǐ)业直接融资(zī)较去年(nián)同期有所下(xià)降(jiàng)，主因债券(quàn)到期(qī)规模较(jiào)大。3）政府债融资规模同(tóng)比(bǐ)多增(zēng)，但需警惕其“后劲(jìn)”。2023年提前批的剩余发行额(é)度不(bù)及万(wàn)亿，截至5月上(shàng)旬尚未下发剩(shèng)余批次的地方债额度，期间(jiān)空档可能拖累政(zhèng)府债(zhài)融资表(biǎo)现。

　　新增人民币贷(dài)款偏弱，增量明(míng)显弱于历史同期(qī)均值。各分项从强到弱排序，企业中长期(qī)贷(dài)款>；企(qǐ)业短(duǎn)期贷款(kuǎn)>；居民短期贷款>；居民中长期(qī)贷(dài)款。新增人民币贷款的(de)最大问题仍然(rán)在于居民中(zhōng)长期贷款，房地产销售不振使其增(zēng)量不(bù)足(zú)，居民预(yù)期(qī)偏弱(ruò)、提前偿还存量房贷又(yòu)雪上加霜。但基(jī)于4月这个信贷投放传统淡季的(de)数据，尚不(bù)能(néng)得出(chū)企业信贷需求不足的(de)结论(lùn)。一方面，企业中长期贷款在(zài)一季度大幅高增后，4月又创历(lì)史同期新高，仍能有效(xiào)发力(lì)；另一(yī)方面，表内票(piào)据维持(chí)低增长(zhǎng)（与去年(nián)1-5月表(biǎo)内票据高(gāo)增长形成对比），也意(yì)味着目前企(qǐ)业贷款需(xū)求或(huò)许(xǔ)尚可(kě)。此外，4月(yuè)初以来存(cún)款利(lì)率(lǜ)市场化(huà)改革较快推(tuī)进，这有助于缓解银行(xíng)面临的净息差压力，增(zēng)强其支(zhī)持实体经济的可持续性(xìng)，能(néng)够为企业贷款利率的进一步下调“蓄力(lì)”。

　　从货(huò)币供应量和存款数据看：1）M1同比小(xiǎo)幅回升。每年(nián)前4个月翘尾因素对M1同(tóng)比走势影响较大，或是驱动(dòng)其变化的主因。在(zài)贷款扩张的(de)同时(shí)，企(qǐ)业(yè)存款(kuǎn)也有边际改善。2）M2同(tóng)比增速有所回落。4月居民资产再配置(zhì)，银行理财规(guī)模重回扩张(zhāng)，对M2形成拖累。考虑到去年4月M2同(tóng)比增速较3月抬升0.8个百分点，基数变化也有(yǒu)较(jiào)强影(yǐng)响。3）居民(mín)存款同比少增。考虑(lǜ)到4月(yuè)多家中小银行(xíng)下调挂(guà)牌存款利率、银行(xíng)理财市(shì)场火热、居民(mín)提前偿还房贷规模(mó)较(jiào)高，其(qí)驱动(dòng)因素(sù)更多(duō)是(shì)家庭(tíng)资产(chǎn)的再配置，流向消费(fèi)规模可能(néng)较为有限。4）4月财政存款同比大(dà)幅多(duō)增(zēng)，但结合基建相关高频(pín)开工率和重大项目(mù)开工金额数(shù)据看，财政对实体经济支持(chí)力度可能(néng)有所减弱。从4月金融数(shù)据看，房地产恢(huī)复仍(réng)然缓(huǎn)慢，此时若财政基建支(zhī)持力度(dù)不(bù)稳，可能导致中国经济环比(bǐ)增长动能(néng)较快衰减。

　　目前社融(rón绥芬河从我国流入哪个国家的境内河流，绥芬河从我国流入哪个国家的境内最多g)增速回升幅(fú)度较小，但与(yǔ)名义(yì)GDP增速对比看(kàn)，绥芬河从我国流入哪个国家的境内河流，绥芬河从我国流入哪个国家的境内最多货(huò)币政策对实(shí)体经济的支持还是比较有(yǒu)力的。即(jí)便按2023年中国(guó)名(míng)义GDP增速7％-8％的(de)情形（假设全(quán)年录得6％左右的(de)实际(jì)GDP增(zēng)速，加上(shàng)1到(dào)2个(gè)点的GDP平减指(zhǐ)数），10％的社融增(zēng)速也应足(zú)够(gòu)与之匹配。我们(men)认为(wèi)，后续需通过财政加力、促进房地产(chǎn)修复、促进家庭超额储(chǔ)蓄动用(yòng)等方式扩大总需求(qiú)，夯(hāng)实经济回升势头(tóu)。

　　一(yī)

　　新增社融表现(xiàn)乏力

　　新增社(shè)融表现乏力。2023年4月新增社会融(róng)资(zī)规模为1.22万(wàn)亿元(yuán)，同比多增(zēng)2873亿元；社融存量同比增速持平于上月(yuè)的10％。考虑到去年同期(qī)疫(yì)情(qíng)多点散发(fā)、社融一度触(chù)“冰”的(de)低基数效应，以及(jí)今年一季度“开门红(hóng)”期间社融月均同比(bǐ)多增(zēng)8200多亿的亮(liàng)眼表现，4月社融表(biǎo)现乏(fá)力“稳信用”压力有所显现。从分项看：

　　一方面，人民币信贷(dài)增(zēng)势放缓(huǎn)，是4月社融骤降(jiàng)的(de)主要拖(tuō)累。2023年(nián)4月(yuè)人民币(bì)贷款(kuǎn)4431亿元，为2008年以(yǐ)来历史同期的次低点（仅较2022年同期高815亿元）。不(bù)过，得益于出口边际回暖、人民币汇率相对(duì)稳定，4月外币贷款同比有(yǒu)所少减。

　　另(lìng)一方面(miàn)，表外融资(zī)和直接融资(zī)基本延续(xù)了一季度的格局。

• 　　一则(zé)，企业直接融资同比缩(suō)量，继续小幅(fú)拖累新增社融。2023年(nián)4月企业债(zhài)融资、非(fēi)金融企业境内(nèi)股(gǔ)票(piào)融资(zī)分别同比(bǐ)少(shǎo)增(zēng)809亿元、173亿元(yuán)。今年春节后，企业贷款发行规模持续高于去年同期，但(dàn)到期(qī)偿还也(yě)迎来高峰，对净融资构成(chéng)拖累。截至2023年一季度末，2022年10月推出(chū)的500亿元民营(yíng)企业债券融(róng)资支持工(gōng)具（第(dì)二期(qī)）尚未开始投放使(shǐ)用，相关政策(cè)支持还(hái)有待落(luò)地。

• 　　二则，政府债融资(zī)规模同比多增，但需警惕其“后劲(jìn)”。今年前4个月，财政(zhèng)继续前置(zhì)发力，政府(fǔ)债(zhài)融资规模较去(qù)年(nián)同期累计多增3114亿(yì)元。以财政预算数据看，2023年政府(fǔ)债融资的总体规模与去年相当。但不同之处在于，2022年在(zài)3月底就(jiù)已经(jīng)下(xià)达剩余(yú)批次的(de)新增(zēng)地方债额(é)度，而(ér)2023年截(jié)至5月上旬(xún)仍未下发剩余批次的地(dì)方(fāng)债额度，且提前批的剩余发(fā)行额度不及万亿。如果近期下达地方债额度，按照(zhào)往(wǎng)年节奏，经过地方政(zhèng)府项(xiàng)目额(é)度(dù)分配、预(yù)算调整程序，剩余批次地方债(zhài)可能至6月中下旬才(cái)能发出，期间(jiān)的“空档”可能(néng)会拖累政(zhèng)府债融资(zī)表现。

• 　　三(sān)则，表外融资同比多增(zēng)，持续对社融构成小幅支撑。其中，委(wěi)托贷款和信托贷款单月小幅新(xīn)增，相比(bǐ)去年同(tóng)期分(fēn)别多增(zēng)85亿元、少减734亿元。在表内票(piào)据贴现减少的情况下，未贴现银行承兑汇票(piào)较去年(nián)同期降幅收窄，同比少减1210亿(yì)元。

　　二

　　贷(dài)款拖累在居(jū)民端

　　2023年4月新增人民币贷款为7188亿元，比去(qù)年同期低点仅略有多增，相(xiāng)比18年-21年同期(qī)均值少增6237亿(yì)元。各分项绥芬河从我国流入哪个国家的境内河流，绥芬河从我国流入哪个国家的境内最多从(cóng)强(qiáng)到(dào)弱排序，“企业(yè)中长期贷款 >； 企业短期贷(dài)款 >； 居民(mín)短期贷(dài)款 >； 居民中长期贷款”。具体地，

• 　　居民中长期贷(dài)款单月净偿还规模达历史新高，相(xiāng)比18年-21年同期均值多减(jiǎn)5410亿(yì)元；

• 　　居民短期贷款同比(bǐ)少减，但较18年-21年同期均值多减2625亿元(yuán)；

• 　　企(qǐ)业短(duǎn)期贷款同比(bǐ)多增，但略(lüè)低(dī)于18年-21年同期均值；

• 　　企业中(zhōng)长期贷款延续(xù)前期亮眼(yǎn)表现，同比大幅多增4071亿元，且创(chuàng)历史同期新高(gāo)。

　　总体看，新增(zēng)人民币(bì)贷款的(de)最大问题(tí)仍然在于居民中长期贷(dài)款，房地产销售(shòu)低(dī)迷使其增量不足，居民预期偏弱、提(tí)前偿还存量(liàng)房贷又(yòu)雪上加霜。基于4月这(zhè)个信贷(dài)投放(fàng)传统淡季的数据，尚不能得(dé)出(chū)企业信贷需求不(bù)足(zú)的结论。

• 　　一(yī)方面，企业中(zhōng)长期贷款(kuǎn)在一季度大幅高增(zēng)后(hòu)，4月又创历史同期新高，仍然(rán)能(néng)够有效发力。

• 　　另(lìng)一方面，表内票据维持低(dī)增(zēng)长(zhǎng)（与去年(nián)1-5月表内票(piào)据高(gāo)增长(zhǎng)形成对比），也(yě)意味(wèi)着目(mù)前企(qǐ)业(yè)贷款需求或许(xǔ)尚可。

• 　　此(cǐ)外，4月初以来存(cún)款利率(lǜ)市(shì)场化(huà)改革(gé)较快推进，这有(yǒu)助于(yú)缓解银行面临的(de)净息(xī)差(chà)压力，增(zēng)强其支持实(shí)体经济的可持续性，能够为企业贷(dài)款利率的 进一步下调“蓄力(lì)”。

　　三

　　居民(mín)资产再配置

　　M1同比小幅回升。一方面，从历史规律看，每年前4个月翘尾因素对M1同比走势的影(yǐng)响较大，这可能是驱(qū)动(dòng)其变化的主要原(yuán)因。另一方面(miàn)，在企业贷款扩张的同时，企业存(cún)款也有边际改善，4月(yuè)新增规模约(yuē)1408亿元，而21年、22年4月企业存(cún)款均(jūn)在(zài)减(jiǎn)少。

　　M2同(tóng)比增速有所回落。一方面，4月信贷扩(kuò)张乏力，对M2的支(zhī)撑不强(qiáng)。另(lìng)一方面，居民资(zī)产再配置，银行理(lǐ)财规模重回扩张(zhāng)，对(duì)M2也形成拖累。此外，考(kǎo)虑到去年(nián)4月M2同比(bǐ)增速较(jiào)3月(yuè)抬升0.8个(gè)百分(fēn)点，基数(shù)的变(biàn)化也(yě)有较(jiào)强影(yǐng)响。

　　4月居民存款(kuǎn)出现了2022年3月以(yǐ)来(lái)的首次同比(bǐ)少增，其驱动因素更(gèng)多是家庭(tíng)资(zī)产的再(zài)配置(zhì)，流向消费的规模可能较为有限(xiàn)。4月(yuè)以来(lái)多(duō)家中小银行下(xià)调挂牌存款利(lì)率（据融360监测数据，4月份农商行(xíng)1年、2年、3年、5年期存款平均利率分别环比(bǐ)下(xià)跌5BP、3BP、2.5BP、11.5BP），而银行理(lǐ)财市场需(xū)求火热，居民提前偿(cháng)还房贷规(guī)模较高（4月居民中长期贷款净偿还(hái)规模达历史新(xīn)高(gāo)）。

　　值得警惕的是，4月财政存款同(tóng)比(bǐ)大幅多增4618亿元，去年同期留抵(dǐ)退税(shuì)推进存在一(yī)定影响。但结合其他指标看，财政对实体经(jīng)济的(de)支持力(lì)度可能有所减(jiǎn)弱(ruò)，基建投资(zī)相关的(de)高频指标(biāo)出现了下(xià)行的苗头（4月(yuè)下旬以来，全国(guó)高炉(lú)开工(gōng)率、电(diàn)炉(lú)开工率、独立(lì)焦(jiāo)化厂焦炉生(shēng)产(chǎn)率、水泥磨机运(yùn)转率、石油沥(lì)青开工率等指标环(huán)比走弱(ruò)），重(zhòng)大项目开工金额同环比较快下滑（据Mysteel不完(wán)全统计(jì)，2023年4月全国(guó)各地(dì)重大项目开工(gōng)总(zǒng)投资额约28078.26亿元，环(huán)比下(xià)降34.0％，不及去年(nián)同期(qī)的半数(shù)）。从4月金(jīn)融数据看(kàn)，房地(dì)产恢复仍(réng)然缓慢(màn)，此(cǐ)时如果(guǒ)财政基建支持力(lì)度不稳，可能导致中国经济(jì)的环比(bǐ)增(zēng)长动能较快衰减。

未经允许不得转载：橘子百科-橘子都知道 绥芬河从我国流入哪个国家的境内河流，绥芬河从我国流入哪个国家的境内最多