平安首经团队：钟正生/张璐/常(cháng)艺馨

　　核(hé)心观点

　　新(xīn)增社融表现乏(fá)力。继一季度“天量”投(tóu)放后，2023年(nián)4月社融增长明显(xiǎn)降温(wēn)，比去年4月疫情(qíng)冲击期间创(chuàng)下的低点仅(jǐn)多增2873亿(yì)元，“稳信用(yòng)”压(yā)力有所显现(xiàn)。社融骤(zhòu)降(jiàng)的主要拖累在于人民币信贷增势放(fàng)缓(huǎn)， 4月(yuè)降至2008年以来历史同期的次低点（仅略(lüè)高于2022年同期）。表外融资和直(zhí)接融(róng)资基(jī)本(běn)延续了一季度的格局。1）委(wěi)托贷款和信托(tuō)贷款(kuǎn)小(xiǎo)幅正(zhèng)增长；未贴(tiē)现银行承兑汇(huì)票较去年(nián)同期(qī)降幅(fú)收窄；2）企业直接融(róng)资较去年(nián)同(tóng)期有所(suǒ)下降，主(zhǔ)因债券到期规模(mó)较大(dà)。3）政府债(zhài)融(róng)资规(guī)模同比多增，但需警惕其“后劲”。2023年提(tí)前(qián)批的剩余(yú)发行(xíng)额度不(bù)及万亿，截至(zhì)5月上旬(xún)尚未下发剩余批(pī)次的地方债额度，期间空档可能拖累(lèi)政(zhèng)府债融资表现。

　　新增人民币贷款偏弱，增量明显弱于(yú)历史同期(qī)均值。各分项从(cóng)强到弱排序，企业中长期贷款>；企业短(duǎn)期贷(dài)款(kuǎn)>；居民短期贷款(kuǎn)>；居民中长期贷款。新增人(rén)民币贷款的最(zuì)大问题仍然在(zài)于(yú)居民中(zhōng)长期贷款(kuǎn)，房地(dì)产(chǎn)销售(shòu)不振使(shǐ)其增量不足(zú)，居民预期偏弱(ruò)、提前偿还存量房贷又雪上(shàng)加霜。但基(jī)于4月这个信贷投放传(chuán)统淡(dàn)季的数据，尚不能得出企业信贷需(xū)求不足的结(jié)论(lùn)。一方面，企业中(zhōng)长(zhǎng)期贷款在(zài)一季(jì)度大(dà)幅高增后(hòu)，4月又创(chuàng)历史同(tóng)期新高(gāo)，仍能有效发力(lì)；另一方面(miàn)，表内票据(jù)维持低(dī)增长（与(yǔ)去(qù)年1-5月表内票据高增长形成(chéng)对(duì)比），也(yě)意(yì)味(wèi)着目(mù)前企业贷(dài)款需求(qiú)或(huò)许(xǔ)尚可。此外(wài)，4月初以来存(cún)款(kuǎn)利率(lǜ)市场化改革较快推进，这(zhè)有(yǒu)助于缓(huǎn)解银(yín)行面临的净息(xī)差压力(lì)，增(zēng)强其(qí)支持实体经济的可持续性(xìng)，能够为企业贷款利率(lǜ)的进一步下调“蓄力”。

　　从货币(bì)供应(yīng)量和存款(kuǎn)数(shù)据看：1）M1同比小幅(fú)回升。每年前4个月翘尾因素对M1同比(bǐ)走势影响较大，或是驱动其变化(huà)的主因(yīn)。在贷款(kuǎn)扩张的(de)同时，企业存(cún)款也有边(biān)际改(gǎi)善(shàn)。2）M2同比增速有所回落。4月居民(mín)资产再配置，银行理财规(guī)模重(zhòng)回扩张，对M2形(xíng)成拖累。考虑(lǜ)到去年4月M2同比增速较3月抬升0.8个百分(fēn)点，基数变化也有(yǒu)较强(qiáng)影响。3）居民存款同比少(shǎo)增。考虑到4月多(duō)家中(zhōng)小银行下调挂(guà)牌(pái)存款利(lì)率、银行理财(cái)市场火热、居民提前(qián)偿还房(fáng)贷规模(mó)较(jiào)高，其驱动因素更多是家庭资产(chǎn)的再配(pèi)置，流向消费规模可能较为有(yǒu)限。4）4月财政存(cún)款同比大幅多增，但(dàn)结合基建相(xiāng)关高频开工率和重大项目(mù)开工金额数据看(kàn)，财政对实(shí)体经济支持力度可能有(yǒu)所减(jiǎn)弱。从4月(yuè)金融数(shù)据(jù)看，房地产恢复仍(réng)然缓慢，此时若财政基建支持力度不稳，可能导致(zhì)中国经济环比增长(zhǎng)动(dòng)能较快衰(shuāi)减(jiǎn)。

　　目前社融(róng)增速回升幅度较(jiào)小，但与名义GDP增速对(duì)比看，货(huò)币政策对实(shí)体(tǐ)经济(jì)的支持还是比较有(yǒu)力的。即便按2023年中国(guó)名义GDP增速7％-8％的情形(xíng)（假设全年录得6％左右的(de)实际GDP增速，加上1到2个点(diǎn)的GDP平减指数），10％的社融增速也应足(zú)够(gòu)与之匹配(pèi)。我(wǒ)们认为，后续(xù)需通过财政(zhèng)加力、促进房地产(chǎn)修复、促进(jìn)家庭超额(é)储蓄动(dòng)用等方式扩(kuò)大总需求，夯实(shí)经(jīng)济回升势头。

　　一

　　新增(zēng)社(shè)融表现乏力

　　新(xīn)增社融表现(xiàn)乏力。2023年4月新增社会(huì)融(róng)资规模为1.22万亿元，同比多增(zēng)2873亿元；社融存量(liàng)同(tóng)比增(zēng)速持平于(yú)上(shàng)月的10％。考虑到去年同期疫情多点散(sàn)发、社融一度触“冰”的低基数(shù)效(xiào)应(yīng)，以及今年一季度“开门红”期间(jiān)社(shè)融月(yuè)均同比多(duō)增8200多亿的亮(liàng)眼表现，4月社(shè)融表现乏力(lì)“稳信用”压力有所显现。从分项看：

　　一(yī)方面(miàn)，人(rén)民币信贷增势放缓，是(shì)4月社(shè)融骤(zhòu)降的主(zhǔ)要(yào)拖累。2023年4月人民币贷款(kuǎn)4431亿(yì)元，为2008年(nián)以来历史同期的(de)次低点（仅较2022年(nián)同(tóng)期高815亿(yì)元）。不过，得益于(yú)出口边际回(huí)暖、人(rén)民币汇率相(xiāng)对稳定，4月外币贷款(kuǎn)同比有(yǒu)所少(shǎo)减。

　　另(lìng)一方面，表外(wài)融资和直接融资基本延续了一季度的(de)格局。

• 　　一则，企业直(zhí)接(jiē)融资(zī)同比缩量，继(jì)续小幅(fú)拖累(lèi)新增(zēng)社融。2023年(nián)4月企业债融资(zī)、非金融企业境(jìng)内股票融资分别同比少(shǎo)增809亿元、173亿元。今年春节后，企业贷款发(fā)行规(guī)模持续高(gāo)于去年(nián)同(tóng)期，但(dàn)到期偿还也迎来(lái)高峰，对(duì)净融资构成拖累。截至(zhì)2023年一(yī)季(jì)度末，2022年10月推出的500亿元民营企业债(zhài)券融(róng)资支持工具（第二(èr)期）尚未开(kāi)始(shǐ)投放(fàng)使用，相关政策支持还有待落地。

• 　　二则(zé)，政府(fǔ)债融资(zī)规模同比多(duō)增(zēng)，但需警(jǐng)惕(tì)其“后劲”。今(jīn)年前(qián)4个月，财(cái)政继(jì)续前置(zhì)发力，政(zhèng)府(fǔ)债(zhài)融(róng)资规模(mó)较去年同期累计(jì)多增3114亿元。以财政预算数据(jù)看，2023年(nián)政府(fǔ)债(zhài)融资的总体规模与去年相(xiāng)当。但(dàn)不同之处在于，2022年在3月底(dǐ)就(jiù)已(yǐ)经下达剩余批(pī)次的新增(zēng)地方(fāng)债(zhài)额度，而(ér)2023年截至5月上旬仍未下发剩余批(pī)次的(de)地方债额度(dù)，且提(tí)前批的(de)剩余(yú)发行(xíng)额度不及万亿。如果(guǒ)近期(qī)下达地方债(zhài)额度，按照往年节奏，经过(guò)地方政府项(xiàng)目额度分配、预算调(diào)整(zhěng)程序(xù)，剩余批次地方债可能至6月(yuè)中(zhōng)下旬才(cái)能发出，期间的“空(kōng)档”可能会(huì)拖累政府(fǔ)债(zhài)融资表现。

• 　　三则，表(biǎo)外融(róng)资(zī)同比多增(zēng)，持续对(duì)社融构成小幅支撑。其中，委(wěi)托贷款和信托贷款单月小幅(fú)新增，相(xiāng)比去年(nián)同期分别多增85亿(yì)元、少减734亿元。在表内票据贴现减少的情况下，未(wèi)贴现(xiàn)银行承兑汇(huì)票较(jiào)去年同(tóng)期降(jiàng)幅收窄，同比少减1210亿元。

　　二

　　贷款拖累在(zài)居民(mín)端

　　2023年4月新增人(rén)民(mín)币(bì)贷款(kuǎn)为(wèi)7188亿元，比去年同期(qī)低点仅(jǐn)略有多增，相比(bǐ)18年-21年同(tóng)期均(jūn)值(zhí)少增6237亿元。各分项从(cóng)强到弱(ruò)排序，“企业中长(zhǎng)期贷款 >； 企业短期(qī)贷(dài)款 >； 居民短期(qī)贷款 >； 居民中长期贷款”。具体地，

• 　　居民(mín)中长期(qī)贷款单月净(jìng)偿还规模达(dá)历史(shǐ)新高，相比(bǐ)18年-21年同期均值多减5410亿元；

• 　　居民(mín)短期贷款形容农村的词语有哪些成语，形容农村的词语有哪些四个字g>同(tóng)比(bǐ)少减，但较18年-21年同期均值多减2625亿(yì)元(yuán)；

• 　　企业短(duǎn)期贷款(kuǎn)同比多增(zēng)，但略低于18年(nián)-21年同期均值；

• 　　企业中(zhōng)长期贷款(kuǎn)延续前期亮(liàng)眼表现，同比(bǐ)大(dà)幅多增4071亿元，且创(chuàng)历史同(tóng)期新高。

　　总(zǒng)体(tǐ)看(kàn)，新(xīn)增(zēng)人民币贷款(kuǎn)的最大问题仍然在于居民中(zhōng)长期(qī)贷款，房地产销(xiāo)售(shòu)低迷使(shǐ)其增量不足，居民预(yù)期偏弱、提前偿还存量房(fáng)贷又雪上(shàng)加霜。基于4月这个信贷(dài)投放传统(tǒng)淡季的数据，尚不能(néng)得出企(qǐ)业信贷(dài)需求不足的(de)结论(lùn)。

形容农村的词语有哪些成语，形容农村的词语有哪些四个字lass="list-paddingleft-1" style="LIST-STYLE-TYPE: square">

• 　　一方面，企业(yè)中长(zhǎng)期贷款(kuǎn)在一季(jì)度大幅(fú)高增后，4月又创历史同期新高(gāo)，仍(réng)然能够(gòu)有效发(fā)力。

• 　　另一(yī)方(fāng)面，表(biǎo)内票据维持(chí)低增长（与(yǔ)去年1-5月表内票(piào)据(jù)高增长形成对比），也意味着目前(qián)企业贷款需求或许尚可。

• 　　此(cǐ)外(wài)，4月初(chū)以来存款利率市场化改革较(jiào)快推进，这有助于缓(huǎn)解银(yín)行面临(lín)的(de)净息差压力(lì)，增强其支持(chí)实体经(jīng)济的可持(chí)续(xù)性(xìng)，能够为企业贷款利率的 进(jìn)一(yī)步下调“蓄(xù)力”。

　　三(sān)

　　居民(mín)资产再配(pèi)置

　　M1同比小幅回升(shēng)。一方面，从历史规律看，每年前4个月翘(qiào)尾因素对M1同比走势的影响较(jiào)大(dà)，这(zhè)可(kě)能是驱动其变化的主要原因。另一方面，在(zài)企业贷款(kuǎn)扩张的同时，企业(yè)存款也有(yǒu)边际改善，4月新增规模(mó)约1408亿元(yuán)，而21年、22年4月企业存款(kuǎn)均在减少。

　　M2同比增速(sù)有所回落。一方(fāng)面，4月信贷(dài)扩张乏力，对(duì)M2的(de)支撑(chēng)不强。另(lìng)一方面，居民资(zī)产再配(pèi)置，银行理财规模重回扩张，对M2也(yě)形成拖累。此(cǐ)外，考(kǎo)虑到去年4月(yuè)M2同比增速较3月抬升0.8个百分点，基(jī)数的变化也有(yǒu)较强影响。

　　4月居民存款(kuǎn)出现了2022年3月以来(lái)的首次同比少增，其驱动因素更多是(shì)家庭资产的再(zài)配置，流(liú)向消费的规(guī)模(mó)可能较为(wèi)有限。4月以来多(duō)家中小银行下调挂(guà)牌存款利率（据融360监测数据，4月份农商行(xíng)1年(nián)、2年(nián)、3年、5年期(qī)存款(kuǎn)平均利率分别环比下跌5BP、3BP、2.5BP、11.5BP），而银行理财市场需求火热，居民提前偿还房贷规(guī)模较(jiào)高(gāo)（4月居(jū)民中(zhōng)长期贷款净(jìng)偿还规模达历史新高）。

　　值得警(jǐng)惕的(de)是(shì)，4月财政存款同比大幅多增4618亿(yì)元，去年同期(qī)留抵退税推(tuī)进存在(zài)一(yī)定影响。但结合其他指标(biāo)看，财政对实体经济(jì)的(de)支持(chí)力(lì)度可能有(yǒu)所减弱(ruò)，基(jī)建(jiàn)投资(zī)相关的(de)高频指标出现了下(xià)行的苗(miáo)头（4月下旬以来(lái)，全(quán)国高炉开工率、电炉开工(gōng)率、独立焦化厂焦炉(lú)生(shēng)产率、水(shuǐ)泥磨机运转率(lǜ)、石油沥青开工率等指标环比走弱(ruò)），重大项目开工金(jīn)额(é)同(tóng)环(huán)比(bǐ)较快(kuài)下滑（据Mysteel不完全(quán)统计(jì)，2023年(nián)4月全国(guó)各地重大项目开工总投资额约28078.26亿元，环比下降34.0％，不及去年同期的半(bàn)数）。从4月金融数(shù)据看，房(fáng)地产恢复仍然缓(huǎn)慢，此(cǐ)时如果财政基建支持力(lì)度不稳，可能导致中国经济的环(huán)比增长动能较快(kuài)衰减。