金融(róng)界5月(yuè)27日(rì)消息 近(jìn)日因为昆明国(guó)资委的一(yī)封声明，让城(chéng)投债成为(wèi)关注的(de)焦点，当前地方债的规(guī)模和地方政府(fǔ)的(de)偿(cháng)债能力已(yǐ)经(jīng)越来越被重视。如(rú)何(hé)如何处置(zhì)地方债务(wù)？

　　中泰证券首席经(jīng)济学家李迅(xùn)雷(léi)发文称(chēng)，地方(fāng)债包括(kuò)地方(fāng)一般债、专项债(zhài)和包括城(chéng)投债在内(nèi)的各种(zhǒng)隐(yǐn)形债，其规模究竟有多大，尚有争议，但(dàn)增(zēng)长(zhǎng)迅猛。包括(kuò)银行、保险、基(jī)金等(děng)在内的(de)机(jī)构投资者是地方债的主要持(chí)有(yǒu)者，他(tā)们(men)普遍(biàn)担心的还(hái)是(s兔子有几条腿，兔子有几条腿正确答案hì)城投(tóu)债务、非(fēi)标等地方政府隐形债(zhài)风险。例(lì)如，近期贵州(zhōu)省(shěng)政府发展研究中心提(tí)出，“化债工作(zuò)推(tuī)进异常艰难，仅依靠自(zì)身(shēn)能力(lì)已无法得(dé)到有效解(jiě)决。”

　　在李迅雷看来，在土(tǔ)地(dì)财(cái)政缩水的背(bèi)景下，地方政府(fǔ)的财权与事权不匹配(pèi)问题又(yòu)凸(tū)显(xiǎn)出来。在(zài)我国政(zhèng)府杠杆率水平(píng)并(bìng)不算高的前提下(xià)，我国地(dì)方政府的(de)杠杆率水(shuǐ)平确实够高了(le)。需要调整中(zhōng)央和地方之间(jiān)债(zhài)务余(yú)额的(de)比例关系。“今后应加大中央政府的发(fā)债规模，为地(dì)方(fāng)经济减负。”他(tā)明确指(zhǐ)出。

　　李迅雷认为，在当前中国(guó)经(jīng)济转(zhuǎn)型的关(guān)键阶(jiē)段(duàn)，维护地方政(zhèng)府(fǔ)的信(xìn)用，防范区域性金融风险显得尤为重要(yào)，故在城投公司(sī)还(hái)没有与政府部门完全(quán)“脱钩”之前，城投债(zhài)的“信(xìn)仰”仍需要保持。

　　李迅雷(léi)建议(yì)给予困难省份一定(dìng)的“托底”支持(chí)，在(zài)政策(cè)上(shàng)大力度支持地方政府“化(huà)债”。如帮助(zhù)地方政(zhèng)府（如城(chéng)投公司的借新还旧）降低债务成本、拉长(zhǎng)债务期限（非债券类(lèi)债务展期，如遵义道桥实践银行(xíng)贷款展期），通(tōng)过政策(cè)性银行或(huò)商业银(yín)行的低息资(zī)金来(lái)降(jiàng)低债务成本(běn)，让债务更加(jiā)容易滚续。

　　李迅雷还建议，中央政策上支持地方政府通过出让国(guó)有资(zī)产来偿债。他表示这类典型案(àn)例为(wèi)“茅(máo)台化债”：2019年12月、2020年12月茅台集团(tuán)两(liǎng)次公告无偿(cháng)划(huà)转(zhuǎn)上市(shì)公(gōng)司共计1亿股股份（合计占贵(guì)州茅台总股本8％，按当(dāng)时(shí)市价计量市值约(yuē)为1600亿元）至贵州国(guó)资。

　　以(yǐ)下文字(zì)来源李迅(xùn)雷金融与投资（ID:lixunlei0722），原标题《如(rú)何处置地方债(zhài)务的(de)辨证思考》

　　截至2022年末(mò)全(quán)国城投有(yǒu)息(xī)债务(wù)54.1万亿元

　　城投平台成(chéng)为(wèi)地方债务主要体(tǐ)现形(xíng)式(shì)

　　城(chéng)投债是(shì)兔子有几条腿，兔子有几条腿正确答案指城投企(qǐ)业公开发行的公司债(zhài)券和中期票据。按照新预算法、“43号文”出台(tái)明确城投债与地方政府信(xìn)用(yòng)脱钩，城投公(gōng)司定位由地方政府投(tóu)融资机构转变为市场化(huà)运营主(zhǔ)体，地方政府不再对城投债(zhài)兜底。但实际上(shàng)市场仍然把城投债看作由(yóu)地方政府背(bèi)书的高信(xìn)用等级(jí)债(zhài)券。

　　因此城投公司通常都是(shì)地方政府下设(shè)的投(tóu)融资机构，很难完(wán)全独立成(chéng)为与政(zhèng)府(fǔ)无关的纯市场(chǎng)化的企(qǐ)业。城投的债务主要包括(kuò)向(xiàng)银行借款和发行债(zhài)券融资这(zhè)两(liǎng)种方式，以前一种方式为主，但(dàn)后一种债(zhài)权(quán)融资的(de)规模也不小，到2022年(nián)末(mò)，余额估计在13万亿(yì)元(yuán)以上。

　　总体看，2011年以来，全(quán)国城投有(yǒu)息债务快速扩张，每年增速均保持在10％以上，到2022年(nián)末，全国城投有(yǒu)息债务为54.1万(wàn)亿元，相较2011年的(de)6.4万(wàn)亿元增(zēng)长了7倍(bèi)以(yǐ)上。

城投平(píng)台发债余额的(de)增长

图片来源：Wind， 中泰证券研究(jiū)所

　　因(yīn)此，城投平台实际上已经成为(wèi)地方(fāng)债(zhài)务(wù)的主(zhǔ)要体现(xiàn)形式，规(guī)模(mó)明显超过(guò)地(dì)方政府(fǔ)的一般债和专项债之和(hé)。城投平台中(zhōng)，如(rú)今(jīn)，城(chéng)投平台的(de)债券余额大(dà)约为(wèi)13.8万亿元(yuán)，迄今并无违约(yuē)案例，说(shuō)明城投(tóu)债仍(réng)属于地(dì)方政府(fǔ)背书的高等级(jí)信用债。但是(shì)，城投平台的(de)非标(biāo)违约情况时有发(fā)生，银(yín)行贷款展期、调整(zhěng)还贷方式的(de)也(yě)比较多。

　　地(dì)方政府应确保(bǎo)城投债(zhài)按(àn)时兑付，不能轻易违约(yuē)

　　当前市场对地(dì)方政府债务增长和(hé)财政收入增速下降甚至(zhì)负增长的现象普遍担(dān)心，尤(yóu)其对财(cái)力偏弱的东(dōng)北、中西部省份(fèn)，城投(tóu)债(zhài)的收(shōu)益(yì)率普遍高于东(dōng)部(bù)发(fā)达省市。2022年13个省土(tǔ)地出(chū)让(ràng)金对(duì)政府债务利息覆(fù)盖程度不足100％（2021年只有5个），扣除城投拿(ná)地之后，捉(zhuō)襟见肘(zhǒu)的情(qíng)况更加(jiā)明(míng)显。

　　河南的永煤债违约之(zhī)后，对河(hé)南省乃至全(quán)国的信用债市场都造(zào)成负面冲击(jī)，信用分层(céng)现象加剧，部分经济偏弱区(qū)域被边缘化。例如青海、云(yún)南和(hé)天津等近几(jǐ)年融资成本仍(réng)在(zài)上升；黑龙江、贵州(zhōu)2017-2019年融(róng)资成(chéng)本大幅上升，虽然2020年以来(lái)融资成(chéng)本(běn)有所下降(jiàng)，但整(zhěng)体降幅相较(jiào)全国更小。辽(liáo)宁、广西、吉林、重(zhòng)庆、陕(shǎn)西、宁(níng)夏(xià)和甘肃2020年以(yǐ)来城投(tóu)债加(jiā)权平均票面(miàn)利率降幅(fú)也明显不如全国。

　　当(dāng)前(qián)在经济复苏(sū)不及预期的背景(jǐng)下，投资者的(de)风(fēng)险偏好(hǎo)明(míng)显下(xià)降。为此，地(dì)方政府应该(gāi)确保城投债的(de)按时兑付。因为违约不仅不能解(jiě)决(jué)债务(wù)问题，反而(ér)会恶(è)化区域信用环(huán)境(jìng)，导致(zhì)地方国企融资难、融资(zī)贵(guì)。从未来(lái)区域经济(jì)发(fā)展的角度看，政(zhèng)府(fǔ)部门(mén)仍需要持续举债(zhài)来实现经济平稳增长，需要保持政府(fǔ)信用(yòng)，不能轻易违(wéi)约。

　　建议中央大力度支持地(dì)方(fāng)政府(fǔ)“化债”

　　因此，当前迫切(qiè)需要增强城投债权人的持有信心，首先要确保城投债不违约，这就意味着城(chéng)投公司能够具备低成本(běn)的借(jiè)新(xīn)还旧能力(lì)。

　　中(zhōng)央提出“谁家的孩子(zi)谁家抱”，意味着对地方债不兜(dōu)底，但建议给予(yǔ)困难省份一(yī)定的“托底”支持，即在政(zhèng)策上大力度支持地方政府(fǔ)“化债”，如(rú)帮助地方政府（如城投(tóu)公司的借新(xīn)还旧(jiù)）降低债务成本、拉长债(zhài)务(wù)期(qī)限（非债券类债务展期，如遵义道桥实践(jiàn)银(yín)行贷(dài)款展期），通过政(zhèng)策性银行或商业银行的低息资金来降低(dī)债务成本，让债务更(gèng)加(jiā)容易滚续(xù)。

　　此外，对于(yú)地(dì)方政府可否通过出让国有资产来偿(cháng)债方(fāng)面(miàn)，也希望中央给予政策上的支持。因为今年3月(yuè)1日，国资委在对政协十三届全国委员会第五(wǔ)次(cì)会议第00503号提案的(de)答复中(zhōng)表示，将适时出台制(zhì)度规定及操(cāo)作细则，探索(suǒ)国有(yǒu)权益份额规范化退出的(de)有效方式和途径，充分发挥有限(xiàn)合伙企业的(de)优势(shì)，助力国(guó)有企(qǐ)业创新发展(zhǎn)。

　　通过出让国有企业股权获得收入偿(cháng)还债务(wù)，典型(xíng)案例为(wèi)“茅台(tái)化(huà)债”：2019年12月、2020年(nián)12月(yuè)茅(máo)台集团两(liǎng)次(cì)公告无(wú)偿(cháng)划转上(shàng)市(shì)公司(sī)共计1亿股股份（合(hé)计占(zhàn)贵州(zhōu)茅(máo)台总股本8％，按当时(shí)市价(jià)计量市值约为1600亿元）至贵州(zhōu)国资。

　　在当(dāng)前中国经(jīng)济转型的(de)关键阶段，维护地方政府的(de)信用，防范(fàn)区域性金融风险显得尤为重要(yào)，故(gù)在城投公司还没有(yǒu)与政府部(bù)门(mén)完全“脱钩”之前，城投债的“信仰”仍需要保持。

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