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生乎吾前其闻道也固先乎吾翻译句式,生乎吾前其闻道也固先乎吾翻译成现代汉语

生乎吾前其闻道也固先乎吾翻译句式,生乎吾前其闻道也固先乎吾翻译成现代汉语 海通策略:短期内市场更可能继续处在蓄势期,行业阶段性再平衡

  核心结论(lùn):①22/10以(yǐ)来价值、成(chéng)长(zhǎng)均(jūn)是内部分(fēn)化明显,行业和指数(shù)角(jiǎo)度均(jūn)可(kě)验证(zhèng)。②本质上过去(qù)一段时间行情是(shì)情绪修复,政(zhèng)策和事件驱动下数字经济、中特估表现好,未来(lái)行情或(huò)进入(rù)基本(běn)面驱动。③全(quán)年牛市格局未变,当前处在蓄势(shì)阶(jiē)段(duàn),行业或(huò)阶段性再平(píng)衡。

  分(fēn)歧:价值还是成(chéng)长?

  近期参加一场(chǎng)交流活动时,对(duì)今年市场风格(gé)的(de)讨论很(hěn)热烈,坚持价值风(fēng)格者(zhě)以“中特估”大涨作为(wèi)证(zhèng)据,坚持成长风格者以人工(gōng)智能(néng)大涨作(zuò)为证据,乍(zhà)一听都有道理,但其(qí)实(shí)不然,因为价(jià)值(zhí)阵营和成长(zhǎng)阵营里,除了这些(xiē)大涨的品种都存在(zài)下跌(diē)的(de)品种(zhǒng)。怎么理(lǐ)解这种割(gē)裂的现象?未来市场风格将如何演(yǎn)绎?本(běn)篇报告(gào)将就此进行探讨。 

  1.22/10以来价值、成长都是结构性(xìng)分(fēn)化(huà)

  当(dāng)前市场(chǎng)对于风格讨论较(jiào)多,有(yǒu)投资者认为(wèi)近期银行(xíng)等高股息股票表现较好(hǎo),风格偏向(xiàng)价值,也有(yǒu)投资者(zhě)认为近期TMT行(xíng)业涨(zhǎng)幅仍然(rán)领先,成长风(fēng)格占优。我们(men)通过行业和(hé)指(zhǐ)数层面分析市场(chǎng)风格(gé)特征,发现市场(chǎng)自底(dǐ)部反转(zhuǎn)以(yǐ)来(lái)价值(zhí)与成长两种风格并不(bù)明显,具体如(rú)下。

  行业角度(dù)看,底部(bù)反转以(yǐ)来(lái)价值、成(chéng)长内部(bù)分(fēn)化明显。我们在(zài)前期多篇报告中提出去(qù)年10月底来市场已(yǐ)进入牛市初期的第一(yī)波(bō)上涨。从整体(tǐ)看,市场并没有呈现严格的(de)风格偏(piān)向,去年10月底以(yǐ)来申万(wàn)一(yī)级行业中(zhōng)成长类(lèi)行(xíng)业最大涨幅中位(wèi)数为(wèi)27.3%,价值类行业中位数为(wèi)24.3%,所有申万(wàn)一(yī)级行业的涨幅中位数(shù)为(wèi)24.5%。从最(zuì)大涨幅居前20%的不同风格行业数量占(zhàn)比看,成(chéng)长类占比为50%、价值类也(yě)为50%,可见成长、价值行业(yè)整体表现并未(wèi)明(míng)显分化。

  成长(zhǎng)和(hé)价(jià)值(zhí)内(nèi)部(bù)行(xíng)业表(biǎo)现有涨有跌。成长(zhǎng)类行(xíng)业,去年10月(yuè)末以来(lái)科技占(zhàn)优(yōu),新能源表现(xiàn)较差(chà),在“数据(jù)二十条”等产业政策、以及以ChatGPT为(wèi)代表(biǎo)的人工智能技术的双重催化,科技(jì)板块中传媒(22/10/31至今最(zuì)大涨幅92%,下同)、计算机(51%)、通信(47%)等表(biǎo)现(xiàn)居前,而电力(lì)设备(7%)、新能源车(chē)指数(9%)表(biǎo)现明显靠(kào)后(hòu)。价值方面,受益于防疫(yì)、地(dì)产政策(cè)优化,22/10以来消费行(xíng)业中食品饮料(44%)、地(dì)产(chǎn)链中房地产(36%)、建(jiàn)筑(zhù)装(zhuāng)饰(35%)等(děng)行业阶(jiē)段(duàn)性表现亮眼(yǎn),而基础化工(gōng)(2%)等行(xíng)业表现较差。

  若我们从今年年初(chū)以来(lái)的生乎吾前其闻道也固先乎吾翻译句式,生乎吾前其闻道也固先乎吾翻译成现代汉语时(shí)间维度看,成长板块(kuài)内行业保持去年10月以(yǐ)来的格(gé)局,即(jí)科技表(biǎo)现好、新能源相对(duì)弱(ruò)。再(zài)来看(kàn)价值板(bǎn)块,今(jīn)年以来(lái)在(zài)“中特估”主题(tí)催(cuī)化下建(jiàn)筑装(zhuāng)饰(28%)、非银(22%)等(děng)行(xíng)业表(biǎo)现(xiàn)较好(hǎo),消(xiāo)费板块整体涨幅相(xiāng)对靠后,其(qí)中农林牧(mù)渔(1%)、社(shè)服(3%)行业指数走(zǒu)势明显偏(piān)弱,今年(nián)以来基本处在“歇息”状态(tài)。

  【海通(tōng)策略】分歧:价值还是成长?(吴信坤、刘颖(yǐng)、荀玉(yù)根(gēn))

  指数角度看,价值、成长内部分(fēn)化明显。从代表性的(de)风格指数(shù)看,风格特征也(yě)并(bìng)不明确。去年10月底以来成(chéng)长风格指数中(zhōng)科创50最(zuì)大涨(zhǎng)幅(fú)为28%(今(jīn)年初(chū)以来最(zuì)大涨幅(fú)为22%,下同)、创(chuàng)业板指为19%(3%)、国证(zhèng)成长为19%(2%)、中证500为13%(11%);价值风格指数中国(guó)证价值为28%(17%)、上证(zhèng)50为(wèi)27%(6%)、中证100为24%(13%)。同种风(fēng)格的指数表现(xiàn)不同,其背(bèi)后源于指(zhǐ)数的成分行业权重不同。以成长风格(gé)中(zhōng)创业板(bǎn)指和科创50为例:22/10月底以来(lái)创业板指(zhǐ)走势(shì)相对偏弱,最大涨(zhǎng)幅(fú)仅为19%,其成分行业(yè)中表现较弱的电力(lì)设备(bèi)权重占(zhàn)比高达35%;而科创50实(shí)现最大涨幅28%,其成分行业中(zhōng)涨幅(fú)居前的科(kē)技行业权(quán)重占比高达62%。

  【海通(tōng)策(cè)略】分歧:价(jià)值还是成长?(吴(wú)信坤(kūn)、刘颖、荀(xún)玉根)

  2.过去是(shì)情绪修复,未来会进入盈(yíng)利驱动

  过去(qù)一段时间市场是牛(niú)市初期的情绪修复。回(huí)顾历史上牛市(shì)上涨第一阶段,可以发(fā)现期间市场(chǎng)往往呈现普涨、轮涨的特征,不同风(fēng)格(gé)指数表现差异不大:05/06-05/09期间成长累计涨18%、价值涨19%,08/10-08/12为28%、21%,12/12-13/02为3生乎吾前其闻道也固先乎吾翻译句式,生乎吾前其闻道也固先乎吾翻译成现代汉语3%、32%,19/01-19/04为45%、32%。普涨、轮涨的背后源于市场(chǎng)自底部起来(lái)后,处低位的行业容(róng)易受到政策利好和预期改善的催化,出现(xiàn)短期(qī)明显的上涨(zhǎng),但由于此时基本面的趋势尚生乎吾前其闻道也固先乎吾翻译句式,生乎吾前其闻道也固先乎吾翻译成现代汉语未明确,该阶段(duàn)行情往往不存(cún)在(zài)特定的主(zhǔ)线,因此风(fēng)格特(tè)征并不明显(xiǎn)。

  去年10月(yuè)以来(lái)的这轮行(xíng)情中数字(zì)经(jīng)济、中特估(gū)表现较好,其(qí)本质属(shǔ)于政策和事件驱动下(xià)的情绪修(xiū)复。数(shù)字经济方面,去年二十大(dà)报(bào)告提(tí)出“加快发展(zhǎn)数字经济”、“建设现代化产业体系”,信创指(zhǐ)数(shù)率先开启(qǐ)一波行情,22/10-22/12期间最大涨幅(fú)26%。此后(hòu)相关政策(cè)和事件进(jìn)一步催化(huà)市场情绪,政策端22/12国务院印发 “数据二十条(tiáo)”,23/03成立(lì)国(guó)家数据(jù)局,技术端以ChatGPT为(wèi)代表(biǎo)的大模型推出(chū)标志人(rén)工智(zhì)能逐步(bù)落地应用,政策和技术双轮驱动下数(shù)字经(jīng)济行情持续演(yǎn)绎,今(jīn)年以(yǐ)来人工(gōng)智(zhì)能指(zhǐ)数(shù)最大涨幅达64%、数字(zì)经济指数为38%。中特估(gū)方面,本轮中特估行情也主(zhǔ)要来自低估值(zhí)的国央企的(de)估(gū)值修复。22/11证监(jiān)会主席提(tí)出“中(zhōng)特估”概念,政策层面高度重视国(guó)央企价(jià)值实现,相关政策和事件进一步催化行情,在此(cǐ)背景下(xià)中(zhōng)特估相关板块同样涨(zhǎng)幅明显,本轮行(xíng)情中(zhōng)特估指(zhǐ)数最大涨幅达46%。

  【海通策略】分歧:价值还是(shì)成长?(吴信坤、刘颖、荀玉(yù)根)【海通(tōng)策略】分歧:价值还是成长(zhǎng)?(吴信坤(kūn)、刘颖、荀玉根)

  未来市场会进入(rù)盈利(lì)驱动。拉长时(shí)间看,股票是(shì)一台“称(chēng)重(zhòng)机”,基本面决定股价涨(zhǎng)跌(diē),盈利趋势(shì)的分化决(jué)定未来风格(gé)的走(zǒu)向。我(wǒ)们以国证成长/价值指数刻画,2010-15年A股整(zhěng)体风格偏(piān)成长,背后是(shì)国(guó)证成(chéng)长指数与价值指(zhǐ)数的(de)归母(mǔ)净(jìng)利润累(lèi)计同比增速(sù)差从(cóng)10Q2的7.9个百分点升至15Q3的15.6个(gè)百分(fēn)点,同期ROE(TTM)的差值从-0.6个百(bǎi)分点升至3.9个百分点(diǎn);而2016-18年成(chéng)长开始跑输(shū)的(de)原因(yīn)则是成(chéng)长相对价值的业绩增速(sù)开始回落,国(guó)证成长指数-价值指数的归母净利润累计同比增(zēng)速(sù)差从15Q3的(de)15.6个(gè)百分点(diǎn)回落至18Q4的(de)-30.1个百(bǎi)分点(diǎn),同期ROE的差(chà)值从3.9个百分点降(jiàng)至(zhì)-2.1个百分点;到了2019-21年时(shí)风格又开始回归成长,原因在于成长股的(de)业绩又开(kāi)始优于(yú)价值股,国证成(chéng)长指数-价值指(zhǐ)数的(de)归母净利润累计同比增速差从18Q4的-30.1个百分点升至21Q1的40.8个百分点,ROE的差值从(cóng)18Q4的-2.2个(gè)百分点升至21Q3的7.3个。

  本轮决定市场风格和主线的(de)关键仍(réng)在业绩,未来关注基本面的趋势。当前全(quán)部A股盈利(lì)仍(réng)处在底部区域,一(yī)季报数据显示A股盈利的拐点已渐现,全部A股归母净利(lì)润(rùn)累计同(tóng)比(bǐ)增(zēng)速已从22Q4的低(dī)点0.9%回升(shēng)至23Q1的1.4%,我们预计23年全年增(zēng)速有(yǒu)望达10%-15%。随着基本(běn)面逐渐回升,市(shì)场或由前期(qī)的政策(cè)和(hé)事件驱(qū)动走向盈利(lì)驱动,关(guān)注(zhù)中报(bào)的基(jī)本面验证情况,以及下(xià)半(bàn)年宏(hóng)观月度数据(jù)的回升(shēng)情况。展(zhǎn)望全年,稳增(zēng)长政策(cè)推动下现(xiàn)代化产(chǎn)业体系建设,成长盈利增(zēng)速有望(wàng)更(gèng)快,但风(fēng)格内(nèi)部盈(yíng)利增速可(kě)能仍有分化,例(lì)如成长风格类指数中科创50预计23年归母净利增速达到60%左右、创业板指预计在23%左右(yòu),而价值类指(zhǐ)数里(lǐ)中证(zhèng)100 23年归母(mǔ)净利同比预计在12%左右、上证50预计(jì)在10%左右(yòu)。从盈利(lì)增速差值(zhí)看,未来科创50与(yǔ)上证50归母净(jìng)利增(zēng)速(sù)同比差(chà)值有望从22年的(de)30个百分(fēn)点提升到(dào)23年的50个百分点,成(chéng)长基本(běn)面相对优势有望扩大。

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  3.市场蓄势阶段行(xíng)业或再平衡

  市场(chǎng)全(quán)年(nián)向(xiàng)上趋势不变,阶段性(xìng)蓄势中。我们在(zài)《旭日初升(shēng)——2023年(nián)中国资本(běn)市场展(zhǎn)望-20221203》中分(fēn)析过,从牛熊(xióng)周期、估值、基本面、资(zī)金面等维度来看(kàn),22年10月底以来A股已经进入新一轮牛市周(zhōu)期。但(dàn)牛市往(wǎng)往难以(yǐ)一(yī)蹴(cù)而就,我(wǒ)们在《好事多(duō)磨——23年二季度股市(shì)展望-20230401》中就(jiù)提出二季度市场可能(néng)处蓄(xù)势阶(jiē)段,二(èr)季度以来市场表现也印证着我们的判断。当(dāng)前(qián)市场正处在(zài)牛(niú)市初期,就好比冬(dōng)天已过、春天到来(lái),气温整体(tǐ)已在回(huí)升,但短期温度(dù)仍可能(néng)上下(xià)波动。因(yīn)此,市场短期可(kě)能(néng)出现宽幅震荡(dàng)的情况,其(qí)背后源于牛市初期基(jī)本面还不够扎实,更(gèng)易受到其他因(yīn)素的(de)扰动。目前宏(hóng)观(guān)经济数据显(xiǎn)示当前基本(běn)面恢复尚(shàng)不扎实:4月PMI指数回落(luò)至49.2%;从信贷数据(jù)看,4月新增信贷和社融数据较一季(jì)度均(jūn)明显走弱(ruò);从(cóng)物价数据看,4月(yuè)CPI同比继(jì)续明显回落至0.1%,PPI同比降至-3.6%,显(xiǎn)示当前经济复苏(sū)仍然(rán)较弱。综(zōng)合来(lái)看,当(dāng)前国内基本面回暖仍需要一个(gè)过程,未来(lái)短期内(nèi)市场更(gèng)可(kě)能继续处(chù)在蓄势期。

  【海通(tōng)策略】分歧:价(jià)值还是成长?(吴(wú)信坤、刘颖、荀玉根)

  行业阶段性再平衡,全年数(shù)字经济(jì)仍(réng)是主线。在政策和事件的催(cuī)化下数字经济、中(zhōng)特估涨幅(fú)已经(jīng)较为(wèi)明显,未来决定风(fēng)格的关键在于相对基本面趋势,应(yīng)关(guān)注能够有业绩落地(dì)的持(chí)续性机会(huì)。此外,当前重(zhòng)视消费结构性机会。

  着(zhe)眼全年,数字(zì)经济代表的成(chéng)长空间或更(gèng)大,去伪存真的试金石(shí)是业(yè)绩(jì)。我们从4月初以(yǐ)来(lái)就提(tí)出TMT板块出(chū)现(xiàn)阶段性过热,未来可能会有所(suǒ)休整,过去一个(gè)月TMT板块的股价表现也印证了(le)我(wǒ)们(men)的判断,目(mù)前TMT可(kě)能仍处在(zài)降温(wēn)期(qī),但(dàn)从全年维度看政策和(hé)技(jì)术(shù)驱动下(xià)数字经济仍是第一主线。从基金调仓经(jīng)验看(kàn),历史上公募基金调仓往往需要(yào)一年,例(lì)如 20-21年公募(mù)持仓从白(bái)酒转向(xiàng)新(xīn)能源,公(gōng)募基金对TMT板块的增(zēng)持可(kě)能还未结束(shù),23Q1基金(jīn)重仓(cāng)股中TMT板块超配(pèi)比例(相(xiāng)对沪深300行(xíng)业占比)仍处在2013年以来低位。

  未来行(xíng)情或进入(rù)由业绩(jì)验证的去伪存(cún)真阶段(duàn),关(guān)注政(zhèng)策和(hé)技术(shù)两(liǎng)条主线机(jī)会。第(dì)一,从政(zhèng)策线看,数字经(jīng)济(jì)已成为现代化产业(yè)体系的重要支(zhī)撑,数字要素流通体系(xì)正在加快建立,政府有望加大对(duì)数字安全和数(shù)字(zì)基建的投入。去年12月发布的 “数(shù)据二十条”为数据要素市(shì)场提供顶层规划,刚成(chéng)立的国家数据(jù)局有望成(chéng)为顶层文件落地执行的统筹机(jī)构(gòu),数据要素(sù)市场化有望加速(sù),这也将大幅提升数字基础设施(shī)建设,根据中国通服(fú)基建产业研究(jiū)院(yuàn),预计(jì)23-25年我(wǒ)国数据中(zhōng)心(xīn)产业规模复合增速将达到(dào)25%。第(dì)二,从技术线(xiàn)看(kàn),ChatGPT为代(dài)表的人工智(zhì)能应用落(luò)地,大模(mó)型、半导(dǎo)体等上游软(ruǎn)硬件领(lǐng)域有望(wàng)率(lǜ)先(xiān)受(shòu)益(yì)。当前科技巨头正(zhèng)加(jiā)大对AI大模(mó)型的(de)开发,近日谷(gǔ)歌发(fā)布了PaLM 2模型,其(qí)在部分逻辑和推(tuī)理上的(de)部(bù)分(fēn)结果已(yǐ)超越了GPT-4,AI模型市场有望加速发(fā)展,根据观研(yán)天下,预(yù)计22-30年中国自然语言处理市场复(fù)合增(zēng)长率(lǜ)达到36.5%。AI模型的算数和推理也将提升对上(shàng)游硬件的需求,根据亿欧智(zhì)库,预(yù)计23-25年我国(guó)AI芯片市场规(guī)模复合增速达31%。

  【海通策略】分(fēn)歧:价值还是成长?(吴信坤(kūn)、刘颖、荀(xún)玉根)【海通(tōng)策(cè)略】分歧(qí):价值还是成长?(吴信坤、刘颖、荀玉根)【海通策略】分歧:价值还是成长?(吴信坤、刘颖、荀玉根)

  我(wǒ)国消(xiāo)费仍有韧性,关注(zhù)消费结构性机会。消费方(fāng)面,促消(xiāo)费一直是目前(qián)政策关注的(de)重(zhòng)点,后(hòu)续关注(zhù)消费的结构性机会(huì)。我(wǒ)们在《中国消(xiāo)费(fèi)的韧性:没有日本式资产负债表衰退-20230507》中(zhōng)提出,资产端看,我国房产(chǎn)价格相对趋(qū)稳,居民财(cái)富大幅缩水风险较小;从收(shōu)入端看(kàn),国(guó)内经济复苏将推动收入和消费意愿提升(shēng)。因此我(wǒ)国消(xiāo)费(fèi)仍具有(yǒu)韧性,预计今年社零(líng)总额增(zēng)速有望达8-9%,22-23年两年平(píng)均增速为4-5%。从股市(shì)表(biǎo)现看,我们在前文中提出今(jīn)年以来(lái)消费行业涨幅在所有(yǒu)行业中(zhōng)涨(zhǎng)幅明显偏低,随(suí)着基(jī)本面改(gǎi)善,消费部分(fēn)领(lǐng)域(yù)有望迎(yíng)来向上的机(jī)遇。结(jié)合海通行业分(fēn)析师(shī)和Wind一致预(yù)测,预(yù)计23年医药(yào)板(bǎn)块中(zhōng)中(zhōng)药净利增速(sù)为20%、医疗服务为50%、创(chuàng)新药为(wèi)30%。

  此外,前期概念催化下“中特(tè)估”板块热度同(tóng)样较高,未来行情或也将出现“去伪存真”的分化,我们(men)认为可以关注(zhù)中(zhōng)特(tè)重估三大(dà)可(kě)能发(fā)力(lì)方向,即关系国计(jì)民生的重(zhòng)大安全(quán)领域、举国体(tǐ)制(zhì)支(zhī)持(chí)的部分科技领域、部分盈(yíng)利(lì)稳定、现金(jīn)流充裕的国(guó)企,详见《“中特”重估(gū)的三(sān)大发力方向——“中特估值”探(tàn)究系列(liè)8》。

  【海通(tōng)策略】分歧:价(jià)值还是成长?(吴信(xìn)坤、刘颖、荀玉根)

  风(fēng)险提示:国内(nèi)疫(yì)情恶化影响国内经济;美国经济硬着陆影响全球经济。

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