平安首(shǒu)经团队：钟正(zhèng)生/张璐(lù)/常艺(yì)馨

　　核心(xīn)观点

　　新增社融表现乏力。继一季(jì)度“天量(liàng)”投放后，2023年(nián)4月社(shè)融增长明显(xiǎn)降温，比去年4月疫情(qíng)冲击期间创(chuàng)下的低点(diǎn)仅多增2873亿元(yuán)，“稳信用(yòng)”压力有所显现。社融骤降(jiàng)的主要拖累在于人(rén)民(mín)币信贷增(zēng)势放缓， 4月降(jiàng)至2008年以(yǐ)来历史同期的次低(dī)点（仅略高于2022年(nián)同期）。表外融资和直接融资基本延续了(le)一季度的格局。1）委托(tuō)贷款(kuǎn)和(hé)信(xìn)托贷款小幅正(zhèng)增长；未(wèi)贴现银行承兑汇票较去年(nián)同期降幅收窄(zhǎi)；2）企(qǐ)业直接融(róng)资较去年同期有(yǒu)所下降，主因债券(quàn)到(dào)期规(guī)模较大(dà)。3）政(zhèng)府债融资规模同(tóng)比(bǐ)多增(zēng)，但(dàn)需警惕(tì)其“后劲”。2023年提(tí)前批(pī)的剩余发行额度(dù)不及万亿，截至5月上旬尚未下发(fā)剩余批次的地(dì)方债(zhài)额度，期(qī)间空档可能拖累(lèi)政府债融资(zī)表现(xiàn)。

　　新增人民(mín)币贷款偏弱，增量明显弱于历史同期(qī)均值(zhí)。各分项从强到弱排序，企业中长(zhǎng)期贷(dài)款>；企业(yè)短(duǎn)期贷款>；居民短期贷款>；居民(mín)中长(zhǎng)期贷款(kuǎn)。新增人(rén)民币贷(dài)款的最大问题仍然(rán)在于居民中(zhōng)长期贷款，房(fáng)地产销售不振使其增量不足，居(jū)民(mín)预(yù)期偏弱、提前(qián)偿还存量房贷又雪上(shàng)加霜。但(dàn)基于4月这(zhè)个信(xìn)贷(dài)投放传统淡季的数据，尚不能得出(chū)企业信贷需求不足的结论。一方面，企(qǐ)业(yè)中长期贷款在一(yī)季度大幅高增后(hòu)，4月又创历史同期新(xīn)高，仍能(néng)有效发力；另(lìng)一方(fāng)面，表内票(piào)据维持低增长(zhǎng)（与(yǔ)去(qù)年(nián)1-5月表内票(piào)据高增(zē太原市长热线电话是多少号，太原市长热线电话号码查询ng)长形成对比(bǐ)），也意味(wèi)着(zhe)目前(qián)企业贷款需求或许(xǔ)尚可(kě)。此外，4月初以来存款利率市场化改(gǎi)革较快推进，这(zhè)有(yǒu)助于缓(huǎn)解银行面临的净息差压力，增强其支持实体经济的(de)可(kě)持续性，能够(gòu)为企业贷款(kuǎn)利率(lǜ)的进一步下调“蓄力”。

　　从货币供应(yīng)量和(hé)存款(kuǎn)数据看：1）M1同比小(xiǎo)幅回升。每年前4个月翘尾因素对M1同比(bǐ)走势影(yǐng)响较大，或是驱动其变化的主(zhǔ)因(yīn)。在贷款扩张的同时，企业(yè)存(cún)款也(yě)有边际(jì)改善。2）M2同比增速(sù)有所回落。4月居民(mín)资产再配置，银行理财规(guī)模(mó)重(zhòng)回(huí)扩张，对M2形成拖(tuō)累。考虑到去年4月M2同比增速(sù)较(jiào)3月抬(tái)升0.8个百分点，基数变化也有较强影响。3）居民(mín)存款同比少增。考虑(lǜ)到4月多家中小银行下(xià)调挂牌存款利率、银行理财市场火热、居民提前偿还房贷规(guī)模较高，其驱动因素更多是家(jiā)庭(tíng)资产的(de)再配置，流向(xiàng)消费规模可能较(jiào)为有限(xiàn)。4）4月财(cái)政存款同比大幅多增(zēng)，但结合(hé)基建相关(guān)高(gāo)频开(kāi)工率和重大项目开工金额(é)数(shù)据(jù)看，财政对实体(tǐ)经济(jì)支持力度可能有所减弱。从4月金(jīn)融数据看，房地产恢复仍然缓慢，此时若财政基(jī)建支(zhī)持(chí)力度(dù)不稳，可能(néng)导致中国经济环比增(zēng)长动(dòng)能较(jiào)快衰减。

　　目前(qián)社(shè)融增(zēng)速(sù)回升幅度较小，但与名义GDP增速对比看(kàn)，货币政(zhèng)策对实体经(jīng)济的支持还(hái)是比较有(yǒu)力(lì)的(de)。即(jí)便(biàn)按(àn)2023年中国名义GDP增(zēng)速7％-8％的情形(xíng)（假设全年录得6％左右的实(shí)际GDP增速(sù)，加上(shàng)1到2个点的(de)GDP平减指数(shù)），10％的社融增(zēng)速也应足够(gòu)与之匹配。我们认(rèn)为(wèi)，后(hòu)续需通过财政加力、促进(jìn)房地产修(xiū)复(fù)、促进家庭超(chāo)额储蓄动用等方式扩大总需求(qiú)，夯(hāng)实经济(jì)回升势(shì)头。

　　一

　　新(xīn)增社融表现乏力

　　新增社(shè)融表现乏力。2023年4月新(xīn)增社会(huì)融(róng)资规模(mó)为(wèi)1.22万亿元，同比多增2873亿元；社融存量同(tóng)比增速持平于上(shàng)月的(de)10％。考虑到(dào)去(qù)年同(tóng)期疫情多点散(sàn)发、社融一度(dù)触“冰(bīng)”的低(dī)基数效应，以及今年一季度“开门红”期间社融月均同(tóng)比多增8200多(duō)亿的(de)亮眼表现，4月社融表现乏力“稳信用”压力(lì)有(yǒu)所(suǒ)显现。从分项看：

　　一方面(miàn)，人民币信贷(dài)增势(shì)放缓，是4月社融骤降(jiàng)的主要拖累。2023年(nián)4月人民(mín)币贷款4431亿元，为2008年以来历史同期的次低点（仅较2022年(nián)同(tóng)期高815亿元）。不过(guò)，得益于出(chū)口边际回(huí)暖(nuǎn)、人民币汇率相(xiāng)对稳定，4月外币贷款同比有(yǒu)所(suǒ)少减。

　　另一(yī)方面(miàn)，表外(wài)融资和直接融资基本延续了一季(jì)度的格局。

• 　　一则，企业直接融资同比(bǐ)缩量，继续(xù)小幅拖累新增社(shè)融(róng)。2023年4月企业债融(róng)资、非金融企业境内股票融资分(fēn)别同比少增809亿元、173亿(yì)元。今(jīn)年(nián)春节后，企业贷款发(fā)行规模持续(xù)高于去年同期，但到(dào)期偿还也迎来高峰(fēng)，对净(jìng)融资(zī)构(gòu)成拖累。截至2023年一(yī)季度末，2022年10月推出(chū)的500亿元民营(yíng)企业债(zhài)券融资支持(chí)工具（第二期）尚未开(kāi)始投放使用，相关政策支(zhī)持还(hái)有(yǒu)待落地(dì)。

• 　　二(èr)则(zé)，政府债融资规模(mó)同比多增(zēng)，但(dàn)需警惕其“后劲(jìn)”。今年前4个月，财政(zhèng)继续前置发(fā)力，政府(fǔ)债(zhài)融资规(guī)模较(jiào)去年同期(qī)累(lèi)计多增3114亿元。以(yǐ)财政预算(suàn)数据看，2023年政府债融资的总体规模与(yǔ)去年相(xiāng)当。但不同之处在于，2022年在3月(yuè)底就已经(jīng)下达(dá)剩余批次的新增地方债额度(dù)，而2023年截至(zhì)5月(yuè)上旬仍(réng)未下发剩余批次的地方债额度，且提前(qián)批的剩余(yú)发行额度不及万亿。如果近期(qī)下达(dá)地方债额度(dù)，按(àn)照往年节奏，经过(guò)地方政府项目额(é)度分配、预(yù)算调整程(chéng)序，剩(shèng)余批次地方债可(kě)能至6月中下(xià)旬才能(néng)发(fā)出，期间(jiān)的“空档(dàng)”可能会拖(tuō)累(lèi)政府债融资表现。

• 　　三则，表(biǎo)外(wài)融(róng)资同比(bǐ)多增，持续(xù)对(duì)社融构成小幅支(zhī)撑。其中，委托(tuō)贷(dài)款和信托(tuō)贷(dài)款单月小幅新(xīn)增(zēng)，相比去(qù)年同期分别(bié)多(duō)增85亿(yì)元、少减734亿元。在表内票据贴现减少的情况下(xià)，未(wèi)贴现银(yín)行承兑汇票较(jiào)去年同期降幅收窄(zhǎi)，同比少减1210亿元。

　　二

　　贷(dài)款(kuǎn)拖累在居民端

　　2023年4月新增人民币贷款为7188亿元，比去年同(tóng)期(qī)低点仅略有多增，相比18年-21年同(tóng)期均值(zhí)少增6237亿元。各分(fēn)项从强到弱排序，“企业中长期贷(dài)款 >； 企业短期(qī)贷(dài)款 >； 居(jū)民(mín)短期贷款 >； 居民中长期贷(dài)款”。具体地，

• 　　居民中长(zhǎng)期贷款单(dān)月(yuè)净偿还规模达历史(shǐ)新高，相比18年-21年同(tóng)期(qī)均(jūn)值(zhí)多减5410亿(yì)元；

• 　　居(jū)民(mín)短期(qī)贷款同比少减，但较18年(nián)-21年同期均值多减2625亿(yì)元；

• 　　企业短期(qī)贷款同比多增，但略低于18年-21年同期(qī)均值；

• 　　企业中(zhōng)长期贷款延续前期亮眼表现，同比(bǐ)大幅多增4071亿元(yuán)，且创历史同期新高(gāo)。

　　总体看，新增(zēng)人民币贷款的最大(dà)问(wèn)题仍然在于居民中(zhōng)长期贷款，太原市长热线电话是多少号，太原市长热线电话号码查询房地产销售(shòu)低(dī)迷(mí)使其(qí)增量不足(zú)，居民预期偏弱、提前偿(cháng)还存量房(fáng)贷(dài)又雪(xuě)上加霜。基于4月(yuè)这个信贷投放传统淡季(jì)的数据(jù)，尚不能(néng)得出企业信贷需求不(bù)足的结论(lùn)。

• 　　一方面，企业中长期贷款(kuǎn)在一季(jì)度(dù)大幅高增(zēng)后，4月又创历史(shǐ)同期新高，仍然能够有效发力。

• 　　另一方面，表内票(piào)据(jù)维持低增长（与去年(nián)1-5月表内票据高(gāo)增长形成对比），也意味着目前(qián)企业贷款需(xū)求或(huò)许尚可。

• 　　此外，4月初以来存款利率市场化改革较快推(tuī)进，这(zhè)有助于缓解(jiě)银(yín)行面临的净息(xī)差压力，增(zēng)强其支(zhī)持实体经济(jì)的可持续性(xìng)，能够为企业贷(dài)款(kuǎn)利率(lǜ)的 进一步下调“蓄(xù)力(lì)”。

　　三

　　居民资产再配置

　　M1同(tóng)比小幅回(huí)升。一方(fāng)面，从历史(shǐ)规律看，每(měi)年(nián)前4个月(yuè)翘尾因(yīn)素对M1同比(bǐ)走势的影响较大，这可能(néng)是(shì)驱动其(qí)变化的主要原因。另一方(fāng)面，在(zài)企业贷款扩张(zhāng)的同时，企业(yè)存(cún)款也有边际改善，4月新增(zēng)规模约(yuē)1408亿元，而21年、22年4月企业存款均在减(jiǎn)少(shǎo)。

　　M2同比增速有所回(huí)落。一方面(miàn)，4月(yuè)信(xìn)贷(dài)扩张乏力，对M2的支撑不(bù)强。另一方面，居(jū)民(mín)资产再配置，银行理财规模(mó)重回(huí)扩张，对(duì)M2也形成拖(tuō)累。此外(wài)，考虑(lǜ)到去年4月M2同比增速较(jiào)3月(yuè)抬升0.8个百分(fēn)点，基数的变化也有较强(qiáng)影(yǐng)响。

　　4月居(jū)民存款出现了2022年3月以来的首次同比(bǐ)少增，其驱动因素更多是家(jiā)庭资产的再配(pèi)置(zhì)，流向(xiàng)消费的规模可能较为(wèi)有限。4月以(yǐ)来多家中小银行下调挂(guà)牌(pái)存(cún)款(kuǎn)利率(lǜ)（据融360监测数据，4月(yuè)份(fèn)农商行(xíng)1年、2年、3年(nián)、5年期存款平均(jūn)利率(lǜ)分别环(huán)比下(xià)跌5BP、3BP、2.5BP、11.5BP），而银行(xíng)理财市场需求火热，居民提前偿还房贷规(guī)模较高（4月居民中长期贷(dài)款净偿还规(guī)模达历史新高）。

　太原市长热线电话是多少号，太原市长热线电话号码查询　值得警惕的是(shì)，4月财政(zhèng)存款同比大幅多(duō)增(zēng)4618亿元(yuán)，去年(nián)同期留(liú)抵退税(shuì)推进(jìn)存在一定影响。但结合其他指标看，财(cái)政对实体(tǐ)经济的支持力(lì)度可能有所减弱(ruò)，基建投资相关的(de)高(gāo)频指标出现了下(xià)行的苗头（4月下旬以来(lái)，全国高炉开工(gōng)率、电炉开(kāi)工率(lǜ)、独立焦化厂焦炉生产率、水泥磨(mó)机运转(zhuǎn)率、石油沥青开工率等(děng)指(zhǐ)标(biāo)环比走(zǒu)弱），重大项目开工金额同环比较(jiào)快下滑（据(jù)Mysteel不完全统计(jì)，2023年(nián)4月全(quán)国各(gè)地重大项(xiàng)目开工总投资额约28078.26亿元，环比下降34.0％，不(bù)及去(qù)年同(tóng)期(qī)的半数(shù)）。从4月金融数据(jù)看，房(fáng)地产恢复仍(réng)然缓慢(màn)，此(cǐ)时(shí)如(rú)果财(cái)政基建支持力(lì)度不稳，可能导致中国经济的环比增长(zhǎng)动能较快衰减。

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