5月13日，年(nián)内首(shǒu)只(zhǐ)央企主题ETF——华泰柏瑞(ruì)中证(zhèng)央企红利ETF发布(bù)公告称，其(qí)累计有效认购申请份(fèn)额总额超(chāo)过20亿份发行(xíng)上限，将启动比例配(pèi)售。这则小(xiǎo)公告体现(xiàn)出市场对这一“中特估”主题的追捧力度(dù)。

　　实际(jì)上，近期围(wéi)绕着“中特估”的行情，市场关(guān)注度非常高，5月(yuè)15日(rì)首批3只央(yāng)企回报ETF发(fā)行，更成为这一波“中特估”行(xíng)情(qíng)的催化(huà)剂。实际上(shàng)，早在(zài)去年底及今年(nián)一季度(dù)，一(yī)些基金经理开始(shǐ)调仓(cāng)换股“中特(tè)估概念(niàn)”。

　　目前“中(zhōng)特估(gū)”资金面(miàn)、情绪(xù)面(miàn)、估值方(fāng)式等问题成为市场关注焦(jiāo)点，中国基金报采访多位投研人士(shì)，解(jiě)析“中特(tè)估(gū)”这些焦点(diǎn)问题。

　　央(yāng)企主题ETF密(mì)集上报(bào)发行

　　行情催化剂？

　　市(shì)场对(duì)“中特估”主(zhǔ)题积(jī)极(jí)追捧。不(bù)仅华泰柏瑞中证央(yāng)企红(hóng)利ETF罕见(jiàn)出现启动“比例配售”情况，今年(nián)场内(nèi)多只“中字头(tóu)”ETF也持续“吸金”，15只央(yāng)企、国(guó)企ETF合计(jì)“吸金”38.56亿(yì)元(yuán)。

　　同(tóng)时(shí)，后续有多只国央企主题基金发行(xíng)，市场对此充(chōng)满(mǎn)期待，如5月(yuè)15日(rì)就有3只央(yāng)企回报ETF，后续跟踪央企科技引领(lǐng)、央企现代能(néng)源等ETF也将获批发行(xíng)，更有扎堆上(shàng)报的央(yāng)国企基(jī)金(jīn)在排队(duì)入市。

　　这些或(huò)成为这一波“中特估”行情的催(cuī)化剂。

　　融通红利机会(huì)基金经理何(hé)龙表示，央企ETF发行在(zài)情绪上是构(gòu)成催化(huà)因素的，近(jìn)期银行股大(dà)涨的一(yī)个催化因素(sù)就(jiù)是积极推介相关央企ETF的(de)发行(xíng)。

　　“随着央企(qǐ)ETF的发行，和诸多主题基(jī)金的申报发行，我认为(wèi)确实(shí)会成为引爆行情(qíng)的(de)催化剂，基本面(miàn)、资金面、政策面都在(zài)向好，下半年，中特估有可能独(dú)领风(fēng)骚(sāo)。”万家(jiā)基金章恒更是表(biǎo)示。

　　同样，博时(shí)基(jī)金指数与(yǔ)量化投资部基金经(jīng)理杨振建就表示(shì)，近期密(mì)集(jí)申报的国央企主题(tí)基金主(zhǔ)要(yào)涉及“股东回报”、“科(kē)技引(yǐn)领(lǐng)”、“现代(dài)能(néng)源(yuán)”几大(dà)主题，这样的布局可以更好支持央国企的估值(zhí)重塑。

　　“央企ETF的(de)发行将成为行情进一步(bù)上涨的(de)催化(huà)剂。去年(nián)以来公募基金发行整体平淡，近期多只国(guó)央企主题基(jī)金申报和发(fā)行，行(xíng)情火热下将为市场带来增量(liàng)资金，有望(wàng)推动进(jìn)一步上涨。”杨振建进一步表示。

　　此(cǐ)外，银(yín)华基(jī)金ETF业务总(zǒng)监王帅认为，公募基金积(jī)极布(bù)局央国企主题基(jī)金，一(yī)方面(miàn)是因为新一轮深(shēn)化国企(qǐ)改革的大幕将(jiāng)拉(lā)开，叠加“中特(tè)估(gū)”概念，央国企上市公司的投资价值(zhí)凸显(xiǎn)，该主题的(de)基金将(jiāng)为投资者(zhě)提供(gōng)更丰(fēng)富的工具以参与到央国(guó)企(qǐ)投(tóu)资。另一方面(miàn)是落实公募基金行业高质量发展(zhǎn)的要求，引(yǐn)导更多资(zī)金参(cān)与央国企改革，更好(hǎo)发(fā)挥公(gōng)募基(jī)金服(fú)务资本市场改革(gé)、服务实体(tǐ)经济和国家战略的作用。

　　王帅表(biǎo)示，未来央企ETF的发行将为央企相关标的和板(bǎn)块带来增量资金，提升交易活(huó)跃度，有(yǒu)望(wàng)成为中特估行情的催(cuī)化剂。

　　存(cún)量市(shì)场中变赛道(dào)

　　积(jī)极调仓换股(gǔ)？

　　2023年以来，市场结构性(xìng)行情(qíng)明显，中(zhōng)特估(gū)和(hé)人工智能成为两(liǎng)大明显(xiǎn)的主线，而新能(néng)源等前期热门(mén)赛(sài)道(dào)股冷却，在此(cǐ)背景下，一些基金经理开始调仓换股“中特估概念”。

　　万家基金基金经理章恒直言，自(zì)己目前重点关注三(sān)大(dà)行业(yè)，火电(diàn)、券(quàn)商、军工，这三大(dà)行业主要是央企或地方国资所在的(de)行业，民营(yíng)企业占比较少。

　　“首先是基于行业本身基本面在今年会(huì)有重大的(de)向(xiàng)上变化的机会(huì)，比如(rú)火电(diàn)，会(huì)受益于煤炭价格的(de)下跌，扭亏为盈；券商，会(huì)受益于今年(nián)市场成(chéng)交量(liàng)的放大，盈利大(dà)幅(fú)增长等。同时(shí)，随着(zhe)国有企业改(gǎi)革的推(tuī)进，大概率这(zhè)些企业会(huì)进入一个提质增效、释放业绩的(de)过(guò)程。”章(zhāng)恒表(biǎo)示，中(zhōng)特估(gū)是过去5年10年(nián)改革的成(chéng)果，是非常(cháng)基本面(miàn)的(de)，和他(tā)过去(qù)1至2年研究(jiū)投(tóu)资思路也(yě)非常吻合(hé)，为在下半年抓(zhuā)住(zhù)这波中特(tè)估的投资机(jī)会做好了(le)准备。

　　“去年(nián)年底已开始(shǐ)重视中特估的投(tóu)资机(jī)会，判断中特估的机会未来三年分(fēn)两个阶(jiē)段。”融通红利机会基(jī)金经理何龙(lóng)表示(shì)，第一阶段也就是今年以数字经(jīng)济和“一带(dài)一路”的(de)主(zhǔ)题普涨性机会为主，包括低于(yú)1倍PB、分红收益率极高的(de)品种，将会迎来普涨(zhǎng)性的机会。第(dì)二阶段是未(wèi)来两(liǎng)年，在主题性机会消散以(yǐ)后(hòu)，基于(yú)顶层设计对国央经营管理价值(zhí)导向变化(huà)，我们判(pàn)断经营成果随之改变(biàn)是一(yī)个慢变量(liàng)，会在(zài)未来两年体现在每一(yī)个央(yāng)国企(qǐ)的(de)报表中。

　　何龙强调，目前在挖掘公(gōng)司经营层面可能发(fā)生显著正向变化的个股提前进(jìn)行布局(jú)，比如医药(yào)和消费等行(xíng)业。

　　其实一季(jì)报已经显(xiǎn)露出(chū)不少基(jī)金在行动。国(guó)金证券(quàn)研究所数据(jù)显示，偏股主动型基金2022年(nián)年报前(qián)十大重仓股(gǔ)股票池(chí)中，“中特估(gū)”概念(niàn)占偏股主动型基金(jīn)持有股(gǔ)票市值(zhí)比例仅有1.18％。而2023年一季报披露的持仓中，“中特估”概(gài)念(niàn)占偏股主动型基(jī)金持有股票市值比例提高到(dào)4.19％。

　　“中特估”概(gài)念股(gǔ)在偏(piān)股主动型基金的(de)持仓中，占(zhàn)比明显提高。上述数据显示，根据偏股主动型基金2022年报(bào)及(jí)2023年一季报十大(dà)重仓股(gǔ)的数据(jù)，剔除个股涨跌影(yǐng)响，估计了(le)各基金主动加仓“中特估”概(gài)念股(gǔ)的市(shì)值(zhí)占2022年末股(gǔ)票总市值比例，一季度(dù)超过(guò)30％的偏股主动型基金主动加仓了“中(zhōng)特估”概念股(gǔ)，198只基金在2022年末不(bù)持有“中(zhōng)特估”概念股，但在(zài)一季世界上傻子最多的国家，哪个国家傻子多(jì)度买(mǎi)入。

　　不仅(jǐn)如此，中信证券数据统计(jì)也显示，一季度(dù)主动偏股型公募基金(jīn)对港股央国企的持(chí)股市值比(bǐ)重(zhòng)达(dá)到2019年以来的新高，港股(gǔ)央国企持股总市(shì)值占港股持股总市值(zhí)的比重由2022年四季(jì)度的25.1％提升至2023年(nián)一季度(dù)的(de)32.9％，远高于(yú)2020年低点时的7.5％。

　　投研上加大力量(liàng)？

　　构建国央企专(zhuān)门(mén)的股票库

　　可以说中国(guó)特色(sè)估值体系，正(zhèng)深刻影响(xiǎng)基(jī)金公(gōng)司的(de)投(tóu)研，落实到日常的(de)投(tóu)研(yán)流程和实践之中，不(bù)少基(jī)金公司在(zài)加大投研(yán)力量，更(gèng)有专门构建国(guó)央企(qǐ)股票库。

　　融通(tōng)红利机会基金经理何龙就介绍，一(yī)方面(miàn)，从顶层设计改变研究(jiū)员过去对(duì)国央企(qǐ)的固定思维(wéi)，需要(yào)实地考察国央(yāng)企，并且需要利用当前(qián)国央企(qǐ)愿意(yì)交流(liú)的(de)契机(jī)，多花精力去进行跟踪发(fā)现变化。

　　另一(yī)方(fāng)面，融通(tōng世界上傻子最多的国家，哪个国家傻子多)基金在行动(dòng)上，要求研究员将(jiāng)自己所覆盖行(xíng)业(yè)的所有国央企构建专门的(de)股(gǔ)票库，并(bìng)进行长(zhǎng)期跟踪，包括考(kǎo)察其实(shí)地调(diào)研(yán)的的成果，了(le)解国央(yāng)企经营(yíng)思(sī)路(lù)和财务(wù)导向(xiàng)的变化，结合行业趋势和特征，寻找价值洼地，发现预期差。

　　同样的，银华基(jī)金ETF业务总监王帅也谈到(dào)“认识”上(shàng)的重视。他表示，通过深入学习，对“中特估”有了更深刻的认识：首先(xiān)要(yào)认识市场体(tǐ)制机制(zhì)、行(xíng)业产(chǎn)业结构、主(zhǔ)体持续发展能力等方面所体现的鲜明中(zhōng)国元素和发展阶段特征，“中特估”应该是(shì)在此基础上构建的具有时(shí)代特征和中国特色、符合国(guó)家(jiā)战(zhàn)略导向(xiàng)的估(gū)值体系，而不是(shì)简单套用国外的传(chuán)统(tǒng)估值模型。

　　“中特(tè)估是一种新的提法，但是(shì)这个概念所涉及到的(de)行业和公司，一(yī)直在发生(shēng)的变化。”万家(jiā)基(jī)金经理(lǐ)章恒表示，万家基金一(yī)直非常(cháng)关注传统(tǒng)产业的变化，诸如煤炭、金融、建筑(zhù)等(děng)多个领(lǐng)域，因此也是(shì)一定(dìng)能(néng)够抓(zhuā)住中(zhōng)特(tè)估这波行情的(de)机会(huì)的。同(tóng)时(shí)，随着(zhe)时局(jú)的(de)变(biàn)化，也在增加相关行业(yè)的研究力量。

　　此外，创(chuàng)金合信(xìn)基(jī)金首席(xí)经(jīng)济学家魏凤春(chūn)表示，积极践行中国特(tè)色的估值体系是资本市场使命，投资者(zhě)需要学(xué)习(xí)领(lǐng)会并(bìng)针对(duì)原有(yǒu)的估值体系(xì)进行改造，以适应现实的需(xū)要。明确该(gāi)体系的框(kuāng)架是第一位(wèi)的工作(zuò)，合理设置指标(biāo)也非常重要，投资者的认可和实施是最终(zhōng)该体系能否具备(bèi)长期(qī)价值的基础。不(bù)过，他也提醒(xǐng)，人(rén)为的(de)拔估值是(shì)很(hěn)大的认知误区，市场化(huà)认可是(shì)基本(běn)的常(cháng)识，不可误判。

　　体现社会价值与国家(jiā)战略(lüè)价值

　　新估值方(fāng)式？

　　央国企是国民经济的(de)支柱，国企央企发展要符(fú)合国家(jiā)战略(lüè)发展发向，更需要承(chéng)担(dān)社会公共(gòng)责任等。而这些(xiē)都应该考虑(lǜ)进估值体(tǐ)系之(zhī)中，也引发(fā)市场关注。

　　多数受访的基金经理认为，对于国央企的估值(zhí)方式要充分体现企业的(de)社会价(jià)值(zhí)与国家战略(lüè)价值，目前已经形(xíng)成(chéng)了(le)初步(bù)的企业社会价值评(píng)价(jià)体系。

　　“如(rú)何定价国有(yǒu)企业承担社会(huì)价值、符合国家战略发展的(de)价值(zhí)？首要任务(wù)就构建中国特(tè)色的价(jià)值评价体系，改(gǎi)变从(cóng)以私人股(gǔ)东权益出发，现金流折现为主要方(fāng)法的(de)单一价值估值体系，转向社(shè)会整体(tǐ)价值观念(niàn)、纳(nà)入中(zhōng)国特色的(de)ESG评价体(tǐ)系，充分体(tǐ)现企(qǐ)业的(de)社会(huì)价(jià)值(zhí)与(yǔ)国家战略价值。”博时基金指数与(yǔ)量化(huà)投资部基金(jīn)经理杨振建表(biǎo)示。

　　杨(yáng)振建也(yě)直言，近年来国资委指导国内团(tuán)队对于中国特(tè)色ESG披露与(yǔ)评(píng)价体系不(bù)断探索，结合(hé)国际通用(yòng)规(guī)则，目前已经形成了(le)初步(bù)的企业社(shè)会价值评价(jià)体系，其中(zhōng)包括《企业(yè)ESG披(pī)露指南》、《中央(yāng)企(qǐ)业上市公司环境、社会(huì)及治理（ESG）蓝皮书（2022）》等。世界上傻子最多的国家，哪个国家傻子多>

　　银华(huá)基金ETF业务总监(jiān)、基金经(jīng)理王帅也认为，“中特(tè)估(gū)”应该是注(zhù)重企业价值(zhí)的(de)可持(chí)续估值，要(yào)重(zhòng)视股(gǔ)东、员工(gōng)和社会(huì)责任等要素对企业稳健成长(zhǎng)的重大(dà)意义，重(zhòng)视稳定的现金流、持续增长(zhǎng)的盈利、科技创新对提(tí)升企(qǐ)业内(nèi)在价(jià)值(zhí)的(de)积极作用，这样有利于提高估值定价(jià)模(mó)型的科学性和有效(xiào)性。

　　“在(zài)指(zhǐ)数编制(zhì)、策略构建(jiàn)等实务(wù)工作中，都有成熟的量化指标(biāo)可以使用，包括(kuò)净(jìng)资产收益率、营(yíng)业(yè)现金比率、资(zī)产(chǎn)负债率、研(yán)发经费(fèi)投入强度等等。”王帅也表示。

　　嘉实金(jīn)融精选(xuǎn)基(jī)金经(jīng)理李欣更细(xì)致分析在估值思(sī)维、估值结论、估值判(pàn)断(duàn)上有变(biàn)化(huà)，尤其是估值的方法和(hé)指标上(shàng)，他认为其包括产业链上(shàng)下游的(de)衡量、全要素成(chéng)本等，以及在纵向和横向上的研究，强调政(zhèng)策(cè)优惠、产业发展、市场竞争力和可(kě)持(chí)续(xù)发(fā)展等各种因素(sù)与企业(yè)价值的(de)关系。这些因素(sù)在对(duì)估值结论和判(pàn)断的影响(xiǎng)上，也使得中(zhōng)国特色的估值体系与(yǔ)传(chuán)统(tǒng)的估值体系(xì)有所不同。

　　“所(suǒ)以估值思维的变化，还有估(gū)值结论和估值(zhí)判断的变化，都是(shì)为(wèi)了更好地(dì)适(shì)应中(zhōng)国的市场和经济特点，提供更精(jīng)准、更(gèng)合理的企业(yè)估(gū)值信息。”李欣表(biǎo)示。

　　不过(guò)，创(chuàng)金合(hé)信基(jī)金首席(xí)经济(jì)学家魏(wèi)凤(fèng)春(chūn)直言，这需要在实践(jiàn)中(zhōng)进行(xíng)探(tàn)索，目前尚没(méi)有公认(rèn)的(de)指标可以使(shǐ)用(yòng)。

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