5月13日，年(nián)内首(shǒu)只央企主(zhǔ)题ETF——华(huá)泰柏瑞(ruì)中证央企红利ETF发(fā)布公告称，其累计有效认购申请份额总额超过20亿份发行上(shàng)限，将启动比例配(pèi)售(shòu)。这则小(xiǎo)公告(gào)体现(xiàn)出市(shì)场对(duì)这一“中特估”主题的追捧力度(dù)。

　　实(shí)际(jì)上，近期围绕(rào)着(zhe)“中特估”的行情，市场(chǎng)关(guān)注度非(fēi)常高，5月15日首批3只央企回(huí)报(bào)ETF发行，更成为这(zhè)一波“中特估”行情的催化剂。实际上，早(zǎo)在去年底及今年(nián)一(yī)季度(dù)，一(yī)些基金(jīn)经理开始调仓(cāng)换股“中特估概(gài)念”。

　　目前“中特估”资金(jīn)面、情绪(xù)面、估值方式(shì)等问题(tí)成为市场关(guān)注焦点，中国基(jī)金报采(cǎi)访多位投研(yán)人(rén)士，解析(xī)“中(zhōng)特估”这(zhè)些焦点问(wèn王杰2001年后嗓子变了谁下的毒，王杰2001年后嗓子变了还唱歌吗)题。

　　央(yāng)企(qǐ)主题ETF密集(jí)上报发(fā)行

　　行情(qíng)催化剂？

　　市场对“中特估”主题积极追捧。不仅华泰柏瑞中证央企红利ETF罕见出现启动“比例配售(shòu)”情况，今年场内多(duō)只“中字头”ETF也持(chí)续(xù)“吸(xī)金”，15只央企、国(guó)企(qǐ)ETF合计(jì)“吸金”38.56亿元。

　　同时，后续(xù)有多只国央(yāng)企主题基金(jīn)发行(xíng)，市(shì)场对此充满期(qī)待，如5月15日就有3只央企回报ETF，后(hòu)续跟踪央企科技引领、央企现代能(néng)源等(děng)ETF也将获批发行，更有扎堆(duī)上报的(de)央国企基金在排队入市。

　　这(zhè)些或成为(wèi)这一(yī)波“中特(tè)估(gū)”行情的催化剂。

　　融(róng)通红(hóng)利机(jī)会基金(jīn)经(jīng)理(lǐ)何龙表(biǎo)示，央企(qǐ)ETF发行在情绪(xù)上是构成催(cuī)化因素的，近期银行股(gǔ)大涨的一个催化因(yīn)素就是积极推介相关央企ETF的发行。

　　“随着央(yāng)企(qǐ)ETF的发行，和诸多(duō)主题基金的(de)申报发行，我(wǒ)认为确实会成为引爆行(xíng)情的(de)催化(huà)剂，基本面、资金面、政策面都(dōu)在(zài)向好，下半年(nián)，中(zhōng)特估有可能独(dú)领风(fēng)骚。”万家基(jī)金(jīn)章恒更是表示。

　　同(tóng)样，博(bó)时基金(jīn)指数与(yǔ)量化(huà)投资(zī)部基金经理(lǐ)杨振建就表示，近(jìn)期密集申报的国(guó)央企主题基金主要(yào)涉及“股东回(huí)报(bào)”、“科技引(yǐn)领(lǐng)”、“现代(dài)能源”几大(dà)主题，这样的布局可以更好支持(chí)央国企的估(gū)值重塑(sù)。

　　“央企ETF的(de)发行将成(chéng)为行情进一步上涨的催化(huà)剂。去年(nián)以来公募基(jī)金发行整(zhěng)体平淡，近期多(duō)只国央企(qǐ)主题基金(jīn)申报和发(fā)行，行情火热下将为市场(chǎng)带(dài)来增(zēng)量资(zī)金，有望(wàng)推动进一步上涨。”杨振建进一步表示。

　　此(cǐ)外，银华基金(jīn)ETF业务(wù)总监(jiān)王(wáng)帅(shuài)认为，公募(mù)基金(jīn)积极布局央(yāng)国企主题基金，一(yī)方(fāng)面(miàn)是因为新一轮深化国企改革的大幕将拉开(kāi)，叠加“中特估”概念(niàn)，央(yāng)国企上市(shì)公司(sī)的(de)投资价值凸显，该主题的基金将为(wèi)投资者提(tí)供(gōng)更(gèng)丰富的工具以参与到央国企投资。另一方面(miàn)是落实公募基金行业(yè)高(gāo)质量发展的要求，引导更(gèng)多资金参与央国企改革(gé)，更(gèng)好发挥(huī)公募基金服务(wù)资(zī)本市场改革、服务实(shí)体经济和(hé)国家战略的作用。

　　王帅表示，未来央企(qǐ)ETF的发行(xíng)将为央(yāng)企(qǐ)相关标的和(hé)板块带来(lái)增量资金，提升交易活跃度，有望成(chéng)为中特估行情的催化剂。

　　存量市场(chǎng)中(zhōng)变赛道

　　积极(jí)调(diào)仓换股(gǔ)？

　　2023年(nián)以来，市(shì)场结构性行情明显，中(zhōng)特估和人工智能(néng)成(chéng)为(wèi)两大明显的主(zhǔ)线(xiàn)，而新能源等前期(qī)热门赛(sài)道(dào)股冷却，在此(cǐ)背景下，一些基金经理开始(shǐ)调仓换股“中特(tè)估概念”。

　　万家基金基金经(jīng)理章恒(héng)直(zhí)言，自己目前重点关注三大行(xíng)业(yè)，火(huǒ)电、券商、军工，这三(sān)大行(xíng)业主要是央企(qǐ)或(huò)地方国资所在的行业，民营企(qǐ)业占比较少。

　　“首先是基于行业(yè)本身基本面在今年会有重(zhòng)大的(de)向上变化的机(jī)会，比如火电，会受(shòu)益(yì)于煤炭价格的下跌，扭(niǔ)亏为(wèi)盈(yíng)；券商，会(huì)受益于今年(nián)市场成交量的放(fàng)大，盈(yíng)利大(dà)幅增长等。同时，随着国(guó)有企(qǐ)业改革的推进，大概率这些企业会(huì)进入一个提(tí)质增(zēng)效、释(shì)放业绩的过程(chéng)。”章恒表(biǎo)示，中特(tè)估(gū)是过去5年(nián)10年改(gǎi)革的成果，是非(fēi)常基本面的，和他(tā)过(guò)去1至2年研究投资思路也非(fēi)常(cháng)吻合，为在下半年(nián)抓住这波中特估的(de)投资机会做好了准备(bèi)。

　　“去年(nián)年底已开始重视(shì)中(zhōng)特估的投资机会，判断(duàn)中(zhōng)特估(gū)的(de)机会未来三年分两(liǎng)个阶(jiē)段(duàn)。”融通红利机会基金经(jīng)理何龙表(biǎo)示(shì)，第一阶(jiē)段也就是今年以数字经济和“一带(dài)一路”的主题普涨性机会为主(zhǔ)，包括低(dī)于1倍PB、分红(hóng)收益(yì)率极高的品种，将(jiāng)会迎(yíng)来普涨(zhǎng)性的(de)机会。第二王杰2001年后嗓子变了谁下的毒，王杰2001年后嗓子变了还唱歌吗阶段是未来(lái)两年，在主题(tí)性机会消散以后(hòu)，基于顶(dǐng)层设计对(duì)国央经营管理价值导向变化(huà)，我(wǒ)们判断经(jīng)营成果(guǒ)随(suí)之改变(biàn)是一个(gè)慢变量，会在(zài)未来(lái)两(liǎng)年体现在每一个央国企的报表中。

　　何龙强调，目前(qián)在挖(wā)掘公司经营层面可能发(fā)生显著正(zhèng)向变化(huà)的个股提前进行布局，比(bǐ)如(rú)医药和消费等行业。

　　其实一季(jì)报已经显(xiǎn)露出不少基金在行动。国金(jīn)证券研究所数(shù)据显示，偏(piān)股主(zhǔ)动型基金(jīn)2022年年(nián)报前十大(dà)重(zhòng)仓股股票池中，“中特估”概念占偏股主(zhǔ)动型(xíng)基(jī)金持有股票市值比(bǐ)例仅有1.18％。而2023年(nián)一(yī)季报披露的持仓中，“中(zhōng)特(tè)估”概念占偏股(gǔ)主动型基金持有(yǒu)股(gǔ)票市值比例提高(gāo)到4.19％。

　　“中(zhōng)特估”概念股在偏股(gǔ)主动型基金的(de)持仓中，占比明显(xiǎn)提高(gāo)。上述数据显示，根(gēn)据(jù)偏股主动型基金2022年报及(jí)2023年一季报十大(dà)重仓股的(de)数据(jù)，剔除个(gè)股涨跌影响，估(gū)计了各基(jī)金主动加仓(cāng)“中特估”概念股的市值(zhí)占2022年末股票(piào)总(zǒng)市值比例，一季度超过30％的偏股主动型(xíng)基金主动加仓了“中(zhōng)特(tè)估”概念股(gǔ)，198只基金在2022年末不持有“中特估”概念股，但在一(yī)季度买入。

　　不仅如此(cǐ)，中信证券数据(jù)统计也显示(shì)，一季度主动偏(piān)股型(xíng)公募基金对(duì)港股央国(guó)企的持股市值比重达到2019年以来的新(xīn)高，港股央(yāng)国企持股总市(shì)值(zhí)占港(gǎng)股持股总市值的比重由2022年四季度的25.1％提升至2023年(nián)一(yī)季度的32.9％，远高(gāo)于2020年低点时的7.5％。

　　投研上加大力量？

　　构建国(guó)央(yāng)企专门的股票库

　　可以说(shuō)中国特色估值体系，正深刻影响基金(jīn)公(gōng)司的投研，落(luò)实到(dào)日常的投研流程和实践之中(zhōng)，不少基金公(gōng)司在加大投(tóu)研力量，更(gèng)有专门构建(jiàn)国央企股(gǔ)票库。

　　融通红利机会(huì)基金经理何龙就介绍，一方面，从顶层设(shè)计(jì)改(gǎi)变(biàn)研究员过去对(duì)国央企的固(gù)定思(sī)维(wéi)，需要实地考察国央企，并且需要利(lì)用当前国(guó)央企愿意交流的契机，多(duō)花精力去进行跟(gēn)踪发现变化。

　　另(lìng)一方面，融通基金在行(xíng)动上，要求研究员将自己所覆盖行业的所有(yǒu)国央企构建专(zhuān)门的股票库，并进(jìn)行长期跟踪，包括(kuò)考察其实地(dì)调研的的(de)成果，了解国央企经营思路(lù)和财务导向的变化，结合(hé)行业(yè)趋势和特征(zhēng)，寻找价值洼地，发现预期差。

　　同(tóng)样的，银华基金ETF业(yè)务总(zǒng)监王帅也谈到“认识”上的重视。他表示，通过深入学习(xí)，对“中特估”有了更深刻的认识(shí)：首先要认识市场(chǎng)体制机(jī)制、行业产业结构、主体持续发展(zhǎn)能(néng)力等方面所体现的(de)鲜明中(zhōng)国元素和发展阶段特征，“中(zhōng)特估”应该是在此基础(chǔ)上构建的(de)具有(yǒu)时代(dài)特(tè)征和(hé)中国特色、符(fú)合国家战略导向的估值(zhí)体系(xì)，而不是简单套用国外的传统估值(zhí)模型。

　　“中特估是(shì)一种新的提法(fǎ)，但是这个(gè)概念所涉(shè)及到的(de)行(xíng)业和公司，一直在发生的变化。”万(wàn)家(jiā)基金(jīn)经理章(zhāng)恒表(biǎo)示，万家基金一直非常关注传(chuán)统产业的变化(huà)，诸如煤(méi)炭(tàn)、金融、建(jiàn)筑等多个领域，因此(cǐ)也是一定能够抓住中特估这波行情(qíng)的机(jī)会的。同时，随着(zhe)时局的(de)变化，也(yě)在增加相关(guān)行业(yè)的研(yán)究力(lì)量。

　　此外，创金合信基(jī)金首(shǒu)席经(jīng)济(jì)学家(jiā)魏凤春表示，积(jī)极践行中国(guó)特色(sè)的估(gū)值体系(xì)是资本市场(chǎng)使命，投资者需要学习领会并针对(duì)原(yuán)有的估值体系进行改造，以适应(yīng)现实的需要。明确(què)该体系的框(kuāng)架是(shì)第一(yī)位的工(gōng)作，合理设置指(zhǐ)标(biāo)也非常重要(yào)，投资者(zhě)的(de)认可和(hé)实施是最终(zhōng)该体系能否具备(bèi)长(zhǎng)期价值的基(jī)础。不过，他也提(tí)醒，人为的拔估值是很大的认知误(wù)区(qū)，市场化认可是基本的常识，不可误判。

　　体(tǐ)现社(shè)会价(jià)值与国家(jiā)战略价值(zhí)

　　新估值方式？

　　央国(guó)企是国民(mín)经(jīng)济的支柱，国企央企发(fā)展要符合(hé)国家战略发展发向，更需(xū)要承担社会公共(gòng)责任等。而这些都应该考(kǎo)虑进估值体系之中，也引(yǐn)发市(shì)场关(guān)注(zhù)。

　　多数受访的基金经理(lǐ)认为，对(duì)于国(guó)央企(qǐ)的估值方式要充分体现企业(yè)的社会价值与国(guó)家战略价值，目前已经形成了(le)初(chū)步的企业社会价值评价(jià)体系。

　　“如何定(dìng)价国有企业(yè)承担社会价值、符合国家(jiā)战略(lüè)发展的价值？首要任(rèn)务(wù)就(jiù)构建(jiàn)中国特色的(de)价值评价体系，改变(biàn)从以(yǐ)私人股(gǔ)东权益出(chū)发，现金(jīn)流折现(xiàn)为(wèi)主要方法的单一(yī)价值(zhí)估(gū)值(zhí)体系，转向社会整体(tǐ)价值观念、纳入中国特(tè)色(sè)的ESG评价体系，充(chōng)分体现(xiàn)企业的社会价值与国家战略价值。”博(bó)时基(jī)金指数(shù)与量化投资部基金经理杨振建表示(shì)。

　　杨(yáng)振建也直言，近年来国资委指(zhǐ)导(dǎo)国内团(tuán)队对于中国(guó)特(tè)色ESG披露与评价(jià)体系不断探索，结合国(guó)际通用规(guī)则，目(mù)前已经形(xíng)成了初步的企业社会(huì)价(jià)值评价体系，其(qí)中包括《企业ESG披露指南》、《中央企业上市公司(sī)环境、社会及治理(lǐ)（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银华基金ETF业务总监(jiān)、基金经理王(wáng)帅也(yě)认为，“中特估”应该是(shì)注重企业价值(zhí)的(de)可持续估值，要重(zhòng)视股(gǔ)东、员(yuán)工和社会责任等要素对企(qǐ)业稳健成长的重(zhòng)大意义，重视稳定的现(xiàn)金流、持(chí)续增长的盈利、科技(jì)创新对提升企业(yè)内(nèi)在价值的积(jī)极作用，这样有利于提高估值定价模型(xíng)的科学性和(hé)有效性。

　　“在(zài)指数编制、策(cè)略构建等实务(wù)工作中，都有成熟的量化指标(biāo)可以使用(yòng)，包括净资产收益率(lǜ)、营(yíng)业现金比(bǐ)率、资产负债率(lǜ)、研发经费投(tóu)入(rù)强度等等。”王帅(shuài)也表示。

　　嘉实金融精选基金经理(lǐ)李欣更细致分析(xī)在估值思(sī)维、估值结论、估(gū)值判(pàn)断上有变化，尤其是(shì)估值的方(fāng)法和指(zhǐ)标上，他认(rèn)为(wèi)其包括产业链(liàn)上(shàng)下游的(de)衡量、全要素成本等，以及在纵向和横向上的研究，强调(diào)政(zhèng)策(cè)优惠、产业发展、市场竞争力(lì)和可持(chí)续发展(zhǎn)等各种因(yīn)素与企(qǐ)业价值的关系。这(zhè)些因素在(zài)对估(gū)值结论和判断的影响上，也使得中国特色的估值体(tǐ)系(xì)与传统的估值体系有所不同。

　　“所以估值思维的变化，还(hái)有估值结(jié)论和估(gū)值判断的(de)变化，都(dōu)是(shì)为(wèi)了更好地适应(yīng)中国的市场(chǎng)和经济特点，提供更精准、更合(hé)理的企业估值信息。”李欣表示。

　　不过，创金合信(xìn)基金首席经济(jì)学家魏(wèi)凤(fèng)春(chūn)直言，这(zhè)需要在实践(jiàn)中进行探索，目(mù)前尚没有公认的指标可(kě)以使(shǐ)用(yòng)。

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