5月13日，年(nián)内首(shǒu)只(zhǐ)央企主题ETF——华泰柏瑞(ruì)中证央(yāng)企(qǐ)红利ETF发布公告称，其累计有效认购申(shēn)请份(fèn)额总额超(chāo)过20亿份发行上限，将启动(dòng)比例配售。这则小公告体现出市场对(duì)这一“中特估(gū)”主题的追捧力(lì)度(dù)。

　　实际上，近期(qī)围绕着“中特(tè)估”的行(xíng)情，市场关(guān)注度非常高(gāo)，5月(yuè)15日首批3只央企回报ETF发行，更(gèng)成为这一波(bō)“中特估”行(xíng)情的(de)催化剂。实际上，早在去年底及今年(nián)一季(jì)度，一些基金经理开始调(diào)仓换股“中特估概念(niàn)”。

　　目(mù)前“中特估”资金面、情绪面、估值(zhí)方式等问(wèn)题(tí)成为市场(chǎng)关注(zhù)焦(jiāo)点，中国(guó)基金报采访多位投研人士，解(jiě)析“中(zhōng)特估”这些焦(jiāo)点问题。

　　央企主(zhǔ)题(tí)ETF密集(jí)上报发行(xíng)

　　行情催化剂(jì)？

　　市场对“中特估(gū)”主题积极追捧。不仅华(huá)泰柏瑞中证央企红利ETF罕见(jiàn)出现启(qǐ)动“比例配(pèi)售”情况，今(jīn)年场内多(duō)只“中字头”ETF也(yě)持续(xù)“吸(xī)金(jīn)”，15只央企、国企ETF合计“吸金”38.56亿元(yuán)。

　　同(tóng)时，后续有多只国央(yāng)企主题基(jī)金发行，市场对此充满期待，如5月15日就有3只央企回报ETF，后(hòu)续跟踪央(yāng)企(qǐ)科技引领、央(yāng)企(qǐ)现代能源等ETF也将获(huò)批(pī)发行，更(gèng)有(yǒu)扎堆上报的央国企基金在(zài)排队入(rù)市。

　　这些或成为这一波“中特估”行情的催(cuī)化(huà)剂(jì)。

　　融通红利(lì)机会基金经理何(hé)龙表示，央企ETF发行(xíng)在(zài)情绪上是(shì)构成催化因素(sù)的(de)，近期银行(xíng)股大涨的(de)一个催化因素就是积(jī)极推介相(xiāng)关央企ETF的发行(xíng)。

　　“随(suí)着央企(qǐ)ETF的发行，和诸多(duō)主题基金的(de)申报发行，我(wǒ)认为确实(shí)会(huì)成为引爆行情的(de)催化(huà)剂，基本面、资金(jīn)面、政(zhèng)策面都在向好，下(xià)半年，中特估有(yǒu)可能(néng)独领风骚。”万家基金(jīn)章恒更是表示(shì)。

　　同样，博时基金(jīn)指(zhǐ)数与量化投资部基(jī)金经理杨振建就表示，近期密(mì)集(jí)申报的(de)国央企(qǐ)主(zhǔ)题(tí)基(jī)金主要(yào)涉及“股(gǔ)东回报”、“科技引领”、“现(xiàn)代(dài)能源”几(jǐ)大主(zhǔ)题，这样的布(bù)局可以(yǐ)更好支(zhī)持(chí)央国企的估值重塑(sù)。

　　“央企ETF的(de)发(fā)行将成为(wèi)行情进(jìn)一步上涨(zhǎng)的(de)催化剂。去(qù)年以(yǐ)来公募基金(jīn)发行(xíng)整体平淡，近(jìn)期多只国央(yāng)企(qǐ)主(zhǔ)题基金申(shēn)报和发行，行情火热下将(jiāng)为(wèi)市场带来增量资金，有望推动(dòng)进(jìn)一(yī)步上涨。”杨振建进一步表示。

　　此(cǐ)外，银华基金ETF业务总监王帅认为，公募基金积(jī)极(jí)布局央(yāng)国企主(zhǔ)题基金，一(yī)方面是因为新(xīn)一轮深化(huà)国企改革的大幕将拉开，叠加“中特估”概念，央国(guó)企上(shàng)市(shì)公司的投(tóu)资价值凸显，该主题的基金将为(wèi)投资者(zhě)提供更(gèng)丰富的工具(jù)以参与到(dào)央(yāng)国企(qǐ)投资。另一方面是落实公募基金(jīn)行业高质量发展的(de)要求，引导更多资金参(cān)与央国(guó)企(qǐ)改(gǎi)革(gé)，更好发挥(huī)公募基金服(fú)务资本市(shì)场(chǎng)改(gǎi)革、服务实体(tǐ)经(jīng)济和(hé)国家(jiā)战略的作用。

　　王帅表示(shì)，未来央企ETF的发行将为央企相(xiāng)关标的(de)和(hé)板(bǎn)块带来(lái)增(zēng)量资金(jīn)，提升交(jiāo)易活跃度(dù)，有望成为中特(tè)估行情的(de)催化剂。

　　存量市场中变赛道

　　积极调仓换股？

　　2023年以来，市场结(jié)构性行(xíng)情明显(xiǎn)，中特估和人工智能成为两大明显的主线，而新(xīn)能源等前期热门赛道股冷却(què)，在此背景下(xià)，一(yī)些基(jī)金经理开始调仓换股“中特估概念”。

　　万家基金(jīn)基金(jīn)经(jīng)理章恒(héng)直言(yán)，自己目前(qián)重点(diǎn)关注三大行业，火(huǒ)电、券商、军工，这三大行业主要是央企或地方国(guó)资所(suǒ)在的(de)行业，民营企业占比较少。

　　“首先(xiān)是(shì)基于行业本身(shēn)基(jī)本面在今年会有重(zhòng)大的向上变化的机(jī)会，比如火电，会受益(yì)于(yú)煤(méi)炭价格的下跌，扭亏为(wèi)盈；券商，会受益于今年市场成交量的放大，盈利大幅增长等。同时，随着国有企业改(gǎi)革的(de)推进，大概率这些企业(yè)会进入一个提质增效、释放(fàng)业绩(jì)的(de)过程。”章恒表示，中特估是过去5年10年(nián)改革(gé)的成果，是非常基本(běn)面的，和他过去(qù)1至(zhì)2年(nián)研究投(tóu)资思路(lù)也非常(cháng)吻合，为在下半年抓(zhuā)住这波(bō)中特(tè)估的投资机(jī)会做好(hǎo)了准备。

　　“去年年底已开始(shǐ)重(zhòng)视中特估的投资机会，判断中特估的机会未来三年分(fēn)两个阶(jiē)日本还敢不敢打中国，日本未来会打中国人吗段(duàn)。”融通红(hóng)利(lì)机会基(jī)金经理何龙表(biǎo)示，第(dì)一阶段也就是今年以数字经济和“一带一路”的主(zhǔ)题普涨(zhǎng)性(xìng)机会为主，包括低于1倍PB、分红收益率(lǜ)极高的品(pǐn)种，将会迎(yíng)来普涨性的机会。第二阶段是未(wèi)来两年，在主题性(xìng)机会消散以后，基于顶层设计对国央经营管理价值导向变化，我们判断(duàn)经营成果随之改变是一个慢(màn)变量，会在未来两年体现在(zài)每一(yī)个(gè)央(yāng)国企的报(bào)表(biǎo)中。

　　何龙强调(diào)，目前在(zài)挖掘公司(sī)经营层面可能发生显著正向变(biàn)化的个股提前(qián)进行布局，比如医药和消费等行(xíng)业。

　　其实(shí)一季报已经显露出不少基(jī)金(jīn)在行动。国(guó)金证券研究(jiū)所数据显示，偏股主动型基金(jīn)2022年年报(bào)前十(shí)大重仓股股(gǔ)票池(chí)中，“中特估”概念占偏股主动型基金持有股票市值比例仅(jǐn)有1.18％。而2023年(nián)一季报披露的持(chí)仓(cāng)中，“中特估(gū)”概念占(zhàn)偏股主动型基金持有股(gǔ)票(piào)市值比例提(tí)高到4.19％。

　　“中(zhōng)特(tè)估”概念股在偏股主动型基金的持仓中，占比明显提高。上述数据显(xiǎn)示，根据偏(piān)股主动型基金2022年报及2023年一季报(bào)十大(dà)重仓股的数据(jù)，剔除(chú)个股涨跌影响(xiǎng)，估计了各(gè)基金主(zhǔ)动加仓“中特(tè)估”概(gài)念股的市值(zhí)占(zhàn)2022年末(mò)股票(piào)总市值(zhí)比例(lì)，一季度超过30％的偏股主(zhǔ)动型基(jī)金主(zhǔ)动加仓(cāng)了“中特估”概念股(gǔ)，198只基金在2022年末不持有“中特估”概念股，但在一季度买(mǎi)入。

　　不仅如此，中信(xìn)证券数据统计也(yě)显示，一(yī)季度主动偏股型公募基金对港股央国企的持股(gǔ)市值(zhí)比重达到2019年以来的新高(gāo)，港(gǎng)股央国企持股(gǔ)总(zǒng)市(shì)值占(zhàn)港股持(chí)股总市值的(de)比重(zhòng)由2022年(nián)四(sì)季度的25.1％提升至2023年(nián)一季度的32.9％，远高于2020年低点(diǎn)时的7.5％。

　　投研上加大力量？

　　构建国央企专门的股票(piào)库

　　可(kě)以说中国特(tè)色估值体系，正深(shēn)刻影响(xiǎng)基金公(gōng)司的(de)投(tóu)研，落实到(dào)日常的投研流程和实践之中，不少(shǎo)基金公司在加大投(tóu)研力量，更有专门构(gòu)建国央企股(gǔ)票(piào)库。

　　融通红利机会(huì)基金(jīn)经理何龙(lóng)就介(jiè)绍(shào)，一方(fāng)面，从顶(dǐng)层设计改(gǎi)变研究员过去对国(guó)央企的固定思维(wéi)，需要实地考察国央企，并且需要利用当前国(guó)央(yāng)企愿意交流(liú)的契机，多(duō)花(huā)精(jīng)力去进行跟踪(zōng)发现(xiàn)变(biàn)化。

　　另一(yī)方面(miàn)，融通基(jī)金在(zài)行动上，要求研(yán)究员将(jiāng)自己所覆(fù)盖行业的所(suǒ)有国央企构(gòu)建专门(mén)的(de)股票库，并进行长期跟踪，包括考察其实地调研的的成果，了解国央企经营思(sī)路和(hé)财务导向的(de)变(biàn)化，结(jié)合(hé)行业趋(qū)势(shì)和特征(zhēng)，寻(xún)找价值洼地，发现预期差。

　　同样的，银华(huá)基金ETF业务总监(jiān)王帅也(yě)谈(tán)到“认识(shí)”上的重视。他表(biǎo)示，通过深入(rù)学(xué)习(xí)，对“中特估”有了更深刻的认识(shí)：首先要认识(shí)市(shì)场体(tǐ)制机(jī)制(zhì)、行业产业结构、主体持续发展(zhǎn)能力等(děng)方面所体现的(de)鲜明中国元(yuán)素和发展阶段(duàn)特(tè)征(zhēng)，“中特估”应该是在此基(jī)础上构建(jiàn)的具(jù)有(yǒu)时代特征(zhēng)和中(zhōng)国特色、符合国(guó)家战略导向的估(gū)值(zhí)体(tǐ)系，而不是简单套(tào)用国外的传统估值(zhí)模(mó)型。

　　“中(zhōng)特估是一种新的提法，但是这个概(gài)念所涉及到的行(xíng)业和公司，一(yī)直在发(fā)生的变化。”万(wàn)家基金经(jīng)理章恒表(biǎo)示(shì)，万家基(jī)金一(yī)直(zhí)非常关注(zhù)传统产业的变化，诸(zhū)如(rú)煤炭、金融(róng)、建(jiàn)筑等多(duō)个领(lǐng)域，因此也是一(yī)定(dìng)能够抓住(zhù)中特估这波行(xíng)情的机(jī)会的(de)。同(tóng)时，随着时局的变化(huà)，也(yě)在增加相(xiāng)关(guān)行业(yè)的研(yán)究力(lì)量。

　　此(cǐ)外，创(chuàng)金合信基金首席(xí)经济学家魏凤春(chūn)表(biǎo)示，积极践(jiàn)行中国特色(sè)的估值体系是资本(běn)市场使命，投资者(zhě)需要学习(xí)领(lǐng)会并针对原有(yǒu)的估值体系(xì)进行改造，以适(shì)应现实(shí)的需要(yào)。明确(què)该体系的框(kuāng)架(jià)是第一位的工作(zuò)，合理设(shè)置(zhì)指标也非常重要，投资者的认可和(hé)实施是最(zuì)终该(gāi)体系(xì)能否具(jù)备长期(qī)价值的基础(chǔ)。不过，他(tā)也提醒，人为的拔估值是很大(dà)的(de)认知误区，市场化认可是基本(běn)的常识(shí)，不可误判。

　　体现(xiàn)社会价值与国家战略价值(zhí)

　　新估值(zhí)方式(shì)？

　　央国企是国(guó)民经(jīng)济(jì)的支柱，国企央企发展要符合国(guó)家战略发展发向，更需要承担社(shè)会公共(gòng)责任(rèn)等。而这些都应该考虑进估值体(tǐ)系之中，也引(yǐn)发市场关注(zhù)。

　　多数受(shòu)访(fǎng)的基金经理(lǐ)认(rèn)为(wèi)，对(duì)于国央企的估值方(fāng)式要充分体现(xiàn)企业的社会价值与国(guó)家战略(lüè)价值，目(mù)前已经(jīng)形成了初步的企业社(shè)会(huì)价值(zhí)评价(jià)体系。

　　“如何定价国(guó)有企业承担社(shè)会价(jià)值、符合国家战略(lüè)发(fā)展的价值(zhí)？首要任务就构建中(zhōng)国特色(sè)的价值(zhí)评价体系，改(gǎi)变从以私人(rén)股东权益(yì)出(chū)发，现金流折现(xiàn)为(wèi)主要方法的单一价(jià)值(zhí)估值体系，转向社会整体价值观(guān)念、纳入中国特色的ESG评价体系，充(chōng)分体(tǐ)现企业的社会价值与国家战略价值。”博时基金指数与量化投资(zī)部基金(jīn)经理杨振(zhèn)建表示。

　　杨振建也直(zhí)言，近(jìn)年来国资(zī)委指导(dǎo)国内团队对(duì)于中国特色ESG披(pī)露与评价体系不断探索，结合国际通用规则，目前(qián)已经形成了初步的企(qǐ)业社(shè)会价(jià)值评价体(tǐ)系，其中包括《企(qǐ)业ESG披露指(zhǐ)南》、《中央(yāng)企业上市公(gōng)司(sī)环(huán)境、社会及治理（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银华基(jī)金ETF业务总监、基金经理王帅(shuài)也认为，“中(zhōng)特估”应该是注重(zhòng)企业价值的可(kě)持续估值，要重视股(gǔ)东、员工和社会责任等要素对企业稳健成长的(de)重大意(yì)义，重视稳(wěn)定(dìng)的现金流、持续增长的(de)盈利、科技创新对提升企业(yè)内在价值(zhí)的积极作用，这样有利于提(tí)高估值定价模型的科学性和有效性(xìng)。

　　“在指数编制(zhì)、策略构建等实(shí)务工作(zuò)中(zhōng)，都有(yǒu)成熟的量化指标可以(yǐ)使用，包括净资产收(shōu)益率、营业(yè)现金比率、资(zī)产负债率(lǜ)、研发经费投入强度等等。”王(wáng)帅也(yě)表(biǎo)示。

　　嘉实金(jīn)融精选(xuǎn)基金(jīn)经(jīng)理(lǐ)李(lǐ)欣(xīn)更(gèng)细致(zhì)分析在估值思(sī)维、估值(zhí)结论、估值判(pàn)断上(shàng)有变化，尤(yóu)其(qí)是估(gū)值的方法和指(zhǐ)标(biāo)上，他(tā)认(rèn)为其(qí)包(bāo)括日本还敢不敢打中国，日本未来会打中国人吗产业(yè)链上下游(yóu)的衡量(liàng)、全要素成本等，以及在(zài)纵向(xiàng)和横(héng)向上的研究(jiū)，强调政策优惠、产(chǎn)业发展(zhǎn)、市场竞争力和可持续(xù)发展(zhǎn)等各种因素与企(qǐ)业价值(zhí)的(de)关系。这些因(yīn)素在对估(gū)值(zhí)结日本还敢不敢打中国，日本未来会打中国人吗论和(hé)判(pàn)断的影响上，也使(shǐ)得中(zhōng)国(guó)特色的估值体系与传统的估值体系有(yǒu)所不同。

　　“所(suǒ)以估值思(sī)维的(de)变化，还有(yǒu)估值结论和估值(zhí)判断的变化，都(dōu)是为了更好地适应中国的市(shì)场和经济特(tè)点，提供更精准、更合理的企业估值信息。”李欣(xīn)表示(shì)。

　　不过，创金合信基金首(shǒu)席经济学家魏凤春直言，这需要在(zài)实(shí)践(jiàn)中进(jìn)行探(tàn)索，目前尚没有(yǒu)公认(rèn)的指标可(kě)以(yǐ)使(shǐ)用。

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