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　　5月(yuè)11日，统计局公布(bù)4月物价(jià)数(shù)据：CPI同比上涨(zhǎng)0.1％，预(yù)期0.4％，前值0.7％；PPI同比下(xià)降3.6％，预(yù)期降3.3％，前值降2.5％。

　　CPI低位并非通缩(suō)，内部结(jié)构分化、与(yǔ)终端需求相关(guān)的服务业延续涨价

　　物价作为经济表现(xiàn)的滞后指标，在经济复苏早期多表现(xiàn)相对低迷、实属常态(tài)。传统周期下，经济的周期性波动，主要由(yóu)需(xū)求端驱动(雨水淋过的衣服晒干还能穿吗，雨水淋过的衣服晒干还能穿吗dòng)，物(wù)价作为经济的滞后(hòu)指标，表现出(chū)明显(xiǎn)的周期性波动。经(jīng)验显(xiǎn)示，CPI等物价(jià)指标，与经济走势大体类(lèi)似(shì)，一般滞后(hòu)经济表现2个(gè)季度(dù)左右；经济复(fù)苏早期，CPI同比表(biǎo)现(xiàn)一度(dù)相对低迷(mí)，例如，2015年初、2017年初CPI同比在(zài)1％以下的低(dī)位徘徊。

　　当前CPI低位、主要缘于(yú)供给端影(yǐng)响和外需拖(tuō)累部分商品雨水淋过的衣服晒干还能穿吗，雨水淋过的衣服晒干还能穿吗价(jià)格回落等。年初以来(lái)，CPI同比持续回落(luò)至4月的0.1％，拖累主要来自于食品和非食品中的商(shāng)品、不完全(quán)由需(xū)求主(zhǔ)导。其中，猪肉、鲜菜供给充(chōng)足，价格回落成为拖累(lèi)食品(pǐn)同比自年初的6.2％回(huí)落(luò)至4月的(de)0.4％；非食品中，原(yuán)油等国际定价(jià)的大(dà)宗(zōng)商品价(jià)格(gé)回落(luò)，带动交通工具用(yòng)燃料等分(fēn)项环(huán)比延续低于(yú)季节性(xìng)，部分耐用品价(jià)格回落也(yě)有拖累、与相(xiāng)关原材料成(chéng)本压力缓解等(děng)有(yǒu)关(guān)。

　　需求修复较早的领域(yù)、线(xiàn)下消费相关(guān)的(de)商(shāng)品和服务，在(zài)价格上已有连续体(tǐ)现。终(zhōng)端需求回暖在4月CPI中进一步凸(tū)显(xiǎn)，其中，CPI服务同比、CPI其(qí)他商品服务同比自年(nián)初以(yǐ)来明显回升、分别至4月的3.5％和(hé)1％。终端(duān)需求(qiú)回暖带动部分中上游行业涨价，在PPI中亦有体现，例如(rú)，文教娱(yú)制造业价格环(huán)比上涨(zhǎng)0.9％。

　　重申观(guān)点(diǎn)：CPI或已见(jiàn)底(dǐ)，后续或逐步回升。线下(xià)消费活动(dòng)持(chí)续改善(shàn)等或带动(dòng)内(nèi)生(shēng)动能逐步(bù)增强，对价格的支撑仍在逐步显现。叠加基(jī)数贡(gòng)献、及(jí)部分商品(pǐn)价格回落拖累逐步(bù)放(fàng)缓等，CPI或于4月见(jiàn)底回(huí)升。

　　常规跟踪：CPI涨幅回落，生产资料拖累PPI低(dī)预期、原油(yóu)链(liàn)等拖累延续

　　CPI涨幅明显(xiǎn)回落、主因(yīn)基数拖累明显(xiǎn)。4月，CPI同比涨(zhǎng)幅回落0.6个百分点至0.1％、低于预期的0.4％，其中，翘(qiào)尾因素较上(shàng)月回落0.4个(gè)百分点至0.4％；环比降(jiàng)幅收窄0.2个百分点至-0.1％；核心CPI同(tóng)比持平(píng)于0.7％。分项(xiàng)环比中，食品环比(bǐ)降幅收窄0.4个百分点至-1％，非食(shí)品(pǐn)环比由平转(zhuǎn)涨至0.1％。

　　细(xì)分项(xiàng)中，鲜菜环比拖累明显(xiǎn)，猪肉(ròu)环(huán)比降幅收(shōu)窄，文教(jiào)娱等服务项涨价延续。食品环(huán)比中，鲜(xiān)菜和鲜(xiān)果大量上市(shì)，价格分别(bié)下降6.1％和0.7％；生猪产(chǎn)能充足，叠加消费淡季影响(xiǎng)，猪肉(ròu)价格下降3.8％、降幅收窄0.4个(gè)百分点(diǎn)。非食品环(huán)比(bǐ)中，原油(yóu)价(jià)格回落拖累CPI交通通信项(xiàng)环(huán)比(bǐ)延(yán)续低位、-0.4％，文教娱、其他(tā)商品服务环比明(míng)显上涨，分(fēn)别较(jiào)上月变动0.6和(hé)0.2个百分点至(zhì)0.5％和(hé)1％。

　　PPI回落主因生(shēng)产资料拖累(lèi)，生活(huó)资料韧(rèn)性延续(xù)。4月，PPI同比降幅(fú)扩(kuò)大1.1个百分(fēn)点至-3.6％，环比(bǐ)由(yóu)平(píng)转降至-0.5％。大(dà)类环比中，生(shēng)产资料(liào)由平转降至-0.6％，采掘拖累明显、原材料和加(jiā)工工(gōng)业(yè)亦(yì)有走弱；生活资(zī)料(liào)环比走平、上月为-0.3％，除(chú)食品(pǐn)外环(huán)比延续回落外，衣着、一(yī)般日用品环比由负(fù)转正，耐用(yòng)消费品降(jiàng)幅收窄(zhǎi)。

　　分行业来看，原(yuán)油等上(shàng)游原材料链条相关价格(gé)回落，与线下消费相关的中下(xià)游行业(yè)价格回升。4月，多数(shù)行业环比价格回落、上游原材料链条尤其(qí)明显。煤炭(tàn)开采、石油加(jiā)工、燃气供应环比延(yán)续回落、降幅均(jūn)在(zài)1.9个百分(fēn)点以上，汽车制造、通信制造(zào)等部分中下(xià)游(yóu)制造(zào)业(yè)价格有所回(huí)落，但文教娱制(zhì)品等靠近终端制造业价格有(yǒu)所回升、环比(bǐ)上涨0.9％。

　　风险提示(shì)

　　1、猪价大幅反弹。

　　2、疫情反复。

　　证券研究报告：《通(tōng)缩是个伪(wěi)命题(tí)》

　　对外(wài)发布时间：2023年05月11日

　　报告发布机构：国金证券股份有限公司(sī)

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