5月13日，年(nián)内首只央企主题ETF——华泰柏瑞中证央(yāng)企红利ETF发布(bù)公告称，其累计(jì)有效认购申请份额总额超过(guò)20亿份发行上限(xiàn)，将(jiāng)启(qǐ)动比例(lì)配(pèi)售。这则小(xiǎo)公(gōng)告体现出市场对这一“中特估”主题的追捧力度。

　　实际(jì)上，近(jìn)期(qī)围绕着“中特估”的(de)行情，市场关注(zhù)度非常高，5月15日(rì)首批3只央企回(huí)报ETF发行，更成(chéng)为(wèi)这一波(bō)“中特估”行情的(de)催化剂(jì)。实际上，早在去年底及今年(nián)一季度(dù)，一些基金经(jīng)理开始调仓换股“中(zhōng)特估概念(niàn)”。

　　目(mù)前“中特估”资金(jīn)面、情(qíng)绪面、估值(zhí)方式(shì)等问题成为市场关(guān)注焦(jiāo)点，中国(guó)基金(jīn)报采访多(duō)位投研人士，解析“中特估(gū)”这些焦(jiāo)点问题。

　　央企主题ETF密集(jí)上报发(fā)行

　　行情催化剂？

　　市(shì)场对“中特估”主题积极追捧。不(bù)仅华泰(tài)柏瑞中(zhōng)证央企红利(lì)ETF罕见出现启动“比(bǐ)例配售”情(qíng)况(kuàng)，今年场内多只“中字头”ETF也持续(xù)“吸(xī)金”，15只(zhǐ)央企(qǐ)、国(guó)企ETF合计“吸金”38.56亿元。

　　同时，后续有多只国央企主题(tí)基(jī)金发行，市场对此充(chōng)满期待，如5月15日(rì)就有3只(zhǐ)央企回(huí)报ETF，后续(xù)跟踪央企科技引领、央(yāng)企(qǐ)现代(dài)能源(yuán)等ETF也将(jiāng)获批发(fā)行，更有(yǒu)扎堆上报的央国企基金(jīn)在排队(duì)入市。

　　这些或成为这(zhè)一波“中特估”行情的(de)催(cuī)化剂。

　　融通红(hóng)利机会基金经理(lǐ)何龙表(biǎo)示，央企ETF发行在情绪上(shàng)是构成催化因素的(de)，近期银行股大涨的一个催化因素(sù)就是积极推介相关(guān)央企ETF的发行(xíng)。

　　“随(suí)着(zhe)央(yāng)企ETF的发行，和(hé)诸多(duō)主题基金的(de)申报发行，我认为(wèi)确实会成为引爆行情的催化(huà)剂，基本(běn)面、资金面(miàn)、政策面(miàn)都在向好，下半年，中特估有可能(néng)独领风骚(sāo)。”万家基金章恒更是表示。

　　同样，博时(shí)基(jī)金指数与(yǔ)量化投资部(bù)基金经理(lǐ)杨(yáng)振建(jiàn)就(jiù)表示，近期(qī)密(mì)集申报的(de)国央企(qǐ)主题(tí)基(jī)金主要(yào)涉及“股东回(huí)报”、“科技引领”、“现代能(néng)源”几大主题，这样的布局可以更好支持央国(guó)企(qǐ)的估值重塑。

　　“央(yāng)企ETF的发行将成为行(xíng)情进一步上涨(zhǎng)的催化剂。去年以来公募基金发行整(zhěng)体(tǐ)平淡，近期(qī)多只(zhǐ)国(guó)央企主(zhǔ)题基金申报和发行，行情火热(rè)下(xià)将为市场(chǎng)带(dài)来增(zēng)量资金，有(yǒu)望推动(dòng)进(jìn)一步上(shàng)涨。”杨振建进一步表示。

　　此外，银华(huá)基金ETF业务总(zǒng)监(jiān)王帅认为，公募基金积极布局央(yāng)国企主题基金，一方面是因为新一(yī)轮深化国企改革的大幕将(jiāng)拉开，叠加(jiā)“中特估”概念，央(yāng)国企上市公司的投(tóu)资价值(zhí)凸显，该主题的基(jī)金(jīn)将为投资者提供更丰富的工(gōng)具以参与到央国企投资。另一方(fāng)面是落实公募(mù)基金(jīn)行业高质量发展的要求，引导更多资金参(cān)与央国(guó)企改革，更好发挥公募基金服(fú)务资本(běn)市场改革(gé)、服务实(shí)体(tǐ)经(jīng)济和国家战略的作(zuò)用。

　　王帅(shuài)表示(shì)，未来央企ETF的发行(xíng)将为央企(qǐ)相关(guān)标的和板块带来(lái)增量资金(jīn)，提升交易活跃度(dù)，有望成(chéng)为中特估行情的(de)催(cuī)化剂。

　　存量(liàng)市场中变赛道

　　积极调仓(cāng)换股？

　　2023年以来，市场结构性行情明(míng)显，中(zhōng)特(tè)估和人工智(zhì)能成为两大明显的主(zhǔ)线，而新能源等前(qián)期热门(mén)赛道股冷却(què)，在此(cǐ)背景下，一些基金经理开(kāi)始调仓(cāng)换股“中(zhōng)特估概念”。

　　万家基金(jīn)基金经理章(zhāng)恒直言，自(zì)己目前重点关(guān)注三大(dà)行业，火电、券商(shāng)、军工，这三大(dà)行业主要是(shì)央(yāng)企或地方国(guó)资(zī)所在的(de)行业(yè)，民营(yíng)企业占比较少。

　　“首先(xiān)是基于行业本身基本(běn)面在今年会有重大的向上(shàng)变(biàn)化的机会，比(bǐ)如火电，会(huì)受(shòu)益于煤炭价格的下跌，扭亏为盈；券商，会受益于今年市场成(chéng)交量的放大，盈利大幅增长等。同(tóng)时(shí)，随着国有企业改革(gé)的推进，大概(gài)率这(zhè)些(xiē)企业会进入一个(gè)提质增效、释放业绩的过程。”章(zhāng)恒表示，中特估是过去5年10年改(gǎi)革的成(chéng)果(guǒ)，是非常基(jī)本面的，和他(tā)过去(qù)1至2年研究投资思路也非常吻合(hé)，为在下半(bàn)年抓(zhuā)住这波中特估的投资机会做好了准备。

　　“去(qù)年(nián)年底已开始重视中特估(gū)的投资(zī)机会，判断中(zhōng)特估(gū)的机会未来三(sān)年分(fēn)两个阶(jiē)段。”融通红利(lì)机会基金经理何龙表示，第一阶段也就是(shì)今年以(yǐ)数(shù)字经(jīng)济(jì)和(hé)“一带一路(lù)”的(de)主题普涨(zhǎng)性机(jī)会为主，包(bāo)括(kuò)低于(yú)1倍PB、分红收益率(lǜ)极高(gāo)的品种，将会迎(yíng)来(lái)普涨性(xìng)的机会。第二(èr)阶段是未来两(liǎng)年，在主题(tí)性机会消散(sàn)以(yǐ)后，基于顶层设计(jì)对国央经营(yíng)管理价值(zhí)导向变化，我们(men)判断经营成果随(suí)之改变是一个慢变量，会(huì)在未来(lái)两年体现在每一个(gè)央国企的报(bào)表(biǎo)中。

　　何龙强调，目前在挖掘公司经(jīng)营层面可能发(fā)生(shēng)显著(zhù)正向变化的个(gè)股提前(qián)进(jìn)行布局，比如医(却之不恭受之无愧是什么意思，却之不恭受之有愧是接受还是拒绝yī)药和消(xiāo)费等行业。

　　其(qí)实一季报(bào)已经显(xiǎn)露(lù)出不(bù)少基(jī)金在行动(dòng)。国金(jīn)证(zhèng)券研(yán)究(jiū)所数据显示，偏股主动型基金2022年年报前(qián)十大(dà)重仓(cāng)股股票池(chí)中(zhōng)，“中特估”概念(niàn)占偏股(gǔ)主动型基(jī)金持有股票市值(zhí)比例仅有1.18％。而2023年一季报披露(lù)的(de)持(chí)仓中，“中特估”概念占偏股主动型基金(jīn)持(chí)有股(gǔ)票市(shì)值比例提高到4.19％。

　　“中(zhōng)特(tè)估(gū)”概念股(gǔ)在(zài)偏股主动型基金(jīn)的持仓(cāng)中(zhōng)，占比(bǐ)明显提高。上述数(shù)据显示，根据偏股主(zhǔ)动(dòng)型基(jī)金2022年报及2023年一季(jì)报十(shí)大重仓股的数(shù)据(jù)，剔除个股涨跌影响，估计了各基金主动加仓“中特估”概念股的市值(zhí)占(zhàn)2022年末股(gǔ)票总市值比例，一季(jì)度超过(guò)30％的偏股(gǔ)主(zhǔ)动型基金(jīn)主动加仓了“中特估”概念(niàn)股，198只基金在(zài)2022年末(mò)不(bù)持有“中特估”概念股，但在一季度(dù)买入。

　　不仅如此，中信证券数据统计也显示，一季度主动(dòng)偏股型公募基金对港(gǎng)股央国企的持股市值比重达(dá)到2019年以来的新高，港(gǎng)股央国企持(chí)股(gǔ)总市值占港(gǎng)股(gǔ)持股总市值(zhí)的比重(zhòng)由2022年四季度(dù)的25.1％提(tí)升(shēng)至2023年一季度的32.9％，远高于2020年(nián)低点时(shí)的7.5％。

　　投研上加大力量？

　　构建国央企专门的股票库(kù)

　　可以说中国特色估值体(tǐ)系，正深刻影响基金公(gōng)司的投研，落(luò)实到日常的投研(yán)流程和(hé)实(shí)践(jiàn)之中，不少基(jī)金(jīn)公司在加大投研力(lì)量，更有专门构建(jiàn)国央企股票库。

　　融通(tōng)红利(lì)机会(huì)基金经理何龙就(jiù)介绍，一(yī)方面，从顶层设计改变研究员过去对国央企的固定思维，需要实地考察国(guó)央企(qǐ)，并(bìng)且需要利用当前(qián)国央(yāng)企愿意(yì)交流的契机，多花精力去进行跟踪(zōng)发现(xiàn)变化。

　　另一方面，融通基金在行动上(shàng)，要求(qiú)研究员将自己所覆盖行(xíng)业的所有国央企(qǐ)构建(jiàn)专门的股(gǔ)票库(kù)，并进(jìn)行长(zhǎng)期跟踪，包括(kuò)考察其实地调研的的成果，了解国央企经营(yíng)思路和(hé)财(cái)务导(dǎo)向的变化，结合行业趋势和特(tè)征(zhēng)，寻(xún)找价值洼地，发现预期(qī)差。

　　同样的，银华(huá)基金ETF业务总(zǒng)监(jiān)王帅也(yě)谈(tán)到(dào)“认识”上的重视。他表示，通过深(shēn)入(rù)学习，对“中特估”有了更深(shēn)刻(kè)的认识：首先(xiān)要(yào)认(rèn)识市场体制机制、行业产业(yè)结构(gòu)、主体持续发展能力等方面所(suǒ)体(tǐ)现(xiàn)的鲜(xiān)明中国元素和发(fā)展(zhǎn)阶段特征，“中特估(gū)”应(yīng)该是在此基础上(shàng)构建的具有时代(dài)特征和中国特色(sè)、符合国家(jiā)战略(lüè)导向的估值体系，而(ér)不是简(jiǎn)单套用国外的传统估值(zhí)模(mó)型(xíng)。

　　“中特估是一种新的提法，但是这个概(gài)念所涉及到的行(xíng)业和公(gōng)司，一直在发生的变化。”万家基金(jīn)经理章恒表(biǎo)示，万家基金一直非常关注传统(tǒng)产业(yè)的变(biàn)化，诸(zhū)如(rú)煤(méi)炭、金融(róng)、建筑等多个(gè)领域，因此也是一定能(néng)够抓(zhuā)住中特估这(zhè)波行情的机(jī)会的。同时，随着时局的变(biàn)化，也在增加相关行(xíng)业(yè)的研究力(lì)量。

　　此外(wài)，创金合信基金首席经济(jì)学家魏凤春(chūn)表示，积极践行(xíng)中国特色(sè)的估值(zhí)体系是资本市场(chǎng)使命，投资者需要学习领会并针对原有的估值(zhí)体系进行改(gǎi)造，以(yǐ)适应现实的(de)需要(yào)。明确该体系的框架是第一位的(de)工作(zuò)，合理设(shè)置指标也(yě)非常重要，投资者的认可和实施是(shì)最终(zhōng)该体系能(néng)否(fǒu)具备长期价(jià)值(zhí)的基础。不过，他也提醒，人为的拔估值是很大的(de)认(rèn)知(zhī)误区，市场化认可是基本(běn)的常识，不可(kě)误(wù)判(pàn)。

　　体(tǐ)现社会(huì)价(jià)值与国家战(zhàn)略(lüè)价值

　　新估值方式？

　　央国(guó)企是国(guó)民经济(jì)的(de)支柱，国企央企发展要符合国家(jiā)战略发展发向，更需要(yào)承(chéng)担社会公(gōng)共责任等。而这些都应该考(kǎo)虑进(jìn)估值体系之中，也(yě)引发市(shì)场关注(zhù)。

　　多数受访的基金经理认为，对于国央企的估(gū)值方式要充分体现企业的社会却之不恭受之无愧是什么意思，却之不恭受之有愧是接受还是拒绝价值(zhí)与(yǔ)国家战略(lüè)价值，目前(qián)已经形成了(le)初步的企业社会价值评价(jià)体系(xì)。

　　“如何定(dìng)价(jià)国(guó)有企业承担社会价(jià)值、符(fú)合国家战略发展的价值(zhí)？首要任务就构建(jiàn)中国特色的价值评价(jià)体系(xì)，改变从(cóng)以私人股(gǔ)东权(quán)益出发，现金流折现为主(zhǔ)要方(fāng)法的单(dān)一(yī)价值(zhí)估值体系，转(zhuǎn)向(xiàng)社会整体价值观念、纳入中国(guó)特色(sè)的(de)ESG评价体系，充(chōng)分体现企(qǐ)业的社会(huì)价值与国家战略价值。”博(bó)时基(jī)金(jīn)指数(shù)与量化(huà)投资部基金经理杨振建表示。

　　杨振建也直言，近年来国资委(wěi)指导(dǎo)国内团队对于中国特色ESG披露与评(píng)价体系(xì)不断(duàn)探索，结合国(guó)际通用规则，目前已经形(xíng)成了初步的企业(yè)社会价值评价体系，其(qí)中包括《企业ESG披露指南》、《中央(yāng)企业上市公司环境、社会及治理(lǐ)（ESG）蓝皮(pí)书（2022）》等。

　　银华基金(jīn)ETF业务(wù)总(zǒng)监(jiān)、基金经理王帅也认为，“中特估”应该是注(zhù)重(zhòng)企(qǐ)业价值(zhí)的(de)可持(chí)续估值，要重视股东(dōng)、员(yuán)工和社会责(zé)任等要素(sù)对(duì)企业(yè)稳健成长的重大意(yì)义，重视稳定(dìng)的现(xiàn)金流、持续增长的盈利、科(kē)技创新对(duì)提升企业(yè)内(nèi)在价值的积极(jí)作(zuò)用，这样有利于提高估值定价模(mó)型的科学性和有效性。

　　“在指(zhǐ)数(shù)编制、策略构建(jiàn)等实务工作(zuò)中，都有成熟的量化指标可以(yǐ)使用，包括(kuò)净资(zī)产(chǎn)收益率、营业现金比率、资产负(fù)债率、研发经费(fèi)投入强度等等。”王帅也表(biǎo)示。

　　嘉(jiā)实金融精选基金经(jīng)理(lǐ)李欣更(gèng)细(xì)致分(fēn)析在估值思维、估(gū)值结(jié)论、估值(zhí)判断上有变化，尤其是估值的(de)方法(fǎ)和指(zhǐ)标上，他认为其包括产(chǎn)业链上下游(yóu)的衡量、全要素成本等，以及在纵向和(hé)横向上的(de)研究，强调政策优(yōu)惠、产业发展、市(shì)场(chǎng)竞争力和(hé)可持续发展等各种因素与(yǔ)企业价值的关系。这些因(yīn)素在对估值(zhí)结论和判断(duàn)的(de)影响上，也使得中国特(tè)色的估值体系与传统的(de)估值(zhí)体系有所不(bù)同。

　　“所以估值思维的变(biàn)化，还(hái)有(yǒu)估值结(jié)论和估值判断(duàn)的变(biàn)化，都是(shì)为了(le)更好(hǎo)地(dì)适应中国的市场和(hé)经济特点(diǎn)，提(tí)供更精准(zhǔn)、更合(hé)理的(de)企(qǐ)业估值信息。”李欣表(biǎo)示。

　　不过，创金合信基金(jīn)首席经济学(xué)家魏凤(fèng)春直言(yán)，这需要(yào)在实践中(zhōng)进行探索，目前(qián)尚没有公认的指标可以(yǐ)使(shǐ)用(yòng)。

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