5月13日，年内(nèi)首只央企主题(tí)ETF——华泰柏瑞中证央企(qǐ)红利ETF发布(bù)公告(gào)称，其累计有(yǒu)效认购申(shēn)请份额总额(é)超过(guò)20亿份发行上限，将(jiāng)启动比例配售。这(zhè)则小公告(gào)体现出(chū)市场对这(zhè)一(yī)“中特估”主(zhǔ)题的追捧力度(dù)。

　　实际上，近期围绕着“中特估”的行情，市(shì)场(chǎng)关注度非(fēi)常高，5月(yuè)15日首批3只央企回报ETF发行(xíng)，更(gèng)成为这(zhè)一波“中特(tè)估”行情的催化(huà)剂。实际上，早在去年(nián)底及今(jīn)年一季(jì)度，一些(xiē)基金经理开始调(diào)仓换股“中(zhōng)特估(gū)概念”。

　　目前(qián)“中特(tè)估”资金(jīn)面、情绪面、估值方式等问(wèn)题(tí)成为市场(chǎng)关注焦(jiāo)点，中国(guó)基金报采访多位投研(yán)人士，解析(xī)“中特估”这些(xiē)焦(jiāo)点问题。

　　央(yāng)一方水等于多少吨水，一方水等于多少吨水企主(zhǔ)题ETF密集上(shàng)报发(fā)行

　　行情催(cuī)化(huà)剂？

　　市场对“中特估”主(zhǔ)题(tí)积极追(zhuī)捧。不仅华泰柏瑞中证央企红利ETF罕见出(chū)现启动“比例配售”情况，今年场内多只(zhǐ)“中字头”ETF也持(chí)续“吸(xī)金”，15只央企、国企ETF合计“吸金(jīn)”38.56亿元。

　　同时，后续(xù)有多(duō)只(zhǐ)国央(yāng)企主题基金发行，市(shì)场(chǎng)对此充满期待(dài)，如5月15日就有3只央企回报ETF，后(hòu)续(xù)跟(gēn)踪央企科技引领、央(yāng)企(qǐ)现代能源等ETF也将获批发行，更有(yǒu)扎堆上报的央国企基(jī)金在排队入市。

　　这(zhè)些或(huò)成为这一波“中特估”行情(qíng)的(de)催化剂(jì)。

　　融通红利机会基金经理何龙表示，央企ETF发行在情绪上是(shì)构成催(cuī)化因素(sù)的，近期银行股大涨(zhǎng)的(de)一个催化(huà)因素就(jiù)是积极推介(jiè)相关央企ETF的发(fā)行。

　　“随着央企ETF的(de)发(fā)行，和诸(zhū)多主题基(jī)金的申报发(fā)行，我认为确实会成(chéng)为引爆行情的催化剂，基本面、资金面、政策面都(dōu)在向好，下半年(nián)，中特估有可能独领风骚。”万(wàn)家(jiā)基金章恒更是表示。

　　同(tóng)样，博时(shí)基金指数与(yǔ)量(liàng)化(huà)投资(zī)部基金经理杨振建就表示(shì)，近期密集申报(bào)的(de)国央企主题基金主要涉及“股东回报”、“科技(jì)引领”、“现代能源”几(jǐ)大主题，这样的布局可以更好支持央国企的(de)估(gū)值(zhí)重塑。

　　“央企(qǐ)ETF的发行将成(chéng)为行情进一步上涨的催(cuī)化剂。去年(nián)以来公募基金(jīn)发(fā)行整体平(píng)淡，近(jìn)期多只国央企(qǐ)主题(tí)基金申(shēn)报(bào)和发行，行(xíng)情(qíng)火热下将为市场带来增量资金，有(yǒu)望推(tuī)动进一步上(shàng)涨。”杨振建进一步表(biǎo)示。

　　此(cǐ)外，银华(huá)基金ETF业务(wù)总监王帅认(rèn)为，公募(mù)基金积极布局(jú)央国企主题基金，一(yī)方(fāng)面(miàn)是(shì)因为新一轮深(shēn)化国企改革(gé)的大幕将拉(lā)开，叠加“中(zhōng)特估”概念，央国企上市(shì)公司(sī)的投资价值凸显，该主题的基(jī)金(jīn)将为(wèi)投资者提供更(gèng)丰富的工具以参与到央国企(qǐ)投资。另一方面(miàn)是落实公募基(jī)金行业高(gāo)质量发展的要求，引(yǐn)导更多资金(jīn)参与(yǔ)央国企(qǐ)改(gǎi)革，更好发挥公(gōng)募基金服务资本(běn)市场改(gǎi)革(gé)、服务实体经济和国家战略(lüè)的作用。

　　王帅表示，未来(lái)央企(qǐ)ETF的(de)发(fā)行将为央企相关(guān)标的(de)和板块带来(lái)增(zēng)量资金，提升交易活(huó)跃度，有望成为中特估行情(qíng)的催化剂。

　　存量市场中变赛道

　　积极调仓换股(gǔ)？

　　2023年以来(lái)，市场结构(gòu)性(xìng)行情明显(xiǎn)，中特估(gū)和人(rén)工智(zhì)能成为两(liǎng)大明显的主线，而新能源等前期热(rè)门(mén)赛道(dào)股(gǔ)冷却，在此背(bèi)景下，一些基金经理开始调(diào)仓换股“中特(tè)估(gū)概念”。

　　万家基(jī)金(jīn)基金经理章恒直言，自己(jǐ)目前(qián)重点关注三大行(xíng)业，火(huǒ)电、券商、军工，这三大行业主要是央企或地方国资所在的(de)行业，民营企业占比较少。

　　“首先是基于(yú)行业本身基(jī)本面(miàn)在今年会有重大的向上变(biàn)化的机会，比如火电，会(huì)受益(yì)于煤炭价格的下跌，扭亏(kuī)为(wèi)盈；券商，会受益(yì)于今年(nián)市场成交量的放大，盈利大幅增长等(děng)。同时(shí)，随着(zhe)国有企(qǐ)业改革(gé)的推进，大概率这(zhè)些企业会进入一个(gè)提质增效、释放(fàng)业绩的(de)过程(chéng)。”章恒(héng)表示，中特(tè)估是过去5年10年改革的成(chéng)果，是非常(cháng)基本面的(de)，和他(tā)过去1至2年研究(jiū)投(tóu)资思路也非常吻(wěn)合，为在下(xià)半年抓住(zhù)这波中特估的投资(zī)机会做(zuò)好了准备。

　　“去年年底已开始重(zhòng)视中特估的投资机会，判断中特(tè)估的机会(huì)未来三年(nián)分两个阶段。”融通红利(lì)机会基金经理(lǐ)何龙表示，第一阶段也就是今年以(yǐ)数字经济和“一带一路”的主题普涨(zhǎng)性(xìng)机会为主，包括低于1倍PB、分红收益率极高的(de)品种(zhǒng)，将会迎(yíng)来普涨(zhǎng)性的机会。第二阶(jiē)段是未来两年(nián)，在主题性机会(huì)消散(sàn)以后，基(jī)于(yú)顶层设(shè)计对(duì)国央经营管理价值导向变化，我(wǒ)们判(pàn)断经营成果随之改(gǎi)变是一个慢变量(liàng)，会在未来(lái)两年体现在(zài)每一个(gè)央国企的报表中。

　　何龙强调(diào)，目(mù)前(qián)在挖(wā)掘公司经营层面可能发生显(xiǎn)著正向变化的(de)个股(gǔ)提前进行布局(jú)，比如医药(yào)和(hé)消费等行业。

　　其实一季报已经(jīng)显露出不少基金在(zài)行动。国金(jīn)证券(quàn)研究所(suǒ)数据显(xiǎn)示，偏股(gǔ)主动型基(jī)金(jīn)2022年年报前十大重仓股(gǔ)股票池(chí)中，“中特估”概念占偏股主动型基金持有股(gǔ)票市值比例仅有1.18％。而(ér)2023年一季报披露的持仓(cāng)中，“中特估”概念占偏股主(zhǔ)动型基金持有股票市值比例(lì)提高到4.19％。

　　“中(zhōng)特(tè)估”概念股在偏股(gǔ)主动(dòng)型基金的持(chí)仓中，占(zhàn)比明显(xiǎn)提高。上述数(shù)据显示，根据偏股主(zhǔ)动型基金2022年报及2023年一(yī)季报十大(dà)重仓股(gǔ)的数据，剔除个股(gǔ)涨(zhǎng)跌影(yǐng)响，估计了各基金主动加仓“中(zhōng)特估”概念股的市值(zhí)占2022年末股票总市值比例(lì)，一季度超过30％的(de)偏股(gǔ)主动型基金主动加仓了“中特估”概念(niàn)股，198只基金在(zài)2022年末不(bù)持(chí)有(yǒu)“中特估”概念(niàn)股，但在一季度(dù)买(mǎi)入。

　　不(bù)仅如此，中信(xìn)证券(quàn)数据(jù)统(tǒng)计也显示，一季度主动偏股型公(gōng)募基(jī)金对(duì)港股央国企的持股市值比重达到2019年以来的新(xīn)高，港股央(yāng)国企持股(gǔ)总(zǒng)市值(zhí)占港股持(chí)股总(zǒng)市值的比重由2022年四季(jì)度的(de)25.1％提升至2023年(nián)一(yī)季度的32.9％，远高于2020年低点时的7.5％。

　　投研(yán)上加大力量？

　　构建(jiàn)国央企专门的股票库

　　可以(yǐ)说中国特色估值体系，正深刻影响基金(jīn)公司的(de)投研，落实到日常(cháng)的(de)投研流(liú)程(chéng)和实践之(zhī)中(zhōng)，不少基金公司在加大投研(yán)力(lì)量(liàng)，更有专门(mén)构建国央企股(gǔ)票库。

　　融(róng)通红利(lì)机会基金经理(lǐ)何龙就介绍，一方(fāng)面，从(cóng)顶层(céng)设计改变研究员过去对国央企的(de)固定思维，需要实(shí)地考察(chá)国央企(qǐ)，并且需(xū)要利用当前国央企愿意交(jiāo)流的契机(jī)，多花(huā)精力(lì)去(qù)进行(xíng)跟踪发现变化。

　　另(lìng)一方面(miàn)，融通基金在行(xíng)动(dòng)上，要求研究(jiū)员(yuán)将自(zì)己所覆盖行(xíng)业的所有国央企构建(jiàn)专门(mén)的股(gǔ)票库，并进行长期跟踪，包括考(kǎo)察其(qí)实地调(diào)研(yán)的的成果，了解国(guó)央企经营思路和财务导向的(de)变化，结(jié)合行业趋势和特征，寻找价值洼地，发现预期差。

　　同样(yàng)的，银华基金ETF业务总监王帅也谈到“认识”上的重视。他(tā)表示，通过(guò)深入学(xué)习，对“中特估”有(yǒu)了更深(shēn)刻(kè)的认识：首先要认识市场体制机制(zhì)、行业产业结(jié)构、主(zhǔ)体(tǐ)持续发(fā)展能力等(děng)方面所体现的鲜明中国元素和发展阶段(duàn)特征，“中特估”应该是(shì)在此基础上构建的(de)具有时(shí)代特征和中(zhōng)国特色(sè)、符(fú)合国(guó)家(jiā)战略导向的估值体(tǐ)系，而不是简(jiǎn)单套用国外的传统估值模型。

　　“中特估是(shì)一种新的提法，但(dàn)是这个概念所涉及到的行(xíng)业和公司，一直在发生(shēng)的变(biàn)化。”万家基(jī)金经理章恒表示，万家基金一(yī)直非常关(guān)注传统(tǒng)产业的变(biàn)化，诸如(rú)煤炭、金融、建(jiàn)筑(zhù)等多个领域，因(yīn)此(cǐ)也是(shì)一定(dìng)能(néng)够抓(zhuā)住中特估这波行情的(de)机会(huì)的。同(tóng)时，随着时(shí)局的变化，也在增加(jiā)相关行业的研究力量。

　　此外(wài)，创(chuàng)金合信(xìn)基(jī)金(jīn)首席经济学家魏凤春表示，积极践行中国特(tè)色的估值体系是资本市场使(shǐ)命，投资者需要学习领会并针对原有的估值体系进行改造，以适应(yīng)现实(shí)的需要。明确该体系的框架是第一位的工作，合理设置指(zhǐ)标也(yě)非常重(zhòng)要，投资者(zhě)的(de)认(rèn)可(kě)和实施是最终该(gāi)体(tǐ)系(xì)能否具备长期价值(zhí)的基(jī)础。不过(guò)，他也提(tí)醒，人(rén)为(wèi)的拔(bá)估值是很大的认知误区，市场化认可(kě)是基本的常(cháng)识，不可误判。

　　体(tǐ)现社(shè)会价值(zhí)与国(guó)家战略价值

　　新估值(zhí)方式？

　　央国企是国民经(jīng)济(jì)的支柱，国企央企发展要符合(hé)国家战略发展发向，更需(xū)要承担(dān)社(shè)会(huì)公共(gòng)责任等。而这(zhè)些都应该考虑进估值体系(xì)之中，也引发市场关(guān)注。

　　多数受访(fǎng)的基金经理认为，对于国央企的估值方式要充(chōng)分体现企业(yè)的社会(huì)价值(zhí)与国家战略(lüè)价值，目前已经形成了初步的企业社会价值评价体系。

　　“如何定价国(guó)有企业(yè)承(chéng)担(dān)社(shè)会(huì)价值、符合国家(jiā)战略发展的价值？首要任务就构建中国(guó)特色的价值评价体系，改变从(cóng)以私人股东权益出发，现金流折现为主要方法的单一价值估值(zhí)体系(xì)，转(zhuǎn)向社会(huì)整体价值观念(niàn)、纳入中国(guó)特色的ESG评(píng)价(jià)体系，充分体现企(qǐ)业(yè)的社会(huì)价值与(yǔ)国家战略价值。”博时基(jī)金指(zhǐ)数(shù)与量化投(tóu)资部(bù)基金(jīn)经理杨振(zhèn)建表示(shì)。

　　杨(yáng)振建也直言(yán)，近年来国资委指(zhǐ)导国内团队对于中(zhōng)国特色ESG披露与评价体系不断(duàn)探索，结(jié)合国际通用规(guī)则，目前已经形(xíng)成了(le)初步的企业社会价值评价(jià)体系(xì)，其中包括(kuò)《企业ESG披(pī)露指南》、《中(zhōng)央企业(yè)上市(shì)公司环境、社(shè)会及(jí)治理（ESG）蓝皮书(shū)（2022）》等。

　　银华基金ETF业务总监、基金经理王帅也认为，“中特估”应该是注重企业价值的可持续估值，要(yào)重视股(gǔ)东(dōng)、员工和社会(huì)责(zé)任等要素对企业(yè)稳(wěn)健成长的重(zhòng)大意(yì)义，重视稳(wěn)定(dìng)的现金(jīn)流(liú)、持续(xù)增长的盈利、科技创(chuàng)新对(duì)提(tí)升企业内(nèi)在价值(zhí)的积极(jí)作用，这(zhè)样有利于提高估值定(dìng)价模(mó)型的科(kē)学性和有效性。

　　“在指(zhǐ)数编制、策略构建等实务工作(zuò)中，都(dōu)有(yǒu)成熟的(de)量化指标可以使用，包括净资产(chǎn)收益率、营(yíng)业现(xiàn)金比率、资产负债(zhài)率、研发经费(fèi)投入(rù)强度等等。”王(wáng)帅也表示(shì)。

　　嘉实金(jīn)融(róng)精选基金经理李欣更细致(zhì)分析在估值思维、估值结论、估值判断(duàn)上有变化，尤其是估值的方法和指标上，他认为其包括(kuò)产业链上下游(yóu)的衡量(liàng)、全要(yào)素成(chéng)本等，以及在(zài)纵(zòng)向(xiàng)和横向上的(de)研究(jiū)，强调政策优惠、产业发(fā)展(zhǎn)、市(shì)场竞争力和(hé)可(kě)持续发展等各(gè)种因素与企业价值的关系。这些因(yīn)素在对估值结论和(hé)判断的影响上，也使得(dé)中国特色的估(gū)值体系与(yǔ)传统的估(gū)值(zhí)体系有所不同(tóng)。

　　“所以估值思维的变化，还有估值结(jié)论和估值判断(duàn)的变化(huà)，都是为了(le)更好地适(shì)应中(zhōng)国的市场和经济(jì)特点，提供更精准、更合(hé)理的(de)企业估值信息。”李(lǐ)欣表示。

　　不过，创金合(hé)信基金首席(xí)经济(jì)学(xué)家(jiā)魏凤春(chūn)直言，这需(xū)要在实践中(zhōn一方水等于多少吨水，一方水等于多少吨水g)进行探(tàn)索，目(mù)前尚没(méi)有公认的指标可(kě)以使用。

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