来源：高瑞东宏观(guān)笔记

　　核心观点

　　本(běn)周聚焦(jiāo)：

　　一季(jì)度，国(guó)内经(jīng)济回暖主要缘(yuán)于(yú)疫(yì)后复苏红利驱动，表(biǎo)现为生产恢复(fù)推动出口形势好转，出行需求(qiú)释放催化下游消费回暖。从行业(yè)表现看(kàn)，制造业从去年四季度(dù)的“量价齐跌”转向(xiàng)“量(liàng)升(shēng)价跌”，企(qǐ)业或从主动去库转向被动去库(kù)。从景气度边际表现看，下游消费制造>；中游(yóu)装备(bèi)制造>；上游(yóu)原材料加(jiā)工；服(fú)务业(yè)中，交通运输、住宿餐饮(yǐn)、房地产(chǎn)等(děng)线下活动(dòng)回暖，但距离疫(yì)情前仍有一定差(chà)距(jù)。

　　向(xiàng)前看(kàn)，考(kǎo)虑到疫后经济脉冲式修复放(fàng)缓、海(hǎi)外总需求(qiú)回落预期逐(zhú)步兑(duì)现，消(xiāo)费回暖和产业升级将成(chéng)为推(tuī)动(dòng)下一阶段国内经济复苏的主线(xiàn)。

　　制造业、服务业是驱动一季(jì)度经济复苏的主因

　　从一季度GDP表(biǎo)现(xiàn)看，制造业，交通运输、房地产(chǎn)等(děng)行业景气度明显提升，而建筑业景气度回(huí)落，与年初出口数据好转(zhuǎn)、服务(wù)消费快(kuài)速恢(huī)复(fù)、房地产销售回暖而投资疲弱的特点(diǎn)相一致。

　　从制(zhì)造(zào)业内部来看(kàn)，今年3月，制造业(yè)各行业景气度普(pǔ)遍回暖，多数从去年12月的(de)“量(liàng)价齐跌”转入“量(liàng)升价跌”，指向经济复苏初期，供给端修复好于需求(qiú)端，行业整体去库进程尚未结束。从行业(yè)景(jǐng)气度边(biān)际改善情况(kuàng)来看，下游(yóu)消(xiāo)费制造>；；；中游装(zhuāng)备制造>；；；上(shàng)游原材料加工，煤炭行业景(jǐng)气度表(biǎo)现为高位放缓(huǎn)。

　　下游消费制造行(xíng)业中，与出行、地产后周期相关的酒(jiǔ)饮料茶、纺织服装、文教娱、烟草(cǎo)、家(jiā)具制造行业景(jǐng)气度较高，部分(fēn)行业表现(xiàn)为“量价(jià)齐(qí)升”。

　　中游装备(bèi)制造(zào)业行业(yè)景气度居中，表现为“量升价跌”。从“量”维度看，电气机械、专用设备(bèi)、运输(shū)设备(bèi)>；；；汽车制造、金属制(zhì)品>；；；通用设备、电子(zi)设备。

　　上游原材料加工行业景(jǐng)气度改善幅度最(zuì)弱，由于行业(yè)库存水平偏(piān)高，多数行业(yè)仍然受到价格下跌的(de)困(kùn)扰，表现(xiàn)为“量升价跌”。从“量(liàng)”维度看，有色金属(shǔ)>；；；黑(hēi)色金属、非金属矿物(wù)>；；；石油(yóu)石化(huà)行业(yè)。

　　消费(fèi)回暖和产业升级或(huò)是推(tuī)动下一阶段经济复苏的主(zhǔ)线(xiàn)

　　一季度，国内(nèi)经济(jì)复苏主要受益于疫后复苏红利驱动。需(xū)求方面，出(chū)行类消费快(kuài)速(sù)复苏，前期积(jī)压的购(gòu)房、服务消费(fèi)需求得(dé)以释(shì)放；供给(gěi)方(fāng)面，国内(nèi)复工复产加快推进，生产端(duān)快速恢复(fù)，是推动年初出口数据(jù)好(hǎo)转(zhuǎn)的重(zhòng)要原因。

　　进入3月，经(jīng)济复(fù)苏节奏(zòu)有所(suǒ)放(fàng)缓，指向疫后(hòu)复苏红(hóng)利驱动边际转弱，随着未来海外总需求回(huí)落的预(yù)期逐(zhú)步兑(duì)现(xiàn)，后(hòu)续驱(qū)动国内经济增长的线索(suǒ)，大概率来自于消费(fèi)回暖和产业升级(jí)两(liǎng)条主(zhǔ)线(xiàn)。

　　一(yī)是(shì)，一季度居民收入向上修(xiū)复，消(xiāo)费倾向明显(xiǎn)回升，已经高于2020-2022年(nián)疫(yì)情(qíng)期(qī)间(jiān)水平，同时信贷数据指向居民“去杠杆”势头缓和，未来消费回暖的确(què)定性进(jìn)一步增强(qiáng)。预计交通、住宿、餐饮、娱乐等(děng)服务消费有望(wàng)持(chí)续修复，家电、家具、纺服(fú)等与(yǔ)出行及地产后周期相(xiāng)关的(de)可选消(xiāo)费(fèi)也有望(wàng)进一步回暖。

　　二是，产(chǎn)业(yè)升级路径驱动(dòng)下(xià)，汽车和(hé)“新三样(yàng)”产品(pǐn)出口(kǒu)优(yōu)势(shì)增(zēng)强，有望(wàng)维持出口韧性；随着下游消(xiāo)费(fèi)稳步修复、二季(jì)度PPI同比触底回升(shēng)，制(zhì)造业(yè)企业盈利有望(wàng)向上修复(fù)，企业(yè)将从主动去库逐步转向被动去库、主动补库，设备投资需(xū)求有(yǒu)望改善(shàn)，推动(dòng)中游装备(bèi)制(zhì)造景气(qì)度维持高位。

　　风险提示：国内经济恢(huī)复力度(dù)不及预期；海(hǎi)外需求超预期(qī)回落。

　　一、节后消费降温，带(dài)动CPI涨幅明显回落

　　一(yī)、本周(zhōu)聚焦：疫后经济复苏(sū)有(yǒu)哪些结构性特征？

　　1.1 制(zhì)造业、服务(wù)业是驱(qū)动一(yī)季(jì)度经(jīng)济复苏的主因

　　一季(jì)度我(wǒ)国GDP总量实现超预(yù)期增长(zhǎng)，指(zhǐ)向疫后(hòu)复苏背景下，国内(nèi)经济企稳回升。但不同于海外国家疫后复(fù)苏的(de)规(guī)律(lǜ)，本(běn)轮国内疫后复苏发生(shēng)在(zài)外需回落(luò)、国内经济转向高质量发展、居民前(qián)期“去杠(gāng)杆(gān)”的过程中，因此驱动疫后经(jīng)济(jì)复苏的力量并不均(jūn)衡，行业分化特(tè)征明显。因此，我们重点从行(xíng)业层面，观测当前各(gè)行业景气度水(shuǐ)平(píng)。

　　从GDP不变价观(guān)测各行业(yè)表现来(lái)看，今年(nián)一(yī)季度(dù)制造(zào)业、交通(tōng)运输业、房地产业景气度明显提升，而建筑业景气(qì)度(dù)回落，与年初出(chū)口数据好转、服务消费快(kuài)速恢复、房地产销售回(huí)暖(nuǎn)而投(tóu)资(zī)疲(pí)弱的情况(kuàng)相一致。

　　我们以(yǐ)2019年为基期(qī)计算各年份(fèn)的复合增速，观(guān)察各行业增加值(zhí)变(biàn)化。

　　今年一(yī)季(jì)度第一产业(yè)增(zēng)加(jiā)值增速(sù)为3.6％，低(dī)于去年四季度的4.9％，但(dàn)仍高于2019年、2020年全年增速，与近年来加快建设农业强(qiáng)国(guó)，推进(jìn)农业(yè)农村现代(dài)化的目标(biāo)有关。

　　今年一季度第二(èr)产(chǎn)业增(zēng)加值增速(sù)升(shēng)至5.4％，高于(yú)去年(nián)四季度的4.4％。其中，制(zhì)造业迎来(lái)较快复苏，增(zēng)加值增速(sù)提(tí)升(shēng)至5.9％，高于去年四季(jì)度的4.7％，但(dàn)低(dī)于(yú)2021年全年(nián)增速(sù)，与去年下半年(nián)之后外需转弱、居民商品(pǐn)消费恢复偏(piān)慢有关。而建筑业景气度明显回落，增加值(zhí)增速回(huí)落至1.9％，低于去年四季度的3.1％，主要受房地(dì)产新开工(gōng)拖累。

　　今年(nián)一季度第三产业增加值增速(sù)小幅升至4.7％，略高于(yú)去年(nián)四季度的(de)4.6％，但相较疫(yì)情前仍存在产(chǎn)出缺口。其中，受益于居民(mín)出行活动恢复(fù)，交通运(yùn)输、仓储和邮政(zhèng)业增加(jiā)值增速明显提(tí)升，自去年(nián)四季度的3.4％升(shēng)至5.9％，但低(dī)于2019年、2021年全(quán)年增速(sù)；住宿和(hé)餐饮业增加(jiā)值增速小幅回升，尽管高于(yú)疫情三年(nián)来的(de)平均(jūn)增(zēng)速，但(dàn)绝对水平(píng)不及2019年，指向供给水平(píng)恢复较慢。而受益(yì)于新房和二手(shǒu)房销售回暖，今年一季度房地产业增加(jiā)值增速回正至2.3％。

　　1.2 制造(zào)业(yè)领(lǐng)域复苏分化，中(zhōng)下(xià)游改善幅(fú)度好于上游(yóu)

　　对于行业(yè)景气度的观测，我们采(cǎi)用(yòng)量（各行业(yè)工业增加值(zhí)增(zēng)速）与(yǔ)价格（各行(xíng)业工业品价格增速）分别作为供需(xū)的(de)衡量指标。主要选(xuǎn)取(qǔ)28个主(zhǔ)要行业自(zì)2019年以来(lái)的月度数据，首(shǒu)先将(jiāng)各行业(yè)增加值增速调整为以2019年为基期的复合增速，其次计算2019年-2023年3月，每月的增加值增速和PPI增速(sù)的分位数水平，通(tōng)过对比2022年(nián)12月和(hé)2023年3月的(de)分位数水平，捕捉其边(biān)际变(biàn)化。

　　今年3月，制造(zào)业(yè)各行(xíng)业(yè)景气度出现普遍回暖，多(duō)数从去年12月的“量价(jià)齐跌”转入“量升价(jià)跌”，指向经济复苏初期，供给(gěi)端修复(fù)好于(yú)需(xū)求端，行业整(zhěng)体去(qù)库进(jìn)程尚未结(jié)束(shù)。从行业(yè)景气度边际(jì)改善情况来(lái)看(kàn)，下游(yóu)消费制造>；；；中游装备制造(zào)>；；；上游原(yuán)材料(liào)加工，煤炭行业景气(qì)度呈现高(gāo)位放缓情况。

　　下游消费制造行业中，与出行、地产后(hòu)周(zhōu)期相(xiāng)关的行业景气(qì)度最高(gāo)，部(bù)分行业步入“量(liàng)价(jià)齐升(shēng)”阶段。今年(nián)3月，与(yǔ)居民外(wài)出消费相关的，酒饮料茶、纺织服装、文教(jiào)娱(yú)乐的量价分位数水(shuǐ)平均(jūn)处在高景气度区间(jiān)，烟草、家具制(zhì)造行业也(yě)呈现“量价齐升”的特征(zhēng)；食品(pǐn)制(zhì)造景气度有(yǒu)所回落，农副(fù)加工行业表现为“量(liàng)价齐跌(diē)”，食品制(zhì)造行业表现为“量升价跌”，二者价格(gé)下跌(diē)主(zhǔ)要与(yǔ)高库存水平有(yǒu)关，今(jīn)年(nián)2月，库存同比均处在2016年(nián)以来90％以上分(fēn)位数水平；而随着(zhe)防疫(yì)需求(qiú)的降温，医药制造业景气度有(yǒu)所回(huí)落，表(biǎo)现为“量(liàng)跌(diē)价平”。

　　中游装备制造业行业景气度居中，均表现(xiàn)为“量升价跌”。一方(fāng)面(miàn)与原材料(liào)成本下(xià)跌(diē)有关，另一方面，也与(yǔ)年初外需表(biǎo)现好于内需，部分行业仍在去(qù)库进程有关(guān)。其中，电(diàn)气机械、专用设备、运输设备工业增(zēng)加值增速改(gǎi)善幅度(dù)最大，受益于国内产业升级、出口(kǒu)优(yōu)势(shì)带来的韧性驱动；其次是(shì)汽车(chē)制(zhì)造、金属制品，改善(shàn)幅度(dù)最弱的是通用(yòng)设(shè)备、电子设备，与房地产(chǎn)新(xīn)开(kāi)工强度较弱、消费电子行业周期性走(zǒu)弱有关。

　　上(shàng)游(yóu)原材料加(jiā)工行业景(jǐng)气度改善幅度(dù)偏弱，由(yóu)于行业库存水平偏(piān)高，多数行业仍受(shòu)制于价(jià)格下跌的困扰，表现为“量升价跌”。其中，有色金(jīn)属行业(yè)生产(chǎn)端改善幅(fú)度最大，3月增加值增速(sù)位于2019年(nián)以来70％分位数水(shuǐ)平，但受(shòu)全球大宗商品(pǐn)下行周(zhōu)期影响，价格(gé)依旧承压；随着(zhe)年初建筑业施工回暖，相(xiāng)关的黑色金属、非金(jīn)属制(zhì)品景气(qì)度提升，但由于库存水平偏高(gāo)，价(jià)格(gé)仍处在(zài)下跌区间，拖累整体盈利水平；石化链(liàn)条行(xíng)业(yè)生产水平普(pǔ)遍回暖(nuǎn)，但分(fēn)位数(shù)水平仍处在50％以下的景气(qì)度偏低区间，今年(nián)由(yóu)于能源危机缓解，产(chǎn)品价格相较(jiào)去年同期也出现普遍下跌。

　　煤炭开采(cǎi)景气度(dù)仍处在高位，但(dàn)出(chū)现边际放(fàng)缓(huǎn)，生产及价(jià)格水(shuǐ)平同步回落(luò)。这与去年(nián)以(yǐ)来行业产能持(chí)续扩张有关，今年2月，煤炭开采产成品库(kù)存同比处在2016年以来94％分位(wèi)数水平。

　　1.3 消费回暖和产业升级或(huò)是推动(dòng)下一阶段经济复苏的主线

　　一季(jì)度，国内经济复苏主要受益于疫后复苏(sū)红利。一方(fāng)面(miàn)，消(xiāo)费场景恢复后，出行类(lèi)消费(fèi)快速复苏(sū)，前期积压的购房、服务性(xìng)需求得以(yǐ)释放；另一方(fāng)面，国(guó)内复(fù)工(gōng)复产(chǎn)加快推进，保证供给端的快速(sù)恢复，是推动(dòng)年初出(chū)口数据(jù)好转的(de)重要(yào)原因(yīn)。

　　进入(rù)3月，经济复苏节奏有所放缓，指向疫后红利释放效果转弱，随(suí)着(zhe)未来(lái)海外总需(xū)求回落(luò)的预(yù)期(qī)逐步兑现，后续驱动国(guó)内经(jīng)济增(zēng)长的(de)线索，大概率(lǜ)来自于消(xiāo)费(fèi)回暖和产业升级两条主线。

　　一是，随(suí)着居民收入(rù)提升和消费意愿改(gǎi)善(shàn)，未来消(xiāo)费回暖的确定性进一步增(zēng)强，交通、住宿(sù)、餐(cān)饮、娱乐等服(fú)务消费，以及家(jiā)电、家(jiā)具(jù)、纺服等可选消费景气度均有望提(tí)升。

　　从一季度居民(mín)收入和消(xiāo)费数据看，居民收入增速提升(shēng)，消费(fèi)倾向(xiàng)开始回升，已经高于2020-2022年，但尚未修复至疫情(qíng)前水平。以2019年为基期的复合(hé)增速看(kàn)，今年一(yī)季度，全国(guó)居民人均可支配(pèi)收入增速提升至(zhì)6.4％，高于去年四季度(dù)的5.6％，居(jū)民人均消费支(zhī)出(chū)增速(sù)提升至5.0％，高于(yú)去年(nián)四季度的3.0％。一季度居民(mín)平均(jūn)消(xiāo)费倾(qīng)向(xiàng)为62.0％，已(yǐ)经高(gāo)于2020-2022年同期均(jūn)值60.9％，但(dàn)距(jù)离(lí)2019年同期的65.2％仍有一定差(chà)距。未(wèi)来随着服务业(yè)恢复持续(xù)向好，有(yǒu)望带动相关就业岗(gǎng)位加快恢(huī)复，进一(yī)步(bù)提振居民(mín)消费意愿。

　　从居(jū)民存贷(dài)款数据看，居民储(chǔ)蓄意愿有所减(jiǎn)弱，消费和投资信心正在筑底。今年以来，居(jū)民储蓄意愿有所减弱，“去杠杆”势(shì)头(tóu)缓和。从存(cún)款数据看(kàn)，3月居(jū)民新增存款(kuǎn)同比增(zēng)量降至2051亿元，低于1-2月9375亿元的同(tóng)比增(zēng)量均值，也低于2022年6617亿元的(de)月均同比增量。从贷(dài)款数据看(kàn)，3月(yuè)居民部门新(xīn)增净融(róng)资同比多(duō)增(zēng)4859亿元，其(qí)中，短期信贷(dài)同比多增2246亿(yì)元，中长期(qī)信贷(dài)同比多增2613亿元。居民部门新增净融资连续2个月维持同比(bǐ)扩(kuò)张，指向居民预期可能正在筑底(dǐ)，“去杠(gāng)杆”势头开始放(fàng)缓(huǎn)。今年第一季度城镇(zhèn)储户问卷调查(chá)结果显示，倾向于“更多储蓄”的居民占58.0％，比上季度减少3.8个百分(fēn)点；倾向于“更多消费”和“更多投(tóu)资”的居(jū)民(mín)分别占23.2％和18.8％，均(jūn)分别高于上季度(dù)的22.8％、15.5％，同样也指向居民储蓄(xù)意愿降(jiàng)低、消费和投(tóu)资意愿提(tí)升。

　　二是，产业升级路径驱动下，汽(qì)车和“新(xīn)三(sān)样”产品(pǐn)出口优势(shì)增强(qiáng)，以及相关(guān)行业设备投资更(gèng)新，有望(wàng)推动中游装(zhuāng)备制造景气度(dù)维持(chí)高(gāo)位。

　　一方面，今年一季度国(guó)内出(chū)口数据(jù)回(huí)暖，除与欧美供需缺(quē)口短期走(zǒu)阔、国(guó)内(nèi)复工复产加快推进外，也受益于RCEP政策红利持续释放，以及(jí)汽车(chē)和(hé)“新三样”产品出口优势增强。今(jīn)年在(zài)海外总需求回落背景下，我国与RCEP国(guó)家贸易(yì)往(wǎng)来加强、以(yǐ)及新(xīn)能(néng)源产品优(yōu)势(shì)强化，有望维(wéi)持装(zhuāng)备制(zhì)造领域出口(kǒu)韧(rèn)性。

　　另一(yī)方面，企(qǐ)业(yè)盈利(lì)下滑(huá)和(hé)库存高位，对制(zhì)造业(yè)投资扩产造(zào)成一定压力。但随(suí)着下(xià)游消费稳步修复、二(èr)季(jì)度PPI同比触底回(huí)升，制造业企(qǐ)业(yè)盈利(lì)有望向上修复。目前看，电气机械(xiè)等装(zhuāng)备制造(zào)业去库进(jìn)程(chéng)已进入下(xià)半场，今年1-2月专用(yòng)设备、通用设备产成品库存增(zēng)速呈现触底(dǐ)反(fǎn)弹。随着需求(qiú)回(huí)暖(nuǎn)、盈(yíng)利修复，企业将从(cóng)主动去库逐步转(zhuǎn)向被动去库、主动补库，设备投(tóu)资需求将随(suí)之(zhī)提升。

　　二、海外观(guān)察(chá)

　　2.1金融与流(liú)动性数(shù)据：各国国债收(shōu)益率多数上行

　　美国10年(nián)期国债收(shōu)益率上行。本周（截至(zhì)4月(yuè)21日）美国10年期国债(zhài)收益率(lǜ)3.57％，较上周末上行5BP，其中(zhōng)通(tōng)胀预期(qī)较上(shàng)周下行2BP，实(shí)际(jì)收益率1.29％，较上(shàng)周末上升(shēng)7BP。法国(guó)10年期国债(zhài)收益(yì)率较(jiào)上周末上(shàng)行5BP至2.99％，德国10年期国债收益率(lǜ)较上周(zhōu)末上(shàng)行7BP至2.44％，日本10年期(qī)国债(zhài)收益率较上周末上(shàng)行2BP至0.48％（截至4月20日），英国10年期国债收益率较(jiào)上周末上行20BP 至3.86％（截至4月19日）。

　　美国10y-2y国债(zhài)收(shōu)益率利(lì)差收(shōu)窄。本周(zhōu)美国(guó)10年期(qī)和2年期国(guó)债期限利差为-0.60％，较上周下(xià)行4BP。美国(guó)AAA级企业期权调整利差较上周末持平为0.55％，美国高收(shōu)益(yì)债期权调整利(lì)差较上周末上行(xíng)11BP至4.54％（截至4月20日）。

　　2.2全(quán)球市场：全球股市涨跌分化(huà)，大宗商品价格普跌

　　全(quán)球股(gǔ)市涨跌分化。本周（4月(yuè)17日至4月21日），欧洲(zhōu)股(gǔ)市普涨，法(fǎ)国CAC40、英国富(fù)时(shí)100、德(dé)国DAX分别上涨0.76％、0.54％、0.47％，意大利(lì)富时(shí)MIB下跌0.45％。美股全(quán)线下跌，标(biāo)普(pǔ)500、道琼斯工业指数(shù)、纳(nà)斯达克指数分别下跌0.10％、0.23％、0.42％。亚洲股市分化(huà)，俄罗斯RTS、新西兰标普50、日经225分别上涨3.69％、0.40％、0.25％，澳洲标普(pǔ)200、韩国综(zōng)合指数、上证指数、恒生指数分(fēn)别下跌0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大宗商品价格普(pǔ)跌(diē)。其中，LME铝上涨0.71％，其余(yú)大宗商品价格普跌(diē)。COMEX黄金、COMEX白银、CBOT小(xiǎo)麦、LME铜(tóng)、SHFE螺(luó)纹钢、CBOT玉(yù)米、CBOT大豆、DCE焦炭、LME锌、DCE焦煤、ICE布油(yóu)、DCE铁(tiě)矿石、NYMEX RBOB汽油(yóu)分别(bié)下跌(diē)1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央行(xíng)观察：美欧加息步伐或将继续

　　4月19日，美(měi)联储(chǔ)褐皮(pí)书公布，显示近几周美国经(jīng)济增长陷入停滞，通胀(zhàng)和招聘活动放缓，信贷渠道变窄。褐皮(pí)书称，最近几周(zhōu)美国总体经济活动几乎没有变化，几个辖区指出在不(bù)确(què)定(dìng)性增(zēng)加和(hé)对流动性的(de)担忧加(jiā)剧之际，银(yín)行收(shōu)紧(jǐn)了(le)贷款标(biāo)准。近期美(měi)国总体物价水平温和上(shàng)升(shēng)，但价格上(shàng)涨速度或有所放缓。

　　美(měi)联储官(guān)员表示为(wèi)应对高通胀，加(jiā)息步伐或将继续(xù)。4月21日，美联储哈克称，需要进(jìn)一步收紧政策(cè)来(lái)应对高通胀，加(jiā)息结束(shù)后美联储将需(xū)要在(zài)一(yī)段时间内维(wéi)持利(lì)率稳(wěn)定。同日美联(lián)储梅斯特表示，预计今年货币政策(cè)将需要(yào)进一步进(jìn)入限制(zhì)性区域(yù)，终端(duān)利(lì)率(lǜ)或将高于(yú)5％，具(jù)体取决于经济和金融形势的发展。

　　欧(ōu)洲(zhōu)央(yāng)行(xíng)货币(bì)政策会议(yì)纪要公布，绝大多数委员(yuán)同意将利率上调(diào)50个基点。4月20日公布的(de)欧(ōu)洲央行(xíng)会(huì)议纪(jì)要显示，货币(bì)政策在降低通胀方面仍(réng)有(yǒu)一段路要走(zǒu)，一些(xiē)委员认为整体而言通(tōng)胀风险倾向于上行。金(jīn)融市(shì)场紧张局(jú)势被视为(wèi)经济和通(tōng)胀前景重大不确定性的来源(yuán)。然而除(chú)非(fēi)形势显著恶化，否则金融市(shì)场的紧(jǐn)张局势不(bù)太可能从根本(běn)上改变欧(ōu)洲(zhōu)央行(xíng)管理(lǐ)委员会对通(tōng)胀(zhàng)前景的评估(gū)。

　　2.4 海外政策(cè)：欧洲“芯片法案”落地；美(měi)财长耶(yé)伦强调美国“国家安全”

　　4月18日，欧洲理事会和欧洲议会(huì)通过了一项临时(shí)政治协议，就(jiù)涉及430亿(yì)欧元补(bǔ)贴的《The EU Chips Act》最终版本达(dá)成一(yī)致。法(fǎ)案目标是到2030年，欧盟拟动用430亿欧(ōu)元资金提振半导(dǎo)体行业，以(yǐ)将欧(ōu)盟占全(quán)球半导(dǎo)体制造市场的份(fèn)额从10％提升至至少20％；大幅提(tí)升芯片制造工艺，建立(lì)欧盟的半导体供应(yīng)链，并与美国和(hé)亚洲同(tóng)行(xíng)竞争。

　　4月(yuè)20日，美国众议院议长(zhǎng)麦卡锡表示，正在(zài)推出一份债(zhài)务(wù)上限相关立法(fǎ)措施。白(bái)宫(gōng)需(xū)要开(kāi)始就债务上限(xiàn)进行谈判；众议院共和党(dǎng)希望提高债务上限(xiàn)并削减(jiǎn)支(zhī)出；正在推出一份债务上(shàng)限相关立法措施(shī)；债(zhài)务法案将(jiāng)设(shè)法收回未(wèi)使用(yòng)的防疫资金用于日常开支；法案将减少对国(guó)税局的拨款，并结束绿(lǜ)色产业(yè)补(bǔ)贴措施(shī)。

　　4月20日，美国(guó)财(cái)政部长耶伦(lún)就(jiù)中美关系(xì)发(fā)表(biǎo)讲话，表(biǎo)明美(měi)国无意(yì)与中(zhōng)国(guó)脱钩，但未来(lái)仍将强调“国家安(ān)全”。耶伦(lún)宣称，任何与中国脱钩的(de)努力(lì)都将是“灾难(nán)性(xìng)的”，美国寻(xún)求与中国建(jiàn)立“建设性和公平的(de)经济(jì)关系(xì)”。但“当美国利益受(shòu)到威(wēi)胁(xié)时(shí)”，美国将坚定(dìng)地捍卫(wèi)国家安全，即使以牺(xī)牲(shēng)中美关系(xì)为(wèi)代价。在国际关系(xì)中，耶(yé)伦表示美中两国有必要(yào)“坦诚讨论棘手问题(tí)”，比(bǐ)如帮(bāng)助(zhù)面临债务问题的新(xīn)兴(xīng)市(shì)场和发展(zhǎn)中国(guó)家(jiā)等。

　　三、国内观察

　　3.1上游：原油、铜(tóng)价环比上涨

　　原油价格环比上涨(zhǎng)，环(huán)比由负转正。2023年4月(yuè)以来，WTI原油价格环比上(shàng)涨10.06％，环比(bǐ)由(yóu)负转正(zhèng)，由(yóu)上月(yuè)的-4.54％转正(zhèng)为(wèi)本月的10.06％，最新月度(dù)均价为80.75美元(yuán)/桶。布(bù)伦特(tè)原油价格环比上涨7.14％，环比由负转正(zhèng)，由上月的-5.18％转正(zhèng)为本月(yuè)的7.14％，最新月度均价为84.87美元(yuán)/桶。

　　铜价(jià)、铝价环比上涨，铜、铝(lǚ)库存同比下降。2023年4月以来，铜价(jià)环比(bǐ)上(shàng)涨(zhǎng)0.86％，环比由负转(zhuǎn)正，由(yóu)上(shàng)月的-1.33％转正为(wèi)本月(yuè)的0.86％，库(kù)存同比(bǐ)下降51.71％，降(jiàng)幅相对上月(yuè)扩大44.13个百分点。铝价(jià)环比上涨2.25％，环比由(yóu)负转(zhuǎn)正，由(yóu)上(shàng)月的-5.26％转正(zhèng)为本月的2.25％，库存同比下降(jiàng)10.57％，降幅缩(suō)窄15.36个百分点。

　　3.2中游(yóu)：水(shuǐ)泥价(jià)格指数环比上(shàng)升(shēng)，螺纹钢价格环比下跌，库存(cún)同比下降(jiàng)

　　水(shuǐ)泥价格指数(shù)环比上(shàng)升(shēng)。4月以来，全国水泥价格指(zhǐ)数环比(bǐ)上涨2.27％，增幅缩小0.92个(gè)百(bǎi)分点。华北、东北(běi)、华东、中南(nán)、西北以及西南各区(qū)价格指(zhǐ)数环(huán)比分别为：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以(yǐ)及(jí)3.80％。

　　螺纹钢价格环比下跌，库存同比下降(jiàng)，钢坯库存(cún)同比上(shàng)涨。2023年4月以来(lái)，螺纹钢价格环比由正转(zhuǎn)负，环比(bǐ)由上月的0.96％转负为-4.55％。螺纹钢库存同比下降15.42％，跌幅相(xiāng)对上月缩窄3.26个百分点。钢(gāng)坯(pī)库存同比上涨(zhǎng)64.88％，增幅缩小157.85个百(bǎi)分点。

　　3.3下游(yóu)：商品房成(chéng)交面积(jī)增幅缩窄，猪价菜价(jià)下跌，水果价格上涨

　　商品房(fáng)成交面积(jī)增幅缩窄。2023年4月以来(lái)，商品房成交面积上涨64.71％，增幅缩窄(zhǎi)12.17个百分点。其中(zhōng)，一线、二线、三线城市商品房成交面积同(tóng)比(bǐ)分别为：97.11％、59.75％以及36.2％，同(tóng)比变动幅度分别为36.86、-6.71以及-117.7个百分点。

　　土地成交面(miàn)积(jī)跌幅(fú)收窄(zhǎi)。2023年4月以(yǐ)来，百城土地供应面积同比增速为5.80％，上月为-12.02％；土地成交(jiāo)面积同比(bǐ)增速为-0.12％，上月为-13.41％；土地成(chéng)交(jiāo)溢价率(lǜ)为5.50％，较上月上涨1.99个百分点。

　　猪肉、蔬菜价格(gé)下跌，水(shuǐ)果价格上(shàng)涨。2023年(nián)4月以(yǐ)来，猪肉价格环比(bǐ)下跌5.08％至19.54元/公斤，跌幅相对(duì)上(shàng)月(yuè)扩大2.6个百(bǎi)分(fēn)点(diǎn)。蔬菜价(jià)格环比下跌(diē)8.22％至(zhì)4.89元(yuán)/公斤，跌幅缩(suō)窄0.55个百分点。水(shuǐ)果价格环比(bǐ)上涨(zhǎng)0.14％至7.89元/公斤，增幅缩小4.54个百(bǎi)分点。

　　乘(chéng)用车日(rì)均零(líng)售销量(liàng)增幅扩大。4月以来，乘用车日均零售(shòu)销量同(tóng)比增加17.39％，增幅扩大16.26个百分点。批发销量(liàng)同(tóng)比增加(jiā)15.64％，增幅扩大(dà)8.26个百分点。

　　3.4流(liú)动性：货币市场(chǎng)利率趋势分(fēn)化，国债(zhài)利率(lǜ)普(pǔ)遍下行

　　货币市(shì)场利(lì)率(lǜ)趋势分化，国债(zhài)利率普遍下行。2023年4月(yuè)以(yǐ)来，R001较上月末下行36bp至2.29％；R007较上(shàng)月末下(xià)行120bp至2.51％；DR001较(jiào)上月末(mò)上行46bp至2.27％；DR007较上月(yuè)末下行12bp至2.27％。一年期国债利率较上(shàng)月末下行8bp至2.19％。十年期国债利率较上月末(mò)下行2bp至2.83％。一年期AAA+企业(yè)债利率较上月末下(xià)行3bp至2.7％。十年期AAA+企业债利率较上(shàng)月末下(xià)行5bp至(zhì)3.34％。

　　3.5国内政(zhèng)策：发改委强调提振消费持续回升的(de)动(dòng)力；国资委强(qiáng)调着力发展战略性新兴产业

　　4月(yuè)19日，国(guó)家发(fā)展改革委(wěi)举行4月份(fèn)新闻发布会，强调(diào)要(yào)提(tí)振消费持续回升的动(dòng)力。接下来(lái)将重点做好四方(fāng)面工(gōng)作：一是，研究(jiū)起草关于(yú)恢复和扩大消费(fèi)的政策文件，围绕大(dà)宗消费、服务(wù)消费、农村消费等(děng)重点领域；二是，下大(dà)力(lì)气稳定汽车消费，大力(lì)推动(dòng)新(xīn)能源汽车下乡；三是，会同有关方(fāng)面优化就(jiù)业、收入分配(pèi)和消(xiāo)费全(quán)链条良性循(xún)环(huán)促进机制；四是，研究(jiū)制定关于营造放心消费(fèi)环境的政策文件。

　　4月19日(rì)，国资委党委召(zhào)开扩大会(huì)议，强调推动国资央企着(zhe)力发展实(shí)体经(jīng)济特(tè)别是战略性新兴产业。会议认(rèn)为，要更好(hǎo)推动国(guó)资央(yāng)企在中国式现(xiàn)代化新征程中走(zǒu)在(zài)前(qián)列，着力提升(shēng)科(kē)技自立自强水(shuǐ)平，提升(shēng)自(zì)主创新(xīn)能(néng)力；着力发展实体经济特别是战略(lüè)性新兴产业，加快(kuài)推(tuī)进现(xiàn)代化产业(yè)体系建设；抓好(hǎo)新一轮国企改革深(shēn)化(huà)提(tí)升(shēng)行(xíng)动组织实施，高(gāo)水平参(cān)与共建“一带一路(lù)”。

　　4月20日，工(gōng)信部举办发布会(huì)介绍一季度工业和信息化发(fā)展状况，表(biǎo)示下(xià)一步将制定实(shí)施重点行业稳增长的工作方(fāng)案。一是(shì)营造良(liáng)好产(chǎn)业发展环境，落实落细(xì)稳增长政(zhèng)策举措，抓实抓(zhuā)细部省协(xié)作、部门协同；二是推动出口保(bǎo)稳提质，加大对制造(zào)业外(wài)贸企(qǐ)业的支持(chí)力度，配合有关部(bù)门落实好稳(wěn)外贸政策举措；三是促进内需(xū)加快恢复，以高质(zhì)量供给促进消(xiāo)费(fèi)；四是持续(xù)增强发展动(dòng)能，加(jiā)快战(zhàn)略性新兴产(chǎn)业的创(chuàng)新发展。

　　四(sì)、财经日(rì)历(lì)

　　五、风(fēng)险提示

　　国内经济(jì)恢复力度(dù)不及预期(qī)；海(hǎi)外需求超预(yù)期回(huí)落(luò)。

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