5月(yuè)13日(rì)，年内首只央企主题ETF——华泰柏瑞中证央企红利ETF发布(bù)公(gōng)告(gào)称，其累计有效认购申请份额总(zǒng)额超过(guò)20亿(yì)份发行上限，将启动比(bǐ)例(lì)配(pèi)售。这(zhè)则(zé)小公告(gào)体现出(chū)市场对这一“中特估”主题的(de)追捧(pěng)力(lì)度。

　　实际(jì)上，近期围绕着“中(zhōng)特估”的行情，市(shì)场(chǎng)关注度(dù)非常高(gāo)，5月15日(rì)首批3只央企回报ETF发行，更成为这(zhè)一波“中特(tè)估”行(xíng)情的(de)催化剂。实际上，早在去年底及今年一季度(dù)，一些基金(jīn)经理(lǐ)开始调仓(cāng)换(huàn)股“中特估概(gài)念”。

　　目前“中特估”资(zī)金面(miàn)、情(qíng)绪面(miàn)、估值方(fāng)式等问题成为市场关注焦(jiāo)点(diǎn)，中国基金报采访多位(wèi)投研(yán)人士(shì)，解析“中特估”这些(xiē)焦点问题(tí)。

　　央企主题ETF密集(jí)上报发行(xíng)

　　行情催化剂？

　　市场对“中特估”主题积极追捧。不(bù)仅华泰柏瑞中(zhōng)证(zhèng)央(yāng)企红(hóng)利ETF罕见出(chū)现启动“比例配售”情(我想说世间万物一切都不及你是什么歌，满天星辰不及你歌词qíng)况，今(jīn)年场内多只(zhǐ)“中字头”ETF也持续“吸金(jīn)”，15只央企、国企(qǐ)ETF合计“吸金”38.56亿元(yuán)。

　　同时，后续有多(duō)只(zhǐ)国央企主题基金发(fā)行，市场对(duì)此(cǐ)充满期待(dài)，如5月15日就有3只央企回(huí)报ETF，后续跟(gēn)踪央企科技引领、央(yāng)企现代能源等ETF也将获(huò)批(pī)发行，更(gèng)有(yǒu)扎堆上报的央国企基金在(zài)排队入市。

　　这些或(huò)成(chéng)为这(zhè)一波(bō)“中特估”行情的催化剂。

　　融通(tōng)红(hóng)利机(jī)会(huì)基金(jīn)经理何(hé)龙表示(shì)，央企ETF发行(xíng)在情(qíng)绪上(shàng)是构成催(cuī)化因素的，近期银(yín)行股大涨(zhǎng)的(de)一个催化(huà)因素(sù)就是积极推介相关央企ETF的(de)发(fā)行。

　　“随着央(yāng)企ETF的(de)发(fā)行(xíng)，和诸多主题(tí)基金的申报(bào)发行，我认为确实会成为引(yǐn)爆行情的催(cuī)化剂，基本面、资金面、政(zhèng)策(cè)面都(dōu)在向好，下半年，中特估(gū)有可(kě)能独领风骚。”万家基金章恒更是表(biǎo)示。

　　同样，博时(shí)基(jī)金指数(shù)与量化(huà)投(tóu)资部基金经(jīng)理杨振建(jiàn)就表示，近期密集申报的国央企主题基金主要(yào)涉及“股东回报”、“科技引领(lǐng)”、“现代(dài)能源(yuán)”几(jǐ)大主题，这样的(de)布局(jú)可以更(gèng)好支持央国企的估值(zhí)重塑。

　　“央企ETF的发行将成为(wèi)行(xíng)情进(jìn)一步上涨(zhǎng)的催化剂。去年(nián)以来公募基金发行整体平淡，近期多只(zhǐ)国央(yāng)企主(zhǔ)题基(jī)金申报和发行(xíng)，行(xíng)情火热下将为市场(chǎng)带(dài)来增量资金，有望推动进一步上涨。”杨(yáng)振建进一(yī)步表示。

　　此外，银(yín)华基金ETF业务总监(jiān)王帅认为，公募基金积极布局央国企主题基金(jīn)，一(yī)方面是因(yīn)为新一轮深(shēn)化国(guó)企改革(gé)的(de)大幕将拉开(kāi)，叠(dié)加“中特估”概念，央(yāng)国企上市公司的(de)投资价值凸显，该主题的基金将为投资者提供(gōng)更丰(fēng)富的工(gōng)具以参与到央国企投资。另(lìng)一方面是落实公募基金行业(yè)高质量发(fā)展(zhǎn)的(de)要求，引(yǐn)导更多资金参与央(yāng)国企改革，更好发(fā)挥公募(mù)基(jī)金服(fú)务资本市场(chǎng)改革、服务实(shí)体经济和国家战略的作用。

　　王(wáng)帅(shuài)表示，未来(lái)央企ETF的发行将为央企相关标的和板块带来增(zēng)量资金，提升(shēng)交易活跃度(dù)，有(yǒu)望成为中特估行情的催化剂。

　　存量市场中(zhōng)变(biàn)赛道

　　积极(jí)调仓(cāng)换股？

　　2023年以(yǐ)来(lái)，市场结构(gòu)性(xìng)行情(qíng)明(míng)显，中特估和人工(gōng)智能成(chéng)为两大明(míng)显的主线，而(ér)新能源(yuán)等前期热门赛道(dào)股冷却，在此(cǐ)背景下，一些基(jī)金经理开(kāi)始(shǐ)调仓换股“中特估概(gài)念”。

　　万家基金(jīn)基金经理章恒直言，自己目前重点关注(zhù)三大行(xíng)业，火电、券商(shāng)、军工，这三大行业主要是央(yāng)企或地(dì)方(fāng)国资所在的行业，民营企(qǐ)业占比较少。

　　“首先是基于行业本身基本面在今(jīn)年会(huì)有重大的向上(shàng)变化的(de)机会，比如火电，会受益(yì)于煤炭价(jià)格(gé)的下跌，扭亏为(wèi)盈(yíng)；券商(shāng)，会(huì)受益于今年市场成交量(liàng)的放大，盈利(lì)大幅增长等。同时，随着国(guó)有(yǒu)企业改革(gé)的推进，大概率这些企业会进入一个提质增效、释(shì)放业绩的过程。”章恒表示，中特(tè)估(gū)是过去5年10年(nián)改革的成果(guǒ)，是非常基本面的(de)，和他过(guò)去1至2年研究投资思路也非常吻合，为(wèi)在下半(bàn)年抓(zhuā)住这(zhè)波中(zhōng)特估的投资机会做好(hǎo)了准备。

　　“去年(nián)年(nián)底已开始重视中特估的投(tóu)资机(jī)会，判断中特估的机会未(wèi)来三(sān)年分两(liǎng)个阶段。”融(róng)通红(hóng)利机会基金经(jīng)理何龙表示，第一阶段(duàn)也就是今年(nián)以数字(zì)经济(jì)和“一带一路”的(de)主题普涨性机会为主(zhǔ)，包括低(dī)于1倍PB、分红收益率极(jí)高的品种，将会迎来普涨性的机(jī)会。第二阶(jiē)段是未来两(liǎng)年(nián)，在主题性机会消散以后，基于顶层设计对国(guó)央(yāng)经营管理价(jià)值导向变化，我们判断经(jīng)营成果随之改变是(shì)一个(gè)慢变量(liàng)，会在未(wèi)来(lái)两年体现在每一个央(yāng)国企的报(bào)表中。

　　何龙强调，目前在挖掘公司经营层面(miàn)可能发生显著正向变化(huà)的(de)个股提前进行布局，比如医(yī)药和(hé)消费等(děng)行业。

　　其(qí)实一季报已经显露出(chū)不少基金(jīn)在行动。国金(jīn)证券研究所数据显示，偏股(gǔ)主动(dòng)型基金2022年年报前十(shí)大重(zhòng)仓股股票池中(zhōng)，“中特估”概念占偏股主动型基金(jīn)持有股票市值比(bǐ)例仅有(yǒu)1.18％。而(ér)2023年(nián)一(yī)季报披露(lù)的持仓(cāng)中(zhōng)，“中特估”概念占(zhàn)偏股(gǔ)主动型基金持有股(gǔ)票(piào)市值比例(lì)提高到4.19％。

　　“中特(tè)估”概念股在偏股(gǔ)主动型基金的(de)持仓中(zhōng)，占(zhàn)比明显提高。上述数据显(xiǎn)示，根据偏(piān)股主动型基(jī)金2022年报及2023年一(yī)季报十(shí)大(dà我想说世间万物一切都不及你是什么歌，满天星辰不及你歌词)重仓股的(de)数据，剔(tī)除个股(gǔ)涨跌(diē)影响，估计了各基金(jīn)主(zhǔ)动加仓(cāng)“中特估”概(gài)念(niàn)股的市值占2022年末股票总市值比例，一季度超(chāo)过30％的(de)偏股(gǔ)主(zhǔ)动型(xíng)基金主动加(jiā)仓了(le)“中特(tè)估”概念股，198只基金在2022年末(mò)不(bù)持有“中特估(gū)”概念股，但在一季度买入。

　　不(bù)仅如此，中(zhōng)信证券(quàn)数据(jù)统(tǒng)计也显示(shì)，一季度主动偏股型公募基(jī)金(jīn)对港(gǎng)股央国企的持股市(shì)值比重达(dá)到(dào)2019年(nián)以来的新高(gāo)，港股(gǔ)央(yāng)国企持股总市值(zhí)占港股持股总市值的比重由2022年四季度的25.1％提升至2023年一季度的32.9％，远(yuǎn)高(gāo)于2020年低点时的7.5％。

　　投(tóu)研上加(jiā)大力量？

　　构建国(guó)央企专门(mén)的(de)股票库

　　可以说中(zhōng)国特色估值体系(xì)，正深刻(kè)影(yǐng)响基金公司的(de)投研，落实到日常的投(tóu)研流程和实践之中，不少基金公(gōng)司在加大投(tóu)研力量，更有(yǒu)专门构建国央企股票(piào)库(kù)。

　　融通红利机会(huì)基金经理何龙(lóng)就介绍，一(yī)方(fāng)面，从(cóng)顶层设计改(gǎi)变研(yán)究员(yuán)过去对国央企的固(gù)定(dìng)思维，需要实地(dì)考察国央(yāng)企，并且(qiě)需要(yào)利(lì)用当前国央(yāng)企愿意交流(liú)的(de)契机，多花精力去进行跟踪发现变(biàn)化。

　　另(lìng)一方(fāng)面，融通基金(jīn)在行动上，要求研究员将自己所覆盖行业的所有国央(yāng)企(qǐ)构建(jiàn)专(zhuān)门的股票库，并进行长期跟踪(zōng)，包括考察其实地调研(yán)的(de)的成果(guǒ)，了解国央企(qǐ)经营思路和财(cái)务(wù)导向的变(biàn)化，结合行业趋势和特征，寻(xún)找价值洼地(dì)，发现(xiàn)预期差。

　　同样(yàng)的，银华基金ETF业(yè)务(wù)总监王帅也谈到(dào)“认(rèn)识”上的重视。他表示，通过(guò)深入学(xué)习，对“中特估”有了(le)更(gèng)深刻的认识(shí)：首先要(yào)认识市场体制机制(zhì)、行业产业结构、主体持(chí)续发(fā)展能力等方面所体现(xiàn)的鲜明中国元素和发展阶段特征(zhēng)，“中特估(gū)”应该是(shì)在此基础(chǔ)上(shàng)构建(jiàn)的具有(yǒu)时代特(tè)征和中国(guó)特(tè)色、符合(hé)国家(jiā)战略导向的估(gū)值体系，而(ér)不是(shì)简单套用国外的传统估值模型(xíng)。

　　“中特估是一种新的提法，但(dàn)是这(zhè)个(gè)概念所涉及到的行业和公司(sī)，一直在发生的变化。”万家(jiā)基金经理章恒表示，万家(jiā)基金一直非(fēi)常关(guān)注传(chuán)统产业(yè)的(de)变化，诸如煤炭、金(jīn)融、建筑等多个领域(yù)，因此也是一定能够抓住中特估这波行情的机会的。同时(shí)，随着时(shí)局(jú)的变化，也在增加相关行业的(de)研究(jiū)力(lì)量。

　　此外，创(chuàng)金合信基金(jīn)首席经(jīng)济学家魏凤春表示，积极践行中国特色的估值体(tǐ)系是(shì)资本市场(chǎng)使命，投资(zī)者需(xū)要学习领会并针(zhēn)对原有的估值体系进(jìn)行改造，以(yǐ)适(shì)应(yīng)现实的需(xū)要。明确该体系(xì)的框(kuāng)架是第一位的工作(zuò)，合理设置指标也(yě)非常重要，投资者的认可和实施(shī)是最终该体系能否具(jù)备长期(qī)价值的基础。不过，他(tā)也提醒，人为的(de)拔(bá)估值(zhí)是很大的认知误区(qū)，市场化认可是(shì)基本的(de)常识，不可误判。

　　体现社(shè)会(huì)价值与国家战略价值

　　新(xīn)估值(zhí)方式？

　　央(yāng)国企是(shì)国民(mín)经(jīng)济(jì)的支(zhī)柱，国企央(yāng)企发(fā)展(zhǎn)要符(fú)合国家战略发展(zhǎn)发向，更(gèng)需(xū)要承担(dān)社(shè)会(huì)公共责任等。而这些(xiē)都应该(gāi)考虑进估值体系(xì)之中，也引(yǐn)发市场(chǎng)关注。

　　多数受访的基金(jīn)经理认(rèn)为，对于国央企的(de)估值方式要充分体现企(qǐ)业的(de)社(shè)会(huì)价值与国(guó)家战(zhàn)略价值，目前(qián)已经形成(chéng)了初步的企业(yè)社会价值(zhí)评(píng)价体(tǐ)系。

　　“如何定价国有企业(yè)承担社会价值(zhí)、符合(hé)国家战略(lüè)发展的(de)价值？首要任(rèn)务就(jiù)构建中国(guó)特(tè)色的价(jià)值评价体(tǐ)系，改变从以私人股东权(quán)益出发，现金流折现为主(zhǔ)要方(fāng)法(fǎ)的单一价值估值(zhí)体系(xì)，转向(xiàng)社会整(zhěng)体价值观念、纳入中国(guó)特色(sè)的(de)ESG评价体系，充分体(tǐ)现企(qǐ)业的(de)社会价值与(yǔ)国家战略价值。”博(bó)时基金指数(shù)与(yǔ)量化投资部基金经理杨振建表示。

　　杨振(zhèn)建(jiàn)也(yě)直言，近年来国资委指导国内团(tuán)队(duì)对于(yú)中国特色ESG披露与(yǔ)评价体系不(bù)断探索，结合国际通用规则，目前(qián)已经(jīng)形(xíng)成了(le)初步(bù)的(de)企(qǐ)业社会价值(zhí)评价体系，其(qí)中包括《企业ESG披(pī)露指南》、《中央企业上(shàng)市公(gōng)司环境(jìng)、社会(huì)及治理（ESG）蓝皮(pí)书（2022）》等。

　　银(yín)华基金ETF业(yè)务总(zǒng)监、基金经(jīng)理王(wáng)帅也认(rèn)为，“中特估”应该是(shì)注(zhù)重(zhòng)企业价值的可持续(xù)估值，要重视股东、员(yuán)工(gōng)和社(shè)会责任等要素(sù)对企业稳(wěn)健成(chéng)长的重大意(yì)义，重视稳定(dìng)的(de)现金流、持续增长的盈利、科技(jì)创(chuàng)新对提升(shēng)企业内在价值的积极作用，这样有利于提高估值定(dìng)价模型(xíng)的科学性和有效性。

　　“在指数编制、策(cè)略构建等实务工作(zuò)中，都(dōu)有成熟的量化指(zhǐ)标可以使用，包括净(jìng)资产收益率、营业现金比率(lǜ)、资产负债率、研发经费(fèi)投入强度等等。”王帅也表示。

　　嘉(jiā)实金(jīn)融精选基(jī)金经(jīng)理李欣更细致分析(xī)在估值思(sī)维、估值结论、估值判断上有变化，尤其是估值的方法和指标(biāo)上，他认为其(qí)包括产(chǎn)业链上下游的衡量、全要素(sù)成(chéng)本等，以及在纵向和(hé)横向上(shàng)的研究(jiū)，强调(diào)政策优(yōu)惠、产业(yè)发展、市场竞(jìng)争(zhēng)力(lì)和可持续发展等各(gè)种(zhǒng)因素与企业价值的关系。这(zhè)些因素(sù)在对估值结论(lùn)和(hé)判断的影响上，也使得中国(guó)特(tè)色的估(gū)值体系与(yǔ)传统(tǒng)的估值(zhí)体(tǐ)系有(yǒu)所不同。

　　“所以估值思维的(de)变化，还有(yǒu)估值结论和估值判(pàn)断的(de)变化，都是为了(le)更好地(dì)适应中国的市场和经济(jì)特(tè)点，提供更精准、更合理的企业(yè)估(gū)值(zhí)信息。”李(lǐ)欣表示。

　　不过(guò)，创金合(hé)信基金首席经济学家(jiā)魏凤春(chūn)直言，这(zhè)需要在实践中进行探索，目(mù)前尚没有(yǒu)公认的指标可以使用(yòng)。

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