平安首经团(tuán)队：钟(zhōng)正生/张璐/常艺馨

　　核心观点

　　新增社融表现乏力。继一季(jì)度“天量(liàng)”投放后(hòu)，2023年4月社融(róng)增长明显降温(wēn)，比去年4月疫(yì)情冲击期间创下的低点仅多增(zēng)2873亿元，“稳信用”压力有所显现。社(shè)融骤(zhòu)降(jiàng)的主要拖累在(zài)于人(rén)民(mín)币(bì)信贷(dài)增势放(fàng)缓， 4月(yuè)降至2008年以来历(lì)史(shǐ)同期的次低(dī)点（仅略(lüè)高于2022年(nián)同(tóng)期）。表(biǎo)外融资和直接(jiē)融资(zī)基本延续了一(yī)季度(dù)的格局(jú)。1）委(wěi)托贷款和信托贷款小幅正增长(zhǎng)；未贴现银(yín)行承兑汇票较去年同(tóng)期(qī)降幅收窄(zhǎi)；2）企(qǐ)业直接(jiē)融(róng)资较去年同期有所下降，主因债(zhài)券到期规(guī)模较大(dà)。3）政府债融资规模同(tóng)比多增，但需警惕其“后劲”。2023年(nián)提(tí)前批(pī)的剩余发行额度不及万亿，截至5月(yuè)上旬尚未下发(fā)剩余批(pī)次(cì)的(de)地方债(zhài)额(é)度(dù)，期间空档可能(néng)拖累政府债融(róng)资表现(xiàn)。

　　新增人民币(bì)贷款偏弱，增量明显弱于历(lì)史(shǐ)同期均值。各分项从(cóng)强(qiáng)到弱排序，企业(yè)中长期贷款>；企业短期(qī)贷(dài)款>；居民短(duǎn)期贷款>；居(jū)民中长期贷款。新增(zēng)人民币贷款的最大问题仍然在于(yú)居民(mín)中长期贷款，房地产销售(shòu)不振使其(qí)增量不足，居民预期偏(piān)弱、提(tí)前偿还存量房贷又雪上加霜(shuāng)。但(dàn)基于4月这个信(xìn)贷投放传统淡季的数据，尚不能得出企业信贷需(xū)求不足的结论。一(yī)方面，企(qǐ)业(yè)中长期贷款(kuǎn)在一季度(dù)大幅(fú)高增后，4月又(yòu)创历(lì)史同期(qī)新高，仍能有效(xiào)发力；另一(yī)方(fāng)面，表内票据维持(chí)低(dī)增长(zhǎng)（与(yǔ)去(qù)年(nián)1-5月表内票据(jù)高增长(zhǎng)形成(chéng)对比(bǐ)），也意味着目前企业(yè)贷款(kuǎn)需求或许(xǔ)尚可。此(cǐ)外(wài)，4月初以来存(cún)款利率市场化改(gǎi)革(gé)较(jiào)快(kuài)推进，这(zhè)有(yǒu)助于缓解银行面临(lín)的净息差压力(lì)，增强其支持实体(tǐ)经济的可持(chí)续性，能够为企(qǐ)业贷款利率的进一步下调“蓄力(lì)”。

　　从货币供应量(liàng)和存款数(shù)据看：1）M1同比(bǐ)小(xiǎo)幅回升。每(měi)年(nián)前4个月(yuè)翘(qiào)尾因素对(duì)M1同比走势(shì)影(yǐng)响较大，或是(shì)驱动(dòng)其变化的主因。在(zài)贷款扩张的同(tóng)时，企业存款也(yě)有边际改善。2）M2同比增速有所回落(luò)。4月居民资产(chǎn)再配置，银(yín)行理(lǐ)财规模重回(huí)扩(kuò)张(zhāng)，对M2形成拖累。考虑(lǜ)到(dào)去年4月M2同比增速(sù)较(jiào)3月抬升0.8个百分(fēn)点，基数变化也有较强影响。3）居民存款同比少增(zēng)。考虑到4月多家中小(xiǎo)银行下调挂(guà)牌存款利率、银行理财市(shì)场火(huǒ)热、居民提前偿还房贷(dài)规模较高，其(qí)驱动(dòng)因素更多是家庭资产(chǎn)的再配置，流向消费(fèi)规模可能较为有(yǒu)限。4）4月财政存款同比(bǐ)大幅多增(zēng)，但(dàn)结合(hé)基建相关高频开工率(lǜ)和重大(dà)项目(mù)开工金(jīn)额(é)数据(jù)看(kàn)，财政对实体经济支持力度可能有所(suǒ)减弱。从4月金融数据(jù)看，房地产恢复仍然缓慢，此时(shí)若财政基建支持力度(dù)不(bù)稳，可能(néng)导致中国经济环(huán)比增长(zhǎng)动能较快(kuài)衰减。

　　目前社融增速回(huí)升幅度(dù)较(jiào)小，但与名义(yì)GDP增(zēng)速对(duì)比(bǐ)看(kàn)，货币(bì)政策(cè)对(duì)实(shí)体经(jīng)济的支持还是比较有力(lì)的。即便按(àn)2023年中国名义GDP增速7％-8％的情形（假设全年录得6％左右的(de)实(shí)际GDP增速，加(jiā)上1到2个点的GDP平减指数(shù)），10％的社(shè)融增(zēng)速也(yě)应足够与(yǔ)之匹配。我(wǒ)们认为，后续需通过财政加力、促进房地产修复、促进(jìn)家(jiā)庭超额储蓄动用等方式扩大总需(xū)求(qiú)，夯实经济回升势头。

　　一<吉首市是地级市还是县级市呢 吉首市是几线城市/strong>

　　新增社(shè)融(róng)表现(xiàn)乏力

　　新增社融表现乏力(lì)。2023年(nián)4月新增社会融资规模为1.22万亿元，同比多(duō)增2873亿元；社融存量同(tóng)比增速持平(píng)于上月的10％。考虑(lǜ)到去年同期疫情多点散发、社融一度触“冰”的低基数效应(yīng)，以及今年一季度(dù)“开(kāi)门红”期间社融月均同比多增8200多亿的亮(liàng)眼表现，4月社融表现乏力(lì)“稳信用”压力有所显现(xiàn)。从分(fēn)项看(kàn)：

　　一方面，人民币信贷增势放(fàng)缓，是4月社融骤降的主(zhǔ)要拖累。2023年4月人民币(bì)贷款(kuǎn)4431亿元，为2008年以(yǐ)来历史同期的次低点（仅(jǐn)较2022年同期高815亿元）。不(bù)过，得益于出口边际回暖、人民币汇率相对稳定，4月外币贷款同比有所(suǒ)少减。

　　另一方面，表外融资和(hé)直接融资(zī)基(jī)本延续了一季度的格局。

• 　　一则，企业直(zhí)接融资同比缩(suō)量，继续(xù)小幅拖(tuō)累(lèi)新增社融(róng)。2023年(nián)4月(yuè)企业债融资(zī)、非金融企业境(jìng)内股票(piào)融(róng)资分别同比少增809亿元、173亿元。今年(nián)春(chūn)节后，企(qǐ)业贷款发行(xíng)规模持续高于去(qù)年同(tóng)期，但到(dào)期偿(cháng)还也迎来(lái)高峰，对净融资构成(chéng)拖累。截至2023年(nián)一季度(dù)末(mò)，2022年10月(yuè)推出(chū)的500亿元民营企业债券融资支(zhī)持(chí)工具（第(dì)二期）尚未开始投放使用，相(xiāng)关政策支持还有(yǒu)待落地(dì)。

• 　　二则，政(zhèng)府债融资规模同(tóng)比多增，但需警惕(tì)其(qí)“后劲”。今(jīn)年前4个月，财政继续前(qián)置发力，政府债融资规模(mó)较去(qù)年同(tóng)期累计多增3114亿元。以财政预(yù)算数据看，2023年政府债融资的总(zǒng)体规模与去年相当。但不同之处在于，2022年在3月底就(jiù)已经下达(dá)剩余批(pī)次(cì)的新(xīn)增地(dì)方债额度，而(ér)2023年(nián)截至(zhì)5月上旬仍未下发剩余批次的地方债额(é)度，且提前批的剩余发行额度不及万亿。如果近(jìn)期下达地方(fāng)债额度，按照往年节奏(zòu)，经(jīng)过地方政府项目额度分配、预算调整程序(xù)，剩余批次地方债可能至6月中下旬才能(néng)发出，期间的“空(kōng)档”可能会拖累(lèi)政府(fǔ)债融资表(biǎo)现。

• 　　三则，表外融(róng)资(zī)同比多增，持续对社融构成小幅支撑。其中，委托贷款和信托贷款单月小幅新增，相比去年同期分别多增85亿元、少减734亿元(yuán)。在表内票据贴现减(jiǎn)少的情况下，未贴现银行承兑(duì)汇票较去(qù)年(nián)同期降幅收(shōu)窄(zhǎi)，同比少(shǎo)减1210亿元。

　　二

　　贷款拖累在(zài)居民端

　　2023年(nián)4月(yuè)新增人(rén)民币(bì)贷款(kuǎn)为7188亿元(yuán)，比去(qù)年(nián)同期低点仅(jǐn)略有多(duō)增，相比18年-21年同期均值少(shǎo)增6237亿(yì)元。各(gè)分项从强到(dào)弱排(pái)序，“企业(yè)中(zhōng)长期贷款 >； 企业短(duǎn)期贷(dài)款 >； 居民短期贷款(kuǎn) >； 居民中长期贷款”。具体地，

• 　　居(jū)民中长(zhǎng)期贷款单月净偿(cháng)还(hái)规模达历(lì)史新高(gāo)，相比18年-21年同期均(jūn)值多(duō)减(jiǎn)5410亿元；

• 　　居民短期贷(dài)款同比少(shǎo)减，但(dàn)较(jiào)18年(nián)-21年同期均值多减2625亿元；

• 　　企业(yè)短期贷款同比(bǐ)多增，但略低于18年-21年同期均(jūn)值(zhí)；

• 　　企业中长期贷(dài)款延续前(qián)期亮眼表现，同比大幅多增4071亿元，且创历史同期新高。

　　总体看，新增人民币贷款的最大(dà)问题仍然在于居民中长期(qī)贷款(kuǎn)，房地产销售(shòu)低迷使其增量(liàng)不(bù)足，居民(mín)预(yù)期偏弱、提前偿还存量房贷(dài)又雪上加(jiā)霜。基于4月这(zhè)个(gè)信贷投放传(chuán)统淡季的数(shù)据，尚不能得出企业信(xìn)贷(dài)需求不足的结论。

• 　　一方(fāng)面，企业(yè)中长(zhǎng)期贷款在一季度大幅高增后(hòu)，4月又创历史(shǐ)同期新高(gāo)，仍(réng)然能够有效发力。

• 　　另一方面(miàn)，表内票据维持低(dī)增长（与去年1-5月表内票据高(gāo)增(zēng)长形成对(duì)比(bǐ)），也意味(wèi)着目前企业(yè)贷款需(xū)求或许尚可。

• 　　此外(wài)，4月(yuè)初以来(lái)存款利率市场化(huà)改(gǎi)革较快推(tuī)进，这有(yǒu)助于缓(huǎn)解(jiě)银(yín)行面临的净息差(chà)压(yā)力，增(zēng)强(qiáng)其(qí)支持(chí)实体经济(jì)的(de)可持(chí)续(xù)性，能够(gòu)为(wèi)企业贷款利(lì)率的 进一步下(xià)调“蓄力”。

　　三

　　居民资(zī)产再配置

　　M1同比小幅回升。一方面，从(cóng)历史(shǐ)规律看，每年前4个(gè)月(yuè)翘尾因素(sù)对(duì)M1同比走势(shì)的影响较大，这(zhè)可能是(shì)驱动(dòng)其变化(huà)的主要原因。另(lìng)一方面，在企业贷款扩张的同时，企业存款也(yě)有边(biān)际(jì)改善，4月新增规(guī)模约(yuē)1408亿元，而21年、22年4月企业存款均在(zài)减少。

　　M2同比增速有所回落(luò)。一方面，4月信贷扩张乏(fá)力，对M2的(de)支撑不强。另一(yī)方面(miàn)，居(jū)民资(zī)产(chǎn)再配(pèi)置，银行理财规(guī)模重回(huí)扩张，对M2也形成拖累。此外，考虑到去(qù)年(nián)4月M2同比(bǐ)增(zēng)速较(jiào)3月抬(tái)升0.8个(gè)百分(fēn)点，基数(shù)的变化也有(yǒu)较强影响。

　　4月居民(mín)存款出(chū)现了2022年3月以来的首次同比(bǐ)少增，其驱动(dòng)因素(sù)更多(duō)是家庭(tíng)资产的再配置，流向消费(fèi)的(de)规模可(kě)能(néng)较(jiào)为(wèi)有(yǒu)限(xiàn)。4月以来(lái)多家中小银行(xíng)下调挂牌存款利(lì)率（据融360监(jiān)测数据，4月份农商行1年、2年、3年、5年期(qī)存(cún)款平均利率分别(bié)环比下跌(diē)5BP、3BP、2.5BP、11.5BP），而银行理(lǐ)财市场需求(qiú)火热，居民提(tí)前偿(cháng)还(hái)房贷规(guī)模较高（4月居民(mín)中长期贷款净偿还(hái)规模达(dá)历史(shǐ)新高）。

　　值得警(jǐn吉首市是地级市还是县级市呢 吉首市是几线城市g)惕(tì)的是，4月财政存款同比大幅多增(zēng)4618亿元，去(qù)年同期留抵退税推进(jìn)存在一定影响(xiǎng)。但(dàn)结合(hé)其他指标看，财政对实体经济的支持力(lì)度(dù)可能有所减弱，基建投(tóu)资(zī)相关的高频指标(biāo)出现了下行的(de)苗头（4月下旬(xún)以(yǐ)来(lái)，全国高(gāo)炉开工率、电炉开工率、独(dú)立焦化厂焦炉生产率、水泥(ní)磨机运转(zhuǎn)率、石油沥青开(kāi)工(gōng)率等指标环(huán)比走弱），重大项目(mù)开工金额同环(huán)比(bǐ)较(jiào)快下滑（据Mysteel不(bù)完全统(tǒng)计(jì)，2023年4月(yuè)全(quán)国各地重大(dà)项目开工(gōng)总投资(zī)额约28078.26亿元，环比(bǐ)下降34.0％，不及去年同期的半数）。从4月金融数据看，房地产恢复仍然(rán)缓慢，此时如果财政基建(jiàn)支持力(lì)度不稳，可能导致中(zhōng)国经济的环比增长动能(néng)较快衰减。