来源：高(gāo)瑞(ruì)东宏观笔记

　　核(hé)心观点

　　本周聚焦(jiāo)：

　　一季(jì)度，国(guó)内经济回暖主要(yào)缘于(yú)疫后复苏红利驱动，表现为生(shēng)产恢复(fù)推动出口形势好转，出行需求释放催(cuī)化下游消费回暖。从行业表现看，制造业从去年四季(jì)度的“量价齐跌(diē)”转向“量升(shēng)价跌”，企业(yè)或从主(zhǔ)动去(qù)库(kù)转向被动去库(kù)。从景(jǐng)气度边际表现看，下游消(xiāo)费制造>；中游装备制造>；上游原材料加(jiā)工；服务(wù)业(yè)中(zhōng)，交通(tōng)运输、住(zhù)宿餐饮、房地(dì)产等线下活动回暖，但距离疫情前仍有(yǒu)一定(dìng)差距(jù)。

　　向前看，考(kǎo)虑到疫后经济(jì)脉冲(chōng)式修复(fù)放缓、海外总需求回落预期逐步兑现，消费回暖和(hé)产业(yè)升级将成为推动下一阶段国内经(jīng)济复(fù)苏的主线。

　　制造(zào)业、服务(wù)业(yè)是驱动一季(jì)度经济复苏的主因

　　从一季度(dù)GDP表现看，制(zhì)造(zào)业，交通运输、房(fáng)地产等行(xíng)业(yè)景气度明显提(tí)升(shēng)，而建(jiàn)筑(zhù)业景气度回落，与年初出口数(shù)据好转、服务(wù)消(xiāo)费快(kuài)速(sù)恢复、房(fáng)地(dì)产销售(shòu)回暖而投资(zī)疲弱的特点相(xiāng)一致。

　　从制造业内(nèi)部来看，今(jīn)年3月，制造业各行业景(jǐng)气(qì)度普遍回(huí)暖，多数从去年12月的“量价齐跌”转入“量升价跌”，指(zhǐ)向(xiàng)经济(jì)复苏初期(qī)，供给端修复好(hǎo)于需求端，行(xíng)业整体(tǐ)去库进(jìn)程尚未结(jié)束。从行业景气度边际改善情况来看，下游消费(fèi)制造>；；；中游装备制(zhì)造>；；；上游原材(cái)料加工(gōng)，煤炭行业(yè)景气(qì)度表现为高位放缓(huǎn)。

　　下游消费(fèi)制(zhì)造行业(yè)中，与出行(xíng)、地产后周(zhōu)期(qī)相关的酒饮料茶、纺织(zhī)服装、文教娱(yú)、烟草(cǎo)、家具制造行业景气度较(jiào)高，部(bù)分行业表(biǎo)现为“量价齐升”。

　　中游(yóu)装备制(zhì)造业行业景(jǐng)气度居中，表现为“量升价跌”。从“量(liàng)”维度(dù)看，电气机(jī)械、专用设备、运输设备>；；；汽车制造、金属制品>；；；通用设备、电子设备(bèi)。

　　上游(yóu)原材(cái)料加工行业景气(qì)度(dù)改善幅度最(zuì)弱(ruò)，由于行业库存水(shuǐ)平偏高，多数行(xíng)业(yè)仍然受到价(jià)格下跌的(de)困扰，表现为“量升价跌”。从“量”维度看，有色金(jīn)属>；；；黑色(sè)金属、非金属矿物(wù)>；；；石油石化行业。

　　消(xiāo)费(fèi)回暖和(hé)产业升级或是推动下(xià)一(yī)阶段(duàn)经济复苏(sū)的主线(xiàn)

　　一季度，国内经(jīng)济复苏主要受益于疫后复苏(sū)红利驱动。需(xū)求方面，出行类消费(fèi)快速复(fù)苏，前期(qī)积压(yā)的购房、服务消费(fèi)需(xū)求得以(yǐ)释放；供给方面，国内复工复(fù)产加快推进，生产端快速恢复，是推动(dòng)年初出口数据好转的(de)重(zhòng)要原因。

　　进入3月，经济(jì)复苏节奏(zòu)有所放(fàng)缓，指(zhǐ)向(xiàng)疫(yì)后复苏红(hóng)利驱动(dòng)边际转弱，随着未来(lái)海外总需求(qiú)回落的预期(qī)逐步兑现，后续驱动(dòng)国内经济增(zēng)长的线索(suǒ)，大概(gài)率(lǜ)来自(zì)于消费回暖和产(chǎn)业升(shēng)级两条主线。

　　一是(shì)，一季度居(jū)民收(shōu)入向上修(xiū)复，消费(fèi)倾向明(míng)显(xiǎn)回升，已经高于(yú)2020-2022年疫情(qíng)期间水平(píng)，同时(shí)信贷(dài)数据(jù)指向居民(mín)“去杠杆”势头缓和，未来(lái)消费(fèi)回暖(nuǎn)的确定(dìng)性进(jìn)一步增强。预计(jì)交通、住宿、餐(cān)饮、娱乐(lè)等服务消费有望持续修复，家电、家(jiā)具、纺(fǎng)服等与出(chū)行及地产(chǎn)后周期相(xiāng)关的可选消费也有(yǒu)望进(jìn)一步回(huí)暖(nuǎn)。

　　二(èr)是(shì)，产业(yè)升级路径驱动下，汽(qì)车和“新三(sān)样”产(chǎn)品出口优势增强，有望维持(chí)出口韧性；随(suí)着下(xià)游消费稳(wěn)步修复、二季(jì)度PPI同(tóng)比(bǐ)触底回升，制造业企业盈利有望向上修复，企业将(jiāng)从(cóng)主动去库逐步转向(xiàng)被动去库、主动(dòng)补库，设备投资需求有望改善，推动(dòng)中游装备制造(zào)景气度维(wéi)持高位。

　　风险提示：国(guó)内经(jīng)济恢(huī)复力(lì)度不及预期(qī)；海外需求超预期回落。

　　一、节后消费降温，带动CPI涨幅明显回落

　　一(yī)、本周聚焦：疫后经济(jì)复苏有哪些结构(gòu)性特征？

　　1.1 制造业、服务(wù)业是驱动(dòng)一(yī)季度经济复苏的(de)主因

　　一季度我国GDP总量(liàng)实现(xiàn)超预期增(zēng)长(zhǎng)，指向疫后复苏背景(jǐng)下，国(guó)内经济企稳回升。但不同于(yú)海外国家疫(yì)后复苏的规(guī)律(lǜ)，本轮(lún)国内疫后复苏发生在(zài)外需回落、国内经济(jì)转向高质(zhì)量发(fā)展、居民(mín)前期“去(qù)杠(gāng)杆”的过(guò)程(chéng)中，因此驱动疫(yì)后经(jīng)济复苏的(de)力(lì)量(liàng)并不(bù)均衡(héng)，行业分化特征明显。因此，我们(men)重点从行(xíng)业层(céng)面，观测当前各行业景气(qì)度水(shuǐ)平。

　　从GDP不变价观测(cè)各行业表现来看，今年一季度制造业、交通运输业、房地产业(yè)景(jǐng)气度明显提升，而建(jiàn)筑业景气度回(huí)落，与年(nián)初出口(kǒu)数据好(hǎo)转(zhuǎn)、服务消费快(kuài)速(sù)恢复、房地产(chǎn)销(xiāo)售回暖而投资疲弱的情况相一致。

　　我们(men)以2019年为基期计算各(gè)年(nián)份(fèn)的(de)复合增速，观(guān)察各行业增(zēng)加值变(biàn)化。

　　今(jīn)年一(yī)季度第一产业增加(jiā)值增速为3.6％，低于去(qù)年四季度(dù)的(de)4.9％，但仍高(gāo)于2019年、2020年全年增(zēng)速，与近年来加快建(jiàn)设农业强国，推进(jìn)农业农村现(xiàn)代(dài)化的目标有关。

　　今年(nián)一季度第二产(chǎn)业(yè)增加值增速升至5.4％，高于去年四季度的4.4％。其(qí)中，制造业迎来(lái)较快(kuài)复苏，增(zēng)加(jiā)值增速提升至5.9％，高于去年四季(jì)度(dù)的4.7％，但低(dī)于2021年全年(nián)增速，与去年下(xià)半年(nián)之(zhī)后外(wài)需转弱、居(jū)民商品消费恢复偏慢(màn)有关(guān)。而(ér)建筑业景(jǐng)气(qì)度明(míng)显回落，增加值(zhí)增速回落至1.9％，低于去年(nián)四季度的3.1％，主要受房(fáng)地(dì)产新开工拖累。

　　今年一季度第(dì)三产(chǎn)业增加值增速小幅升至(zhì)4.7％，略(lüè)高(gāo)于(yú)去年四季度的(de)4.6％，但相较(jiào)疫情前仍存在产(chǎn)出缺口。其中(zhōng)，受益(yì)于居(jū)民出行活动(dòng)恢(huī)复，交通(tōng)运输、仓储(chǔ)和(hé)邮(yóu)政业增(zēng)加值增速明显提升，自去年四(sì)季度(dù)的3.4％升(shēng)至5.9％，但低于2019年、2021年全年增速；住宿和餐饮业增加值增(zēng)速小幅(fú)回升，尽管高(gāo)于疫(yì)情三年来(lái)的平均增速(sù)，但绝(jué)对(duì)水平不及2019年，指向供(gōng)给水平恢复(fù)较慢。而受益于新房和二手房销(xiāo)售回暖(nuǎn)，今年一季度房(fáng)地产业增加值增速(sù)回正至2.3％。

　　1.2 制造(zào)业领域复苏(sū)分化，中下游改善幅度好于上游

　　对于行业景气(qì)度的(de)观测，我们采用量（各行业(yè)工业增加值(zhí)增(zēng)速）与价(jià)格（各行业(yè)工业品(pǐn)价格增速）分(fēn)别作为供(gōng)需的衡量指标。主要选(xuǎn)取28个主要行业自2019年以来的月度(dù)数据，首(shǒu)先将(jiāng)各行业增加值增速调整为以2019年(nián)为(wèi)基期(qī)的复合增速(sù)，其次计算2019年-2023年3月，每月的(de)增加值(zhí)增速(sù)和PPI增速的分位数水平，通过对(duì)比(bǐ)2022年(nián)12月和2023年3月的分位数水平，捕捉(zhuō)其边际变化。

　　今年(nián)3月(yuè)，制造业各行(xíng)业景气度出现普(pǔ)遍回暖，多数从(cóng)去年(nián)12月的“量价齐跌”转入“量升价跌”，指向(xiàng)经济(jì)复(fù)苏(sū)初期，供(gōng)给(gěi)端修复好于(yú)需求端，行业(yè)整体去库进(jìn)程尚未结束。从行业景气度(dù)边际改(gǎi)善情况来看(kàn)，下游(yóu)消费制造>；；；中游装备制造>；；；上游原材料加工，煤炭(tàn)行业(yè)景(jǐng)气度呈现高位(wèi)放缓情(qíng)况。

　　下游(yóu)消费制造行业中，与(yǔ)出行、地(dì)产后(hòu)周期相关的行业景气度最高，部分行业步入“量价齐(qí)升”阶段。今年3月，与居民外出消(xiāo)费相关的(de)，酒(jiǔ)饮(yǐn)料(liào)茶、纺织(zhī)服装、文教娱乐的量价分位数水平均处在高(gāo)景气(qì)度(dù)区间，烟草(cǎo)、家(jiā)具制(zhì)造(zào)行业也(yě)呈现(xiàn)“量价齐升”的特征；食品制造景气(qì)度有所回(huí)落，农(nóng)副加工行业表现为“量价齐跌(diē)”，食品制造行(xíng)业表现(xiàn)为“量升(shēng)价跌”，二者价(jià)格下跌主(zhǔ)要与高库存水平有(yǒu)关，今(jīn)年(nián)2月，库存同比均(jūn)处在2016年以(yǐ)来90％以上分位数水平(píng)；而随着防疫需求的降温，医药(yào)制(zhì)造业景气度有所回落，表现为“量(liàng)跌价平”。

　　中(zhōng)游装备(bèi)制造业(yè)行业景(jǐng)气度居中，均表现为“量升(shēng)价跌(diē)”。一方(fāng)面与原材料成本(běn)下跌有关(guān)，另一方面，也与年初外需(xū)表现好于内需，部分(fēn)行(xíng)业仍(réng)在(zài)去库进程有关(guān)。其中，电(diàn)气机械(xiè)、专用设备、运输(shū)设(shè)备工(gōng)业增加值(zhí)增速改善幅度最(zuì)大，受益(yì)于国内(nèi)产(chǎn)业升级、出口优势带来的韧(rèn)性驱动；其(qí)次是汽车制(zhì)造、金(jīn)属制品(pǐn)，改(gǎi)善(shàn)幅度(dù)最弱的是通用设(shè)备、电子设(shè)备，与房地(dì)产(chǎn)新开(kāi)工(gōng)强(qiáng)度较(jiào)弱(ruò)、消费电子行业周(zhōu)期(qī)性走弱(ruò)有关。

　　上游原材料加(jiā)工行业景(jǐng)气(qì)度改善幅度偏弱，由于行业(yè)库存水平偏高，多数(shù)行(xíng)业(yè)仍受制于价格(gé)下跌(diē)的困扰，表现为“量升价跌”。其中，有色(sè)金属行业(yè)生产(chǎn)端改(gǎi)善(shàn)幅度最大，3月增(zēng)加(jiā)值增(zēng)速(sù)位于2019年以来70％分位(wèi)数水平，但受全球大宗商品(pǐn)下行(xíng)周期影(yǐng)响，价格(gé)依旧承压；随(suí)着年初(chū)建筑业施(shī)工回暖，相(xiāng)关的黑色金(jīn)属(shǔ)、非(fēi)金属制品景气度(dù)提升，但(dàn)由(yóu)于(yú)库存水平(píng)偏(piān)高，价(jià)格仍处在下(xià)跌区间，拖累整体盈利水(shuǐ)平；石(shí)化链(liàn)条行业生产水平(píng)普遍回暖，但分(fēn)位数水平仍(réng)处在50％以下的(de)景气度(dù)偏低区间(jiān)，今(jīn)年由于能源危机缓(huǎn)解，产(chǎn)品价(jià)格相较(jiào)去年同期(qī)也出(chū)现普遍下跌(diē)。

　　煤炭开采(cǎi)景气度仍处在高位，但出现边(biān)际放缓，生产及(jí)价格水平(píng)同步回落。这与(yǔ)去年以(yǐ)来(lái)行(xíng)业产(chǎn)能(néng)持续扩(kuò)张有关(guān)，今年2月，煤炭开采(cǎi)产成品库存同比处在2016年(nián)以来94％分(fēn)位数水(shuǐ)平(píng)。

　　1.3 消费回(huí)暖和(hé)产业(yè)升级(jí)或是(shì)推(tuī)动下一阶段经济复苏的主线

　　一季度，国内经(jīng)济复(fù)苏主要受益于疫后复(fù)苏(sū)红利。一(yī)方面，消(xiāo)费场景恢复后，出行(xíng)类消费快速复苏，前期积(jī)压的购房、服务性(xìng)需求得以释放(fàng)；另(lìng)一方面(miàn)，国内(nèi)复工复产(chǎn)加(jiā)快推进，保证供(gōng)给(gěi)端的(de)快速恢复，是推动年初(chū)出口数据好转的重(zhòng)要原因(yīn)。

　　进入(rù)3月，经济(jì)复苏节奏有所放缓，指向疫后红利释放效果转(zhuǎn)弱，随(suí)着未来海外总需(xū)求回落(luò)的(de)预期逐(zhú)步兑现，后续驱(qū)动国内经济增长的线索，大概率(lǜ)来自(zì)于消费(fèi)回暖和(hé)产业升(shēng)级两条(tiáo)主线。

　　一是(shì)，随着(zhe)居(jū)民收(shōu)入提升和消费意愿改善，未来(lái)消费回暖(nuǎn)的确定性(xìng)进一步增(zēng)强，交(jiāo)通、住宿、餐饮(yǐn)、娱乐等服务消费(fèi)，以及家电、家(jiā)具(jù)、纺服等可选(xuǎn)消费景气度均(jūn)有望提(tí)升。

　　从(cóng)一季(jì)度居民收入和消费数据看(kàn)，居(jū)民收入增速提升(shēng)，消(xiāo)费倾向开始回升，已(yǐ)经高于2020-2022年，但尚未修复至疫情(qíng)前水平。以2019年为基期的(de)复合增速(sù)看，今年一季度，全国居民(mín)人均可支配收入(rù)增速提(tí)升至6.4％，高于去年四季度的5.6％，居(jū)民人(rén)均(jūn)消费(fèi)支出增速提(tí)升至(zhì)5.0％，高于去年四季度(dù)的(de)3.0％。一季度居民平均消费倾向为62.0％，已经(jīng)高于2020-2022年(nián)同期均值60.9％，但(dàn)距(jù)离(lí)2019年同期的65.2％仍有(yǒu)一定(dìng)差距。未来随着(zhe)服务业恢复(fù)持续向好，有望(wàng)带(dài)动相关就业岗位加(jiā)快恢复，进一(yī)步(bù)提振居(jū)民消(xiāo)费意愿(yuàn)。

　　从居民存贷款数据(jù)看，居民储蓄(xù)意愿有所减弱，消费和投资信心(xīn)正在筑底(dǐ)。今年以来，居(jū)民储蓄意愿有(yǒu)所减弱，“去杠杆(gān)”势(shì)头缓(huǎn)和。从存款数据看，3月居民(mín)新增存款同比增量降(jiàng)至(zhì)2051亿元，低于1-2月9375亿(yì)元的同比增量均值，也低(dī)于2022年6617亿元(yuán)的月(yuè)均同比增量(liàng)。从贷款数据看，3月居民部门新增mine是什么词性物主代词，my是什么词性物主代词英语(zēng)净融资同比多增4859亿元，其中(zhōng)，短(duǎn)期信贷同比多增(zēng)2246亿元，中长(zhǎng)期信(xìn)贷同比多增2613亿元。居民(mín)部门(mén)新增净融(róng)资连续(xù)2个月维(wéi)持同比扩张，指向(xiàng)居民(mín)预期可能正在筑底(dǐ)，“去杠杆”势头开始放缓。今年第一季(jì)度(dù)城镇储(chǔ)户问卷调(diào)查结果(guǒ)显示，倾(qīng)向于“更(gèng)多储蓄”的居民占58.0％，比上季度减少3.8个百分点；倾向(xiàng)于“更多消费”和“更多投资”的(de)居民(mín)分别占23.2％和18.8％，均分别(bié)高(gāo)于上季(jì)度的22.8％、15.5％，同样也(yě)指(zhǐ)向(xiàng)居民储蓄意愿降(jiàng)低、消费和投资意愿提升。

　　二是，产(chǎn)业升级路径驱动下，汽(qì)车(chē)和“新三样(yàng)”产品出(chū)口优势(shì)增强，以及(jí)相(xiāng)关(guān)行业设备投资更新(xīn)，有望推动(dòng)中游(yóu)装备制(zhì)造景气度维持高(gāo)位。

　　一方(fāng)面，今年一季度(dù)国内出口数据回暖，除与欧美供需(xū)缺口短期走(zǒu)阔、国内复(fù)工复产加(jiā)快(kuài)推进外(wài)，也受益于(yú)RCEP政策红利(lì)持续释放，以及汽车和“新(xīn)三样”产品出(chū)口优势增强(qiáng)。今年在海外总(zǒng)需求(qiú)回落背景下，我国与RCEP国家贸易往来(lái)加(jiā)强、以及(jí)新能源产(chǎn)品优势强化，有(yǒu)望维持装备(bèi)制(zhì)造(zào)领域出口(kǒu)韧(rèn)性。

　　另一方面，企(qǐ)业盈利下滑和库存高(gāo)位，对制造(zào)业投(tóu)资扩(kuò)产(chǎn)造(zào)成一定压力。但(dàn)随着下游消费(fèi)稳步修复、二季度PPI同比触底回(huí)升，制造业企业盈利有望向上修复。目前(qián)看，电气机械(xiè)等(děng)装备制造业(yè)去库进程已进入下半场，今年1-2月专用设备、通用(yòng)设备产成品库存增(zēng)速呈现触底反弹。随着需求回暖、盈(yíng)利修(xiū)复(fù)，企(qǐ)业将从主(zhǔ)动去库逐步转向被动去库、主动(dòng)补(bǔ)库(kù)，设备投资(zī)需求将(jiāng)随之提升。

　　二、海外(wài)观察

　　2.1金融与流动(dòng)性数据(jù)：各国国债收益(yì)率多数上行

　　美(měi)国10年期(qī)国债收益率上(shàng)行。本(běn)周（截(jié)至(zhì)4月21日）美国10年期国债收(shōu)益(yì)率3.57％，较上周末(mò)上行5BP，其中通胀预期(qī)较上周下行(xíng)2BP，实(shí)际收益率1.29％，较上周末上升7BP。法(fǎ)国10年期国债收益率较上周末上行5BP至2.99％，德国10年期(qī)国债收益率(lǜ)较上周末上(shàng)行7BP至(zhì)2.44％，日本10年期国债收益率较上周(zhōu)末上行2BP至0.48％（截至4月20日），英国10年期国债收益(yì)率较上(shàng)周末上(shàng)行20BP 至3.86％（截至4月19日）。

　　美国10y-2y国债收益率利差收窄。本周(zhōu)美国10年期和2年期国债期限利差为-0.60％，较上周下行4BP。美国AAA级企(qǐ)业(yè)期权(quán)调整(zhěng)利差(chà)较上(shàng)周末持平为0.55％，美(měi)国高收益(yì)债(zhài)期(qī)权调整利(lì)差较上周末上行11BP至4.54％（截至4月20日）。

　　2.2全球市场：全球股市(shì)涨(zhǎng)跌分化，大宗商(shāng)品价(jià)格普(pǔ)跌(diē)

　　全球股市涨(zhǎng)跌分化。本(běn)周（4月17日至4月(yuè)21日），欧(ōu)洲股市普涨，法国(guó)CAC40、英国富(fù)时100、德国(guó)DAX分别(bié)上(shàng)涨0.76％、0.54％、0.47％，意大利富时MIB下跌(diē)0.45％。美股全(quán)线下(xià)跌，标普500、道琼斯工业(yè)指数(shù)、纳斯(sī)达克指数分别下跌0.10％、0.23％、0.42％。亚洲股市分(fēn)化，俄罗斯RTS、新西兰标普50、日经225分别上涨3.69％、0.40％、0.25％，澳洲标(biāo)普200、韩国综合指数、上证指数、恒生指数分(fēn)别下跌0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大宗商品价格普跌。其中，LME铝上涨0.71％，其余(yú)大(dà)宗(zōng)商品价格普(pǔ)跌(diē)。COMEX黄金、COMEX白银、CBOT小麦、LME铜、SHFE螺(luó)纹钢、CBOT玉(yù)米、CBOT大豆、DCE焦(jiāo)炭(tàn)、LME锌、DCE焦煤、ICE布油、DCE铁矿石、NYMEX RBOB汽油分别下跌1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央行观察：美(měi)欧(ōu)加息步伐或将继续(xù)

　　4月19日，美(měi)联储褐皮(pí)书公布，显示近几周美国经济增长陷入停滞，通胀(zhàng)和招聘(pìn)活动放(fàng)缓，信贷渠道变窄。褐皮书称，最近(jìn)几周美国总体经(jīng)济活动几乎没有变化，几(jǐ)个辖(xiá)区(qū)指出在不确定性增(zēng)加和对流(liú)动(dòng)性的担忧加剧之际，银(yín)行收紧了贷款标准。近期美国(guó)总体物价水平(píng)温和上升，但价(jià)格上涨速度或有所(suǒ)放缓(huǎn)。

　　美联储(chǔ)官员表示(shì)为应(yīng)对高通胀(zhàng)，加息步伐(fá)或将继(jì)续。4月21日，美联储哈克(kè)称，需要进一(yī)步收紧政策来应对高通胀，加(jiā)息结(jié)束后美(měi)联储将需要在一段时间内维持(chí)利(lì)率稳定。同日美联储梅斯特表示，预(yù)计今年货币政策将需要进(jìn)一步(bù)进入限制性区(qū)域(yù)，终(zhōng)端利率或将高于5％，具体取决于(yú)经(jīng)济和金融形势的发展(zhǎn)。

　　欧洲央(yāng)行货币政(zhèng)策(cè)会议纪要公(gōng)布，绝大多(duō)数(shù)委(wěi)员同意(yì)将利率上(shàng)调50个(gè)基点。4月20日公布的欧洲央行(xíng)会议(yì)纪要显示，货币政策在(zài)降(jiàng)低通胀方(fāng)面仍有(yǒu)一段路要走(zǒu)，一些委员认为整体(tǐ)而言通胀风(fēng)险倾向(xiàng)于上行(xíng)。金融市场紧张局势被视为经济和通胀(zhàng)前景重大不(bù)确定性的来源。然而除非形势显(xiǎn)著恶(è)化，否则金(jīn)融市场的紧张局(jú)势不太(tài)可能从根本上改变欧(ōu)洲央行管理委(wěi)员(yuán)会对通胀前(qián)景(jǐng)的评估。

　　2.4 海外政策：欧洲“芯(xīn)片(piàn)法案”落地(dì)；美财(cái)长耶伦(lún)强(qiáng)调美国“国家(jiā)安全”

　　4月18日，欧(ōu)洲理事会和欧洲议会(huì)通过了一项临(lín)时(shí)政治协(xié)议，就涉(shè)及430亿欧元(yuán)补贴(tiē)的《The EU Chips Act》最终版本达成一致。法案目(mù)标是(shì)到2030年，欧盟拟动用(yòng)430亿欧元资金提振(zhèn)半导体(tǐ)行业，以将欧盟占全球半导体制造(zào)市场的(de)份额(é)从10％提升至至少20％；大幅提升芯片制(zhì)造工艺，建立欧盟(méng)的半(bàn)导(dǎo)体(tǐ)供(gōng)应链(liàn)，并(bìng)与(yǔ)美(měi)国和亚洲同行(xíng)竞争。

　　4月(yuè)20日，美国众议院议长麦卡锡表示(shì)，正在推出(chū)一份债务上限相关立法(fǎ)措(cuò)施。白宫(gōng)需要开始就债务(wù)上限(xiàn)进行谈判(pàn)；众议院共和党(dǎng)希望提高(gāo)债务上限(xiàn)并削减支出(chū)；正在推(tuī)出一份债务上限相(xiāng)关立(lì)法措施；债务法案将设(shè)法收回未使(shǐ)用的防(fáng)疫资金(jīn)用于日常(cháng)开支；法案将减少对国税局(jú)的拨款，并结(jié)束绿色产(chǎn)业补贴(tiē)措施。

　　4月20日(rì)，美国(guó)财政部(bù)长耶伦就中美(měi)关系(xì)发表(biǎo)讲话，表(biǎo)明(míng)美(měi)国无意与中国(guó)脱钩，但未来仍将强(qiáng)调“国家安全”。耶伦宣(xuān)称，任何(hé)与中国脱钩的努(nǔ)力都将是(shì)“灾难性(xìng)的(de)”，美国(guó)寻求(qiú)与中国(guó)建立“建设性和(hé)公平(píng)的经济关系”。但“当美国利益受(shòu)到威胁时”，美国将坚定地捍卫国家安全(quán)，即(jí)使(shǐ)以牺牲中(zhōng)美(měi)关系为代价。在国际关系中，耶伦表示美中两(liǎng)国有(yǒu)必要“坦诚讨论(lùn)棘手问(wèn)题”，比如帮助(zhù)面临债务问题的(de)新兴市场和发展中(zhōng)国家等(děng)。

　　三、国内观察

　　3.1上游：原油、铜价环比(bǐ)上涨

　　原油价格环比(bǐ)上(shàng)涨，环比由负转正。2023年4月以来(lái)，WTI原油价格环比上涨10.06％，环比由负转正(zhèng)，由上月(yuè)的-4.54％转正(zhèng)为本月的10.06％，最新月度(dù)均价为80.75美元/桶。布伦(lún)特(tè)原油价格环比上涨7.14％，环(huán)比由负转(zhuǎn)正，由(yóu)上月(yuè)的-5.18％转正(zhèng)为本月的7.14％，最(zuì)新月度均价为84.87美元/桶。

　　铜价、铝价环(huán)比(bǐ)上涨，铜、铝(lǚ)库存(cún)同比下(xià)降。2023年4月(yuè)以(yǐ)来(lái)，铜价环(huán)比上(shàng)涨0.86％，环比由负转正(zhèng)，由上月的-1.33％转正(zhèng)为本月的0.86％，库存同比下降51.71％，降幅相对上月扩大(dà)44.13个百(bǎi)分点。铝价环比上涨2.25％，环比由负转(zhuǎn)正，由上月的(de)-5.26％转正为本月的2.25％，库存同比(bǐ)下降10.57％，降(jiàng)幅缩窄15.36个百分点。

　　3.2中游：水(shuǐ)泥价格指数(shù)环比上升，螺纹钢价格环比下跌，库存同比下降

　　水泥价格指数环比(bǐ)上升。4月以来(lái)，全国(guó)水泥价格指(zhǐ)数(shù)环比上涨2.27％，增幅缩小0.92个百分点。华北(běi)、东(dōng)北、华东、中南、西北(běi)以及西南各区价格指数环比分别(bié)为：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以及3.80％。

　　螺纹钢价格环比下跌，库存同(tóng)比下降，钢坯库存同比上涨(zhǎng)。2023年4月以来，螺纹(wén)钢价格(gé)环比由(yóu)正转负，环比由上月的0.96％转负为-4.55％。螺纹(wén)钢库存(cún)同(tóng)比下降15.42％，跌幅(fú)相对上月缩窄3.26个百分点(diǎn)。钢坯库存同比上(shàng)涨64.88％，增幅缩小157.85个百(bǎi)分点。

　　3.3下(xià)游(yóu)：商(shāng)品房成(chéng)交面积增(zēng)幅缩窄(zhǎi)，猪价菜价下跌，水果(guǒ)价(jià)格(gé)上涨

　　商品房成交面积增幅缩窄。2023年4月以来，商品房成(chéng)交面积(jī)上涨64.71％，增幅缩(suō)窄12.17个百分点。其中，一线、二线、三线(xiàn)城(chéng)市商(shāng)品房成交面积(jī)同比(bǐ)分别为：97.11％、59.75％以及36.2％，同比变动幅(fú)度分别为36.86、-6.71以及(jí)-117.7个百分点(diǎn)。

　　土(tǔ)地成交面积跌幅收窄。2023年4月以来，百城土地供应面积同(tóng)比增速为5.80％，上月为-12.02％；土(tǔ)地(dì)成交面(miàn)积同(tóng)比增速为-0.12％，上月为-13.41％；土(tǔ)地成交溢价率(lǜ)为5.50％，较上月上涨(zhǎng)1.99个百分点。

　　猪肉(ròu)、蔬菜价格下跌，水果(guǒ)价(jià)格上(shàng)涨(zhǎng)。2023年(nián)4月以来，猪肉价格环比下跌5.08％至19.54元/公斤(jīn)，跌幅(fú)相对上月扩大(dà)2.6个百(bǎi)分点。蔬(shū)菜价格(gé)环比下(xià)跌8.22％至4.89元(yuán)/公斤，跌幅缩(suō)窄0.55个百分点。水果价格环比(bǐ)上涨0.14％至7.89元/公斤，增(zēng)幅(fú)缩小4.54个百分点(diǎn)。

　　乘用(yòng)车日均零售(shòu)销(xiāo)量增(zēng)幅扩大。4月以(yǐ)来，乘用车(chē)日(rì)均零(líng)售销量同(tóng)比增加17.39％，增幅扩大16.26个百分点(diǎn)。批发(fā)销(xiāo)量同比增(zēng)加15.64％，增幅(fú)扩大8.26个百分(fēn)点。

　　3.4流动(dòng)性：货币市场利率趋势分化，国(guó)债利率普遍(biàn)下行

　　货币市(shì)场利率趋势分化，国债利率普遍下行。2023年4月以(yǐ)来，R001较上月末下行36bp至2.29％；R007较上月末下行120bp至2.51％；DR001较上月末上行46bp至2.27％；DR007较上月(yuè)末下行12bp至(zhì)2.27％。一年期(qī)国(guó)债利(lì)率较上(shàng)月(yuè)末下行(xíng)8bp至2.19％。十年期国债利率较上月(yuè)末下行2bp至2.83％。一年(nián)期(qī)AAA+企(qǐ)业债利(lì)率(lǜ)较上(shàng)月末下行3bp至2.7％。十年期(qī)AAA+企(qǐ)业债利率(lǜ)较上(shàng)月(yuè)末下行(xíng)5bp至(zhì)3.34％。

　　3.5国内政策：发改委强(qiáng)调提振消费持(chí)续回(huí)升的动力；国资(zī)委强调着力发展战略性新(xīn)兴产业(yè)

　　4月19日，国(guó)家发展改革委举(jǔ)行(xíng)4月份(fèn)新闻发(fā)布(bù)会，强调要提振消费持(chí)续回升(shēng)的动(dòng)力。接(jiē)下(xià)来将重点做(zuò)好四方面工作(zuò)：一是(shì)，研究起草(cǎo)关于恢复和扩大消费的政策(cè)文件，围绕大宗消(xiāo)费、服务消费、农村消费等重点(diǎn)领域；二是，下大力气稳定(dìng)汽车(chē)消费，大力推(tuī)动新能源(yuán)汽车下(xià)乡(xiāng)；三是，会(huì)同有(yǒu)关(guān)方面优化(huà)就业、收入(rù)分(fēn)配和(hé)消费全(quán)链(liàn)条(tiáo)良性(xìng)循(xún)环促进机制；四(sì)是，研究制(zhì)定关于营造放心消费环境的政策文件(jiàn)。

　　4月19日，国资委(wěi)党委召开扩大会议，强调推动(dòng)国资央企(qǐ)着(zhe)力发展实体经济特别是战略性新兴产业(yè)。会议认(rèn)为，要更好(hǎo)推动国资央企在中国(guó)式现代化新征(zhēng)程中走在(zài)前(qián)列，着力提升(shēng)科技(jì)自立自强水(shuǐ)平，提升自主创新(xīn)能力(lì)；着力发展(zhǎn)实体经济特(tè)别(bié)是战略性新兴产业(yè)，加快推进(jìn)现代化产业体(tǐ)系建设；抓好新一轮国企改革深(shēn)化提升行动组(zǔ)织实施，高水平(píng)参与共建“一(yī)带一路”。

　　4月20日，工信部举办发布(bù)会(huì)介绍一季度工业和信息化(huà)发展状(zhuàng)况，表示(shì)下一步(bù)将制定实施重点行业稳增(zēng)长的(de)工作方(fāng)案。一是(shì)营造良好产业(yè)发展环境，落(luò)实落(luò)细稳(wěn)增长(zhǎng)政(zhèng)策举(jǔ)措，抓实抓(zhuā)细部省协(xié)作、部门协同；二是推动出口(kǒu)保(bǎo)稳提(tí)质，加大(dà)对制造业外(wài)贸(mào)企业的支(zhī)持力度(dù)，配合(hé)有(yǒu)关部门落实(shí)好稳外贸政策(cè)举措；三(sān)是促进(jìn)内需加快(kuài)恢复，以高质量供给促进(jìn)消费(fèi)；四是持(chí)续(xù)增强发展动能(néng)，加快(kuài)战略性(xìng)新(xīn)兴产业的(de)创新发(fā)展。

　　四、财经(jīng)日(rì)历

　　五、风险提示(shì)

　　国内(nèi)经济恢复(fù)力度(dù)不及预期；海(hǎi)外需求(qiú)超预期回落。

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