金融界5月27日消(xiāo)息 近日因为昆明国表示第一的词语四字，古代表示第一的词语资委的一(yī)封声(shēng)明，让城投(tóu)债(zhài)成(chéng)为关注的(de)焦点，当(dāng)前(qián)地方债(zhài)的(de)规模和地方政府的偿(cháng)债能力已经越来越被重视(shì)。如(rú)何(hé)如(rú)何(hé)处置地方债务？

　　中泰证券首席经济学(xué)家李(lǐ)迅雷发(fā)文称，地方债包括(kuò)地方一般(bān)债、专(zhuān)项债和包(bāo)括城(chéng)投债在(zài)内的各种隐(yǐn)形债，其规模究(jiū)竟有多(duō)大，尚(shàng)有(yǒu)争议，但(dàn)增长迅猛(měng)。包括银行、保(bǎo)险(xiǎn)、基金等在(zài)内(nèi)的机构投资者是地方(fāng)债(zhài)的主要持(chí)有(yǒu)者，他(tā)们普遍担心(xīn)的还(hái)是城(chéng)投债务、非标(biāo)等地(dì)方政府隐(yǐn)形债(zhài)风险。例(lì)如(rú)，近期(qī)贵州省政府发展研究中心提出，“化债(zhài)工作推进异常(cháng)艰难，仅依(yī)靠自身能力已(yǐ)无法得(dé)到有(yǒu)效解(jiě)决(jué)。”

　　在李迅雷看来，在土(tǔ)地财政缩水的背景下，地(dì)方政府的财权与事权不匹配问题又(yòu)凸显出来。在我(wǒ)国政府杠(gāng)杆率(lǜ)水平并不算(suàn)高的前提下(xià)，我国地方政府的(de)杠杆率(lǜ)水(shuǐ)平(píng)确(què)实够(gòu)高了。需(xū)要调整中央和(hé)地方之间(jiān)债务余额的比例关系(xì)。“今后应加大中央政府的发债规(guī)模，为地方经济减(jiǎn)负。”他明确指出。

　　李迅(xùn)雷(léi)认为，在当(dāng)前(qián)中国经济转型的关键阶段，维护(hù)地方政府的信用，防范区域(yù)性金融风(fēng)险显得尤为(wèi)重要，故在城(chéng)投公司还没有与政府部门(mén)完全“脱钩”之(zhī)前，城投债的“信仰”仍需(xū)要(yào)保持。

　　李(lǐ)迅雷建议给予困难省份一定的“托(tuō)底(dǐ)”支持，在政策上大力度(dù)支持地方政府(fǔ)“化(huà)债”。如帮助(zhù)地方政(zhèng)府（如城投(tóu)公(gōng)司的借新还旧）降低债务成本、拉长债务期限（非(fēi)债券类债务展期，如(rú)遵义道桥(qiáo)实践银(yín)行贷款展期），通过政策性银(yín)行或商业银行的低息资(zī)金来降低债(zhài)务成本，让债务更加容易(yì)滚(gǔn)续(xù)。

　　李迅雷还(hái)建议，中央政策上支持地方政府通过(guò)出让国有资产来(lái)偿债(zhài)。他表示这类典型案例为“茅台化债(zhài)”：2019年12月(yuè)、2020年12月茅台集团(tuán)两(liǎng)次公告无偿划转(zhuǎn)上(shàng)市公(gōng)司共计1亿股(gǔ)股份（合计占贵州茅台总(zǒng)股本8％，按当时(shí)市价计量市(shì)值约为1600亿元）至贵州国资。

　　以下(xià)文字来源李迅雷金融(róng)与投(tóu)资（ID:lixunlei0722），原标题《如何处(chù)置地方债务(wù)的辨(biàn)证(zhèng)思考》

　　截至2022年末(mò)全国城投有(yǒu)息(xī)债务54.1万(wàn)亿元(yuán)

　　城投平台成为地方债(zhài)务主要体现形式(shì)

　　城投债是指城投企业公开发(fā)行(xíng)的公司债券(quàn)和(hé)中期(qī)票据(jù)。按(àn)照新预(yù)算法、“43号文(wén)”出(chū)台(tái)明确城(chéng)投债(zhài)与地(dì)方政府信用(yòng)脱钩，城投公(gōng)司定(dìng)位由地方政(zhèng)府投融(róng)资机构转变(biàn)为市场化(huà)运营(yíng)主体，地方政府不(bù)再对(duì)城投债兜底。但实际上市场仍然把城投债看作由地方(fāng)政(zhèng)府背书的高信用等级债(zhài)券。

　　因此(cǐ)城投(tóu)公司通(tōng)常都(dōu)是地方政(zhèng)府下设的投融资机构，很难完全(quán)独立成为与(yǔ)政府无关的纯市场化(huà)的企业(yè)。城投(tóu)的债务主要(yào)包括(kuò)向银行借款和发(fā)行债券(quàn)融资(zī)这两(liǎng)种方式，以前一种方式为主，但后(hòu)一(yī)种债(zhài)权融资的规模也(yě)不小(xiǎo)，到2022年末，余额(é)估计在(zài)13万亿元以上。

　　总体(tǐ)看，2011年以来，全国城投有息(xī)债(zhài)务快速扩张，每年增速均保持在10％以上(shàng)，到2022年(nián)末(mò)，全国(guó)城投有息债务为54.1万亿元(yuán)，相(xiāng)较2011年的6.4万亿元增(zēng)长(zhǎng)了7倍以(yǐ)上。

城投(tóu)平台发债余额的增长

图片(piàn)来源：Wind， 中泰证券研究所

　　因此，城(chéng)投平台实际(jì)上已经成为地方债务的(de)主要体现形(xíng)式，规模明显(xiǎn)超过地(dì)方(fāng)政表示第一的词语四字，古代表示第一的词语(zhèng)府的一般债和(hé)专(zhuān)项债之和。城(chéng)投(tóu)平台中，如(rú)今，城投(tóu)平(píng)台(tái)的(de)债券(quàn)余(yú)额大约(yuē)为13.8万亿元，迄今并(bìng)无违约案例，说明城投(tóu)债仍属于(yú)地方政府(fǔ)背书的高等级信(xìn)用债(zhài)。但(dàn)是，城(chéng)投平台的非标违(wéi)约情况时有发生(shēng)，银(yín)行贷款展期、调整还贷(dài)方式的也比较多。

　　地(dì)方政府(fǔ)应确保(bǎo)城投债按时兑(duì)付(fù)，不能(néng)轻易违约

　　当前市场对地方(fāng)政府债(zhài)务增长和财政收入增速下降(jiàng)甚至(zhì)负增长的现象(xiàng)普遍担心，尤其(qí)对财力偏弱的东北(běi)、中西部(bù)省(shěng)份(fèn)，城投债的收益(yì)率普遍高于东部发达省市。2022年13个省土地(dì)出让金(jīn)对政府债务利息覆盖程度不足100％（2021年只有5个），扣除(chú)城投拿地之(zhī)后，捉襟见肘的情况更加明显。

　　河南的永煤债违约(yuē)之后，对河南省乃至全(quán)国的信用债市场都造成负面(miàn)冲(chōng)击，信(xìn)用分(fēn)层现象加(jiā)剧，部分经济(jì)偏弱区域被边缘化。例如青海(hǎi)、云南和(hé)天津等近几年(nián)融资成本仍在(zài)上(shàng)升(shēng)；黑龙江、贵州2017-2019年融资成本大(dà)幅上(shàng)升，虽然2020年(nián)以来融资成本(běn)有所下降，但整体降幅相较全(quán)国更小。辽宁、广西、吉(jí)林、重庆、陕西、宁夏和甘肃2020年以来城(chéng)投债加(jiā)权平均票面(miàn)利率降幅(fú)也(yě)明显不如全(quán)国。

　　当前(qián)在经济复(fù)苏不及预期的背景下，投(tóu)资者的风险偏好明显下降。为此，地(dì)方(fāng)政府应(yīng)该(gāi)确(què)保城投债的(de)按(àn)时兑付。因为违约不仅不(bù)能解决债(zhài)务问题，反而会恶(è)化区域信(xìn)用环境，导致(zhì)地方国(guó)企(qǐ)融(róng)资难、融(róng)资贵。从未来区(qū)域经济发展的角度看(kàn)，政(zhèng)府部门(mén)仍需要持续(xù)举债来(lái)实现(xiàn)经济平稳增长，需(xū)要保持政(zhèng)府信用，不能轻易(yì)违约。

　　建议中央大(dà)力(lì)度支持(chí)地(dì)方政府(fǔ)“化债(zhài)”

　　因(yīn)此，当前迫切需要增强城投债(zhài)权人的持有信心，首先要确保(bǎo)城投债(zhài)不违约，这就(jiù)意味着城(chéng)投公司能够具备低(dī)成本(běn)的借新还(hái)旧能力(lì)。

　　中央(yāng)提出“谁家的孩子谁家抱(bào)”，意味着对地方(fāng)债(zhài)不兜底，但(dàn)建议给予(yǔ)困难省份(fèn)一定(dìng)的“托底”支(zhī)持，即在(zài)政(zhèng)策(cè)上大(dà)力度支(zhī)持地方政府“化债”，如(rú)帮(bāng)助地方政府（如城(chéng)投(tóu)公司的借新还旧(jiù)）降低债(zhài)务成本、拉长(zhǎng)债务期限（非债券类债务展期(qī)，如遵义道桥(qiáo)实(shí)践银行(xíng)贷款展期），通过政策(cè)性银行或商业银行的低息(xī)资金来(lái)降低(dī)债务成本，让(ràng)债务更加容易(yì)滚(gǔn)续(xù)。

　　此外，对于(yú)地(dì)方政府可否(fǒu)通过出让国(guó)有资产来偿债方面，也希望中央(yāng)给予政策(cè)上(shàng)的支持。因为今年(nián)3月(yuè)1日，国资(zī)委在对政协十三届(jiè)全国委员会第(dì)五次会议第(dì)00503号(hào)提案的答复(fù)中(zhōng)表示，将适(shì)时出台(tái)制度规定及(jí)操作细则(zé)，探索(suǒ)国有权益份额规范化退出的(de)有效方式和途径，充分发挥有限(xiàn)合伙(huǒ)企业的优(yōu)势，助力国有企业(yè)创(chuàng)新发(fā)展。

　　通过出让国有(yǒu)企业股(gǔ)权获得收入偿还债(zhài)务，典型案例为“茅(máo)台化债”：2019年12月、2020年12月茅台(tái)集(jí)团两次公(gōng)告无偿划转(zhuǎn)上市公司共计1亿股(gǔ)股份（合计(jì)占贵州茅(máo)台(tái)总股本(běn)8％，按(àn)当时市价计量市值(zhí)约(yuē)为1600亿元）至贵(guì)州国资。

　　在当前中国经(jīng)济转型的关键阶段，维护(hù)地方政府的信用，防范区域性金融风险显得尤为(wèi)重要，故在城投公司还没有与政府部门(mén)完全(quán)“脱钩”之前，城投债的“信仰(yǎng)”仍需要保持。

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