文|招商宏观张静静团队

　　核心观点

　　事件：2023年5月27日，国(guó)家统计局发布4月全国规模以上工(gōng)业企业绩效(xiào)数据。4月份，规(guī)模以上工业企业营业收入累计同(tóng)比增长0.5％；规模以上(shàng)工(gōng)业企业利润累计同比增速为-20.6％（1-3月(yuè)为(wèi)-21.4％）。

　　4月份，营业利润累(lèi)计同比(bǐ)增速降幅小幅(fú)收窄，但依然(rán)处于探(tàn)底(dǐ)爬坡过程中(zhōng)。从决定企业利(lì)润的量、价、成本三因素框架看，我们(men)认为，此轮工(gōng)业企(qǐ)业利润增(zēng)速由正转(zhuǎn)负(fù)的原因主要源于PPI下行，但本(běn)轮(lún)工(gōng)业企业利润累(lèi)计增(zēng)速的下探(tàn)幅度之深(shēn)和持续(xù)时(shí)间之长是(shì)PPI下(xià)行和其他(tā)多种因(yīn)素叠(dié)加(jiā)导致(zhì)的：（1）PPI下行(xíng)加(jiā)速工业企(qǐ)业利(lì)润由正转(zhuǎn)负；（2）主动去库存时间(jiān)偏长以及费用率(lǜ)偏高严重制约工业企业利润爬坡速度 。

　　从(cóng)详细拆(chāi)解数据看：1）与去(qù)年(nián)同期相比，工(gōng)业企业(yè)经营绩效(xiào)的增长压(yā)力依然较大，与3月份(fèn)相(xiāng)比，产成品(pǐn)存货周转天数和应收(shōu)账款平(píng)均回收期进一(yī)步增加。2）分所有制类(lèi)型(xíng)来看，外商及港澳台商和(hé)私营企业(yè)利润累计同(tóng)比降幅出现收窄，国有工(gōng)业企业(yè)和股(gǔ)份制(zhì)企业利润累计同比降(jiàng)幅进一步扩大。3）上游(yóu)采(cǎi)选业中非金属矿采选(xuǎn)、有色金属矿采选的利润(rùn)增速表现较好，石油和天(tiān)然气开采(cǎi)等其他行业的利润增速降幅依然较大；中游原(yuán)材料加工业(yè)和装备(bèi)制(zhì)造(zào)业的利(lì)润增速出(chū)现明显分化，中(zhōng)游原材(cái)料(liào)加工业(yè)的(de)利润增速均为(wèi)负，是整体工业(yè)企业利润增速的主(zhǔ)要拖累(lèi)，中游(yóu)装备制造(zào)业利润(rùn)增速(sù)回升幅度较大，成(chéng)为整体工业(yè)企(qǐ)业利润增速(sù)的主(zhǔ)要拉动项。在价格水平、内(nèi)部需(xū)求、外部需求同(tóng)时走弱的情况下(xià)，下(xià)游(yóu)行业内(nèi)部(bù)的利润增速反弹(dàn)乏力(lì) 。

　　总(zǒng)体而言，与上个月相比，4月(yuè)份公布的(de)工业企业利(lì)润(rùn)数据已表现出明显的探底爬坡信号(hào)：一，营(yíng)业利润累计增速爬升的行业进一步增多；二(èr)，营业收入(rù)增(zēng)速由负转正，营(yíng)业利润增(zēng)速降幅收窄(zhǎi)。

　　往后看，中游(yóu)装备制造(zào)业有(yǒu)望继续成为(wèi)拉动工业企业(yè)利润增速回升的主要拉动力。按(àn)当(dāng)月利润增(zēng)速计算，4月份表现较好的(de)行业(yè)主要有：汽车制造(zào)、 铁路、船舶、航(háng)空(kōng)航天和其他运输(shū)设备制造业 、通用设备(bèi)制(zhì)造(zào)业、电气(qì)机械(xiè)及(jí)器材制造业、仪器(qì)仪表制造(zào)业、文教、工美(měi)、体(tǐ)育和(hé)娱乐用品制造业、橡胶和塑料制品业、电力、热力、燃气及水的生产和供应业电(diàn)力(lì) 。

　　正文(wén)

　　核心(xīn)观点(diǎn)：

　　总体来(lái)看：

　　4月份，营业(yè)利润(rùn)累计同比增速降幅小幅收(shōu)窄，但依然(rán)处于探底爬坡过程中。从决定(dìng)企(qǐ)业利润的量(liàng)、价(jià)、成本三因素(sù)框(kuāng)架看，我(wǒ)们认(rèn)为，此(cǐ)轮工业企(qǐ)业利润增速(sù)由正转负的原因(yīn)主要(yào)源(yuán)于PPI下行，但本轮工业企业利润(rùn)累计增(zēng)速的下探幅度之深和持续时间之长是PPI下行和(hé)其他多(duō)种(zhǒng)因素叠加导致的：（1）PPI下行加速工业(yè)企业利(lì)润由正(zhèng)转负；（2）主动去库存时间偏长以及费用(yòng)率偏高严重制(zhì)约工业企业利(lì)润爬(pá)坡速度。

　　与(yǔ)上个月相比，39个主要细分行业(yè)中，有(yǒu)26个(gè)行业的营业利润(rùn)累计增速出(chū)现回(huí)升，其(qí)他13个行业的营(yíng)业利(lì)润累计增速均出现回落(luò)，其中(zhōng)回(huí)落幅度较(jiào)大的行(xíng)业(yè)主要是农副食(shí)品加工(gōng)、煤炭开采和(hé)洗选、有(yǒu)色金属矿采选(xuǎn)、造纸及纸(zhǐ)制品、 纺织服装、服饰等行业(yè)，回(huí)升幅度(dù)较大的行(xíng)业主要是机械和设备(bèi)修理、汽车制造、通用设备制造(zào)、橡胶和塑料制品等行业。

　　具(jù)体来看：

　　与去年同期相比，工业(yè)企业经营绩(jì)效(xiào)的(de)增长压力依然较大，与3月份相比，产成品存货周转天(tiān)数(shù)和(hé)应(yīng)收账款平均回收(shōu)期(qī)进一步增加。

　　数据显示，规模以(yǐ)上(shàng)工业企业累(lèi)计每百(bǎi)元营业收入中的(de)成本为85.18元（3月为(wèi)85.04元），同比增加0.88元（环比增(zēng)加0.09元）。产成品存货(huò)周转天数(shù)为(wèi)20.80天(tiān)（3月为(wèi)20.60天），同比(bǐ)增加(jiā)1.80天(tiān)（环比增加0.14天）；应收(shōu)账款(kuǎn)平均回收期为63.10天（3月为61.80天），同比增加(jiā)8.60天（环比增(zēng)加(jiā)0.20天）。

　　分所有(yǒu)制类型来(lái)看，外商及港澳台(tái)商和(hé)私(sī)营企(qǐ)业(yè)利润累计同比(bǐ)降幅(fú)出现(xiàn)收(shōu)窄，国(guó)有(yǒu)工(gōng)业企业和(hé)股(gǔ)份制(zhì)企业利润累计同比(bǐ)降幅(fú)进一步扩大。

　　其中(zhōng)4月国有工业企(qǐ)业利润(rùn)累计同比增长-17.9％（3月(yuè)-16.9％，去年同期13.9％），外商及港澳台商利润(rùn)同比增(zēng)长-16.2％（3月(yuè)-24.9％，去(qù)年同(tóng)期-16.2％），私营企业(yè)和股份制企(qǐ)业同比增长分(fēn)别(bié)为-22.5％（3月-23％，去年同期-0.6％）和-22％（3月-20.6％，去年同期10.7％）。

　　上游采选业(yè)中非(fēi)金属矿采选、有色(sè)金属矿(kuàng)采(cǎi)选的利(lì)润增速(sù)表现(xiàn)较(jiào)好，石(shí)油(yóu)和天(tiān)然气开采(cǎi)等(děng)其他行业的利润增速(sù)降幅依然较大。

　　数(shù)据显示，非(fēi)金属矿采选(xuǎn)、有色金属矿采选的增速(sù)依然为正(zhèng)，分别收录10.8％（3月(yuè)4.1％）、6.7％（3月(yuè)13.8％）；石油(yóu)和天然气开采、煤炭开采(cǎi)和洗选、黑(hēi)色金属矿(kuàng)采选业、废物资源综合利用的增(zēng)速为负，分别收录-6.0％（3月-4.8％）、-14.6％（3月(yuè)-4.9％）、-42.8％（3月-46.9％）和-62.5％（3月(yuè)-62.8％）。

　　中游原材料加工(gōng)业和装备(bèi)制(zhì)造业的利(lì)润增速出(chū)现明显(xiǎn)分化。中游原材料加工业的利润增速均为(wèi)负，尽管(guǎn)与上个月相比，利润增速跌幅普遍收窄，但依然是整体工业企业利润增速(sù)的主要拖(tuō)累。中游(yóu)装备制造(zào)业利润增(zēng)速回升幅度较大，成为整体工(gōng)业企业利润增速(sù)的主要拉动项(xiàng)。其中通用设(shè)备制造、铁路船(chuán)舶航空航天、电气机械及器材制(zhì)造、一声不吭的意思是什么，一声不吭的意思和造句仪器(qì)仪表制造增幅延续上个(gè)月亮眼趋势，得益于(yú)国内汽车销(xiāo)售量的(de)提(tí)升和汽车(chē)产业(yè)链出口强劲，汽车制造业的利润增(zēng)速降(jiàng)幅由负转(zhuǎn)正，此外叠加(jiā)去(qù)年同期基数(shù)较(jiào)低，汽车(chē)制造业当月利润增速高达20倍(bèi)。

　　数据显示，化学原料化(huà)学制品跌幅扩大，分别收(shōu)录(lù)-57.3％（3月(yuè)-54.9％）；有色(sè)金属冶炼(liàn)加工(gōng)、专用(yòng)设(shè)备制(zhì)造(zào)、石油煤炭(tàn)及燃料加(jiā)工、非金属矿物制品、黑色金属冶(yě)炼加工、化学纤维制(zhì)造、金属制品、计算(suàn)机通信(xìn)和电子(zi)设备跌幅(fú)收(shōu)窄，分(fēn)别(bié)收(shōu)录-55.1％（3月-57.5％）、-7.4％（3月-10.1％）、-87.9％（3月-97.1％）、-27.4％（3月-30.6％）、-99.4％（3月-111.9％）、-65.0％（3月-70.4％）、-16.1％（3月-19.8％）和-53.2％（3月-57.5％）；仪(yí)器仪表(biǎo)制(zhì)造、通(tōng)用设备(bèi)制造、铁(tiě)路船(chuán)舶航空航天(tiān)、电(diàn)气机(jī)械及器(qì)材制造(zào)增幅(fú)依旧(jiù)为正，并且增速(sù)出现明显回升，分别录得9.6％（3月2.0％）、20.7％（3月7.4％）、47.2％（3月39.0％）和30.1％（3月27.1％）；值(zhí)得一提的是，汽(qì)车制造增幅由负转正，录得2.5％（3月-24.2％）。

　　在价格水平、内部(bù)需求、外部(bù)需(xū)求同时走弱的情况下，下游(yóu)行业内部的利润(rùn)增速反弹乏(fá)力，文(wén)教工美体育娱乐用品、食品制造(zào)、纺织业、家具制造等(děng)多个(gè)行业的利润增速跌(diē)幅放缓，但依然为负；农副食(shí)品(pǐn)加工、纺织服装、服饰等多个(gè)行业的利(lì)润跌幅继续(xù)扩大。往(wǎng)后看(kàn)，价格水平、内部需求、外部需求转(zhuǎn)好速度较慢，这也意味着下游行(xíng)业的利润增速向上(shàng)爬(pá)坡的(de)节奏大概率偏缓。

　　数据显示，农(nóng)副食(shí)品(pǐn)加工、纺织服装、服(fú)饰、皮毛羽和制鞋(xié)、造纸及(jí)纸制品(pǐn)和医药制造跌幅扩大，分(fēn)别录得(dé)-36.3％（3月-18.4％）、-17.9％（3月-13.6％）、-26.7％（3月-25.7％）、-51.6％（3月-46.0％）和-23.8％（3月-19.9％）；文教(jiào)工美体育(yù)娱乐用品、食品制造、纺织(zhī)业(yè)、家具制造和印刷(shuā)和记录媒介(jiè)利润降幅放缓，但持续(xù)维持低位(wèi)，分别录(lù)得-6.7％（3月-15.9％）、-2.6％（3月-4.6％）、-30.2％（3月-34.0％）、-12.3％（3月-12.6％）和-15.6％（3月-19.9％）；橡胶和塑料制品增速由负转正，录得1.4％（3月-9.2％）；烟(yān)草制品增(zēng)速略有回(huí)落(luò)，4月录得6.7％（3月9.0％）；酒饮料和(hé)茶(chá)制造利润增速(sù)保(bǎo)持高(gāo)位(wèi)，4月为11.6％（3月13.5％）。

　　此外，公共事(shì)业中的机械和(hé)设备(bèi)修理、电力(lì)热(rè)力利润(rùn)增速相对较(jiào)高，燃气生产(chǎn)和(hé)供应利润增速降幅收(shōu)窄。其中机械和设备修理(lǐ)利(lì)润累计(jì)增(zēng)速上升幅度(dù)较大，4月收录(lù)235.7％（前(qián)值为79.6％），电力热力(lì)利润累计同比增速收窄(zhǎi)，但仍然保持高速增长，4月收录47.2％（前值(zhí)为47.9％），水生(shēng)产和供应增幅略(lüè)有上升，收(shōu)录5.8％（前值为0.0％），燃(rán)气生(shēng)产和供应降幅收窄(zhǎi)，收录(lù)-4.7％（前(qián)值为-8.2％）。

　　总体而(ér)言，与上个(gè)月相比，4月份公(gōng)布的工业企业利润数据已表现出明(míng)显的探底爬坡信号：一，营业利润累计增速爬升的(de)行业进(jìn)一步增多(duō)；二，营(yíng)业收(shōu)入增速(sù)由(yóu)负转正，营业利润增(zēng)速降幅收(shōu)窄(zhǎi)。

　　往后看，中游装(zhuāng)备制造业有(yǒu)望继续成为拉动工业企业利润(rùn)增速(sù)回(huí)升的(de)主要拉动力(lì)。汽(qì)车制造、 铁路、船舶、航空航天和其他运输设备制(zhì)造业(yè) 、通用设备制造业、电(diàn)气机械及(jí)器材制造业、仪器仪表(biǎo)制(zhì)造业、文教(jiào)、工美(měi)、体育和娱乐(lè)用品(pǐn)制造业、橡胶和塑料制品业(yè)、电力、热力、燃气(qì)及水的生产和供应(yīng)业 。

　　正如我(wǒ)们(men)在《今年工业企(qǐ)业(yè)利润增(zēng)速能(néng)否转(zhuǎn)正？》中(zhōng)所言，当前正(zhèng)处(chù)于第6次(cì)工业企业利(lì)润探底阶段（从2000年(nián)开始计算），如果按最近(jìn)两次探底历史来演绎的话，至少(shǎo)还要在负值区间爬坡7-8个月(yuè)左右的(de)时间(jiān)，预(yù)计工业企(qǐ)业利润增速转正最(zuì)早也(yě)需等(děng)到四(sì)季度(dù)。目前我国仍(réng)面一声不吭的意思是什么，一声不吭的意思和造句临(lín)内需(xū)增(zēng)长缓慢和外需(xū)疲弱的(de)“弱复苏”阶段，这直接导致企(qǐ)业(yè)的产能利(lì)用率(lǜ)持续下(xià)滑。此外，叠加营业(yè)成本高居(jū)不下导(dǎo)致的内(nèi)部压力，本轮工业企业利(lì)润(rùn)增速反(fǎn)弹速度大概(gài)率较为(wèi)缓慢。

　　风险(xiǎn)提示：

　　内需恢复力(lì)度低于预期。

　　以(yǐ)上(shàng)内容(róng)来自于2023年(nián)5月27日的《中游(yóu)装备制(zhì)造业利润增速明显回升——2023年4月工业(yè)企(qǐ)业利(lì)润分析(xī)》报告，报(bào)告作者(zhě)张静静(jìng)、张一平，联系人罗丹

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