“现在的房(fáng)地(dì)产很难再出现像过去十年(nián)的系统性(xìng)行情(qíng)。”思睿(ruì)集团合伙(huǒ)人、首席经济学家(jiā)洪灏向《红周(zhōu)刊》表示，房(fáng)地产行(xíng)业(yè)分化(huà)的(de)愈加明显，让(ràng)机构和投资者的关注度从板块向单个(gè)标的转移。上海(hǎi)利(lì)檀投资董事长陈昊扬向(xiàng)《红(hóng)周刊》指出，从行业(yè)来(lái)看，无论是(shì)业(yè)绩，还是估(gū)值，房地(dì)产都已经双杀到(dào)了最底(dǐ)部，而(ér)且是反复地(dì)杀到了底部，再往下(xià)的空间已经不大(dà)了。

　　三(sān)道红线等指标

　　成挖(wā)掘个股阿尔(ěr)法重要(yào)参(cān)考

　　那(nà)么如何寻找房地产个股的(de)阿尔法呢？

　　洪灏提醒，在房地(dì)产赛道中进行选择，需要非(fēi)常小(xiǎo)心(xīn)，避(bì)免选了半天，标的(de)公司出(chū)现爆雷的情况。除此之外(wài)，洪灏指出(chū)，需(xū)要满(mǎn)足(zú)以下三(sān)个基准：有(yǒu)大的国资(zī)背景的(de)、杠杆率较(jiào)低的(de)、此前没(méi)有踩过红(hóng)线的。

　　他还表示，如果关注一(yī)下(xià)今(jīn)年房地产的开(kāi)发资金来源，可(kě)以发(fā)现，其实(shí)银行的(de)信贷倾向是(shì)不(bù)太愿意给房企贷款的(de)，房(fáng)企的主要资(zī)金来源来自新(xīn)盘的销售。但今(jīn)年(nián)新房(fáng)的(de)销售(shòu)情(qíng)况相较(jiào)一(yī)般。再关注一下(xià)，哪些房企能从银行拿到钱，其实(shí)主(zhǔ)要还是那些有国企背景(jǐng)的房企，民营房(fáng)企相对(duì)比(bǐ)较困难(nán)，所以(yǐ)整个行业(yè)出现了一个很明显的分化(huà)，无论是(shì)在(zài)销(xiāo)售，还是融资(zī)等(děng)各个方面都非常(cháng)明显。现在有国(guó)资背(bèi)景的房企在资本市(shì)场表现相对(duì)较好，但没有国(guó)资背景的民营房企股价大多表(biǎo)现很一般。

　　陈昊扬则向《红周刊》表示(shì)，在房地(dì)产(chǎn)行(xíng)业内(nèi)，我们的逻辑是，“寻找最后的赢家”。而具体到如何(hé)挖(wā)掘，我们(men)会特别重视企业的成本优势，更具体一点(diǎn)，就是它的净(jìng)借贷水平（净负债率）是不是行(xíng)业内的(de)最(zuì)低水平；利润率是不(bù)是行业(yè)内最高的(de)；融资成(chéng)本是否是行业内最低(dī)的；建安成(chéng)本(běn)是否也(yě)是业(yè)内最低的；这些都是我们看(kàn)重的(de)一家房企的综合成(chéng)本。

　　需要注意的是，能够(gòu)同时(shí)满(mǎn)足(zú)上述(shù)条件的房(fáng)企并(bìng)不(bù)多。即便是在国(guó)央企中，仍有部分房企出(chū)现(xiàn)了“三道(dào)红(hóng)线”的“踩线”情况，且有逐(zhú)渐恶化(huà)的趋势。以(yǐ)A股为例，《红周(zhōu)刊》根(gēn)据Wind数据整理发现，截至(zhì)2022年末，天房发展、陆家嘴、格(gé)力地产、西藏(cáng)城投(tóu)、中交地产、中国武夷(yí)等(děng)国央企“三道红线(xiàn)”全踩。

　　除此之外，城建(jiàn)发展、京投发展、光明地产、云(yún)南城投、首开股份(fèn)、珠(zhū)江股份(fèn)、城投控(kòng)股等国央(yāng)企房企也(yě)踩了“三道红线(xiàn)”中的两(liǎng)条。

　　2022年激进(jìn)扩张房企

　　需(xū)警惕(tì)其重蹈覆辙(zhé)

　　不难看出(chū)，即便是(shì)有着(zhe)较(jiào)稳(wěn)健特色的国央企房企，其(qí)财务指(zhǐ)标称得(dé)上完全健康的仍是少数。而更加值(zhí)得注意(yì)的是，在2022年，不少国企，甚(shèn)至地(dì)方国(guó)企开(kāi)始大举扩张。而(ér)这(zhè)无疑(yí)又进一步考验着国(guó)央企的(de)资金链情况(kuàng)。

　　对房企而言，扩张速(sù)度的张(zhāng)弛有度(dù)尤为(wèi)重要(yào)，节奏把握(wò)准确，有助于房(fáng)企(qǐ)储备优(yōu)质(zhì)“弹(dàn)药”；但过于(yú)乐(lè)观的(de)预判未来(lái)市场，以及(jí)过(guò)于激进的(de)扩张拿地(dì)节(jié)奏也有可能(néng)让房企重蹈(dǎo)此前的高杠(gāng)杆覆辙。

　　陈昊扬以其配置的一家房企进行举(jǔ)例，它从2018年(nián)开始到2021年，连续4年的净借贷(dài)比例(lì)都维持(chí)在33％左右，完(wán)全(quán)没有增加杠杆比例。而到2022年，这家房企明(míng)显感觉到机会来(lái)了，其开始在一线城市进(jìn)行大举拿地，净(jìng)负债率也由此(cǐ)前(qián)的(de)33％左(zuǒ)右水准提高到45％左右，涨了接近三分(fēn)之一。与(yǔ)此同时，该房企新购入(rù)地块也(yě)实现了(le)快速的(de)开盘(pán)利(lì)用率，预计今(jīn)年会有(yǒu)更(gèng)多的楼盘(pán)入市。像这类企(qǐ)业就符合“最后(hòu)的赢家”的特点。一方面，在于它本(běn)身储备了(le)很多(duō)弹药(yào)，去年(nián)拿地超1000亿元(yuán)，且其中(zhōng)一半在(zài)一(yī)线城市，另外一半也主要集中(zhōng)在(zài)强二线(xiàn)和(hé)二线城市；另一方(fāng)面，它的(de)扩张是有(yǒu)节制地扩张。

　　陈昊扬同样提醒道，与之相反(fǎn)，有些房企的扩张(zhāng)速度让(ràng)人(rén)感(gǎn)觉又(yòu)回(huí)到(dào)了2016年、2017年，或者说看(kàn)到了(le)2016年～2020年期间扩张的民营企业的(de)影子。虽然说，见到(dào)机(jī)会时要出(chū)手，但(dàn)出手的章法仍(réng)要小心，如果负债率(lǜ)扩张得太快，但未来的两年市场没有想象(xiàng)得那么好，可能会(huì)重蹈覆辙。

　　那么如(rú)何来衡量一家房企的(de)扩张速度是否激进？陈(chén)昊扬(yáng)向《红周刊》表示，主要还是(shì)看(kàn)房(fáng)企(qǐ)的净负债(zhài)率(lǜ)水平(píng)，在(zài)我看来，这个比例如(rú)果超(chāo)过60％，就(jiù)是扩张得过(guò)于快速了(le)。

　　不难看(kàn)出，这一标准要比“三道红线”对(duì)房企的净负(fù)债(zhài)率要求不(bù)得高(gāo)于100％要更加严(yán)格。陈昊扬解释(shì)，当前房地(dì)产行业的(de)复苏速(sù)度(dù)并没有(yǒu)那么快，所以要规避公(gōng)司净(jìng)负债率提高(gāo)到(dào)一个比较危险的水平(píng)。

　　《红(hóng)周刊》对在(zài)2022年(nián)拿地较积极的房(fáng)企梳(shū)理发(fā)现，中交地产(chǎn)、中国(guó)金茂(mào)、华(huá)发(fā)股份、越(yuè)秀地(dì)产、绿(lǜ)城(chéng)中国、保利(lì)发(fā)展等房企2022年净负债率都在60％之上(shàng)。其(qí)中，中交地产净(jìng)负(fù)债率(lǜ)持续居高(gāo)不下，在2020年至2022年期间，依次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之形成鲜明(míng)对(duì)比的是，华(huá)润置(zhì)地、中国海外(wài)发展(zhǎn)、万科(kē)A、滨江(jiāng)集(jí)团(tuán)、招商蛇口、龙湖(hú)集团等房企在践(jiàn)行较积(jī)极的(de)拿地策略(lüè)的同(tóng)时，也较好(hǎo)地控(kòng)制了公司(sī)的扩张速度与(yǔ)净负债率水平(píng)（见(jiàn)附(fù)表）。

　　滨江集团等个别民营房企(qǐ)

　　或(huò)具备“最后赢家”的黑马特质

　　陈昊(hào)扬指(zhǐ)出，实际上，他(tā)们是以同一筛选标准来看国央(yāng)企与民营(yíng)房企，但(dàn)在(zài)各维度的实际表现上，国(guó)央企(qǐ)确实会(huì)更胜一筹(chóu)。如国(guó)央企(qǐ)的融(róng)资(zī)成本更(gèng)低，融资渠道也(yě)更顺(shùn)畅，能(néng)够做到想融就融，这样，国央企自然而然就具有(yǒu)天(tiān)然优(yōu)势(shì)。

　　虽然对(duì)比民营房企，机构更加看好国央(yāng)企(qǐ)，但这也并不意味着，民营(yíng)企业(yè)中(zhōng)就没有“黑马(mǎ)”的(de)存在。

　　据《红周刊(kān)》梳理发现，仍有少(shǎo)数民营房企(qǐ)同样受(shòu)到机构的(de)青睐。比如(rú)，根据2023年一季(jì)报，滨江集团的十大(dà)流通股(gǔ)东中(zhōng)新进了“中国工商银行股份有(yǒu)限公司－景顺长城中国(guó)回报灵活配置混合型(xíng)证券投资基金”“全国社(shè)保基金一一六组(zǔ)合(hé)”等(děng)。

　　除(chú)此之蒂佳婷属于什么档次，蒂佳婷面膜怎么样外，自(zì)2021年开始，百亿私募珠海(hǎi)阿(ā)巴(bā)马资产管理(lǐ)有限公司就长(zhǎng)期持有(yǒu)滨江集团。根据一季报，该资产公司的(de)几只产(chǎn)品合计持有(yǒu)滨江集团(tuán)9543万股，约占流通(tōng)A股的3.56％。

　　滨江(jiāng)集团的受青睐，和其(qí)自身的(de)基本面表现存(cún)在一定关系(xì)。2020年以来的近(jìn)三年时(shí)间，房地(dì)产市场(chǎng)整体在走“下坡路”，但作为杭州本土房企(qǐ)的滨江(jiāng)集团仍是表现出较(jiào)强(qiáng)的(de)韧劲，2020年以来，滨江集团(tuán)在业绩表现、销售规模、新增土储、股价(jià)表现等多维度都表现了较强的增长势头。

　　业绩(jì)方(fāng)面，2020年～2022年期(qī)间，滨江集(jí)团扣(kòu)非归(guī)母(mǔ)净利润依次为21.27亿元、29.87亿(yì)元、37.22亿元；依次(cì)实现同(tóng)比(bǐ)增长32.74％、40.40％、24.60％。而根据近期发布的2023年一季报，今(jīn)年一季(jì)度，滨江集团更是实现了扣非归母(mǔ)净利润5.41亿元，同比(bǐ)增长134.07％。

　　在房地产“青(qīng)铜时代”仍能保持自(zì)身业绩的持续增长，和滨江集团扎(zhā)根(gēn)杭州的战略布(bù)局关系密切。根据2022年年报，滨江集团有近七成营收(shōu)来自(zì)杭(háng)州(zhōu)地区，而在2021年，杭(háng)州(zhōu)地区的营收比重只占到近六成。近三(sān)年(nián)持续稳居(jū)杭州房企销售排名第一(yī)。

　　与此同时，滨江(jiāng)集团在杭州的土储补充(chōng)同样较(jiào)为积(jī)极，根据诸(zhū)葛找房、住在(zài)杭州网数据显示(shì)，2020年、2021年(nián)、2022年在杭拿地(dì)金额(é)依次为(wèi)404.6亿元、237.1亿元、479.4亿元，同样持续(xù)稳居杭州的本土第(dì)一。

　　而(ér)滨江集团在杭州的较突出表现，也(yě)让滨江(jiāng)集团的房企排(pái)名迅速(sù)提升。到2023年，滨江集(jí)团的房(fáng)企排(pái)名已冲进前十，根据中指(zhǐ)数据，2023年(nián)前4月，滨江集团实现销(xiāo)售(shòu)额607.3亿元，位列房企第九位。

　　值得注(zhù)意的是，2020年至(zhì)今，滨江(jiāng)集团股价翻了超一倍(bèi)以上，而近期，滨江集团更是迎(yíng)来(lái)多家机构的集中调(diào)研(yán)。滨江(jiāng)集(jí)团发布公告(gào)表(biǎo)示，公司于5月10日接受了信达证券(quàn)、金鹰(yīng)基金、建(jiàn)信养老、新华养老等18家(jiā)机构调研(yán)。

　　产业链布局重点移(yí)至存(cún)量(liàng)赛(sài)道

　　机构在下游家纺、家居、物业觅α

　　实(shí)际上房(fáng)地产开发只是房(fáng)地产产业链(liàn)上的中(zhōng)游(yóu)环节(jié)，其上游主要(yào)为(wèi)钢(gāng)铁、水泥、建材(cái)、玻(bō)纤(xiān)等材料供应商，而(ér)下(xià)游应用行业主要包括(kuò)中介服务、家用电器、物业管理、家(jiā)居用(yòng)品。综合(hé)《红周刊》的采访，房地产(chǎn)开发环节与(yǔ)上游材(cái)料(liào)端息息相(xiāng)关(guān)，新(xīn)盘开工不足(zú)导致上游不(bù)被看(kàn)好(hǎo)，机构(gòu)寻觅个(gè)股阿(ā)尔法(fǎ)的思(sī)路渐渐(jiàn)移至下游(yóu)。“中国房地(dì)产行(xíng)业(yè)在进入存量房时代，所(suǒ)以对地产(chǎn)产(chǎn)业链，尤其是(shì)偏消费属性的家装家居领(lǐng)域，我们相对(duì)看好，因为居(jū)民(mín)保有的住(zhù)房规(guī)模越来越大，随着时(shí)间(jiān)的(de)增加，内装更新的需求也会(huì)越(yuè)来越多。美国(guó)过去的数据(jù)充分说明了这一点，在(zài)新房销售见顶之后，家具消费的增长(zhǎng)却一直都很好(hǎo)。对(duì)于(yú)地产产业链，我们相对看好和内装(zhuāng)相关的(de)行业，例如消费(fèi)建材、家居装饰等。”万家蒂佳婷属于什么档次，蒂佳婷面膜怎么样基金人(rén)士表示。

　　而根据《红周刊(kān)》对下游细分中相关赛(sài)道龙(lóng)头年(nián)内表现的统计，目前暂居前两位的都(dōu)是来自家纺赛道的(de)公司，它(tā)蒂佳婷属于什么档次，蒂佳婷面膜怎么样们(men)分别是富安(ān)娜(nà)和水星家纺，特别是前者在月线连收七根阳线的基础上，年内迄今(jīn)涨幅(fú)已(yǐ)经逼近30％。

　　以前者为例，富安娜主要从事纺织家居、睡眠家居(jū)、生活(huó)类产品的研发(fā)、设计、生产及销售(shòu)，旗(qí)下(xià)拥有原创“富(fù)安娜”“VERSAI 维莎(shā)”“馨(xīn)而乐”和“酷奇智”自有品牌(pái)。第一季度报(bào)告显示(shì)，报告期内，富安(ān)娜实现营业(yè)收(shōu)入约(yuē)6.2亿(yì)元，同(tóng)比减少(shǎo)7.57％；不过(guò)实(shí)现(xiàn)归属于上市公司(sī)股东的净利润约(yuē)1.11亿(yì)元(yuán)，同比(bǐ)增(zēng)长(zhǎng)5.28％。

　　而从上市公(gōng)司一(yī)季报的十大流通股股(gǔ)东来看(kàn)，能够发现(xiàn)该股早已(yǐ)成(chéng)为基金重仓股(gǔ)的天下，彼(bǐ)时包括公募的中欧(ōu)价值发现、中(zhōng)欧潜力价值(zhí)、工(gōng)银瑞信灵动(dòng)价(jià)值、宝盈新价(jià)值和私募的明河(hé)2016，都在(zài)其中(zhōng)出现，占据了(le)半壁江山。需(xū)要强调(diào)的是，中(zhōng)欧(ōu)的两(liǎng)只基金都是价值派基金经理曹(cáo)名长在管的产品(pǐn)，首季其同时(shí)重仓(cāng)的(de)房地产(chǎn)产业链股票还有金地集团和大亚圣象。

　　对比而言，前几年(nián)曾(céng)经风(fēng)光一时的(de)家居(jū)板块也因疫情、消费复(fù)苏进程缓慢等多因素一(yī)度沉寂，不过好(hǎo)在(zài)困境反(fǎn)转露出(chū)曙光(guāng)，家居板块中(zhōng)年内表现最好的(de)是志邦(bāng)家居。同一时间段，该股年内(nèi)上涨已经(jīng)超(chāo)过23％，从业绩(jì)来看，无(wú)论是(shì)营收(shōu)还是归(guī)母净利润，公司都实现(xiàn)了同(tóng)比双升。

　　从公司的十大流通股股东来看，《红周刊》发(fā)现广发基金经理罗洋慧眼独具，一(yī)季报中(zhōng)他管理的广(guǎng)发策略优选和广发安宏回报均增加了(le)持(chí)股，而这两只产(chǎn)品也(yě)成为志(zhì)邦家(jiā)居十大(dà)流通股股东中仅(jǐn)有的两只公募。有(yǒu)意思的是，他似乎对于定制家居类标的(de)情有独(dú)钟，在(zài)另一(yī)家赛道公司金牌橱(chú)柜中，他管(guǎn)理(lǐ)的全部三(sān)只产(chǎn)品均登榜十大(dà)流(liú)通股股(gǔ)东，其也成为他的独门重(zhòng)仓(cāng)股(gǔ)。

　　除去家居(jū)家纺外，下游的物业股也越来越被机构(gòu)所青(qīng)睐，不过这(zhè)类标的大多在香港(gǎng)上市(shì)，如何选(xuǎn)择成为(wèi)难题。对此，前(qián)述(shù)上海公募基(jī)金经(jīng)理举例分(fēn)析：“物业服务不(bù)是一个高毛利的行(xíng)业，挣钱很辛(xīn)苦，我选公司还是(shì)希望挣的是(shì)市场化应该(gāi)挣的钱，以我曾经买的(de)绿城服务为例，它在中高端楼(lóu)盘(pán)占比是比较高的(de)，每年到期的合同(tóng)里提价成功率在30％～40％。它能做(zuò)到滚动的大部分项(xiàng)目到期之后(hòu)，经过两三轮合(hé)同周期还能做到产(chǎn)品(pǐn)提价(jià)。”

　　“行(xíng)业里真正(zhèng)能(néng)做到产(chǎn)品提价的公司很少(shǎo)，因为物业公(gōng)司(sī)很(hěn)容易(yì)一(yī)开始是挣钱的，后面因为保安这些固定人员成(chéng)本(běn)的年度增长，不过服务没有(yǒu)特别好，客(kè)户(hù)没有(yǒu)那么满意(yì)，能做到提价难度是非常大的。但(dàn)是(shì)该公司能在(zài)业内做到到期之后提价(jià)率比较高，这跟它(tā)的定(dìng)位和(hé)比较好的服(fú)务是有(yǒu)关系的。”他进(jìn)一步强调。

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