《基金(jīn)经(jīng)理(lǐ)投资笔记》宏观策略系列

　　把(bǎ)脉经济周期拐(guǎi)点 实(shí)现财富(fù)管理升级(jí)

　　作者：魏 凤 春（博士），创金合信基金首(shǒu)席经济学家

　　　　  罗 水 星(xīng)（博(bó)士），创金合信基金基金经理

　　乱云飞渡仍从容

　　上期分享中(zhōng)（查看原(yuán)文），我们提出了5月(yuè)是乱花渐欲迷人眼，一个大(dà)的背(bèi)景是(shì)市场进入(rù)了战(zhàn)略相持阶段，进攻和防守(shǒu)的理由都不是(shì)非常清晰。周末中央发布(bù)长期的产业政策(cè)，基调是清晰的，但(dàn)那是诗(shī)和远(yuǎn)方，是(shì)战略性的布局(jú)，很多投资者更喜欢战术(shù)性的机会。伯克希尔(ěr)哈撒韦年(nián)度(dù)股东(dōng)大会在巴菲(fēi)特的老家奥巴哈举行，吸引了全球投(tóu)资者(zhě)的目光(guāng)，投资者总希望可(kě)以从(cóng)中寻找到投资(zī)的秘(mì)诀，价值投资的(de)道虽相(xiāng)同，但法(fǎ)、术(shù)、器是各异的。不仅如此，伯克希尔(ěr)决策者对(duì)宏观环境的(de)担忧(yōu)，对(duì)数(shù)字(zì)技(jì)术的批判，很多(duō)与会(huì)者收获(huò)的可能不是清(qīng)晰的思路，而是在迷宫中又多(duō)走了一圈(quān)。

　　一、市场陷入(rù)僵(jiāng)持阶段：Sell in May？

　　港股市场有(yǒu)“五穷、六绝、七翻(fān)身”的说法，谨慎的A股投(tóu)资者也开始考虑Sell in May,一个很重要的理由是根据(jù)惯例(lì)，银行(xíng)保险等利好(hǎo)兑现后(hòu)往往(wǎng)是市场开(kāi)始调整的开始。A股投(tóu)资历来是(shì)有(yǒu)季节(jié)性的(de)，但这未必是历(lì)史的铁律，比如2022年5月市场在(zài)新的(de)政策基调下开始全(quán)面大(dà)反攻。我(wǒ)们需(xū)要因(yīn)时(shí)而变(biàn)，投资者(zhě)需要(yào)考(kǎo)虑到当前的市场背景已经和之前有很(hěn)大的不(bù)同。当(dāng)前市场进入战略(lüè)僵持阶段的一个重(zhòng)要理由是除了(le)逻(luó)辑推演，很(hěn)多重要问(wèn)题(tí)很难(nán)用(yòng)清晰的事(shì)实来验证。谨慎的投资者往(wǎng)往是见好(hǎo)就收或者谋(móu)定而后动，因此才(cái)有(yǒu)了上述(shù)的猜测(cè)。

　　市场不清楚的地方在哪里呢？

　　第一，从(cóng)内部看(kàn)，市场(chǎng)已经提前交易(yì)了政(zhèng)策的(de)方(fāng)向，而且今(jīn)年国内的(de)政策本身也不是(shì)大开大合。新出(chū)台的政(zhèng)策更多(duō)地在(zài)落实上，较(jiào)少新的提法。

　　第二，从(cóng)外部看，美联储(chǔ)依然(rán)在通(tōng)胀、就业数据(jù)、金融数(shù)据和增长数据传递的混乱(luàn)信息中纠(jiū)结。

　　第三，从投资(zī)主(zhǔ)线(xiàn)看，数字经济和中特(tè)估(gū)依然既有政策、也有业绩或者有(yǒu)未来预期的业绩改善，但(dàn)短期游戏、传媒、中特估与其(qí)他(tā)板块分化较为(wèi)极致，也(yě)是不争的(de)事实。除了这两(liǎng)条(tiáo)主线(xiàn)外，金融、消费和公用事业有反弹，但(dàn)难以成为持续的配置主题，新能源崩(bēng)坏的(de)筹码预(yù)期(qī)也决定了(le)反弹的脆(cuì)弱性。

　　第四，从交易行(xíng)为(wèi)看，投资者(zhě)并未形成一致(zhì)预期。随着一季(jì)报(bào)的披露(lù)，市场阶段性发挥了(le)对盈利现实的定价效率。具体表现为，业绩出现一定修复和表现有韧(rèn)性(xìng)的金(jīn)融、中药、电(diàn)力、中特估主(zhǔ)题以及TMT中(zhōng)的游戏(xì)传媒等表现(xiàn)较好，家电(diàn)此前也有一定表现。不过，随着业绩的公布(bù)反(fǎn)而出现了一(yī)定的买预(yù)期卖(mài)现实(shí)的操作。当(dāng)然(rán)，相对而言市场也(yě)有定价效率不(bù)稳定(dìng)的一面，同样是(shì)业绩修(xiū)复或有韧性的农林牧渔、新能源(yuán)和消费(fèi)板(bǎn)块，整体表现则一般。

　　二(èr)、市场(chǎng)僵持的原因：一季报显示企(qǐ)业盈利仍在磨底阶段

　　短期市场(chǎng)的核心矛盾(dùn)在于缺乏特别明显(xiǎn)的亮点，TMT主线前期超额(é)收(shōu)益过于显(xiǎn)著，目前除了游(yóu)戏、传媒一枝独秀(xiù)外，其(qí)他TMT细分领(lǐng)域阶段(duàn)性有所回调。中特估相关的基建、银行、石油(yóu)、出版等板块(kuài)盈(yíng)利有支撑、估值也较低，因(yīn)此在最近市场(chǎng)调整的时候整体表(biǎo)现(xiàn)较好。在这(zhè)两条(tiáo)我们看好的全年主(zhǔ)线之外，市场部分定价了一(yī)季报行情，但核心问题在(zài)于当(dāng)前盈利仍(réng)处在磨底(dǐ)阶段。扣(kòu)除金融和两桶油，A股的(de)盈利还在下滑(huá)，这(zhè)意味着短期盈利(lì)很难撑起A股系统性的(de)行情。所以，我们看到这(zhè)两(liǎng)条(tiáo)主(zhǔ)线之(zhī)外其(qí)他业绩尚可的板块，整体反弹(dàn)的幅度都(dōu)相对有限。消费的盈利有一定的修复，而市场由于前期的悲观情绪尚未(wèi)对其定(dìng)价(jià)，这可能(néng)蕴含(hán)阶(jiē)段性交易机(jī)会。

　　三、战略性布局是清(qīng)晰而(ér)明确的：政策关注产业升(shēng)级和人的(de)问题(tí)

　　近期国(guó)内也处于一个会议(yì)密集召开的阶(jiē)段(duàn)，政治(zhì)局会议、中央财经委会议(yì)和国(guó)常会相继召开(kāi)。决(jué)策(cè)层对于当前经济(jì)复苏动力不足(zú)、复苏势(shì)头不(bù)稳(wěn)的问题，有着清醒的认识，短期的工(gōng)作重点是恢复和扩大需求，但同时也明(míng)确不会再走老(lǎo)路——不会通过低(dī)水(shuǐ)平的(de)债务扩张来刺激经(jīng)济，而(ér)是聚焦实(shí)体(tǐ)经济的产业升级，推进产(chǎn)业(yè)智(zhì)能化、绿(lǜ)色化、融合化。

　　现代产业(yè)体系下(xià)的融合发展(zhǎn)

　　这次财经委会议(yì)的一(yī)个新提法是“坚(jiān)持三次产业融合发展，避免割裂对立；坚持推动传统(tǒng)产业转型升级，不能(néng)当成‘低端产业’简(jiǎn)单退出”，这个提法很重要。我们(men)去年底强调(diào)接下来一段时间(jiān)的政策需要(yào)强调均衡性和系统性(xìng)，才能形(xíng)成经济发展的(de)合(hé)力。卡脖(bó)子的领域(yù)要重(zhòng)点支持和(hé)发展，但是(shì)经济(jì)的(de)运(yùn)行是一个完(wán)整(zhěng)的系统(tǒng)，生产和消费(fèi)、实(shí)体经济(jì)和金融支(zhī)撑、高科技领(lǐng)域和低技术领域(yù)、融资-设计-制造—物流-销售-服务(wù)等各方面(miàn)需要(yào)协调发展，大家的信(xìn)心慢慢恢复、收入慢(màn)慢恢复，才(cái)能够真正把需求(qiú)拉动起来(lái)。不能够孤立、片面地理解和执行政策，毕竟即使(shǐ)是芯(xīn)片这么(me)最高(gāo)科(kē)技的领域，它的下游需求也主(zhǔ)要来自消费电子产品中(zhōng)的手机、汽车、智能家居(jū)等等(děng)，没(méi)有(yǒu)需求的(de)拉动，产业的发展就缺乏良性循环的基础。

　　高质量的人才红利

　　另(lìng)外(wài)，最近(jìn)政策讨论(lùn)的一个(gè)重(zhòng)点是人，作为(wèi)投(tóu)资(zī)生产拉(lā)动核心的(de)企(qǐ)业家、作为人力资(zī)源重点的人才、承载民族未(wèi)来(lái)的新生(shēng)人口、需要关注的老(lǎo)龄人口。当前中国的发展逐渐(jiàn)从资本和劳动要素拉动转(zhuǎn)向人力资源拉(lā)动(dòng)，技术创(chuàng)新成(chéng)为能否(fǒu)突(tū)破内外(wài)部约束的关(guān)键。技(jì)术创新能力取决于制度保障下的主(zhǔ)观能动性，在经历(lì)了过去几(jǐ)年的非常态之后，在内外部不确定(dìng)性(xìng)的(de)制(zhì)约下，如何让(ràng)当前每(měi)个主体充满信心、充满主观能(néng)动性(xìng)，是政(zhèng)策的重心。以人工(gōng)智能为代表的数字(zì)经济大发展，有(yǒu)可能能够(gòu)帮(bāng)助我们(men)适当缩小国际竞争中人力资源的(de)差(chà)距(jù)，这需要从一个更高的角度理解人(rén)工(gōng)智(zhì)能和数字经济。

　　四、乱云飞渡(dù)仍从容：乱战之后的投资路径

　　5月的市场，看起来是(shì)战略僵(jiāng)持阶段的乱战。接下来的政策力度和效果有多(duō)大、盈利能(néng)否实质性的反弹、经济复(fù)苏的(de)斜率是(shì)否(fǒu)面(miàn)临(lín)趋(qū)缓的压力、海外的潜在(zài)风险到底有多大(dà)、美联储到(dào)底下一步面临(lín)的是什(shén)么(me)样的经济形(xíng)势等，投资(zī)者希望渐次判(pàn)断(duàn)上述(shù)一(yī)系列的重要问(wèn)题的程度，并据此进(jìn)行布(bù)局。

　　“乱云飞渡仍从容”，这是我们(men)从巴菲特(tè)历(lì)次股东(dōng)大会上看到价值投资者很重(zhòng)要的一个特质，即我(wǒ)们提倡的“道(dào)”。市场的乱是暂时的(de)，随(suí)着事实(shí)的清(qīng)晰，投资路径也将(jiāng)会非常(cháng)明确。这个路径，我们从(cóng)产业(yè)视角(jiǎo)做了(le)一(yī)下梳理，供(gōng)投资者参考。

　　具体而言：投资(zī)的上限是产业现代化，科(kē)技自主可用(yòng)，数字化(huà)、高端化与智能化(huà)是明确(què)的诗与远方，需要进行战(zhàn)略(lüè)布局。投资的(de)下限是避免系统性的风险，在现(xiàn)代化的产业转型(xíng)中，当前蕴(yùn)藏风险和未来跟不上历史步伐(fá)的(de)产业是不能进行(xíng)战(zhàn)略布局的。投资的中间状态(tài)是周期与消费行业，是战(zhàn)术性的布局(jú)。

　　产业视角下的投资路线(xiàn)图

　　【了解作者】

　　魏凤(fèng)春博(bó)士，创金合信基(jī)金首席经济学家，投(tóu)委会委(wěi)员兼秘书(shū)长，宏观(guān)策略配(pèi)置部(bù)总(zǒng)监，兼任MOMFOF投研总部总监，南(nán)开大学经济学(xué)博(bó)士，清华大学管理科(kē)学(xué)与工(gōng)程博(bó)士后(hòu)。学术(shù)研(yán)究与(yǔ)教学以(yǐ)及宏(hóng)观(guān)经济走势、金融产品分析等(děng)实务领域经验丰(fēng)富、成果(guǒ)卓著。从业23年以来，一直致力于在(zài)周(zhōu)期(qī)波(bō)动的(de)框架(jià)内(nèi)运用财政的视角解(jiě)构宏(hóng)观(guān)经(jīng)济(jì)的运行，将中国经(jīng)济看(kàn)作一份(fèn)资产(chǎn)，通过(guò)资(zī)本资(zī)产定价的方式来确(què)定(dìng)其价值与风(fēng)险。

　　罗水星(xīng)博士，创金(jīn)合信基金(jīn)经(jīng)理、首席宏观分析师，2022年2月加入创(chuàng)金合信基金。此(cǐ)前(qián)履(lǚ)职博时(shí)基金(jīn)，负(fù)责(zé)宏观策略、宏(hóng)观政策、大类资产配(pèi)置与择(zé)时研究。武(wǔ)汉大学学(xué)士(shì)，上(shàng)海财经大(dà)学(xué)经济(jì)学硕士、博士，中国社科院经济学博(bó)士后，学术论文多发(fā)表于国际SSCI英文核心(xīn)经济学期刊。

未经允许不得转载：橘子百科-橘子都知道 克己慎独守心明性 什么意思出自哪里，心有山海 静而不争什么意思