金融界5月27日(rì)消息 近日(rì)因为昆明国资委的一封声明，让城投(tóu)债成为关注(zhù)的(de)焦点(diǎn)，当前地方债的规(guī)模(mó)和(hé)地方政府的偿债能力已(yǐ)经越来越被(bèi)重视。如何如何处(chù)置地方债务？

　　中泰证券首席经济学(xué)家(jiā)李迅雷发文称，地方债包(bāo)括地方一(yī)般债、专项债和包括城投债(zhài)在内(nèi)的各种隐形债，其规模究竟有多大，尚(shàng)有争议，但(dàn)增长迅猛。包(bāo)括银行、保险、基金等在内的机构投资(zī)者是地方债的主要(yào)持有者，他(tā)们(men)普(pǔ)遍担(dān)心(xīn)的还是城投债(zhài)务、非标等地(dì)方政府(fǔ)隐形债风险。例如，近期贵州省政府发(fā)展研究中心提出，“化债工(gōng)作推进异常艰难，仅依靠(kào)自身能力已无法得(dé)到有效解(jiě)决。”

　　在(zài)李迅(xùn)雷看(kàn)来，在土地财政缩水的背(bèi)景下(xià)，地方政府(fǔ)的(de)财(cái)权与(yǔ)事权不匹配(pèi)问题又凸显出来。在(zài)我国政府杠杆率水(shuǐ)平并不算高(gāo)的前提下，我国地方政府的杠杆率水平确实够高了。需要调(diào)整中央和地方之间(jiān)债务余(yú)额的比例关(guān)系。“今(jīn)后应加(jiā)大中央政(zhèng)府的发债(zhài)规模，为地(dì)方经(jīng)济减负。”他明确(què)指出。

　　李迅雷认为(wèi)，在当(dāng)前中国经济转(zhuǎn)型的关键阶段，维护地方(fāng)政(zhèng)府的信用，防范(fàn)区域性金融风险(xiǎn)显(xiǎn)得(dé)尤为重要，故在(zài)城投公司还没有与政府部门完全(quán)“脱钩(gōu)”之前，城投债(zhài)的(de)“信(xìn)仰”仍(réng)需要保持。

　　李迅雷建(jiàn)议给予困难省份(fèn)一(yī)定的(de)“托底(dǐ)”支持，在政策上大力度支持地方政(zhèng)府“化债”。如帮助(zhù)地方政(zhèng)府（如城投公司的借新还旧）降低(dī)债务(wù)成本、拉(lā)长债务期限（非债券类债(zhài)务(wù)展(zhǎn)期，如遵义道(dào)桥实践银行(xíng)贷(dài)款展(zhǎn)期），通过政策(cè)性(xìng)银行(xíng)或商业银行的(de)低息(xī)资金来(lái)降低债务成本，让债务(wù)更(gèng)加容(róng)易滚续(xù)。

　　李迅雷还(hái)建议，中央政策上支(zhī)持(chí)地方政(zhèng)府通(tōng)过出让(ràng)国有资(zī)产来偿(cháng)债。他表示这类(lèi)典型案例为(wèi)“茅台化债”：2019年12月、2020年12月(yuè)茅台(tái)集团两(liǎng)次公告无偿划(huà)转上市(shì)公司(sī)共(gòng)计1亿股股(gǔ)份（合计占(zhàn)贵州茅台总股本8％，按当时市价计量市值(zhí)约为1600亿(yì)元(yuán)）至贵州国资。

　　以下文字(zì)来源(yuán)李迅雷金融与投(tóu)资（ID:lixunlei0722），原标(biāo)题《如(rú)何处(chù)置地方债(zhài)务的辨证思考》

　　截至2022年末全国城投有息债务(wù)54.1万亿元

　　城(chéng)投平(píng)台成为(wèi)地方债(zhài)务主要体现(xiàn)形式

　　城投债是指城投企(qǐ)业公开发行的公司债券和(hé)中(zhōng)期票据。按照新(xīn)预(yù)算法、“43号文”出台明确城投债与地方政府信用脱(tuō)钩，城(chéng)投公(gōng)司定位由地方政府投融资机构转变为市场化运营(yíng)主体，地(dì)方政(zhèng)府(fǔ)不再对城投债兜底(dǐ)。但(dàn)实际上市场(chǎng)仍然(rán)把城投(tóu)债看作(zuò)由地方政府背书的高信(xìn)用等级债(zhài)券(quàn)。

　　因此城投公司通常都是地方政(zhèng)府下(xià)设(shè)的投融资(zī)机(jī)构，很难(nán)完全独(dú)立成为与政府(fǔ)无(wú)关的(de)纯市场化的(de)企业。城投(tóu)的(de)债(zhài)务主要包(bāo)括向银(yín)行借(jiè)款(kuǎn)和(hé)发行债券融(róng)资(zī)这两(liǎng)种方式，以前一种方(fāng)式为主，但后一种债权(quán)融(róng)资的规模也不小，到2022年末，余额(é)估计在13万(wàn)亿元以上(shàng)。

　　总体(tǐ)看(kàn)，2011年以来，全(quán)国城投有息债务快(kuài)速(sù)扩张，每年增速(sù)均保(bǎo)持在10％以上，到(dào)2022年末，全国城投(tóu)有息债(zhài)务为54.1万亿元(yuán)，相较2011年的6.4万(wàn)亿元增长了(le)7倍以上。

城投平(píng)台发债余额(é)的增长

图片来源：Wind， 中泰证券研究所(suǒ)

　　因(yīn)此，城(chéng)投平台实(shí)际上已(yǐ)经成(chéng)为地方(fāng)债务的(de)主要体现形式(shì)，规模明显超过(guò)地(dì)方政府的一(yī)般债和专项债之和。城投平(píng)台中(zhōng)，如今，城投平台的债券余额大约为13.8万亿元，迄今并(bìng)无违(wéi)约案例，说(shuō)明城投(tóu)债仍(réng)属于地(dì)方(fāng)政府背书的高等(děng)级信用(yòng)债。但(dàn)是，城(chéng)投平(píng)台的(de)非标违约情况(kuàng)时有发(fā)生，银(yín)行贷(dài)款(kuǎn)展期、调(diào)整还(hái)贷方式的也比较多。

　　地方政府应确保城投债(zhài)按时(shí)兑(duì)付，不能轻易违约(yuē)

　　当(dāng)前(qián)市场对地(dì)方政府债务增长(zhǎng)和(hé)财政收入增(zēng)速(sù)下降(jiàng)甚(shèn)至负增长的现象(xiàng)普遍(biàn)担心(xīn)，尤其对财力偏弱的东北、中西部省(shěng)份，城投债的(de)收益率普遍高于东部(bù)发达省(shěng)市。2022年13个省(shěng)土地出让金对政府债(zhài)务利(lì)息覆盖程度(dù)不足100％（2021年只有5个），扣(kòu)除城投拿地(dì)之(zhī)后，捉襟见(jiàn)肘的情况(kuàng)更加明(míng)显。

　　河南的永煤(méi)债违约(yuē)之后，对河南省乃至全国(guó)的信用债市场都造成负面冲(chōng)击(jī)，信用(yòng)分层现(xiàn)象加剧，部分经(jīng)济偏(piān)弱区域被边缘(yuán)化。例如青(qīng)海、云(yún)南和(hé)天津等(děng)近几(jǐ)年融资成(chéng)本仍在上(shàng)升；黑龙江、贵州2017-2019年融资成本大幅上升(shēng)，虽然(rán)2020年以(yǐ)来(lái)融资(zī)成(chéng)本(běn)有所(suǒ)下(xià)降，但整体降幅相较(jiào)全国更(gèng)小(xiǎo)。辽宁、广西、吉林、重庆、陕西、宁(níng)夏和(hé)甘肃2020年以来城(chéng)投债加(jiā)权平均票面利率(lǜ)降(jiàng)幅也明显不如全国。

　　当前在经济复苏(sū)不及预(yù)期的背景下，投资者的风险偏好明显下降。为此(cǐ)，地方政(zhèng)府应该确保城投债(zhài)的按时兑付。因(yīn)为有白头发染什么颜色好，有白头发染什么颜色好看g>违(wéi)约不仅不能(néng)解(jiě)决债务问题，反(fǎn)而会恶(è)化区域信用环境，导致地(dì)方国企融资(zī)难、融资(zī)贵。从未来区域经济发展的角度看，政府(fǔ)部门仍需要(yào)持续(xù)举(jǔ)债来实现经济平(píng)稳增长，需(xū)要保持政府信用，不(bù)能轻易违约。

　　建(jiàn)议中央(yāng)大力度支持(chí)地(dì)方(fāng)政府(fǔ)“化债”

　　因(yīn)此，当前迫(pò)切需要增强城投债权(quán)人(rén)的持(chí)有信心，首(shǒu)先要确保城投债不违约，这就意味着城投公司能够(gòu)具备低成本的有白头发染什么颜色好，有白头发染什么颜色好看(de)借新(xīn)还(hái)旧能力。

　　中(zhōng)央提(tí)出“谁(shuí)家的(de)孩子谁家抱”，意味着对地方债(zhài)不兜底，但建(jiàn)议给予(yǔ)困难省份一定的“托底”支持，即在政策上大(dà)力(lì)度支(zhī)持地方政府“化债”，如帮(bāng)助地方政府(fǔ)（如城投公司的借新(xīn)还旧）降(jiàng)低债(zhài)务成本、拉长(zhǎng)债(zhài)务期(qī)限（非债券类债务展(zhǎn)期，如遵义道(dào)桥实(shí)践银(yín)行贷款(kuǎn)展(zhǎn)期），通过政策性银行或商业银行的低(dī)息(xī)资(zī)金来降低(dī)债(zhài)务(wù)成本，让债务更加容易滚(gǔn)续。

　　此外，对于地方政府可否通过出让国有资产来偿债方面(miàn)，也希望中(zhōng)央给予政策上(shàng)的支持。因(yīn)为今年(nián)3月1日，国资委(wěi)在对政协十三届全国委员(yuán)会第五次(cì)会议第00503号提案的答复中表示，将适时出台制度规定及操作细(xì)则，探索国有权益(yì)份额(é)规范化退(tuì)出的(de)有效方式和途径，充分发挥有(yǒu)限(xiàn)合伙(huǒ)企业的优势(shì)，助力国有(yǒu)企业创(chuàng)新发展。

　　通过出(chū)让国有企业股权获得(dé)收入(rù)偿(cháng)还(hái)债务(wù)，典型案例为“茅台化债”：2019年12月、2020年12月茅台集团两次公(gōng)告无(wú)偿划(huà)转(zhuǎn)上(shàng)市公司共计1亿股股份(fèn)（合计(jì)占贵州茅台总(zǒng)股本8％，按当时市价计量市值(zhí)约为1600亿元）至贵州国资。

　　在当前中国经济转型的关键(jiàn)阶段，维护地方政府(fǔ)的信用，防范区(qū)域性金(jīn)融风险(xiǎn)显得(dé)尤为重(zhòng)要(yào)，故在(zài)城投公司还(hái)没有与(yǔ)政府部门完全“脱钩”之前，城投债的“信仰(yǎng)”仍(réng)需要保持。

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