5月以来，房地(dì)产板块个股多出现小幅上(shàng)涨，截(jié)至5月(yuè)10日收盘，中信(xìn)房地产指数(shù)本月涨幅(fú)约为2％。而以公(gōng)募基金为代表的机构(gòu)对于这(zhè)一板块已经在悄然(rán)布局。数据显示，以南方(fāng)和华夏的两只老牌ETF基(jī)金为(wèi)例，5月9日时所公布的总份额均较4月(yuè)28日(rì)时有小幅增长。根据基金一季报统计，龙(lóng)头(tóu)与地方(fāng)国企央企获得增持，持仓数量占流(liú)通股比重(zhòng)增(zēng)幅五只(zhǐ)个(gè)股分别(bié)为(wèi)华发股份+3.40％、滨江(jiāng)集(jí)团+1.71％、中新集(jí)团+1.49％、卧龙地产+0.97％、招商(shāng)积余(yú)+0.92％。

　　公(gōng)、私募配置房(fáng)地产或“底部回(huí)升”

　　行业红利时(shí)代(dài)已(yǐ)过(guò) 精耕(gēng)细(xì)作成(chéng)共识

　　从公募基金对房(fáng)地产的(de)配(pèi)置看，2019年(nián)末，公(gōng)募所持有(yǒu)的房(fáng)地产行业(yè)标(biāo)的市(shì)值约1188亿(yì)元(yuán)，占(zhàn)其所(suǒ)持股票(piào)市值(zhí)的4.66％左右；2020年市场(chǎng)表现出色(sè)，但公募(mù)所持房(fáng)地(dì)产公司市(shì)值(zhí)在(zài)股票(piào)资产中(zhōng)的占比却断崖(yá)式(shì)下跌(diē)至(zhì)1.85％；2021年，这一数值更(gèng)是进(jìn)一步降(jiàng)至1.56％。

　　不过(guò)2022年终(zhōng)于出(chū)现了三年来的首次回升(shēng)，年底这一数值从1.56％升至1.65％。与此同(tóng)时，公募对房地产(chǎn)行业的持股比例也同步回升，从2021年底的6.94％提高到2022年末的7.03％。

　　这样的势头似(shì)乎(hū)在今年一季度得(dé)以延续。数据统计显示(shì)，公募(mù)重仓持有房地产板块一季度(dù)市值TOP15门(mén)槛(kǎn)为1.6亿元(yuán)，较2022年四季度提升(shēng)6.71％。持仓市值前五个(gè)股分别为(wèi)保利发展、招商蛇口(kǒu)、万科A、华发股份、滨江集团，持仓(cāng)市值占板(bǎn)块比(bǐ)重合计达(dá)47.29％，环比(bǐ)下(xià)降3.05％。

　　从中不难发现，公募对(duì)于房(fáng)地(dì)产的投资愈发有(yǒu)集中于龙(lóng)头的(de)趋势。Wind显示，在公募(mù)基金一季(jì)报汇总的重(zhòng)仓股中，房地(dì)产板块(kuài)排(pái)名最高的是(shì)保利发(fā)展，在基金(jīn)重仓(cāng)第(dì)33位。排(pái)名第二(èr)的是招商蛇口，排在第(dì)78位。而老牌龙头股万(wàn)科(kē)A排在第96位。对比(bǐ)去年四季(jì)报，变化之(zhī)处首先在于几只(zhǐ)房地产龙头股从排位上看均(jūn)有(yǒu)退步，尤其(qí)是万科(kē)最为(wèi)明显(xiǎn)；其次是金地集团退出(chū)百大之列。但(dàn)考虑(lǜ)到房地产(chǎn)是复苏链上最(zuì)后一环，且(qiě)首季并(bìng)非行业销售旺季，其传导到二(èr)级市场乃(nǎi)至机构(gòu)持(chí)仓上还需要时间(jiān)周期。

　　形成共(gòng)识的是，经(jīng)济圈判(pàn)断房地产(chǎn)已经(jīng)进入大分化时(shí)代(dài)，一二线城市好于三四线城市。而映射到二级(jí)市(shì)场投资(zī)上，配置房(fáng)地产行业轻松(sōng)收获行业贝塔的红利期一去不返了。“如果按照产业周(zhōu)期来分(fēn)类，包括房地(dì)产等几类行(xíng)业在盖(gài)特(tè)纳(nà)曲线里(lǐ)属于成熟(shú)期或者衰(shuāi)退期的(de)行业，传统认(rèn)知上没有(yǒu)什么(me)投资机会的(de)。但(dàn)在这几年特殊(shū)的行情里包括煤(méi)炭、电解铝等类似(shì)的行业也出(chū)现了一(yī)些机会(huì)，背(bèi)后的逻辑(jí)是(shì)供给(gěi)侧发生(shēng)了更大的(de)变(biàn)化(huà)。”一不愿具名的上(shàng)海公募基(jī)金经理(lǐ)指出。

　　不过也有公募(mù)人士持谨慎乐观(guān)态度(dù)：“行业前几年17亿～18亿平方米的年销售面积很难再出现了，2022年光是居民(mín)存款数量增加了15万亿元(yuán)。中国存量(liàng)有400亿(yì)平方米建筑面积，考虑存量地(dì)产(chǎn)的更新，也有(yǒu)近10亿平(píng)方米(mǐ)。需求(qiú)端还需(xū)要有一定的(de)政(zhèng)策出来去刺激购房。”

　　宝盈基(jī)金房地产研(yán)究员吕功绩(jì)也指出：“时至今日，无(wú)论(lùn)从(cóng)城镇化的进程，还是人均住房面(miàn)积（接近(jìn)30平(píng)/人），我国(guó)均(jūn)已告别住房短(duǎn)缺时代，而目前居民的杠杆率和房价收入也不支(zhī)撑每年18万亿元的销售额(é)，以(yǐ)及过快上(shàng)行的(de)房价，因而(ér)行业高增的时代已经(jīng)过去，未来行(xíng)业的需求或将回落，在此过程中，伴(bàn)随着地(dì)产的高杠杆属性，就很容易出现信用风险问题（类似2022年的民营(yíng)地产(chǎn)爆雷），行业进入到供给侧出清的过程(chéng)。这个过程(chéng)中，综合竞争(zhēng)力强(qiáng)的(de)公司(sī)就能够通过大鱼吃小鱼的方式，获得市(shì)占率的提升。当行(xíng)业需求见顶回落时，行业的贝塔已(yǐ)经过去了，但不代表(biǎo)没有投资机会，机会在于(yú)城市、位置、产品的阿尔法，而(ér)对应到(dào)股票投资(zī)，就是强竞(jìng)争力公司的阿尔法(fǎ)。”

　　或许也是(shì)基于(yú)这样(yàng)的认识转变(biàn)，精耕细作(zuò)个股成为公募乃至整体(tǐ)机构的务实之(zhī)举(jǔ)。

　　机构(gòu)配置房地(dì)产(chǎn)“风物长宜放眼量”

　　头部央国企、优质(zhì)区域性标(biāo)的成香饽饽

　　5月以来，房地(dì)产板(bǎn)块(kuài)个股多出现小幅上鸭绒被好还是鹅绒被好，鹅绒被最大的缺点涨，截至5月(yuè)10日(rì)收(shōu)盘，中信房(fáng)地产指数本月(yuè)涨幅约为(wèi)2％。从具体的个股来看，《红周刊》利用(yòng)Wind统计申万房(fáng)地产板(bǎn)块个股，在纳入统计(jì)的124只房地产类标(biāo)的股中，本月以来(lái)实现(xiàn)股价上涨的(de)达到(dào)了81家(jiā)。

　　其中，上述时间段恰好排名前五(wǔ)的(de)公(gōng)司(sī)月内(nèi)涨(zhǎng)幅超过了(le)10％，它们分别(bié)是上(shàng)实发展(zhǎn)、浦(pǔ)东金(jīn)桥(qiáo)、*ST泛海、华夏幸福、荣安地产。排名(míng)第一(yī)的上实发展，五一假期归(guī)来后(hòu)日成交量明(míng)显(xiǎn)放大，4日、5日连续(xù)两(liǎng)个交(jiāo)易日收出涨停。从该股的基本面(miàn)来看，上实发展(zhǎn)的主营业务为房(fáng)地产(chǎn)开发与经营。公司的主要产(chǎn)品及服务(wù)为房地产销售、房地产租赁(lìn)、物业管(guǎn)理(lǐ)服(fú)务、工(gōng)程项(xiàng)目、酒(jiǔ)店经营。从业(yè)绩数据来看，2022年，其实(shí)现(xiàn)营业收(shōu)入52.48亿(yì)元，比上期减少47.85％，归母净利润(rùn)1.23亿元，同比下(xià)降33.24％。2023年第一季(jì)度(dù)，其实现营业总(zǒng)收入27.87亿(yì)元，同比增(zēng)长183.02％；归母净利润2.86亿元(yuán)，同比扭亏。

　　不过从(cóng)十大流通股股东来看(kàn)，各(gè)类机构都(dōu)有对其布局的例(lì)子。以3月31日时的首季(jì)十大流(liú)通(tōng)股股东来(lái)看， 具体(tǐ)包(bāo)括公募的上银基金、私募(mù)的迎水文龙、中(zhōng)央汇金、长城资产管理(lǐ)公司等(děng)都跻身前(qián)十(shí)的行(xíng)列(liè)。

　　巧合(hé)的是，涨幅暂时排名第二的浦东金桥也(yě)是上海(hǎi)本(běn)地房(fáng)企，其第一季度的收(shōu)入利润(rùn)规模大幅度复苏。究(jiū)其原因，一方面是(shì)该公(gōng)司后疫情时代(dài)出租率复苏至近年来最高，另(lìng)一方(fāng)面则是(shì)公(gōng)司拿地结算持续(xù)性向好，从数字上看，一季度新增虹口135、138住宅地块，总建筑面积约54万平方米。

　　在这样的业绩势头向好背景下，自(zì)然(rán)也吸引(yǐn)了知名(míng)机构在其中持续(xù)驻(zhù)足。从(cóng)第(dì)一季度十大流通(tōng)股(gǔ)股东来看，知名(míng)私募高毅邓晓峰的两只(zhǐ)产品依然(rán)在前(qián)十(shí)中，这也是连续(xù)第三(sān)个(gè)季度(dù)他有(yǒu)的两只产品杀入前十。同(tóng)时榜单中(zhōng)还有一(yī)支(zhī)大名鼎鼎的QFII阿布扎比投资局，其当季还小幅增加了持(chí)股。

　　除去上(shàng)述两家上(shàng)海区域(yù)性地(dì)产公(gōng)司外(wài)，荣安地产则是主(zhǔ)要(yào)布(bù)局在(zài)深(shēn)圳的地产公司(sī)，一季报交出的(de)也是一份报喜的成绩(jì)单：首季公司实现(xiàn)营(yíng)业收入51.85亿(yì)元(yuán)，同比增长35.51％。归属于上市公司股东的净利润(rùn)6.48亿元，同(tóng)比增(zēng)长31.27％。

　　从(cóng)机构态度来看，《红(hóng)周刊》注意到两只公募指基首季新杀入(rù)十大流通股(gǔ)股(gǔ)东行列。具体说来， 南方(fāng)中(zhōng)证全指房地产ETF上榜排名(míng)第七位(wèi)，富国中证指(zhǐ)数1000增强则排(pái)名第九位(wèi)，此外联袂出(chū)现(xiàn)的机构还有QFII高盛国际(jì)和私募迎水聚宝。

　　接受《红周刊》采访(fǎng)时，兴证(zhèng)全球基金相关人士(shì)分析：“经历过行业洗牌和(hé)兼(jiān)并(bìng)重组后(hòu)，龙头的价值更为笃定突出；从拿地端(duān)看，2022年土地市场大幅降温，优(yōu)质土地供给较多（券商测算对应(yīng)潜在毛利率(lǜ)在25％以上，目前(qián)房企的(de)利润率仅(jǐn)20％），绝大(dà)多数(shù)房企受限(xiàn)于信用(yòng)问题或(huò)者资金紧张没法(fǎ)拿地，龙头房企(qǐ)趁机获取低成本土地，龙头(tóu)房企的拿(ná)地力度（拿(ná)地金(jīn)额/销售金额）基本在(zài)30％以上；从(cóng)融资上(shàng)看，龙(lóng)头(tóu)房企杠杆率较低，净负债率基本在70％以下，而其他房企(qǐ)的净(jìng)负债(zhài)率普(pǔ)遍都在100％以上，加杠杆空间有限(xiàn)，从融资成本(běn)看，龙头(tóu)房企的(de)融(róng)资成本(běn)不断下滑，基本在3％、4％左右；对应(yīng)到2023年的销售，龙(lóng)头房企(qǐ)明显(xiǎn)跑赢行业，1～4月百(bǎi)强房企的销(xiāo)售额增速为9％，而(ér)TOP14的销售额增速为29％。”

　　需要强(qiáng)调(diào)的是(shì)，在当前中特估的浪潮下，央国(guó)企(qǐ)地产股或存在发(fā)展的(de)大(dà)好机(jī)会。中信(xìn)证(zhèng)券(quàn)指出(chū)：“房地产行业的结构性机会依(yī)然存(cún)在(zài)，少部分公(gōng)司(sī)尤(yóu)其(qí)是央企占据显著优势，其主要又体现为库存的优势(shì)。央企地产公司，现阶(jiē)段表(biǎo)现出较低的融(róng)资(zī)成本，优质的开(kāi)发资源和良好(hǎo)的(de)不动(dòng)产资产(chǎn)运营(yíng)能力的多重竞争优势。”

　　“即使没有中特估，国(guó)央企相较于民(mín)营(yíng)地产公司也是更(gèng)有优势的(de)。”吕功(gōng)绩(jì)强调(diào)，“对于减值、土地资源债权(quán)债务关系等(děng)问题(tí)，市场(chǎng)对(duì)民营房开企业的资产会(huì)有(yǒu)更多担忧(yōu)和质疑，所(suǒ)以在(zài)这一轮行业出清的过程中，央国企相较于(yú)民企来说估值的修复更明显(xiǎn)。中特估的(de)角度(dù)从中长期的维度看，行业(yè)的逻辑在于集中度提升后，行业(yè)进(jìn)入高质量发展阶段，具(jù)备(bèi)较快速(sù)发展阶段更(gèng)稳定且可预期的盈利和现(xiàn)金流创造能力，以此带来估值中枢的(de)提(tí)升，应该关(guān)注估值(zhí)相对(duì)较(jiào)低，企(qǐ)业自身资产的质量好(hǎo)、运营(yíng)能力(lì)强(qiáng)、可(kě)以创造持(chí)续现金流的企业。”

　　“存量时代中行业(yè)普涨(zhǎng)的概率比较低(dī)，行业内部将出(chū)现分(fēn)化(huà)，要关注将(jiāng)受益于行(xíng)业(yè)集中度提升的头部公司(sī)。”星(xīng)石(shí)投资首席研(yán)究(jiū)官(guān)方磊也表示。

　　顺应机构这一思(sī)路的话，或(huò)许还(hái)是保利(lì)发展、招商蛇口等国(guó)资背(bèi)景龙(lóng)头(tóu)前途更为光明。不过国投瑞银基金投资(zī)部副总监綦(qí)傅鹏表示(shì)：“需要客观地(dì)去持续观察(chá)国企(qǐ)央企在三个方面是否可以(yǐ)维持，首先是融资(zī)成本保持低位(wèi)，其次是销(xiāo)售份额(é)持续提升(shēng)，再(zài)次是拿地份额持(chí)续(xù)提升。”

　　复苏速度缓慢

　　机(jī)构需要(yào)多给(gěi)一些耐心(xīn)

　　鸭绒被好还是鹅绒被好，鹅绒被最大的缺点而《红周(zhōu)刊》也根据(jù)房企一(yī)季报梳(shū)理发现，对(duì)于2022年的业绩(jì)出现的(de)整体下滑，2023年(nián)一季度(dù)的业绩分化更(gèng)趋明显，保利发展、滨江集团(tuán)等房企营(yíng)收(shōu)、净利均(jūn)实现了(le)业绩(jì)的(de)回正，甚至是较大增速的增长。而(ér)这些公司(sī)也是机构的重仓对象。

　　对此(cǐ)，知名(míng)房(fáng)地产业内人(rén)士张宏伟向《红周刊》分析表(biǎo)示，业绩出现明显改善(shàn)的房企，主要是因为(wèi)过去两三年时(shí)间，尤(yóu)其是在(zài)2021年下半年民(mín)营房(fáng)企(qǐ)不怎么投资拿(ná)地之后，国有企业仍(réng)在持续性地拿地，且主要集中在核心城市，投资力度(dù)较大。投资的驱动(dòng)能够(gòu)推动房(fáng)企销售业绩的增长，从而在2023年一(yī)季(jì)度市场恢复但仍处(chù)于调整(zhěng)的过程中，能够保有一个正增长。

　　不过张宏伟(wěi)同时也提(tí)醒表示，在房地产的复(fù)苏过程中，还面临(lín)着一(yī)些不确定性。其实整个市场(chǎng)从四月份开始又在往下掉。除了杭州、成(chéng)都等极个(gè)别(bié)城市(shì)四月环比三月相对表现较(jiào)好之外，包括北京(jīng)、上海(hǎi)在内的(de)绝大多数城(chéng)市都出现环(huán)比下滑的情(qíng)况。而现在五月(yuè)的市场表现也不太乐(lè)观(guān)。按照现在的经济状况、收入情况，以及市场的去(qù)库存压力、企业的(de)资(zī)金面压(yā)力，可能(néng)会出(chū)现(xiàn)，到六月份房企(qǐ)为了半年(nián)报(bào)冲业(yè)绩出(chū)现(xiàn)市场的短(duǎn)期反弹外的一个市场乏力(lì)现象。也就是说，第二(èr)季(jì)度、第三季(jì)度(dù)增长不确定性的压力仍旧较(jiào)大。

　　上海(hǎi)利檀投资董(dǒng)事长陈昊扬也向《红周刊》指出(chū)，现在整个房地产(chǎn)以及其上下游产业链的复苏速度(dù)都(dōu)比想象的要慢很多(duō)，我们(men)要多给一些耐心(xīn)，这个时(shí)候(hòu)，在房地产以及上下游就不是(shì)赚(zhuàn)快钱(qián)的时(shí)候，只能(néng)赚他(tā)基本面的钱。但(dàn)这也意(yì)味(wèi)着(zhe)，只有极为少数(shù)的(de)、做得比同行好(hǎo)得多(duō)的(de)企业，会伴随整个行业(yè)的弱复苏，业(yè)绩会逐步体(tǐ)现出(chū)来。所以只(zhǐ)能(néng)耐心地去(qù)等待它的基本面(miàn)不断地凸显(xiǎn)出(chū)来，这需(xū)要时间。

　　（本(běn)文已刊发于5月13日《红(hóng)周(zhōu)刊》，文中提及个股仅为(wèi)举例分析，不(bù)做买卖推荐(jiàn)。）

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