5月13日，年内首只(zhǐ)央企主题ETF——华(huá)泰柏瑞中(zhōng)证(zhèng)央企红利ETF发布公告(gào)称，其(qí)累计(jì)有效(xiào)认(rèn)购(gòu)申请份额总额超(chāo)过(guò)20亿份发(fā)行上限，将(jiāng)启动比例配售(shòu)。这则小公告体现出市场对(duì)这一“中特估”主题(tí)的(de)追捧力度。

　　实际上，近期围绕(rào)着“中(zhōng)特估”的行情，市场关注度非(fēi)常高(gāo)，5月15日首批3只央(yāng)企(qǐ)回报(bào)ETF发行，更成为(wèi)这一(yī)波“中特估(gū)”行情的催(cuī)化剂。实际(jì)上，早在去年(nián)底及今年一季度，一些(xiē)基金(jīn)经(jīng)理(lǐ)开始调仓换股“中特估概念”。

　　目前“中特(tè)估(gū)”资金面、情绪面(miàn)、估值方式等问(wèn)题成为市场关注焦(jiāo)点，中国基金报(bào)采(cǎi)访(fǎng)多位(wèi)投研人(rén)士，解(jiě)析(xī)“中特(tè)估(gū)”这(zhè)些焦(jiāo)点问题。

　　央(yāng)企主题(tí)ETF密集上报发行

　　行情催(cuī)化剂？

　　市(shì)场对“中(zhōng)特估”主题积极追捧。不仅华泰(tài)柏(bǎi)瑞中证(zhèng)央企(qǐ)红利ETF罕见出现(xiàn)启动“比例(lì)配售(shòu)”情况(kuàng)，今(jīn)年(nián)场内多只“中字头”ETF也持续(xù)“吸金(jīn)”，15只央企、国(guó)企ETF合计“吸金”38.56亿(yì)元(yuán)。

　　同时，后续有(yǒu)多只国央企主题(tí)基金发行，市场对此充满(mǎn)期待，如5月15日(rì)就(jiù)有3只央企回报ETF，后续跟踪央企科技(jì)引(yǐn)领、央企(qǐ)现代能源(yuán)等ETF也将(jiāng)获批发行，更有扎堆上报的(de)央国(guó)企基金在排队(duì)入(rù)市。

　　这(zhè)些或成为这一波“中特估”行情的催化剂。

　　融通红利机会(huì)基(jī)金(jīn)经理(lǐ)何(hé)龙(lóng)表(biǎo)示，央企ETF发行在情绪上是构成催化因素(sù)的(de)，近期银行股大涨的(de)一个(gè)催化因素就是积(jī)极推介相关(guān)央企ETF的发行。

　　“随着央(yāng)企(qǐ)ETF的发行，和诸多主(zhǔ)题基(jī)金的申报发行，我认为确实会成为引爆行(xíng)情(qíng)的催化剂，基(jī)本面(miàn)、资金面、政策面都在(zài)向好，下半年(nián)，中特估(gū)有可能(néng)独领(lǐng)风骚。”万家基金章(zhāng)恒更是表示。

　　同样，博(bó)时基金指(zhǐ)数(shù)与量化(huà)投资部基(jī)金经理杨振建(jiàn)就表示，近期密集申(shēn)报(bào)的(de)国央企主题基(jī)金主要涉及“股东回报”、“科技引领”、“现代能源”几大(dà)主题，这(zhè)样的布局可以更好支持央国企的估值重塑。

　　“央企ETF的发行将成(chéng)为行情进一(yī)步上涨的催化剂(jì)。去年以来公募基金发行整体(tǐ)平淡，近期多只国央企主题基金申报和发行，行情(qíng)火热(rè)下将(jiāng)为(wèi)市场(chǎng)带(dài)来(lái)增(zēng)量资金，有望推动进一(yī)步(bù)上涨。”杨振(zhèn)建进一步表示。

　　此外，银华基金ETF业务总监王帅认为，公募(mù)基金积极布局央国(guó)企主题基金，一方(fāng)面(miàn)是(shì)因(yīn)为新一(yī)轮深化国企改革(gé)的大幕(mù)将拉(lā)开，叠加“中(zhōng)特(tè)估”概(gài)念(niàn)，央国企(qǐ)上市公(gōng)司(sī)的投资价(jià)值(zhí)凸显，该(gāi)主题的(de)基金将为投资者提供更丰(fēng)富的工具以参与到央国(guó)企投资。另一方(fāng)面(miàn)是落(luò)实公(gōng)募基金(jīn)行业高(gāo)质量(liàng)发展的要求，引导更多资金参与(yǔ)央国企改革，更好发挥公(gōng)募基金服务资本(běn)市场改革(gé)、服务(wù)实体经济和国家战略(lüè)的(de)作用。

　　王帅表示，未(wèi)来央企ETF的发行将为央企相关标的和板块带来增量资(zī)金，提(tí)升交易活跃度，有望成(chéng)为(wèi)中特(tè)估行(xíng)情(qíng)的催化(huà)剂。

　　存量市场(chǎng)中变(biàn)赛道

　　积(jī)极(jí)调(diào)仓换股？

　　2023年以(yǐ)来，市(shì)场结(jié)构性行情(qíng)明显，中特估和(hé)人工智能成为两大明显的(de)主线，而(ér)新能源等前期热门赛道股冷却，在(zài)此(cǐ)背(bèi)景(jǐng)下，一些基金(jīn)经理开始(shǐ)调仓(cāng)换股“中特估概念”。

　　万家(jiā)基金基金经理章(zhāng)恒直言，自己目前重点关注三大(dà)行(xíng)业，火电、券商(shāng)、军(jūn)工，这三(sān)大行(xíng)业(yè)主(zhǔ)要是央企(qǐ)或地方国资所在(zài)的行业，民营企业占比较少(shǎo)。

　　“首先是基于行业本身基(jī)本面在今年(nián)会有(yǒu)重大的(de)向上(shàng)变化的(de)机会，比(bǐ)如火电，会受(shòu)益于煤炭价格(gé)的下跌，扭亏为(wèi)盈；券商，会受(shòu)益于今年市场成交量的放大，盈利大幅增长等。同(tóng)时，随着国有企业改革(gé)的推(tuī)进，大概(gài)率(lǜ)这些企(qǐ)业会进入一个(gè)提质增(zēng)效、释放业绩的过(guò)程。”章恒表示，中特估是过(guò)去5年10年改革的(de)成果(guǒ)，是非常基本面的，和他(tā)过去1至2年(nián)研究投资思路也非(fēi)常(cháng)吻合，为在(zài)下(xià)半年抓(zhuā)住(zhù)这波中特估的投(tóu)资机会(huì)做(zuò)好了准(zhǔn)备。

　　“去(qù)年年底已开(kāi)始重视中特估的投资机会，判断中特(tè)估的机会(huì)未来三年分两个(gè)阶段(duàn)。”融(róng)通(tōng)红利机会基金经理何龙表示，第一阶(jiē)段(duàn)也(yě)就是今年以数字经济和“一带一路(lù)”的主题普涨性机(jī)会(huì)为主，包括低于1倍PB、分红收(shōu)益率极高的品(pǐn)种，将会(huì)迎来普涨性的机会。第二阶段是(shì)未(wèi)来两年，在主题性机(jī)会消(xiāo)散(sàn)以后，基于顶层设计对国央经(jīng)营(yíng)管理价(jià)值(zhí)导向(xiàng)变化，我们判断(duàn)经营成果随之(zhī)改(gǎi)变是一(yī)个慢(màn)变量，会在未来两年体现在每(měi)一(yī)个央国企的报表中(zhōng)。

　　何龙强(qiáng)调，目前在挖掘公司经营层(céng)面可能发生显著正向(xiàng)变化的个股(gǔ)提前进行布局，比(bǐ)如医药和消费(fèi)等(děng)行业。

　　其实(shí)一季(jì)报已经显露出不少(shǎo)基(jī)金在行动。国金证券研究所数据显示，偏股主动型基金2022年年报前十大(dà)重仓股股票池(chí)中(zhōng)，“中特估”概念占偏股(gǔ)主动型基金持有股票市值比例仅有1.18％。而2023年一季报披(pī)露的持仓(cāng)中，“中(zhōng)特估(gū)”概念占偏股(gǔ)主动(dòng)型基金持有股票市值比例提(tí)高到4.19％。

　　“中特(tè)估”概念股在偏股主动型基金的(de)持仓中(zhōng)，占比明显提高。上(shàng)述数(shù)据(jù)显(xiǎn)示，根据偏(piān)股主动(dòng)型基金2022年报及2023年一季报(bào)十大重仓股的数(shù)据，剔除个股涨跌影响，估(gū)计了(le)各基(jī)金主(zhǔ)动加仓“中特估”概念股(gǔ)的市值占2022年末(mò)股票总市值(zhí)比(bǐ)例，一季度(dù)超过30％的偏股主动型基金主(zhǔ)动加(jiā)仓了(le)“中特(tè)估”概念股，198只(zhǐ)基(jī)金在2022年末(mò)不持有(yǒu)“中特估”概念股，但在一季度买入。

　　不仅如此，中信证券数据统计也显(xiǎn)示，一季(jì)度(dù)主(zhǔ)动(dòng)偏(piān)股(gǔ)型(xíng)公募基(jī)金对港股央国企的持股市值比重达到2019年以来的新高，港股央国企持股总市值(zhí)占港股持股(gǔ)总市值(zhí)的(de)比重由2022年四季(jì)度的(de)25.1％提升至2023年(nián)一季(jì)度的32.9％，远高于2020年低点(diǎn)时的7.5％。

　　投研上加大力量？

　　构建国央企专门的股(gǔ)票(piào)库

　　可以说中国特色估值体系，正(zhèng)深刻影响(xiǎng)基金公司的投研，落实到日常的(de)投研流程和实践之中，不少基金公司(sī)在加大投研(yán)力量(liàng)，更有专门构建国(guó)央企股票库。

　　融(róng)通(tōng)红利机会基金(jīn)经理何龙(lóng)就介绍，一方面，从顶层(céng)设计(jì)改变研究员(yuán)过去对国央(yāng)企的(de)固定思维，需要实地考察国央企，并且需要利用(yòng)当(dāng)前(qián)国央企愿意(yì)交流的(de)契(qì)机，多花(huā)精力去进行跟踪发现变化。

　　另一方面，融通基金在(zài)行动上，要求研究员将自己所(suǒ)覆(fù)盖(gài)行(xíng)业的所有国央企构建(jiàn)专(zhuān)门的股票库，并(bìng)进行长期跟踪，包括考察其(qí)实地调研的的成果，了解国央企经营思路(lù)和(hé)财(cái)务导(dǎo)向(xiàng)的(de)变(biàn)化，结(jié)合行业趋势和(hé)特征，寻找价值洼地(dì)，发(fā)现预期差。

　　同样的(de)，银(yín)华基(jī)金ETF业务总(zǒng)监王帅也(yě)谈到“认识”上(shàng)的重视。他表示(shì)，通过(guò)深入学(xué)习，对“中特估”有(yǒu)了更深刻的认识：首先要认(rèn)识市场(chǎng)体制机(jī)制、行业(yè)产业结构(gòu)、主(zhǔ)体持续(xù)发展(zhǎn)能力等方面所体现的鲜明(míng)中国元素和发展阶(jiē)段特征，“中特(tè)估”应该是在此基础(chǔ)上构(gòu)建(jiàn)的具有时代特征(zhēng)和中国(guó)特色、符合国家战略导向的估值体系，而不是(shì)简单套用国外的传统估值模型。

　　“中特(tè)估是一种新的提法，但是这个概念所涉及到的(de)行业和(hé)公(gōng)司，一直在(zài)发生(shēng)的变化(huà)。”万家基(jī)金(jīn)经理(lǐ)章(zhāng)恒表示，万家基(jī)金一直非常关注(zhù)传统产业的变化，诸如(rú)煤炭、金融、建(jiàn)筑等多个领域，因此(cǐ)也(yě)是(shì)一定能够抓(zhuā)住中特估这(zhè)波行情的机会(huì)的。同时(shí)，随着时局的变(biàn)化，也在增加相关行(xíng)业的(de)研究力(lì)量。

　　此外，创金合信(xìn)基(jī)金首(shǒu)席经济学家(jiā)魏凤春(chūn)表示，积极践(jiàn)行中国特色(sè)的估值体系是资本市(shì)场(chǎng)使(shǐ)命，投(tóu)资者需要(yào)学习领会并(bìng)针对原有的估值体系进行改造，以适应现实(shí)的需要。明确该(gāi)体系的框(kuāng)架是第(dì)一位的工(gōng)作，合理设置指标(biāo)也非(fēi)常重要，投资者的认可和实施是最终该(gāi)体系能否(fǒu)具备长期价(jià)值的基础(chǔ)。不过(guò)，他也提醒，人为的拔估值(zhí)是很大(dà)的(de)认知误区，市(shì)场化(huà)认可是基(jī)本的常识，不可误判。

　　体(tǐ)现社会价值与国(guó)家战略价值(zhí)

　　新估值方式？

　　央元首制的实质是什么，元首制的内容(yāng)国企是国民(mín)经济的(de)支柱(zhù)，国(guó)企央(yāng)企发展(zhǎn)要符合国家战(zhàn)略发展发向，更需要承担社会公共责(zé)任等。而这些都(dōu)应该(gāi)考虑进估值体系之中，也(yě)引发市场(chǎng)关注。

　　多数受访(fǎng)的基金经理认为，对(duì)于国央企的估值(zhí)方式(shì)要充分体(tǐ)现企业的社会(huì)价值与国家(jiā)战略价值(zhí)，目前已经(jīng)形(xíng)成了初步的企业社会价值评(píng)价体系。

　　“如何定价国有企(qǐ)业承担社会价值、符(fú)合国家(jiā)战略发展的价值？首要(yào)任务就构建中(zhōng)国(guó)特色的价值评价体系(xì)，改变(biàn)从(cóng)以私人股(gǔ)东权益出(chū)发，现(xiàn)金流折现为主要(yào)方法的单一价值(zhí)估(gū)值(zhí)体系，转向社会整体(tǐ)价值观念(niàn)、纳入(rù)中国特色的ESG评元首制的实质是什么，元首制的内容价体系(xì)，充分体现企(qǐ)业的社(shè)会价(jià)值与国(guó)家战略价值。”博时基(jī)金指数与量化投资部基(jī)金经理杨(yáng)振建表示(shì)。

　　杨振建也直言，近年来(lái)国资委指导国内团(tuán)队(duì)对于中国特色ESG披露与评价体系不(bù)断探索，结合国际通用规则(zé)，目前(qián)已经形成(chéng)了初步(bù)的企业(yè)社会价值评价体(tǐ)系(xì)，其中包括(kuò)《企业ESG披(pī)露指南》、《中央企业上(shàng)市(shì)公司环境、社会及治理(lǐ)（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银华(huá)基金ETF业(yè)务(wù)总监、基金经理王帅也认为，“中特估(gū)”应该(gāi)是注重企业价值的可(kě)持续估值，要重视股(gǔ)东、员工和社会(huì)责任等(děng)要(yào)素对企业稳健成长的重大意义，重视稳定的(de)现(xiàn)金流(liú)、持续增长的盈利、科技创新(xīn)对提(tí)升企业内在价值(zhí)的积极作(zuò)用(yòng)，这样有利于提高(gāo)估值定价模型的科学性和(hé)有(yǒu)效性。

　　“在(zài)指数编制、策(cè)略构建等(děng)实务工作中，都有成熟的量化指标可以(yǐ)使用，包(bāo)括净(jìng)资产收益率、营业(yè)现金比率、资产负债(zhài)率、研(yán)发经费(fèi)投(tóu)入(rù)强度等(děng)等(děng)。”王(wáng)帅也表示。

　　嘉实金融(róng)精选基金(jīn)经理李欣更细致分析在估值思维、估值结论、估值(zhí)判断(duàn)上有(yǒu)变(biàn)化，尤其是估(gū)值的方(fāng)法(fǎ)和指标上，他认为(wèi)其(qí)包括产业链上下(xià)游的(de)衡量、全要(yào)素(sù)成本(běn)等，以及在纵(zòng)向和横向上的研究，强(qiáng)调政策(cè)优惠、产业发展、市场竞争(zhēng)力和可持续发展等各(gè)种因素与企业价值(zhí)的关系。这些因素在(zài)对(duì)估值结论(lùn)和判(pàn)断的影响上，也使(shǐ)得中国特色的估值体(tǐ)系(xì)与(yǔ)传统的(de)估(gū)值(zhí)体(tǐ)系有所(suǒ)不同。

　　“所以估(gū)值思维的(de)变化(huà)，还有估值结论和估值判断(duàn)的变(biàn)化，都是为了(le)更好地适应(yīng)中国(guó)的市(shì)场和经济特点，提(tí)供更精准、更合理的企业估值信息。”李欣(xīn)表示。

　　不过，创金合信(xìn)基金(jīn)首席经济学家魏凤春直言，这需(xū)要在实践中进行探索(suǒ)，目前尚没有公认的指(zhǐ)标可以使(shǐ)用。

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