文(wén)丨明明 章立聪(cōng) 余经(jīng)纬

　　跨(kuà)季结(jié)束(shù)后资金利率自(zì)低位持(chí)续上行，即便税期(qī)结束，资(zī)金利率却仍(réng)未回落，反而进一(yī)步走高。我(wǒ)们认为主要是源(yuán)于：①货币政策力度边际转弱；②税期走款叠加4月信贷投放情况较(jiào)好，导致银行资金融出意愿与能力降低。③资金较为(wèi)拥挤导致债市敏感度增加。考虑假期和(hé)月末因素，预(yù)计短期内，资金利率下行空间有(yǒu)限，波动幅(fú)度加大，建(jiàn)议投资者关(guān)注资金(jīn)面(miàn)的边(biān)际变化，警惕流动性大幅收紧对债市(shì)情绪以(yǐ)及(jí)头寸管理(lǐ)的(de)影响(xiǎng)。

　　▍近(jìn)期资金利率持续上行。

　　跨季结束后资(zī)金利率自(zì)低位持续上行，4月18-19日(rì)税期缴款，DR007围绕(rào)2.10％中枢运行，然而税期(qī)结束(shù)后却并未回(huí)落，4月21日冲高至2.27％，隔夜利率上行幅度更(gèng)大(dà)。从隔夜利(lì)率角度观察(chá)，银行与(yǔ)非银机构(gòu)间流动性分(fēn)层(céng)现象弱化；此外，隔(gé)夜利率与7天利率的期限利差(chà)也明显压缩(suō)，DR001与DR007甚(shèn)至已经(jīng)倒挂。我们认为(wèi)税期结束，资金不松(sōng)，主(zhǔ)要(yào)有以下几点原因：

　　500克是多少斤等于多少斤，500克是多少斤两ong>▍其一，货币(bì)政策力度边际转弱。

　　稳(wěn)健的货币政策坚持以我为主、稳字当(dāng)头，保(bǎo)持(chí)货(huò)币(bì)信(xìn)贷合理增长，确保利率(lǜ)水平(píng)合适，在追求经济提振的同(tóng)时，也(yě)注重防范市场过热带来的(de)金融风险。在满足广义流动性(xìng)供需匹配的(de)前提下(xià)，货币工(gōng)具力度可能会(huì)有所回(huí)摆。从央行的具体操作上(shàng)来看(kàn)，MLF小(xiǎo)幅(fú)增(zēng)量续(xù)做，逆回购投放低(dī)量操作，结构性工具(jù)“有进有退”，均预示后(hòu)续政策(cè)将更加“精准有力”，流动性投放(fàng)趋于谨慎。

　　▍其二，税期走款(kuǎn)叠加4月信贷投放情况(kuàng)较好，导致银(yín)行资金融(róng)出意(yì)愿(yuàn)与能力降低(dī)。

　　4月18到19日税期缴(jiǎo)款，而4月通常是缴税大月(yuè)，因(yīn)此(cǐ)走款可(kě)能对银行间(jiān)流(liú)动性带来了一定(dìng)的(de)压力。此(cǐ)外，参考近期票据利(lì)率(lǜ)走(zǒu)势，预计信贷增速较一季度将(jiāng)会有所放缓，但4月预计仍将保持同比多增的态势。税期缴款叠加信贷投(tóu)放(fàng)，银行(xíng)系统整(zhěng)体资金流出，因此向同业(yè)融出的意愿(yuàn)和(hé)能力有所降低。

　　▍其三，资金(jīn)较为(wèi)拥挤可能会导致债(zhài)市脆弱(ruò)性和敏感度增加，且投资者对于未来一个(gè)月资金(jīn)利率上行(xíng)的担忧增加。

　　从质押式回(huí)购(gòu)成交量和我们测算的杠(gāng)杆(gān)率来看，虽(suī)然上周受资(zī)金(jīn)收紧影响，加(jiā)杠杆情绪有所降温，但(dàn)依然处于历(lì)史(shǐ)相对积极的水平，导(dǎo)致债市敏感度增加。此外投(tóu)资者对货币政策力(lì)度以及跨月资(zī)金面情况仍存担忧(yōu)，使得市场上对于(yú)未来一个月内(nèi)资金价格上行500克是多少斤等于多少斤，500克是多少斤两的预(yù)期更为强(qiáng)烈。

　　500克是多少斤等于多少斤，500克是多少斤两trong>▍后市展望：五一假期临近(jìn)，回购资金的(de)期限被动(dòng)拉长，利率下(xià)行空间有(yǒu)限(xiàn)。

　　月末往往财(cái)政(zhèng)集中支出，向市场(chǎng)释(shì)放(fàng)资金；但(dàn)跨月(yuè)前夕银行资金融(róng)出意(yì)愿一般较(jiào)低，预计(jì)资金波动(dòng)幅度(dù)较(jiào)大。对于(yú)债市而言，短期交(jiāo)易主线或延续政策与(yǔ)基(jī)本面预期交易(yì)，预计利率以震荡走势为主，建议投资者(zhě)关注(zhù)资金面(miàn)的边际变化(huà)，警(jǐng)惕流动性大幅收紧对债市(shì)情绪以及头寸管理的影响。

　　▍风险提示：

　　央行货(huò)币政策不(bù)及预期(qī)；经济复苏节奏不(bù)及预期；银(yín)行(xíng)间市场流动(dòng)性过快收(shōu)紧。

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