《基金经(jīng)理(lǐ)投资笔记(jì)》宏观策略系列

　　把脉经济周期拐点 实现财(cái)富管理升级

　　作(zuò)者：魏 凤 春（博士），创(chuàng)金合(hé)信(xìn)基金首席经济学(xué)家

　　　　  罗 水 星（博士），创(chuàng)金合信基金基金经(jīng)理

　　乱云飞渡仍从容(róng)

　　上期(qī)分享中(zhōng)（查看原(yuán)文），我们提出了5月是乱花渐(jiàn)欲迷(mí)人眼，一个大的(de)背景是市场进入(rù)了战略(lüè)相持阶段，进攻和防守的理由都不是非常清晰(xī)。周(zhōu)末中央发布长期的产(chǎn)业政策，基(jī)调(diào)是清(qīng)晰的，但那是诗和远方，是战(zhàn)略性的布局，很多投资(zī)者更喜(xǐ)欢(huān)战术(shù)性的(de)机会。伯克(kè)希尔哈撒韦年度股东大(dà)会在巴(bā)菲特(tè)的老家奥巴哈(hā)举行(xíng)，吸引了全球投资者(zhě)的目(mù)光，投资者(zhě)总(zǒng)希望可以从中(zhōng)寻找到投资(zī)的秘诀，价(jià)值投资的道(dào)虽相同，但法、术、器(qì)是各异的。不仅如此，伯克希尔决策者对(duì)宏(hóng)观环境的担(dān)忧(yōu)，对数字技术的批(pī)判，很(hěn)多与会者收获的(de)可能(néng)不是清晰的思路，而(ér)是在迷(mí)宫(gōng)中又多走(zǒu)了一圈。

　　一、市场陷入(rù)僵持阶段：新冠疫苗接种后多久更新健康码，新冠疫苗接种后多久更新健康码信息Sell in May？

　　港(gǎng)股市场有“五穷(qióng)、六绝、七翻身”的说法，谨(jǐn)慎的A股投资者也开始考虑Sell in May,一个很重要的(de)理由是根据(jù)惯(guàn)例，银行(xíng)保险等利(lì)好(hǎo)兑现(xiàn)后往(wǎng)往是市场(chǎng)开始调(diào)整的开始。A股投资历来是有(yǒu)季节(jié)性的，但这未必是历史的铁律，比如2022年5月(yuè)市(shì)场在新的政(zhèng)策基(jī)调下开(kāi)始全(quán)面大反攻(gōng)。我们(men)需要因时而变，投(tóu)资者(zhě)需要考虑(lǜ)到当前(qián)的(de)市场背景已(yǐ)经和之前(qián)有很大的不同。当前市(shì)场进(jìn)入战略僵持(chí)阶(jiē)段的(de)一个重(zhòng)要理由是除(chú)了逻(luó)辑推演(yǎn)，很多重要问题很难用清晰的事实来(lái)验证。谨慎的(de)投(tóu)资者(zhě)往往是(shì)见(jiàn)好就收或(huò)者(zhě)谋定而后动(dòng)，因此才有了上述的猜测。

　　市场不(bù)清楚的地方在哪里呢？

　　第(dì)一，从内部看(kàn)，市场(chǎng)已经提(tí)前交易(yì)了政策(cè)的方向(xiàng)，而且今年国内的(de)政策本身也(yě)不是大开大(dà)合。新出台的政策更多地在(zài)落实上，较少新的提法。

　　第二(èr)，从(cóng)外(wài)部(bù)看，美联储依然在(zài)通(tōng)胀、就业数据、金融数据和增(zēng)长数据传递的混乱信息中纠(jiū)结。

　　第三，从(cóng)投资主线看(kàn)，数字经济和中特(tè)估依然既(jì)有政策、也有业绩或者有未来预期的(de)业(yè)绩改善，但(dàn)短(duǎn)期游(yóu)戏、传媒、中特估与(yǔ)其他板块分化较为极致，也是不争的(de)事实。除了这两条(tiáo)主线外，金融、消费和公用(yòng)事业有(yǒu)反弹，但难以成为持续的(de)配置主题，新能源崩坏的筹(chóu)码(mǎ)预期也决定了反(fǎn)弹的脆弱性。

　　第四(sì)，从交易(yì)行为(wèi)看，投(tóu)资者并未形成一致预(yù)期(qī)。随着一季报的披露，市(shì)场阶段性(xìng)发挥了对(duì)盈利现(xiàn)实的定价效(xiào)率。具(jù)体表现为，业绩出现一定修复和表现有韧性的(de)金融、中药、电(diàn)力、中特(tè)估主题以及TMT中(zhōng)的游(yóu)戏传媒等表现较好，家电此(cǐ)前(qián)也(yě)有一定(dìng)表(biǎo)现。不(bù)过，随着业(yè)绩的公布(bù)反(fǎn)而出现了一定的买预期(qī)卖现(xiàn)实的操作。当(dāng)然，相对而(ér)言市场也有定价效率不稳定(dìng)的一面，同样是业(yè)绩修复或(huò)有(yǒu)韧性的农林牧渔、新能源和消(xiāo)费板块，整(zhěng)体表现(xiàn)则一般。

　　二、市(shì)场(chǎng)僵(jiāng)持的原(yuán)因：一季报显(xiǎn)示企(qǐ)业盈利仍(réng)在磨底阶段

　　短期市场的(de)核心矛盾在于缺乏特别明显(xiǎn)的亮点(diǎn)，TMT主线前(qián)期(qī)超(chāo)额收益(yì)过(guò)于(yú)显著，目(mù)前除了游戏、传媒一枝独秀外，其(qí)他TMT细分领域阶段性有(yǒu)所(suǒ)回调(diào)。中特(tè)估相关的基(jī)建、银行(xíng)、石(shí)油、出版(bǎn)等板块盈利有支(zhī)撑、估(gū)值也较低，因此在最近市(shì)场调整的时候整体表现较好。在(zài)这(zhè)两条我(wǒ)们(men)看好的全年主(zhǔ)线之外(wài)，市场部分定价了一季(jì)报(bào)行情，但核心问题在于当前(qián)盈利仍处在磨(mó)底(dǐ)阶段。扣除金融(róng)和两桶油，A股的盈利还在(zài)下滑，这意味着短期盈(yíng)利很难撑起(qǐ)A股系统性(xìng)的行情(qíng)。所以，我们看到这两条(tiáo)主线(xiàn)之外其他业(yè)绩(jì)尚可的(de)板块，整体反弹(dàn)的(de)幅度(dù)都相(xiāng)对有限。消费(fèi)的盈利有一定的修复，而(ér)市场(chǎng)由于前(qián)期的悲观情绪尚未对其(qí)定价(jià)，这可能蕴含阶段性交易(yì)机会。

　　三(sān)、战(zhàn)略(lüè)性布局是清晰而明确的：政策关注产(chǎn)业升(shēng)级(jí)和(hé)人的问题

　　近期国内也处于一个会议密(mì)集召开(kāi)的阶(jiē)段，政治局会议、中央财经(jīng)委会议和国常会相继(jì)召(zhào)开。决(jué)策层对于当前(qián)经济复苏(sū)动力不足(zú)、复苏势头不稳的问题，有着清醒的认识，短期的工作重点是恢复和扩大需求(qiú)，但同时也明(míng)确(què)不会再走老路(lù)——不会通过低水平(píng)的债务扩张(zhāng)来刺激经济(jì)，而是聚焦实体经济的(de)产业升级，推(tuī)进(jìn)产(chǎn)业智能(néng)化、绿色化、融合化。

　　现代产业体系下的融合发(fā)展

　　这次财经委会(huì)议的一(yī)个新提法(fǎ)是“坚持三次产业融合发(fā)展(zhǎn)，避(bì)免(miǎn)割裂对立；坚(jiān)持推动(dòng)传统(tǒng)产业转型升(shēng)级，不(bù)能当成‘低(dī)端产业(yè)’简单退(tuì)出(chū)”，这(zhè)个提(tí)法很重要。我(wǒ)们(men)去年底(dǐ)强调接下来一段时间的(de)政策需要强调均(jūn)衡性和系(xì)统性，才能(néng)形(xíng)成经济(jì)发展的合(hé)力(lì)。卡脖子的领域要重点支持和发展，但(dàn)是经济的运行是一(yī)个完整(zhěng)的(de)系统，生产和消费、实体(tǐ)经济(jì)和金融支撑、高科技领域和低技(jì)术领域、融资-设计-制(zhì)造—物流-销售-服务等(děng)各方(fāng)面需要协调发展，大家的(de)信心慢慢恢复、收入慢慢恢复，才能(néng)够(gòu)真正(zhèng)把需(xū)求(qiú)拉动起来。不能够孤立、片面地理解和执行政策，毕(bì)竟即使(shǐ)是芯片这么(me)最高科(kē)技的领域，它(tā)的下游需求(qiú)也主要来自(zì)消费电子产品中(zhōng)的手(shǒu)机、汽(qì)车、智能家居(jū)等等，没有(yǒu)需(xū)求的拉动，产业的(de)发展(zhǎn)就(jiù)缺乏良(liáng)性循环的基础。

　　高质量的人才红利

　　另外(wài)，最近(jìn)政策讨论的一个重点是(shì)人，作为投资(zī)生产拉动核心(xīn)的企业(yè)家、作为人力(lì)资源重点的(de)人才、承载民族未来的新(xīn)生人口、需要关注的(de)老龄(líng)人口。当(dāng)前中国(guó)的(de)发展逐渐从资本和(hé)劳动要素拉动转向(xiàng)人力资源拉动(dòng)，技术创新成(chéng)为(wèi)能否突破内外(wài)部约束的关键。技术(shù)创新能力取决于制度保(bǎo)障下的(de)主(zhǔ)观能(néng)动(dòng)性，在经历了过(guò)去几年的非常态之(zhī)后，在内外部不(bù)确定性的制约下，如何让当前每个主体充满信心(xīn)、充满(mǎn)主观能动(dòng)性，是政策的重心。以人工智(zhì)能(néng)为代表的(de)数字经济大发展(zhǎn)，有可能能(néng)够帮助(zhù)我们适当缩小(xiǎo)国(guó)际竞争中(zhōng)人(rén)力资源的(de)差距，这需要从(cóng)一个更高(gāo)的(de)角(jiǎo)度(dù)理(lǐ)解人工智(zhì)能和(hé)数字经济。

　　四(sì)、乱(luàn)云飞渡仍从容：乱(luàn)战(zhàn)之后(hòu)的(de)投资路(lù)径

　　5月的(de)市场，看起来是战略僵持阶段(duàn)的(de)乱(luàn)战。接下来的政(zhèng)策力度(dù)和效果有多大、盈利能否实质性的反弹、经济复苏的斜率是否面(miàn)临趋缓的压力、海外(wài)的潜在风险(xiǎn)到底(dǐ)有(yǒu)多大、美联储到底下一步面临的是什么(me)样(yàng)的经(jīng)济形(xíng)势等(děng)，投资者希望渐次判断(duàn)上(shàng)述(shù)一系列的新冠疫苗接种后多久更新健康码，新冠疫苗接种后多久更新健康码信息重要问题的程(chéng)度，并据(jù)此进行布局。

　　从这个(gè)意义上讲，5月交(jiāo)易机会可能更均衡、但也更脆弱，当前可能是一个布局的好(hǎo)阶段，而未(wèi)必会是收获的(de)阶(jiē)段(duàn)。投(tóu)资者(zhě)需(xū)要多一(yī)点耐心，风(fēng)浪越大，下一次的鱼(yú)越贵。

　　“乱云飞渡仍从容”，这是(shì)我们从巴菲特历(lì)次(cì)股(gǔ)东(dōng)大会上看到价值投资者很重(zhòng)要的一(yī)个特(tè)质，即我们提倡的“道(dào)”。市场的(de)乱是暂时的，随着事实的清晰，投资路径(jìng)也(yě)将会非(fēi)常明(míng)确。这个路径，我们从(cóng)产业视角做了一(yī)下梳理，供投资(zī)者参考。

　　具(jù)体而(ér)言(yán)：投资的上限是产业现(xiàn)代化，科技自主可用，数字化、高(gāo)端化与智(zhì)能化是(shì)明确的诗(shī)与远方，需要进行战略布局(jú)。投资的下(xià)限(xiàn)是避免系(xì)统性的(de)风险，在(zài)现代化的产业转型中(zhōng)，当前蕴藏(cáng)风险和未来跟不上历史步(bù)伐的产业是不能进行(xíng)战(zhàn)略布局的。投资的中间状态是周期与消费(fèi)行(xíng)业(yè)，是(shì)战术(shù)性(xìng)的布局。

　　产业视角下的(de)投资(zī)路线图

　　【了解作(zuò)者】

　　魏凤春(chūn)博士，创(chuàng)金合(hé)信(xìn)基金首席经济学(xué)家(jiā)，投委会委(wěi)员兼秘书长，宏观策略配置部总监，兼(jiān)任MOMFOF投研总(zǒng)部总监(jiān)，南开大学经济学博(bó)士，清华大学管理科(kē)学与工程博士后。学(xué)术研(yán)究(jiū)与教(jiào)学以(yǐ)及宏观(guān)经济走势(shì)、金融产品(pǐn)分析等实务领(lǐng)域经验丰富、成果卓著。从业23年以来，一直致力(lì)于在周期波动的框架内运用财政的视角解构(gòu)宏观经(jīng)济的运行，将中国经济看(kàn)作一份(fèn)资产，通过资(zī)本资(zī)产定价的方式来(lái)确定其价值与风险。

　　罗水星博士，创(chuàng)金合信基金经理、首席宏(hóng)观分析师，2022年(nián)2月加入创金合信基金。此前(qián)履(lǚ)职博时基金(jīn)，负(fù)责宏(hóng)观策略、宏观政策、大类资产配置与(yǔ)择时研究(jiū)。武汉大学学士，上海财(cái)经大学经济学(xué)硕士、博士，中国社(shè)科院经济学博(bó)士(shì)后(hòu)，学(xué)术(shù)论文多发表于(yú)国(guó)际(jì)SSCI英(yīng)文核心经济学期刊。

未经允许不得转载：橘子百科-橘子都知道 新冠疫苗接种后多久更新健康码，新冠疫苗接种后多久更新健康码信息