5月13日，年内首只央企主题ETF——华泰(tài)柏瑞中证央企红(hóng)利ETF发(fā)布公告称，其累计(jì)有效认购申(shēn)请份额总额(é)超过(guò)20亿份(fèn)发(fā)行上(shàng)限，将(jiāng)启动比例配售(shòu)。这则(zé)小公告体(tǐ)现出市场对这一“中特估(gū)”主题的追捧力度。

　　实际上，近期围绕着“中特估”的行情(qíng)，市(shì)场(chǎng)关(guān)注度非常高，5月15日首批3只央企回报ETF发行，更成为这一波(bō)“中特估”行情的催化剂。实际上，早(zǎo)在去年(nián)底及今年一季度，一(yī)些基金经理开始调仓换(huàn)股(gǔ)“中(zhōng)特估概念”。

　　目前“中特估”资金(jīn)面、情绪(xù)面(miàn)、估值方式等问题成为市(shì)场关注(zhù)焦点，中国基金(jīn)报采(cǎi)访多位(wèi)投研(yán)人士(shì)，解析“中特(tè)估(gū)”这些(xiē)焦点问题(tí)。

　　央企主题ETF密集(jí)上报(bào)发行

　　行情(qíng)催化剂？

　　市场(chǎng)对“中特(tè)估”主题积极追(zhuī)捧。不仅华泰柏(bǎi)瑞(ruì)中(zhōng)证央企红(hóng)利ETF罕见出(chū)现(xiàn)启动“比例配售(shòu)”情(qíng)况，今年场内多(duō)只“中(zhōng)字头(tóu)”ETF也持续“吸金(jīn)”，15只(zhǐ)央企、国企ETF合计(jì)“吸(xī)金”38.56亿(yì)元。

　　同时，后续有(yǒu)多只国(guó)央企主题基(jī)金发行，市场对(duì)此充满期待，如5月15日(rì)就有3只央企回报ETF，后续跟踪央企(qǐ)科技引领、央企现代(dài)能源等(děng)ETF也将获(huò)批发行，更有扎堆(duī)上报的(de)央国企基(jī)金在排队入市。

　　这些或成(chéng)为这一波“中(zhōng)特(tè)估(gū)”行(xíng)情(qíng)的催化(huà)剂(jì)。

　　融通(tōng)红利(lì)机会基金经理何龙表示，央企ETF发行在情绪上是构成催化因(yīn)素(sù)的(de)，近期银行股大涨(zhǎng)的一个催化因素(sù)就是积极推介相(xiāng)关(guān)央(yāng)企ETF的发行(xíng)。

　　“随(suí)着央企(qǐ)ETF的(de)发行，和诸多主(zhǔ)题基金的(de)申报发行，我认为(wèi)确实(shí)会成为引爆行(xíng)情的催化剂(jì)，基本面、资金面、政策面(miàn)都在向好(hǎo)，下半年，中特估有可(kě)能(néng)独领风(fēng)骚。”万家基金章恒更是表示。

　　同样，博(bó)时基(jī)金指(zhǐ)数与(yǔ)量化(huà)投资(zī)部基金经理杨振建就表示，近期密集申(shēn)报的国央企主题基金(jīn)主要涉及“股东(dōng)回报”、“科技引领(lǐng)”、“现代(dài)能源”几大(dà)主(zhǔ)题，这样的布局可以更(gèng)好支持央(yāng)国企(qǐ)的估值重塑。

　　“央(yāng)企ETF的(de)发行(xíng)将成为行情进一(yī)步上涨(zhǎng)的催(cuī)化剂。去年(nián)以来公募基金发(fā)行整体平(píng)淡，近(jìn)期多(duō)只(zhǐ)国(guó)央企主题(tí)基金申报和发行，行情火热下将为(wèi)市(shì)场(chǎng)带来(lái)增(zēng)量资金，有望(wàng)推(tuī)动进(jìn)一步上涨。”杨振(zhèn)建进一步表示。

　　此外，银华基金(jīn)ETF业务(wù)总(zǒng)监王(wáng)帅认为(wèi)，公(gōng)募基金积(jī)极布局(jú)央国企主题基金，一方面是因(yīn)为新一轮深化国(guó)企改革(gé)的大幕将拉开(kāi)，叠加(jiā)“中特估(gū)”概(gài)念(niàn)，央国企上市公司的投(tóu)资价值复刻版是正品吗，复刻是不是假货的意思凸显，该主题的基金将为(wèi)投资(zī)者提供更(gèng)丰富的(de)工具以参与(yǔ)到央国企(qǐ)投资。另一方面是(shì)落实公募基(jī)金行业(yè)高(gāo)质量发(fā)展的要求，引导更多资金参(cān)与央国企(qǐ)改革，更好发挥公募基金服务资本市(shì)场(chǎng)改革、服(fú)务实体(tǐ)经济和国家战(zhàn)略(lüè)的(de)作用。

　　王帅表示，未来央(yāng)企ETF的发行将为央企相关标的和板块(kuài)带来增(zēng)量资金，提升交易活跃度，有望成(chéng)为中特估行情(qíng)的(de)催(cuī)化剂。

　　存量市(shì)场中变(biàn)赛道

　　积极调(diào)仓换(huàn)股？

　　2023年以来，市场(chǎng)结(jié)构性行情明显，中特估和人工智能(néng)成为两大明显的(de)主线，而新能源等前期热门赛道股冷却，在此背景下，一些基金经(jīng)理(lǐ)开始(shǐ)调仓换股(gǔ)“中特估概念(niàn)”。

　　万家基(jī)金基金经理章恒(héng)直言，自己(jǐ)目前(qián)重点关注三大行(xíng)业，火电、券商、军工，这三(sān)大行业主要是(shì)央企或地(dì)方国资所在(zài)的行业，民营企业占比较少。

　　“首先(xiān)是基于行业(yè)本身(shēn)基本面在(zài)今(jīn)年会有重大(dà)的向上变化的机会，比如火电，会受益(yì)于煤炭价(jià)格的下跌，扭(niǔ)亏为盈；券商，会受(shòu)益于今年(nián)市场成交量的(de)放大，盈利大幅增长等。同时，随着国有(yǒu)企业(yè)改革的推进，大(dà)概率这些企业会进(jìn)入(rù)一个提质增(zēng)效、释(shì)放(fàng)业绩的(de)过程。”章(zhāng)恒(héng)表示(shì)，中特估是过去5年10年改革的成果，是(shì)非常基本面的，和他过去1至2年研究投(tóu)资(zī)思路也非(fēi)常吻合，为在下半年抓住这波中特估的投(tóu)资(zī)机会做好了准(zhǔn)备(bèi)。

　　“去年年底已开始重视中(zhōng)特估的投资(zī)机会，判断中特估的机(jī)会(huì)未来三年分两个(gè)阶段。”融(róng)通红利机(jī)会基(jī)金经理何龙表示，第一阶段也就是今年(nián)以(yǐ)数字(zì)经济和(hé)“一带(dài)一路”的主(zhǔ)题(tí)普涨(zhǎng)性机会为主(zhǔ)，包括(kuò)低于1倍(bèi)PB、分红收益率极高的(de)品种，将(jiāng)会迎来(lái)普涨性的机会。第二阶段是未来两年，在(zài)主题(tí)性机会消(xiāo)散以后(hòu)，基(jī)于顶层设计对国央经营管(guǎn)理价值导向(xiàng)变(biàn)化，我们(men)判断经营成果(guǒ)随之改变是一个慢(màn)变量，会(huì)在未来两年体现在(zài)每(měi)一(yī)个(gè)央国企的报表中。

　　何龙强调，目前在挖掘公司经营层(céng)面可能发(fā)生显著(zhù)正向变(biàn)化的个(gè)股提前(qián)进行布局(jú)，比如(rú)医药和消费等行业。

　　其实一季报已经显露出不少基金在行动。国金证券研究(jiū)所数据显示，偏股(gǔ)主动型基金2022年年报前(qián)十大(dà)重仓股(gǔ)股(gǔ)票池中，“中特(tè)估”概念(niàn)占(zhàn)偏股主动(dòng)型基金持有股票市值比例(lì)仅(jǐn)有1.18％。而(ér)2023年一季报披露的持仓中，“中特估”概念占偏股主动型基金持有股(gǔ)票市值比例提高到4.19％。

　　“中特估”概(gài)念(niàn)股在偏股(gǔ)主动型(xíng)基金的持仓中，占比(bǐ)明显提高。上述数据(jù)显示，根(gēn)据偏股主动型基金2022年报及2023年一季(jì)报十大重仓股的数(shù)据，剔除个股涨(zhǎng)跌影响，估计了各基金主动加仓“中特估”概(gài)念股的市值占2022年末股(gǔ)票总(zǒng)市值比例(lì)，一季度超过30％的偏股主动型基金主动(dòng)加仓了“中特估”概念股，198只基金在2022年末不持有“中(zhōng)特估”概念(niàn)股，但(dàn)在一(yī)季度(dù)买入(rù)。

　　不仅如此，中(zhōng)信(xìn)证券数(shù)据统(tǒng)计也显示，一季度主动(dòng)偏股型公募基金对(duì)港股央国企(qǐ)的持股市值(zhí)比(bǐ)重达到2019年以来(lái)的新高，港(gǎng)股央国企(qǐ)持股总市值占港(gǎng)股持股总(zǒng)市值的比重由2022年(nián)四季度的25.1％提升至2023年一季(jì)度(dù)的32.9％，远高(gāo)于2020年(nián)低点时(shí)的(de)7.5％。

　　投研上加大力(lì)量？

　　构建国央企专门的股票库(kù)

　　可以说中国特色估(gū)值体系(xì)，正(zhèng)深(shēn)刻影响基金公司的投研，落实到(dào)日常(cháng)的投(tóu)研(yán)流程和实践之中，不少基金公司在加大投研力量，更有专门构建国(guó)央企股(gǔ)票库复刻版是正品吗，复刻是不是假货的意思。

　　融(róng)通(tōng)红利机会基金(jīn)经理何龙就介绍(shào)，一方(fāng)面，从顶层设(shè)计改(gǎi)变研究(jiū)员过去对国央企的固(gù)定思维，需要实地考察国央(yāng)企，并(bìng)且需要利(lì)用当前国央企愿意(yì)交流(liú)的(de)契(qì)机(jī)，多花精力去进行跟踪(zōng)发(fā)现变化。

　　另一方面，融通基(jī)金在(zài)行动(dòng)上，要求研究(jiū)员将自己所覆盖行业的所有国央企构建(jiàn)专门的股票库，并(bìng)进行(xíng)长期(qī)跟踪，包括考察(chá)其实(shí)地调研(yán)的的成(chéng)果，了解(jiě)国央企经(jīng)营思路和财(cái)务导向的(de)变化，结合行业趋势和(hé)特征，寻找(zhǎo)价值洼地，发(fā)现预期(qī)差(chà)。

　　同样的(de)，银华基(jī)金ETF业务总监(jiān)王(wáng)帅也谈到“认识(shí)”上的(de)重视。他表示，通过深入(rù)学习(xí)，对“中特估”有(yǒu)了(le)更深刻的认(rèn)识(shí)：首先要(yào)认识(shí)市场体(tǐ)制机制、行业(yè)产业结构、主体持(chí)续发展能(néng)力等(děng)方面所体现的鲜明中国元素和发展阶段特征，“中特估”应该是在此基础上构建的具(jù)有时代特征和中(zhōng)国特(tè)色、符(fú)合国家战(zhàn)略(lüè)导(dǎo)向的(de)估值体系，而(ér)不(bù)是简单套用(yòng)国外的(de)传统估值(zhí)模型。

　　“中特估是一(yī)种新的提法，但是这个概念所(suǒ)涉及到的行业和公司，一直在发生的变化。”万(wàn)家(jiā)基金经理章恒表示(shì)，万家基(jī)金一(yī)直非(fēi)常(cháng)关注传统产业的(de)变化，诸如煤炭、金融、建筑等多个领域，因此也是一定能(néng)够(gòu)抓住中(zhōng)特估这波行情的机会(huì)的。同(tóng)时，随(suí)着时(shí)局(jú)的(de)变化，也在增加相关(guān)行业(yè)的研(yán)究力量。

　　此外，创金(jīn)合信基金(jīn)首(shǒu)席(xí)经(jīng)济学家魏凤(fèng)春表示，积极(jí)践行中国特色的(de)估值(zhí)体系是资本市场使(shǐ)命，投资(zī)者需要学习领会并针(zhēn)对(duì)原有的估值体系(xì)进行(xíng)改(gǎi)造，以适应现实(shí)的需(xū)要。明确该(gāi)体系的框架是第一位的(de)工作，合理设(shè)置(zhì)指标也非常(cháng)重(zhòng)要，投资者的认可和(hé)实(shí)施(shī)是最终该(gāi)体系能(néng)否(fǒu)具备长期(qī)价(jià)值的(de)基(jī)础。不过，他也提醒，人为的拔估值(zhí)是很(hěn)大的认知(zhī)误区，市(shì)场化(huà)认可是基本的常识，不可误判。

　　体现社会价值与国家战(zhàn)略价值

　　新估值(zhí)方式(shì)？

　　央国企(qǐ)是(shì)国民经济的支柱，国企央企发展要符合国家战略发展发(fā)向，更需要承担社会公共(gòng)责任等。而(ér)这些都(dōu)应(yīng)该考(kǎo)虑进估值体(tǐ)系之中(zhōng)，也引发市场关注。

　　多数受(shòu)访的基金经理认(rèn)为(wèi)，对于(yú)国央企(qǐ)的估(gū)值方式要(yào)充分(fēn)体现企(qǐ)业(yè)的社会价值与国(guó)家战(zhàn)略(lüè)价(jià)值，目前已经形成了初步的企(qǐ)业社(shè)会价(jià)值评(píng)价体系。

　　“如何定价国(guó)有企业(yè)承(chéng)担社(shè)会(huì)价(jià)值、符合国(guó)家战略发展(zhǎn)的价值？首要任务就(jiù)构(gòu)建中国特色的价值评价体系(xì)，改变从以(yǐ)私人股东权(quán)益出发，现金流折现(xiàn)为主(zhǔ)要方法的(de)单一价值估值体系，转向社会整体价值观念(niàn)、纳入中国特色的ESG评价体系，充分(fēn)体现企业的社会价值与国家战略价值。”博时(shí)基金(jīn)指(zhǐ)数(shù)与量化投资部(bù)基金经理杨(yáng)振建表示。

　　杨振(zhèn)建(jiàn)也直(zhí)言，近年来国资委指(zhǐ)导国内团队对于(yú)中国特色ESG披(pī)露与评(píng)价体系不断(duàn)探(tàn)索，结合国际通用规则(zé)，目(mù)前已(yǐ)经形成了初步的企业社(shè)会价值(zhí)评(píng)价体系(xì)，其中包括《企业ESG披(pī)露指南》、《中央企(qǐ)业上市公(gōng)司环境(jìng)、社会及治理（ESG）蓝皮书(shū)（2022）》等。

　　银华基(jī)金ETF业务总监、基(jī)金经理王帅也(yě)认为，“中特估”应该是注重企业价值的可持续估值，要(yào)重视股(gǔ)东、员工和(hé)社会责任等要素对企业稳健成长的(de)重大意义(yì)，重视稳定的现金流、持续增长的盈(yíng)利、科技创新对提升企业内在价值的积极作(zuò)用，这样有利于提高估值定(dìng)价模(mó)型的科学性和有效性。

　　“在指数编制、策略构(gòu)建等(děng)实(shí)务工作中，都有成熟的量化(huà)指标可以使用(yòng)，包括净资产收(shōu)益率、营业现金比率、资产负债率、研发经费投入(rù)强度等等(děng)。”王(wáng)帅(shuài)也表示。

　　嘉实金融精选基(jī)金经理李欣更细(xì)致(zhì)分析在估值思(sī)维、估(gū)值结(jié)论、估值判断(duàn)上有变化，尤(yóu)其是(shì)估值的方法(fǎ)和指标上，他认为其包括产(chǎn)业链上下游(yóu)的衡量、全要(yào)素成本等，以及在纵向(xiàng)和横(héng)向上的研究，强调政策优惠(huì)、产(chǎn)业发展、市场竞争力和可持续发展等各(gè)种因素与企业(yè)价值的关系。这些因素在(zài)对(duì)估(gū)值结论和判断的影响上，也(yě)使得中国特色的估值体系与传(chuán)统的估值体系有所不同。

　　“所(suǒ)以估值思(sī)维的变化(huà)，还有估值结论(lùn)和(hé)估值判(pàn)断的变化，都(dōu)是为了(le)更好地适应中国的市(shì)场和经济特点，提(tí)供更精准、更合理的企业估值信(xìn)息。”李欣表示。

　　不(bù)过，创金合信基金首席(xí)经济(jì)学家魏凤春(chūn)直言，这需要在实践(jiàn)中进行(xíng)探索，目前尚没有公认的指标可以使用。

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