《基金经理投资(zī)笔记(jì)》宏观策略系列

　　把脉经济周期拐点(diǎn) 实现财富管理升(shēng)级

　　作者：魏(wèi) 凤 春（博士），创金(jīn)合信基金(jīn)首席经济学家

　　　　  罗 水 星（博士），创(chuàng)金(jīn)合信(xìn)基金基金经(jīng)理

　　乱云(yún)飞渡(dù)仍从(cóng)容(róng)

　　上期分(fēn)享中（查看(kàn)原文(wén)），我们提出(chū)了5月是乱花(huā)渐欲迷人眼，一(yī)个大(dà)的(de)背景是(shì)市场进入(rù)了战(zhàn)略相持阶段，进攻和防守的理(lǐ)由都不是非常清晰。周末中央发布长期的产业政策，基调是清晰(xī)的，但那是诗和(hé)远(yuǎn)方(fāng)，是战略性(xìng)的(de)布局(jú)，很多(duō)投资者更(gèng)喜欢战(zhàn)术(shù)性的机会。伯(bó)克(kè)希尔哈撒韦年度(dù)股(gǔ)东大会在(zài)巴菲特(tè)的(de)老家(jiā)奥巴哈(hā)举行(xíng)，吸引了全球(qiú)投资者的目光，投(tóu)资者总(zǒng)希望(wàng)可以从中寻找(zhǎo)到投资的秘诀(jué)，价(jià)值投资的(de)道虽相(xiāng)同，但法(fǎ)、术、器是各异(yì)的(de)。不仅(jǐn)如此(cǐ)，伯克希(xī)尔(ěr)决策(cè)者对宏观环境的担(dān)忧，对数(shù)字(zì)技术的批判，很多与会者(zhě)收获(huò)的可能不是清晰的思路(lù)，而是在迷宫中(zhōng)又多走(zǒu)了(le)一圈。

　　一、市场陷入(rù)僵持阶(jiē)段：Sell in May？

　　港股(gǔ)市场有“五(wǔ)穷、六绝、七翻身”的说(shuō)法，谨慎的(de)A股投资者(zhě)也开始考(kǎo)虑Sell in May,一(yī)个很重要的理(lǐ)由是(shì)根据惯(guàn)例，银行(xíng)保险等利好(hǎo)兑现后往往(wǎng)是市场(chǎng)开始调整的开始。A股投资历来是(shì)有季节性的，但这未必是(shì)历史的铁(tiě)律(lǜ)，比如2022年5月市场在新的政策(cè)基调下开始(shǐ)全面(miàn)大反攻。我们需要(yào)因时而(ér)变，投资者亡羊补牢告诉了我们什么道理 二年级，亡羊补牢告诉了我们什么道理呢需要考(kǎo)虑到当前的市(shì)场(chǎng)背景已经(jīng)和之前(qián)有很(hěn)大的不同。当前(qián)市场进入战略僵持阶段的一个重要理(lǐ)由(yóu)是除了逻辑推演，很多重要问题(tí)很难用清(qīng)晰的事实来验证。谨慎(shèn)的投资者(zhě)往往(wǎng)是见好就收或者(zhě)谋定(dìng)而后动(dòng)，因此才有了上述的猜测。

　　市场不(bù)清楚的(de)地方(fāng)在哪里呢？

　　第一，从内部看，市(shì)场已(yǐ)经提前交(jiāo)易了政策的方向，而且今年(nián)国内的政(zhèng)策本身也(yě)不是大开大(dà)合。新出(chū)台的政策更多地在落实上，较少(shǎo)新的(de)提法。

　　第二，从外部(bù)看，美联(lián)储依然在通(tōng)胀、就业数据、金融数据和(hé)增长数据(jù)传递的混乱(luàn)信息中纠结。

　　第三(sān)，从投资(zī)主线(xiàn)看，数字(zì)经济和中特(tè)估(gū)依然既(jì)有政策(cè)、也有(yǒu)业绩(jì)或者有未来(lái)预期的(de)业绩改(gǎi)善，但短期游戏、传媒、中(zhōng)特估与其他板块分化较(jiào)为(wèi)极致(zhì)，也是(shì)不争的事实。除了这两条(tiáo)主线外(wài)，金(jīn)融、消费和公用事业有反弹(dàn)，但难以成为持续的配置主题(tí)，新能(néng)源崩坏(huài)的筹(chóu)码预期也决定了反弹(dàn)的脆弱性。

　　第四，从交(jiāo)易行(xíng)为(wèi)看，投(tóu)资者(zhě)并未(wèi)形成一致(zhì)预期(qī)。随着一季报的(de)披露，市场阶段性发挥了对盈(yíng)利(lì)现实的定价效(xiào)率(lǜ)。具体表现为，业绩出现一定修复和表(biǎo)现有(yǒu)韧性的金融、中(zhōng)药、电力、中特估主题以及TMT中的游戏传媒等表现(xiàn)较好，家(jiā)电(diàn)此前(qián)也(yě)有一定表现。不过，随着业绩的公布反(fǎn)而出现(xiàn)了一定(dìng)的买预期卖现(xiàn)实(shí)的(de)操作。当(dāng)然，相对(duì)而言市(shì)场也有定价效(xiào)率不(bù)稳定(dìng)的一面(miàn)，同样是业绩修(xiū)复(fù)或有韧性的农林牧渔、新(xīn)能源和消费板(bǎn)块，整体(tǐ)表现则(zé)一般。

　　二(èr)、市场僵持(chí)的原因(yīn)：一季报显示(shì)企业盈利仍在磨(mó)底阶段

　　短期市场(chǎng)的(de)核心矛盾(dùn)在于缺(quē)乏(fá)特(tè)别明(míng)显的亮点，TMT主线前期(qī)超额收益过于显著，目前除了游(yóu)戏、传(chuán)媒一枝独(dú)秀外，其他TMT细分领(lǐng)域阶段性(xìng)有所回调。中特估(gū)相(xiāng)关的基建、银行、石油(yóu)、出版等板块盈(yíng)利有支撑(chēng)、估值也(yě)较低(dī)，因此在(zài)最近市场调整(zhěng)的时候(hòu)整体(tǐ)表现较(jiào)好。在这两条我们(men)看好(hǎo)的(de)全年主线之外，市场部(bù)分定价了一季报行情，但核心问题在于(yú)当前盈利仍处在磨底阶段。扣除金(jīn)融和(hé)两桶(tǒng)油，A股的盈(yíng)利还在下滑(huá)，这(zhè)意味着短期盈利很难撑起A股(gǔ)系统性(xìng)的行(xíng)情。所以，我们(men)看到亡羊补牢告诉了我们什么道理 二年级，亡羊补牢告诉了我们什么道理呢(dào)这两条(tiáo)主(zhǔ)线之(zhī)外其他业绩尚(shàng)可的板块，整体反弹的幅度都相对有限。消费(fèi)的盈利有一定的修复，而市场由于前期的悲(bēi)观情绪尚未对(duì)其定价，这可能蕴含阶段性交(jiāo)易机会。

　　三、战略性布(bù)局是清晰(xī)而(ér)明确的：政策关注(zhù)产业升(shēng)级和人(rén)的问题

　　近(jìn)期国(guó)内也(yě)处于一(yī)个会议密集召(zhào)开(kāi)的阶段，政治(zhì)局会议(yì)、中央财经委会议和国常会相继(jì)召开(kāi)。决(jué)策层对于当前经济复苏动(dòng)力不(bù)足(zú)、复苏(sū)势(shì)头不(bù)稳的(de)问题，有着清醒的(de)认识，短期的工作(zuò)重点是恢(huī)复和(hé)扩大需求，但(dàn)同时也明确不会(huì)再走老路——不会通过(guò)低水平(píng)的(de)债务扩张来刺激经济，而是聚焦(jiāo)实体经济(jì)的产(chǎn)业升级，推进产业智能化、绿(lǜ)色化、融合化。

　　现(xiàn)代产业体系下的融(róng)合发(fā)展

　　这次财(cái)经委会议亡羊补牢告诉了我们什么道理 二年级，亡羊补牢告诉了我们什么道理呢(yì)的一个新(xīn)提法是“坚持三次产(chǎn)业融合发展，避(bì)免割裂对立；坚持推动(dòng)传统产业(yè)转型升级，不能(néng)当成(chéng)‘低(dī)端产业’简单退出”，这个(gè)提法很重要。我们去年(nián)底强调接下来一(yī)段时间的(de)政(zhèng)策(cè)需要强调均衡性和系统性，才能形成经济发展(zhǎn)的合力。卡脖子的领域要重点(diǎn)支(zhī)持和发(fā)展，但是经济的运(yùn)行是一个完整的系统，生产和消(xiāo)费、实体经济和金融支撑、高科技领域(yù)和低技术(shù)领(lǐng)域、融资-设计-制造—物流-销售-服(fú)务(wù)等各方面需要协调发展(zhǎn)，大家的信心慢慢恢复、收入慢(màn)慢(màn)恢(huī)复，才能够真正把需(xū)求(qiú)拉动起来(lái)。不能够孤立、片(piàn)面(miàn)地理解(jiě)和执行政策，毕竟(jìng)即使是(shì)芯片这么(me)最(zuì)高(gāo)科技的(de)领域，它的下游需求也(yě)主要来(lái)自消(xiāo)费电子产品中的手(shǒu)机(jī)、汽车(chē)、智能家居等等(děng)，没有需(xū)求的拉动，产业(yè)的发展就缺乏良(liáng)性循环(huán)的基础。

　　高质量的人才红利

　　另(lìng)外，最(zuì)近政策讨(tǎo)论(lùn)的(de)一个(gè)重点(diǎn)是(shì)人，作(zuò)为投资生(shēng)产(chǎn)拉动核心的企(qǐ)业家、作为(wèi)人力资源重点的(de)人才、承载民族未来(lái)的(de)新生(shēng)人口、需要关注(zhù)的老龄人口。当前(qián)中国的(de)发展逐(zhú)渐(jiàn)从(cóng)资本和(hé)劳(láo)动要素(sù)拉动转(zhuǎn)向人(rén)力资源拉动(dòng)，技术(shù)创新成为能(néng)否突破内外部约(yuē)束的关键(jiàn)。技术创新能力取(qǔ)决(jué)于(yú)制度保障下(xià)的(de)主观(guān)能动性，在经历了过(guò)去几年(nián)的非常态之后，在内(nèi)外部(bù)不确定性的制约下，如何(hé)让(ràng)当前每(měi)个主体充(chōng)满信心、充满(mǎn)主观能动(dòng)性，是政策的重心(xīn)。以人(rén)工智能为代表(biǎo)的数字经济大(dà)发展，有可能能够帮助我们适(shì)当缩小国际(jì)竞争中人(rén)力资源的差距，这需要从一个更高(gāo)的角度理(lǐ)解人(rén)工智能(néng)和数字经济(jì)。

　　四、乱(luàn)云(yún)飞渡仍从容：乱战之后(hòu)的投资(zī)路径

　　5月的(de)市场(chǎng)，看起来(lái)是战(zhàn)略僵持(chí)阶(jiē)段的乱(luàn)战。接下来的政策力(lì)度和效果有多大(dà)、盈利能否实质性的反弹、经(jīng)济(jì)复苏(sū)的斜率是否面临趋缓的压力、海(hǎi)外的潜在风险到底有多(duō)大、美(měi)联储到底下一步面临的是(shì)什么样的经济形势等，投资者希望渐次判断上(shàng)述一系列的重要问题的程度，并(bìng)据此进行(xíng)布局。

　　从这个意义上讲，5月交易机会可能更均衡、但(dàn)也(yě)更脆(cuì)弱(ruò)，当前可能是一(yī)个布局的(de)好阶(jiē)段，而未(wèi)必会(huì)是收获的阶段。投资者需要多一点耐心，风浪越(yuè)大(dà)，下一次的鱼(yú)越贵。

　　“乱云飞渡仍从容(róng)”，这是我们从巴菲特历次股东大会上(shàng)看到价值投资者很(hěn)重要的一个(gè)特(tè)质，即我们提(tí)倡的“道”。市场(chǎng)的乱是(shì)暂(zàn)时的，随(suí)着事实的(de)清晰，投资路径也(yě)将会非常明确。这个路径(jìng)，我(wǒ)们从产(chǎn)业(yè)视角做了一下梳理(lǐ)，供投资者参(cān)考(kǎo)。

　　具体而(ér)言：投资的上限是产业现代化，科技自主可用，数字(zì)化、高端化与智能化(huà)是(shì)明确的诗(shī)与(yǔ)远方，需要进行战(zhàn)略(lüè)布局(jú)。投资的下限是避免(miǎn)系统性的风险，在现代(dài)化的产(chǎn)业转型中，当前蕴藏风险(xiǎn)和未来跟不上历史步伐的产业是(shì)不(bù)能进行战略布局的。投资的中(zhōng)间状态是周期与消费行业，是战术性的布局。

　　产业视角下(xià)的投资路线(xiàn)图

　　【了解作者】

　　魏凤春博士，创金合信基金首(shǒu)席(xí)经济(jì)学家，投委会委员兼秘书长，宏观策略(lüè)配(pèi)置部总监，兼(jiān)任MOMFOF投研总部总监，南(nán)开大学经济学博士，清华大(dà)学管理(lǐ)科学与(yǔ)工程博(bó)士后。学术研究与教学以及宏观经(jīng)济走(zǒu)势、金融产品(pǐn)分(fēn)析等实务领域经验丰富、成果(guǒ)卓(zhuó)著。从业(yè)23年以来，一(yī)直(zhí)致力(lì)于在周期(qī)波动的框架(jià)内(nèi)运用财(cái)政的视角(jiǎo)解构宏观经济的(de)运行(xíng)，将中国经济看(kàn)作一份资产，通(tōng)过资本资产定价的方式(shì)来确定(dìng)其价值(zhí)与风险。

　　罗水(shuǐ)星博士，创(chuàng)金合信基金经理(lǐ)、首席(xí)宏观分析师，2022年2月(yuè)加入创(chuàng)金合信基金。此前履(lǚ)职(zhí)博时基金，负责宏观策略(lüè)、宏观政策、大类(lèi)资产配置与择时研究(jiū)。武(wǔ)汉大学(xué)学士，上(shàng)海(hǎi)财经大(dà)学经济学(xué)硕士、博士，中国社科院经济学博(bó)士后，学术论文多发表于国(guó)际SSCI英文核心经济(jì)学期刊。

未经允许不得转载：橘子百科-橘子都知道 亡羊补牢告诉了我们什么道理 二年级，亡羊补牢告诉了我们什么道理呢