金融界5月27日(rì)消息(xī) 近日(rì)因为昆明国(guó)资委的一封声(shēng)明(míng)，让城投债成(chéng)为关注的焦点，当前地方债的规(guī)模和地方政府的偿(cháng)债能(néng)力已经越来越被(bèi)重(zhòng)视。如何如何处置(zhì)地方债务？

　　中泰证券首席经济学家李迅(xùn)雷发文称，地(dì)方债(zhài)包括地方一般债、专项债(zhài)和包括(kuò)城投债在内的各种隐形债(zhài)，其规模究竟(jìng)有(yǒu)多大(dà)，尚有(yǒu)争议，但增(zēng)长迅(xùn)猛。包(bāo)括(kuò)银行、保险、基(jī)金等(děng)在内的机构投资者是地方债的主(zhǔ)要(yào)持(chí)有者(zhě)，他(tā)们(men)普遍(biàn)担(dān)心的还是(shì)城投债务(wù)、非标等地方(fāng)政府隐形债风险。例如，近期贵州省政府发展研究中心提出，“化债工作(zuò)推进异常(cháng)艰(jiān)难，仅依靠自身能力已无(wú)法得(dé)到有(yǒu)效解决(jué)。”

　　在李迅雷看来，在(zài)土地财政缩(suō)水的(de)背景下，地方(fāng)政府的(de)财权与事(shì)权不匹配问题又凸显出来。在我(wǒ)国政府杠杆率水平并不算高的前提下(xià)，我国地方(fāng)政(zhèng)府的杠(gāng)杆率水平确实够高了。需(xū)要(yào)调整中央和地方(fāng)之间债务(wù)余额的比(bǐ)例关系。“今后应加大中(zhōng)央政府的发债(zhài)规(guī)模，为地方经济减(jiǎn)负(fù)。”他(tā)明确指出。

　　李迅雷认为，在(zài)当前(qián)中国经济转型的关键(jiàn)阶段，维护地方政府的信用，防范区域性金融风险显得尤为重要(yào)，故(gù)在城投公司还没有与(yǔ)政府部门完全“脱钩”之前，城投债的(de)“信仰”仍需要保持。

　　李迅(xùn)雷(léi)建议给予困难省(shěng)份(fèn)一定的“托(tuō)底”支持，在(zài)政策上大力(lì)度(dù)支持地方政府“化债”。如帮助(zhù)地方政府（如城投公司的借新还旧）降低(dī)债务成本、拉长(zhǎng)债务期限（非债券类债务(wù)展期，如遵义(yì)道桥实(shí)践银行贷款展期），通过政策性(xìng)银行或(huò)商业银(yín)行的低(dī)息资金(jīn)来降低债(zhài)务成本(běn)，让债务更加容易滚续。

　　李迅雷还(hái)建议，中央(yāng)政策上支持地(dì)方(fāng)政(zhèng)府(fǔ)通过出让国有资产来偿(cháng)债。他表(biǎo)示这类典型案例为(wèi)“茅台化债(zhài)”：2019年12月、2020年12月茅台集团两(liǎng)次公(gōng)告无(wú)偿划(huà)转上(shàng)市公司共计1亿股股份（合计占贵州茅台(tái)总股本8％，按当时市价计量(liàng)市值约为(wèi)1600亿元）至贵(guì)州国资。

　　以下文字(zì)来(lái)源李(lǐ)迅雷金融与(yǔ)投资（ID:lixunlei0722），原标(biāo)题《如何处(chù)置地方(fāng)债务(wù)的辨证思考》

　　截(jié)至2022年末全国城投有息债务(wù)54.1万亿元

　　城投平台成为地(dì)方(fāng)债务主要(yào)体(tǐ)现形式

　　城投债是指(zhǐ)城投企业(yè)公(gōng)开发行的(de)公(gōng)司(sī)债券和中(zhōng)期票据。按(àn)照新(xīn)预算法、“43号文(wén)”出台明(míng)确城(chéng)投债(zhài)与地方政府信用脱(tuō)钩，城投(tóu)公司定位(wèi)由地(dì)方政府投融资机构转变为市(shì)场化运营主体，地方(fāng)政(zhèng)府不再对城投债兜底。但实际上(shàng)市场仍(réng)然把(bǎ)城投债看作由地方政府背书的(de)高(gāo)信用等级债券。

　　因此城投(tóu)公司通(tōng)常都(dōu)是地方政府下设的投融资机(jī)构，很难完(wán)全独立成为与(yǔ)政府(fǔ)无关(guān)的纯市场化的企(qǐ)业。城投(tóu)的债务主要包括向银行借(jiè)款(kuǎn)和(hé)发行债(zhài)券融资(zī)这两(liǎng)种方式，以前一(yī)种方(fāng)式(shì)为主，但后一种债权融资的规模也不小，到(dào)2022年末，余额(é)估计在13万亿元以上(shàng)。

　　总体看，2011年以来(lái)，全国(guó)城投有息债务快速扩张，每年增(zēng)速均保持在10％以上(shàng)，到2022年末，全(quán)国城(chéng)投有息债(zhài)务为(wèi)54.1万亿元，相较2011年的(de)6.4万(wàn)亿元增长了7倍以上。

城投(tóu)平台发债余(yú)额的增(zēng)长

图片来(lái)源：Wind， 中(zhōng)泰证(zhèng)券(quàn)研(yán)究(jiū)所

　　因此，城投(tóu)平台实(shí)际上已经(jīng)成为(wèi)地(dì)方(fāng)债务的(de)主要(yào)体现(xiàn)形式，规模明显超过地方政府的(de)一般(bān)债和专(zhuān)项债之和。城投平台中，如今，城投平台的债(zhài)券余额(é)大约为13.8万(wàn)亿(yì)元(yuán)，迄今(jīn)并无违(wéi)约案例，说明城投(tóu)债仍属于地方政(zhèng)府背书(shū)的高等级信(x什么是狗啃式刘海，什么是狗啃式刘海发型ìn)用债。但是，城投平台(tái)的(de)非标违约情况(kuàng)时(shí)有发(fā)生(shēng)，银行贷(dài)款(kuǎn)展(zhǎn)期、调整(zhěng)还(hái)贷方式(shì)的也比(bǐ)较(jiào)多。

　　地方政府应确(què)保城(chéng)投债按时兑(duì)付(fù)，不(bù)能轻易违约

　　当前市(shì)场对(duì)地方政府债务增长和(hé)财政收入增速下(xià)降甚至负增长的现象(xiàng)普遍(biàn)担心(xīn)，尤其对(duì)财力偏弱的(de)东(dōng)北(běi)、中西部省份，城投债(zhài)的收益率普遍(biàn)高于东(dōng)部发达(dá)省市(shì)。2022年(nián)13个省(shěng)土地出让金(jīn)对政府债务利息覆盖程度不足100％（2021年只(zhǐ)有5个），扣除城投(tóu)拿地(dì)之后，捉襟见肘(zhǒu)的情况(kuàng)更加明显(xiǎn)。

　　河南的永煤债(zhài)违约之后，对河南省乃(nǎi)至(zhì)全国的(de)信用(yòng)债(zhài)市场都造成负面冲(chōng)击，信用(yòng)分层现象加剧，部分经济偏弱区域被(bèi)边缘化(huà)。例如青海、云南和天津等近几年融资成本仍在上升(shēng)；黑龙江、贵州2017-2019年融(róng)资(zī)成本大幅上升，虽然2020年以来(lái)融资成本有所下(xià)降，但整体降(jiàng)幅(fú)相较全国更小。辽(liáo)宁、广西、吉林、重庆(qìng)、陕西(xī)、宁夏和甘(gān)肃(sù)2020年以来城投债加权平均票(piào)面(miàn)利率降幅也明显(xiǎn)不如全国(guó)。

　　当前(qián)在经济复(fù)苏不及预期的背景下，投资者的风险偏好明显下降(jiàng)。为此，地方政府(fǔ)应该确保城投债的按时兑付。因为违约(yuē)不(bù)仅不能解决债(zhài)务问(wèn)题，反而会恶化区域信用环境，导致(zhì)地方国(guó)企融(róng)资(zī)难、融资贵。从未来区域经济发展的(de)角度(dù)看(kàn)，政府部门仍需要持续举债来(lái)实(shí)现经济平(píng)稳(wěn)增长，需要保持政府信用，不能轻易违约。

　　建议(yì)中央大力度支持地方政府“化(huà)债”

　　因此，当前迫切需要增强城投(tóu)债权人的持有(yǒu)信心，首先要(yào)确保(bǎo)城投债不违约，这(zhè)就(jiù)意味着城(chéng)投(tóu)公(gōng)司能够(gòu)具(jù)备低成本的借新还旧能力。

　　中央提出(chū)“谁家的孩子谁家抱”，意味着对(duì)地方债不兜底(dǐ)，但(dàn)建议给予困难省份(fèn)一定(dìng)的“托底”支持，即在(zài)政策上大力(lì)度支(zhī)持地方政府“化债”，如帮助地方(fāng)政(zhèng)府（如城(chéng)投公司的借新还旧）降低债务成本、拉长债务期限（非债(zhài)券(quàn)类债(zhài)务展期，如(rú)遵义(yì)道桥实践银行贷款展期），通过政策性银行或商业银行的低(dī)息资金来(lái)降低(dī)债务成本，让债务更(gèng)加容(róng)易(yì)滚续。

　　此外，对于地方政府可否通过(guò)出让国(guó)有资(zī)产来偿债方面，也希望中央给(gěi)予政策上的支持。因为今年(nián)3月(yuè)1日，国资委(wěi)在(zài)对(duì)政协十(shí)三届全(quán)国委员会(huì)第五次会议第00503号(hào)提案的答(dá)复中表示，将适时出(chū)台制(zhì)度规定及(jí)操作细则，探索国有(yǒu)权益份额规范化退出(chū)的有效(xiào)方式和途(tú)径，充分发挥(hu什么是狗啃式刘海，什么是狗啃式刘海发型ī)有(yǒu)限合伙企业的优势，助力国有企业创新发展。

　　通过(guò)出让国有企业股权获得(dé)收入(rù)偿还债务，典型案例为(wèi)“茅台化债”：2019年12月、2020年12月茅台集团两次公告(gào)无(wú)偿划转(zhuǎn)上市公司(sī)共计1亿(yì)股股份（合计(jì)占贵(guì)州茅(máo)台总股本8％，按当(dāng)时市价计量市(shì)值约(yuē)为1600亿元）至贵州国资。

　　在(zài)当前中国经济转型(xíng)的关键(jiàn)阶段，维(wéi)护地方政府的信用，防范区(qū)域性金融风险显得尤为(wèi)重要，故在城投(tóu)公司还没有与政(zhèng)府部门完全“脱(tuō)钩”之前(qián)，城投(tóu)债(zhài)的“信仰”仍需要保持。

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