文|招商宏观张(zhāng)静(jìng)静团队(duì)

　　核(hé)心观点

　　事件：2023年(nián)5月27日，国(guó)家统计局发布(bù)4月全国(guó)规模以上工(gōng)业企(qǐ)业绩效数(shù)据。4月份，规(guī)模以上工业企业营业收(shōu)入累计同(tóng)比增长0.5％；规模以上工业企业利(lì)润累计同比增速为-20.6％（1-3月为-21.4％）。

　　4月(yuè)份，营业(yè)利润累计(jì)同比增速降幅小幅收窄，但(dàn)依然(rán)处于探底(dǐ)爬坡过程中。从(cóng)决定企业(yè)利(lì)润的量、价、成本三(sān)因(yīn)素(sù)框架看，我们认为(wèi)，此轮工业(yè)企业利(lì)润增(zēng)速由正转负的原(yuán)因主要源于PPI下(xià)行，但本轮工(gōng)业企(qǐ)业利润累(lèi)计增(zēng)速的下探幅度之深和持续时间之长(zhǎng)是PPI下行和(hé)其他多种因素叠加导致(zhì)的：（1）PPI下行加速工业企业利润由正转负；（2）主(zhǔ)动去库存时间偏长以及费用率偏(piān)高严重制约(yuē)工业企业利润爬坡速(sù)度 。

　　从详(xiáng)细(xì)拆解数(shù)据看：1）与去年同(tóng)期相比，工业企(qǐ)业经营绩效的增长压力依然(rán)较(jiào)大，与(yǔ)3月份相比(bǐ)，产成品(pǐn)存(cún)货周转天数(shù)和(hé)应(yīng)收账款平均回收(shōu)期进一步增加。2）分所有制类型(xíng)来看，外商及港澳(ào)台商和私营企业利润累计同比(bǐ)降幅出现收窄，国有(yǒu)工业(yè)企业和(hé)股份(fèn)制企(qǐ)业利润累计同比降幅进(jìn)一(yī)步扩大。3）上游采选业中非金属(shǔ)矿采选(xuǎn)、有色(sè)金属矿采选的利润增速表现较好，石(shí)油(yóu)和天然气开采(cǎi)等其他(tā)行业的利润(rùn)增(zēng)速降幅依然较(jiào)大；中游原材料加工业和(hé)装备制造业的(de)利润增速(sù)出现明显分(fēn)化，中游原(yuán)材料加工业(yè)的利润增(zēng)速均为负，是整体工业企业利润增速的主要(yào)拖(tuō)累(lèi)，中游装(zhuāng)备制造业利润增(zēng)速回(huí)升幅(fú)度较大，成为整体(tǐ)工业企业利润增速(sù)的主要拉动项。在价(jià)格水平(píng)、内部需求、外(wài)部需求同时走弱(ruò)的情况下(xià)，下游行业(yè)内部的利润增速反弹乏力 。

　　总体而言(yán)，与上(shàng)个月相比，4月份公布的工业企业利润数据已表现出明显的探底爬(pá)坡信号：一，营业利(lì)润(rùn)累计增速爬升的行业进一步(bù)增多；二，营业(yè)收入增速由负转正，营业利(lì)润增(zēng)速降(jiàng)幅收(shōu)窄。

　　往后(hòu)看，中(zhōng)游装备(bèi)制造业(yè)有望继续成(chéng)为拉动工业企业利润(rùn)增速回(huí)升的主要拉动力。按(àn)当月利润增速计(jì)算，4月(yuè)份(fèn)表(biǎo)现较(jiào)好的行业主要(yào)有(yǒu)：汽车(chē)制造、 铁路、船舶、航(háng)空航(háng)天和(hé)其他运(yùn)输设备(bèi)制造业 、通用设备制造业、电气机械(xiè)及器材制造业、仪(yí)器(qì)仪(yí)表制造业、文教(jiào)、工美、体(tǐ)育和娱乐(lè)用品制造业、橡胶和塑料制品(pǐn)业、电力、热(rè)力、燃气及水的生产(chǎn)和供(gōng)应业电(diàn)力 。

　　正文

　　核心(xīn)观点：

　　总体(tǐ)来看：

　　4月份，营业(yè)利润累计同比增速降虽千万人吾往矣 九死而不悔，道之所在,虽千万人吾往矣什么意思(jiàng)幅(fú)小(xiǎo)幅收(shōu)窄，但依然处于探底爬坡过程中。从决(jué)定企业(yè)利润的量(liàng)、价(jià)、成(chéng)本(běn)三因素(sù)框架看，我们认为，此轮工(gōng)业(yè)企业(yè)利(lì)润增(zēng)速由(yóu)正转负的原因主要源于PPI下行，但(dàn)本轮工业(yè)企业利润累计增(zēng)速的(de)下探幅度之深(shēn)和(hé)持续时间之长是PPI下行和其他多种(zhǒng)因素(sù)叠(dié)加导致的：（1）PPI下行加速(sù)工业企业利润由正转负；（2）主动去库存时(shí)间偏长(zhǎng)以及费用(yòng)率偏高严重制约工业(yè)企业利润爬坡速度。

　　与上个月相比，39个(gè)主要(yào)细(xì)分行业(yè)中，有26个行业(yè)的营业利润(rùn)累计增速出现回升，其他13个行业的营业(yè)利润累计增速均出现回落，其中回落(luò)幅度较大的行(xíng)业主要(yào)是农(nóng)副食品加工(gōng)、煤(méi)炭开(kāi)采和(hé)洗选、有色金属矿采选、造纸及纸制品、 纺织服装、服饰等行业(yè)，回升幅(fú)度较大的行业主要(yào)是机械和设备修理、汽(qì)车制造、通用设备(bèi)制造、橡胶和塑料(liào)制品等行业。

　　具体来看：

　　与(yǔ)去年同期相(xiāng)比，工业企业经营绩效的增长压(yā)力依然较大(dà)，与3月份相比，产成(chéng)品存货周转天数和应收账款平(píng)均回收(shōu)期进一步增加。

　　数(shù)据显示，规(guī)模以上工业企业累计(jì)每百元营业收入(rù)中的成本为85.18元(yuán)（3月为85.04元），同比增加0.88元（环比增加0.09元）。产成品(pǐn)存货(huò)周转天数为(wèi)20.80天（3月(yuè)为20.60天），同比增(zēng)加1.80天（环比增(zēng)加0.14天(tiān)）；应收账款平(píng)均(jūn)回收期为63.10天（3月为61.80天），同比增加8.60天（环比增加0.20天）。

　　分所有制(zhì)类型来看(kàn)，外商及港澳(ào)台(tái)商和私营(yíng)企业(yè)利润累(lèi)计同比降幅出现(xiàn)收窄，国有工(gōng)业企业和股份(fèn)制企(qǐ)业(yè)利润累计同比降幅进(jìn)一步扩大。

　　其中4月(yuè)国有工业企(qǐ)业(yè)利润累计同比增长(zhǎng)-17.9％（3月-16.9％，去年同期(qī)13.9％），外商及港(gǎng)澳台商利润同比增长-16.2％（3月-24.9％，去年同期-16.2％），私营企(qǐ)业和(hé)股份制企业(yè)同比增长分别为-22.5％（3月-23％，去(qù)年同期-0.6％）和-22％（3月-20.6％，去年同期10.7％）。

　　上游采选(xuǎn)业中非(fēi)金属矿采(cǎi)选、有色金属矿采选的(de)利润增(zēng)速表现较好，石油和天(tiān)然气开采等其他行业的利润增速降(jiàng)幅依然较(jiào)大(dà)。

　　数据显示，非金属矿采(cǎi)选、有色金属矿采选的增速依(yī)然为正，分别收录10.8％（3月4.1％）、6.7％（3月13.8％）；石油和天然气开采、煤炭开采和洗选、黑色金属矿采选业、废(fèi)物(wù)资源综合利用的增速为(wèi)负，分别收录-6.0％（3月-4.8％）、-14.6％（3月-4.9％）、-42.8％（3月-46.9％）和(hé)-62.5％（3月-62.8％）。

　　中游原(yuán)材料(liào)加工业和装备制(zhì)造业的(de)利润增速出(chū)现明显分化。中游原材料加工业的利润(rùn)增速(sù)均为负(fù)，尽管与(yǔ)上个月相比，利润增(zēng)速(sù)跌幅普(pǔ)遍收窄，但依(yī)然是整(zhěng)体工业企业利润增速的(de)主要拖累。中游装备制造业(yè)利润增速回升幅度较(jiào)大，成(chéng)为整体(tǐ)工业(yè)企业利(lì)润增速(sù)的主要拉动项。其中通(tōng)用设备制造、铁路(lù)船舶航空航天、电气机械及器(qì)材(cái)制造(z虽千万人吾往矣 九死而不悔，道之所在,虽千万人吾往矣什么意思ào)、仪(yí)器仪(yí)表制造增幅延续(xù)上(shàng)个月亮眼趋(qū)势，得益于国内(nèi)汽车销售量的提升和汽车产业(yè)链出口(kǒu)强劲，汽车(chē)制造(zào)业(yè)的(de)利润增速降幅由负(fù)转正，此外叠加去年同期基数较低，汽车制造业当月利润增速高达(dá)20倍(bèi)。

　　数据显(xiǎn)示，化(huà)学原料(liào)化(huà)学制(zhì)品跌幅(fú)扩大，分别(bié)收录(lù)-57.3％（3月-54.9％）；有色金属冶炼加工(gōng)、专用设备制造(zào)、石油煤炭及燃料加工、非金属(shǔ)矿物制品、黑色金属冶炼加工、化学纤维制造(zào)、金(jīn)属制品、计算机(jī)通信和(hé)电子设备跌幅收窄，分别收录(lù)-55.1％（3月-57.5％）、-7.4％（3月-10.1％）、-87.9％（3月-97.1％）、-27.4％（3月-30.6％）、-99.4％（3月-111.9％）、-65.0％（3月-70.4％）、-16.1％（3月-19.8％）和-53.2％（3月-57.5％）；仪(yí)器(qì)仪表(biǎo)制造(zào)、通用设备制造、铁(tiě)路船舶航空航天、电气(qì)机械及器材制(zhì)造增幅依旧为正(zhèng)，并且增速出现明显回升，分别录得(dé)9.6％（3月(yuè)2.0％）、20.7％（3月7.4％）、47.2％（3月39.0％）和30.1％（3月27.1％）；值得(dé)一提的是，汽车制造增幅由负转(zhuǎn)正，录得2.5％（3月-24.2％）。

　　在价(jià)格(gé)水平、内(nèi)部需求、外部(bù)需求同时走(zǒu)弱的(de)情(qíng)况下，下游行(xíng)业内部的利润增(zēng)速(sù)反弹乏力，文教工美体育(yù)娱乐用品、食品制造、纺织业(yè)、家(jiā)具制造等多个行业的(de)利润增速跌幅放缓，但依然为负；农副食品加(jiā)工、纺织服装、服饰等(děng)多个行业的利(lì)润跌幅(fú)继续扩大。往后(hòu)看，价(jià)格水(shuǐ)平、内部需求(qiú)、外部需求转好速度较慢，这(zhè)也意味着下游行业的利(lì)润增速(sù)向(xiàng)上爬坡的节(jié)奏(zòu)大概率偏缓。

　　数据(jù)显示，农副食(shí)品加工、纺织服装(zhuāng)、服饰、皮毛羽和制(zhì)鞋、造纸及纸制(zhì)品和医药(yào)制(zhì)造(zào)跌幅扩大，分别录得-36.3％（3月-18.4％）、-17.9％（3月-13.6％）、-26.7％（3月-25.7％）、-51.6％（3月-46.0％）和-23.8％（3月-19.9％）；文教工美体育娱乐用品、食品制造(zào)、纺织业、家(jiā)具制(zhì)造和印(yìn)刷和记录媒介利润降(jiàng)幅放缓，但(dàn)持续维持(chí)低位，分别(bié)录得(dé)-6.7％（3月-15.9％）、-2.6％（3月-4.6％）、-30.2％（3月-34.0％）、-12.3％（3月-12.6％）和-15.6％（3月-19.9％）；橡胶(jiāo)和塑(sù)料制品(pǐn)增速由负(fù)转正(zhèng)，录得(dé)1.4％（3月-9.2％）；烟(yān)草制品(pǐn)增速略有回落(luò)，4月录得6.7％（3月9.0％）；酒饮料和茶制造利润(rùn)增速(sù)保持高位，4月(yuè)为11.6％（3月13.5％）。

　　此外，公共事业(yè)中的机械和(hé)设备修理、电力热(rè)力利润增速相对(duì)较高，燃气生产(chǎn)和供(gōng)应利(lì)润增速(sù)降幅收窄。其(qí)中机械(xiè)和设备修理利润(rùn)累(lèi)计增速上(shàng)升幅(fú)度较(jiào)大，4月(yuè)收录235.7％（前值为79.6％），电力热力(lì)利润累计同比增(zēng)速收窄，但仍(réng)然保(虽千万人吾往矣 九死而不悔，道之所在,虽千万人吾往矣什么意思bǎo)持高速增长(zhǎng)，4月收(shōu)录47.2％（前(qián)值为47.9％），水生产和(hé)供应增幅略有上升(shēng)，收录5.8％（前值为0.0％），燃(rán)气生(shēng)产和供应降幅收窄(zhǎi)，收录-4.7％（前值(zhí)为-8.2％）。

　　总(zǒng)体而(ér)言(yán)，与上个月(yuè)相比，4月份公布的工业(yè)企(qǐ)业利润数(shù)据已表现(xiàn)出(chū)明显(xiǎn)的(de)探底(dǐ)爬坡信号(hào)：一(yī)，营业利(lì)润累计(jì)增(zēng)速爬(pá)升的行业进一步增多；二，营业收(shōu)入增(zēng)速由负转正，营业利润增速降幅收窄(zhǎi)。

　　往后看，中游装备(bèi)制造业有望继续成(chéng)为拉动(dòng)工业企业利润(rùn)增速回升的主要拉(lā)动力(lì)。汽车制(zhì)造、 铁路、船舶、航空航(háng)天和其他运输设备制造业 、通用(yòng)设备制造业、电气机械(xiè)及器(qì)材制(zhì)造(zào)业(yè)、仪器仪表制(zhì)造业(yè)、文教、工美、体育和娱(yú)乐用品制(zhì)造业、橡胶和(hé)塑料制品业、电力、热(rè)力、燃气及水的生(shēng)产(chǎn)和供应业 。

　　正如我(wǒ)们在《今(jīn)年工业企业利润增(zēng)速能否转正？》中所言，当前正处于第6次工业企(qǐ)业利润探(tàn)底阶段（从(cóng)2000年开始(shǐ)计(jì)算），如果(guǒ)按最近两次探底(dǐ)历史来演(yǎn)绎的话(huà)，至少还要在负值区(qū)间爬坡7-8个(gè)月左(zuǒ)右(yòu)的时间，预(yù)计工业企业(yè)利润增速转(zhuǎn)正最早(zǎo)也需等到(dào)四季度。目前我国仍面(miàn)临内(nèi)需(xū)增(zēng)长缓慢(màn)和外需疲弱的“弱复苏”阶段，这直接导(dǎo)致企业的产能(néng)利用率持续下滑。此外(wài)，叠加营业成本高居不下导(dǎo)致的(de)内部压力，本轮工业(yè)企(qǐ)业利润增速反弹(dàn)速度大概率较为缓慢。

　　风险(xiǎn)提(tí)示：

　　内需恢复力度低于预期(qī)。

　　以(yǐ)上内容来自于2023年5月27日(rì)的《中游(yóu)装备制造业利润增速明显回升(shēng)——2023年4月工业企(qǐ)业利润分析》报告，报(bào)告作者(zhě)张静(jìng)静、张一(yī)平(píng)，联(lián)系人(rén)罗丹

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