文：天风宏观(guān)宋雪涛(tāo)/联系人(rén)孙永乐

　　4月居民(mín)新(xīn)增存款-1.2万亿，同比多减4968亿元，这是(shì)居民(mín)存款在连续13个(gè)月(yuè)同比多增后，首次回(huí)落(luò)。

　　在过去一年多时间里，居(jū)民部(bù)门积攒了一(yī)大笔(bǐ)超额储蓄。今年这笔超额储蓄能否(fǒu)顺利(lì)释(shì)放对判(pàn)断经济和(hé)资本市(shì)场(chǎng)走势(shì)至关重要。这里我们尝试回答(dá)两个问(wèn)题。一是4月居民存款同比多减是不是超额储蓄释放的(de)开始？二是这一(yī)趋(qū)势能否延续？

　　对上(shàng)述问题(tí)的回答取(qǔ)决于(yú)存款会(huì)受到哪(nǎ)些因素的(de)影响。一般影(yǐng)响居民(mín)存款(kuǎn)的主要有这么几(jǐ)种行为：可(kě)支配(pèi)收入、消费(fèi)支出、金融资产相关(guān)收支和房地(dì)产相关收支(zhī)。

　　收入增长、消费(fèi)减(jiǎn)少、金融资(zī)产赎回、购房减(jiǎn)少会(huì)推动(dòng)存款增(zēng)加；反之，收入(rù)减少、消(xiāo)费(fèi)增(zēng)加、认(rèn)购金融资产、购房增加、提前(qián)还(hái)贷等则会带动(dòng)存(cún)款回落。

　　2022年居民存款(kuǎn)同比多增7.9万亿(yì)是(shì)居民少消费、少投资、少购房的结果（详见《超额储蓄能(néng)否转化成超(chāo)额消费》，2022.12.31）。此(cǐ)时虽然居民收(shōu)入增(zēng)速(sù)放缓并提前(qián)还贷(dài)，但因为投资、购房等下滑(huá)幅度更大，所以存(cún)款同比大幅(fú)多增。

　　2023年一季度居(jū)民(mín)存款(kuǎn)同(tóng)比多(duō)增2.1万亿则是(shì)收入(rù)修复(fù)和理财存款(kuǎn)化的(de)结果。

　　一季(jì)度居民人均可(kě)支配收(shōu)入同比增长525元，理财(cái)存续规模相比于2022年末(mò)下滑(huá)2.6万亿至24.2万亿。另外，受(shòu)银(yín)行办(bàn)理速度放缓等因素影响，RMBS（个人住房抵押贷款支持证券）条件早偿率指(zhǐ)数 2 相比于2022年有所(suǒ)回落，即居民(mín)提前还款对存(cún)款(kuǎn)的拖累相比(bǐ)于去年末(mò)略有放缓。

　　但是，随着(zhe)居民(mín)消费(fèi)和购房行为修复，其(qí)对存款的支撑力度(dù)减弱(ruò)，一季度人均消费(fèi)支出同比增加345元（低于收入涨幅(fú)）、购(gòu)房支出(chū)同比(bǐ)多增1575亿元。但因为支撑因素的规模更大，所以存款(kuǎn)继续(xù)回升。

　　4月(yuè)和一季度最核心的(de)不同(tóng)在于(yú)理财市场的(de)变化。4月居民存款(kuǎn)下(xià)滑可能的原(yuán)因一是居民存款理(lǐ)财化；二是提前还贷规模增(zēng)加。因为居民收入和消费数据不(bù)足，暂时无法判断消(xiāo)费和收(shōu)入在4月对(duì)存(cún)款的影响(xiǎng)。

　　存款(kuǎn)回流(liú)理(lǐ)财是4月存(cún)款回落的核心原(yuán)因，4月理财(cái)存量规模环比增(zēng)加(jiā)1.26万(wàn)亿至25.5万亿(yì)，结束了自去年10月以(yǐ)来(lái)的下行趋势(shì)，重回扩张区间。

　　居民增(zēng)配理财等资产(chǎn)是(shì)理财风险降低(dī)、收(shōu)益回升和存款利率下(xià)滑(huá)共(gòng)同作(zuò)用(yòng)的结果(guǒ)。受益于债(zhài)券(quàn)市场走强，今(jīn)年理财市场表现逐步好(hǎo)转，理财产品单位破净(jìng)率从2022年12月(yuè)峰值的29.2％持续下(xià)滑至2023年5月(yuè)12日的4.7％，叠加这一时期(qī)下滑的存款利(lì)率，存(cún)款对居民的(de)吸引力逐渐减弱，而理财对居民(mín)的吸引(yǐn)力则不断增强。

　　从5月(yuè)理财(cái)规模上看(kàn)，随(suí)着破净率进一(yī)步回落，居民还在继续增配(pèi)理财产(chǎn)品，存(cún)款理财化趋势有望延(yán)续。

　　提前还贷规模扩大是(shì)存款下滑的又一个原因(yīn)。4月早偿率(lǜ)月均值相比于2月低(dī)点上行4.3个百分点，相比于3月上行1.9个百分点。

　　居民(mín)加大提前(qián)还贷力(lì)度一是因为首套房利率(lǜ)还在下(xià)降，居民提前还(hái)贷以降低(dī)成本，4月沈阳、马鞍(ān)山等多地(dì)继续(xù)降(jiàng)低首套房利率，贝壳(ké)研(yán)究(jiū)院(yuàn)数据显(xiǎn)示百(bǎi)城首(shǒu)套主(zhǔ)流房贷利率平均为4.01％，环比3月继续回(huí)落1个(gè)BP。二是政策放松后(hòu)，1、2月(yuè)份部分积压的还贷(dài)业(yè)务在3、4月(yuè)份办理，这会推(tuī)动(dòng)提前还贷规模走高。

　　总的来说，随着理财市场好转，此前因居民少消费(fèi)、少投资、少买房等积攒下来(lái)的超额储蓄已经(jīng)开始部分(fēn)回流理财市场了(le)，且5月(yuè)初这一趋势还(hái)在延续。

　　往后来看(kàn)，理财市场和提(tí)前(qián)还(hái)贷在(zài)后续(xù)几个月里或继续成为(wèi)超额存款的主要(yào)流向。

　　五一旅游人均消费水平未见明显改善或(huò)部分表明当(dāng)下居民消费意愿依旧偏弱，考(kǎo)虑到超(chāo)额储(chǔ)蓄的持有分化且并非主要来自消(xiāo)费，后续超额储(chǔ)蓄对消(xiāo)费的支(zhī)撑力度依旧偏(piān)弱。（详见《超额储(chǔ)蓄(xù)能否转化(huà)成(chéng)超额消费》，2022.12.31）。同时(shí)，随着前(qián)期积压的购房需求(qiú)逐渐释(shì)放，房地(dì)产销售目(mù)前(qián)已经有走(zǒu)弱迹象，地产短期或不会成为超储的主要流向。但是因(yīn)为按揭利率(lǜ)存在明显(xiǎn)利差，居(jū)民提(tí)前(qián)还贷行为或(huò)将延续(xù)。从这(zhè)个角度(dù)来(lái)看，主(zhǔ)要因(yīn)为少买(mǎi)房、少投资而积攒下(xià)来的(de)储蓄，在理财市场环境(jìng)好转和存款利率(lǜ)下滑的背景下或将(jiāng)继续回流到(dào)理财市场。

　　1 存款同比增速(sù)使用金融(róng)机构住户(hù)存款余(yú)额+4月新增来进行估算

　　2早(zǎo)偿率是指(zhǐ)在个人住房抵押贷款(kuǎn)中债务人提前偿付(fù)的金额在资产(chǎn)池未偿本金余额的占比

　　风险提示

　　地产销售变(biàn)动(dòng)超预期，超额(é)储蓄释放(fàng)弱(ruò)于预期，理财(cái)市场波动加大

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