5月(yuè)以来，房地产板块个股多出现小(xiǎo)幅上涨，截至5月10日收盘，中信(xìn)房(fáng)地(dì)产(chǎn)指数本月涨幅约为2％。而以公募基金(jīn)为代表的机构对于这一板块已经在悄然布局。数(shù)据显示，以南方和华夏的两只老(lǎo)牌(pái)ETF基(jī)金为例，5月9日时所公布(bù)的总(zǒng)份额均较4月(yuè)28日时有小幅增长。根(gēn)据(jù)基金一(yī)季报(bào)统计，龙头与(yǔ)地方国(guó)企央企获(huò)得增(zēng)持，持仓数量占流通股比(bǐ)重增幅五(wǔ)只个股分别(bié)为华发股份+3.40％、滨(bīn)江集(jí)团+1.71％、中新集团+1.49％、卧龙地(dì)产+0.97％、招商积(jī)余+0.92％。

　　公(gōng)、私(sī)募配置房地产或(huò)“底部回升”

　　行(xíng)业红利时(shí)代已过(guò) 精(jīng)耕(gēng)细作成共识

　　从公募基金对(duì)房(fáng)地产的配置看，2019年末，公募所持(chí)有的房地产行业标的市值约(yuē)1188亿元，占其所持股票市值的4.66％左(zuǒ)右；2020年(nián)市(shì)场表现出色，但公募所持房地产公司市值在(zài)股票资产中的(de)占比(bǐ)却(què)断崖式下跌至1.85％；2021年，这一数值更是进一步降至(zhì)1.56％。

　　不过(guò)2022年终于出现(xiàn)了三年来的首次回升，年底(dǐ)这一数值(zhí)从1.56％升至1.65％。与此同时，公募对房地产行业的持股(gǔ)比例也同步(bù)回升，从(cóng)2021年底的6.94％提高(gāo)到2022年末的7.03％。

　　这(zhè)样的势头似乎在今年一季度(dù)得(dé)以延续。数据统计显示，公募重(zhòng)仓持(chí)有房地(dì)产板块一(yī)季度市值TOP15门槛为(wèi)1.6亿元(yuán)，较2022年四季度提升6.71％。持仓市值前五个股分别为保利发(fā)展、招商蛇口、万科A、华(huá)发股份、滨江集(jí)团，持仓市(shì)值占(zhàn)板块比重合计达47.29％，环比下降(jiàng)3.05％。

　　从中(zhōng)不(bù)难发现(xiàn)，公募对于(yú)房(fáng)地产的投资愈发(fā)有(yǒu)集中于龙(lóng)头(tóu)的趋势(shì)。Wind显示，在公募基金一季(jì)报(bào)汇(huì)总(zǒng)的(de)重仓股中(zhōng)，房(fáng)地产(chǎn)板块排名最(zuì)高的是保(bǎo)利发(fā)展，在基金(jīn)重(zhòng)仓第33位。排名第二的是招商蛇(shé)口，排在第(dì)78位。而老牌龙头股万科A排在第(dì)96位。对比(bǐ)去年(nián)四季报(bào)，变(biàn)化之处首(shǒu)先(xiān)在(zài)于几(jǐ)只(zhǐ)房地产龙头股从排位上看均有退步(bù)，尤其是(shì)万科最为明显；其次是(shì)金地集团退出百大之列。但考虑到房地产是复苏链上最后一环，且首季并非行业销售旺季，其(qí)传导(dǎo)到二级市场乃至机构持仓上还(hái)需要(yào)时间周期(qī)。

　　形成共识的是(shì)，经(jīng)济圈判断房地产已经进入大分化时(shí)代，一二线城市好于三四线城市(shì)。而映(yìng)射到二(èr)级市场投资上(shàng)，配置(zhì)房地(dì)产行(xíng)业轻松(sōng)收(shōu)获行业(yè)贝(bèi)塔的红利(lì)期(qī)一去不返了。“如(rú)果按照产业周(zhōu)期来分类，包括(kuò)房地产等几(jǐ)类行(xíng)业在盖特(tè)纳曲(qū)线里属(shǔ)于成(chéng)熟期或者衰退期(qī)的(de)行(xíng)业，传统认知上没有什么投资机会的。但在这几年(nián)特殊的行(xíng)情里包括煤炭、电(diàn)解铝(lǚ)等类似的行业也出(chū)现(xiàn)了一些机会，背后(hòu)的(de)逻辑是供给(gěi)侧(cè)发生了更(gèng)大的(de)变化。”一不愿具名的(de)上海公募基(jī)金(jīn)经理指出。

　　不过也有(yǒu)公募人士持(chí)谨慎(shèn)乐(lè)观态度：“行业前几年17亿～18亿平方(fāng)米的年销售面积很(hěn)难(nán)再(zài)出现了(le)，2022年光是(shì)居民(mín)存款数(shù)量(liàng)增加了15万(wàn)亿(yì)元(yuán)。中国存量有400亿平(píng)方米建筑面积(jī)，考虑存量地产的更新，也有近10亿(yì)平方米。需求端还需要(yào)有一定的政策出来(lái)去刺激购(gòu)房(fáng)。”

　　宝(bǎo)盈基金(jīn)房地产(chǎn)研(yán)究(jiū)员(yuán)吕功(gōng)绩(jì)也指出(chū)：“时至(zhì)今日，无论从(cóng)城镇化的(de)进(jìn)程，还是(shì)人均住房(fáng)面(miàn)积（接近(jìn)30平/人），我国均已告(gào)别(bié)住房短(duǎn)缺时代，而目前(qián)居民的杠杆率和(hé)房价收入也(yě)不支撑每年18万亿元的销售额，以及过快上(shàng)行的房价，因而行业高增的时代已经过(guò)去，未来行业(yè)的需求(qiú)或(huò)将回落，在此过程中，伴随着地产(chǎn)的高杠杆属性，就(jiù)很(hěn)容易出现信(xìn)用风险问题（类似(shì)2022年的民(mín)营地(dì)产(chǎn)爆(bào)雷(léi)），行业进入到(dào)供给侧(cè)出清的过程。这个过程中，综(zōng)合竞争力(lì)强的公(gōng)司(sī)就能(néng)够通(tōng)过大鱼吃小鱼的方式(shì)，获得市占(zhàn)率的提升。当行业(yè)需(xū)求见顶回落时(shí)，行业的贝塔已(yǐ)经过(guò)去了，但不代表没有投资机会，机会在(zài)于城市(shì)、位置、产品的阿(ā)尔法(fǎ)，而对应到股票投资，就是强竞争力(lì)公司的(de)阿尔法。”

　　或(huò)许也是基于这样的认(rèn)识转变，精耕(gēng)细作个股成为(wèi)公募乃至(zhì)整体(tǐ)机(jī)构的务实之举(jǔ)。

　　机构配置房地产(chǎn)“风物长宜放眼量”

　　头部央国(guó)企、优质(zhì)区域性标的成香(xiāng)饽饽

　　5月以来，房(fáng)地产板块(kuài)个股多出现(xiàn)小(xiǎo)幅(fú)上涨，截至5月10日收(shōu)盘，中(zhōng)信房地产指数本月(yuè)涨幅(fú)约为2％。从具体(tǐ)的个股来看，《红周刊》利(lì)用Wind统计申万房(fáng)地产板块个股，在纳入统计(jì)的124只房地产类标(biāo)的股中(zhōng)，本(běn)月以来实现股价(jià)上(shàng)涨的(de)达到了81家。

　　其(qí)中(zhōng)，上述时间段(duàn)恰好排名前五的公司月内涨幅超(chāo)过了10％，它们(men)分别(bié)是(shì)上实发(fā)展(zhǎn)、浦东金桥、*ST泛海、华(huá)夏幸福(fú)、荣安地产。排名(míng)第一的上实(shí)发展，五(wǔ)一假期归(guī)来后日(rì)成交量明显放大，4日、5日连续两个交易日收出涨停。从该(gāi)股(gǔ)的基本面来看(kàn)，上实发(fā)展的主营业务(wù)为房地产开发与(yǔ)经营。公司的主要产品及(jí)服务为(wèi)房地产销售(shòu)、房(fáng)地产租赁、物业管理(lǐ)服务、工(gōng)程项目(mù)、酒店经营(yíng)。从业(yè)绩数据(jù)来看，2022年，其实现营(yíng)业收入52.48亿元，比上期减(jiǎn)少(shǎo)47.85％，归母净(jìng)利(lì)润1.23亿(yì)元，同(tóng)比(bǐ)下降(jiàng)33.24％。2023年(nián)第一季度，其实现营业总(zǒng)收入27.87亿元，同比增长183.02％；归母净利润(rùn)2.86亿元，同比(bǐ)扭亏。

　　不过从十(shí)大(dà)流通(tōng)股(gǔ)股东来看(kàn)，各类机构都有对其(qí)布(bù)局的例子(zi)。以3月31日(rì)时的首季(jì)十大流通股股东来看， 具体包括公募的上银基金、私募的(de)迎水(shuǐ)文龙、中央汇金、长城资产管理公司等都跻身前十(shí)的行(xíng)列。

　　巧(qiǎ数学中e等于多少，高中数学中e等于多少o)合的(de)是，涨幅暂时排名第二的浦东金桥也(yě)是上海本地房企，其第一(yī)季度(dù)的收入利(lì)润规模大(dà)幅度复苏。究其原(yuán)因，一方面是该(gāi)公司后疫情(qíng)时(shí)代出(chū)租率(lǜ)复(fù)苏至近年(nián)来最高，另一方面则是公司拿地结(jié)算(suàn)持(chí)续性向好，从数(shù)字上看，一季度新增虹口(kǒu)135、138住宅地(dì)块，总建筑面(miàn)积约54万平方(fāng)米。

　　在(zài)这(zhè)样的业绩势头(tóu)向好(hǎo)背景下(xià)，自然也吸引(yǐn)了(le)知(zhī)名机构在其中持续驻足。从第一(yī)季度十大(dà)流通股股东来(lái)看，知名私募高毅邓晓峰的两只产品依(yī)然(rán)在(zài)前十中，这也(yě)是连(lián)续第三个季度他有(yǒu)的两只产品杀(shā)入(rù)前十。同时榜单中还有一支大名鼎鼎的QFII阿布扎比投资局，其当季还小幅增加了(le)持股。

　　除去上(shàng)述两家上海区(qū)域性地(dì)产(chǎn)公司外，荣安地(dì)产则是主要布(bù)局在深圳(zhèn)的地产(chǎn)公司，一季报交(jiāo)出的(de)也是一份报喜(xǐ)的(de)成绩单(dān)：首季(jì)公司实现营业收入51.85亿元，同比增长35.51％。归(guī)属于上市(shì)公司股东的净利润6.48亿(yì)元，同比增长31.27％。

　　从机构态(tài)度来看(kàn)，《红(hóng)周刊(kān)》注意到(dào)两只公募指基首季新(xīn)杀(shā)入十(shí)大流通股(gǔ)股东行列(liè)。具(jù)体说来(lái)， 南方中(zhōng)证全指房地产ETF上榜排名第七位(wèi)，富(fù)国中(zhōng)证指数(shù)1000增强则(zé)排名第九位，此外联袂出现的机构还有QFII高盛国(guó)际和私募迎水聚宝。

　　接受《红周刊》采访时，兴证全球基金(jīn)相关人士分析：“经(jīng)历过行业洗牌(pái)和兼(jiān)并重(zhòng)组后，龙头的价值更为(wèi)笃定突出；从拿地端看(kàn)，2022年(nián)土(tǔ)地(dì)市场大幅降温，优质土(tǔ)地供给较多(duō)（券(quàn)商测算对应潜在毛利率在25％以(yǐ)上，目(mù)前房企的利(lì)润(rùn)率仅20％），绝大(dà)多数房企受限于信用(yòng)问题或者资金(jīn)紧张没法(fǎ)拿地，龙(lóng)头房企趁机(jī)获取低成(chéng)本土地，龙头房企的(de)拿地力度（拿地金额/销售金额）基本在30％以上；从融(róng)资上(shàng)看，龙头房(fáng)企杠杆率较低，净负债率基本在(zài)70％以(yǐ)下，而(ér)其他(tā)房企(qǐ)的(de)净负债率普遍都在100％以上，加杠杆空(kōng)间(jiān)有限，从融资(zī)成本看，龙头(tóu)房企的融资成本(běn)不断下滑，基本在3％、4％左(zuǒ)右；对应到2023年的销售，龙头房企(qǐ)明(míng)显跑赢行(xíng)业(yè)，1～4月(yuè)百强(qiáng)房企的销售额增速(sù)为9％，而(ér)TOP14的(de)销售额增速为(wèi)29％。”

　　需要强(qiáng)调的是，在当前(qián)中特估的(de)浪(làng)潮下(xià)，央国企地(dì)产股或存在(zài)发展的大好机会。中信证券(quàn)指出：“房(fáng)地产行业的结(jié)构性机(jī)会依然存(cún)在，少部(bù)分公司尤其是央企占据显著优势(shì)，其主要又体现为库(kù)存的优势。央企地产公司，现阶段表(biǎo)现出较低的融资(zī)成本，优质的开(kāi)发资源和良好的不(bù)动产资产运(yùn)营(yíng)能力的多重(zhòng)竞争优势。”

　　“即(jí)使(shǐ)没有(yǒu)中特估(gū)，国(guó)央企(qǐ)相较(jiào)于民营地(dì)产公司也是更有(yǒu)优势的。”吕功绩强调，“对于(yú)减值、土地资源债(zhài)权债(zhài)务(wù)关系等问(wèn)题，市场对民营房开(kāi)企业的(de)资产会(huì)有更多(duō)担忧和质疑，所以在这一轮行(xíng)业出清的(de)过(guò)程中，央国(guó)企相较于民(mín)企(qǐ)来说估值的(de)修(xiū)复(fù)更(gèng)明(míng)显(xiǎn)。中(zhōng)特估的角度从中长期(qī)的维度看，行业的逻(luó)辑在于(yú)集中度提(tí)升后，行业进入(rù)高质量发展阶段，具备较快速(sù)发展阶(jiē)段更稳定(dìng)且可预期(qī)的(de)盈利(lì)和现金流创造能力，以此带(dài)来估值中枢的提升，应该关注估值相(xiāng)对较低，企(qǐ)业自身资产的(de)质(zhì)量(liàng)好、运营能力(lì)强、可(kě)以(yǐ)创造持(chí)续现金流(liú)的企业。”

　　“存量时代中行业普涨的概率比较(jiào)低，行业内部将出现分化，要关注将受益于行业(yè)集中度提升的(de)头部公司。”星石投资首席研(yán)究官方磊也表示(shì)。

　　顺应机构这一(yī)思路的话，或许(xǔ)还(hái)是(shì)保利发展(zhǎn)、招(zhāo)商蛇口等国资背(bèi)景龙头前途更(gèng)为光明(míng)。不过国(guó)投瑞银基金(jīn)投资部副总监綦傅鹏表示：“需要客观地去持续观(guān)察国企(qǐ)央(yāng)企在三(sān)个(gè)方面是否可以维持，首先(xiān)是融资成本保持低位，其次是(shì)销售(shòu)份额(é)持续(xù数学中e等于多少，高中数学中e等于多少)提(tí)升，再次是拿地份额持续提升。”

　　复(fù)苏(sū)速度缓慢

　　机构需要多(duō)给(gěi)一些耐(nài)心

　　而(ér)《红周刊》也(yě)根(gēn)据房企一季报梳理发(fā)现，对于2022年的业绩出(chū)现(xiàn)的整体下滑，2023年一季度的业(yè)绩(jì)分化(huà)更(gèng)趋(qū)明显，保(bǎo)利发展、滨江集团(tuán)等房企营(yíng)收、净(jìng)利均(jūn)实现了业绩的回正(zhèng)，甚至是较大增(zēng)速的增长(zhǎng)。而这些(xiē)公(gōng)司也(yě)是机(jī)构(gòu)的(de)重(zhòng)仓对(duì)象。

　　对此，知名房地(dì)产业内人士(shì)张宏(hóng)伟向《红周刊》分析表(biǎo)示，业绩出(chū)现明显改善的房企，主要是因为过去两(liǎng)三年时间，尤其是在(zài)2021年下半年民营房(fáng)企不怎么投资拿地之(zhī)后，国有(yǒu)企业(yè)仍在持续性地拿地，且主要集中在核(hé)心城市，投资(zī)力度较(jiào)大。投资(zī)的驱(qū)动能够推动(dòng)房企销售业绩的增长(zhǎng)，从而在2023年一季度市场(chǎng)恢复(fù)但(dàn)仍处于调整的过程中，能够(gòu)保有(yǒu)一个正(zhèng)增(zēng)长。

　　不过张宏伟同时也(yě)提醒表示，在(zài)房地(dì)产(chǎn)的复苏过(guò)程中，还面临(lín)着一些不(bù)确(què)定性(xìng)。其实整个市(shì)场从四月份开(kāi)始又在往下掉。除了杭州、成都等极个别城市四(sì)月环比(bǐ)三月相对表现(xiàn)较好之外，包括北京、上(shàng)海在内的绝大多数城市都出现环(huán)比下滑(huá)的情况。而现(xiàn)在五月的市场表(biǎo)现也不太乐观。按照现(xiàn)在(zài)的经济状况、收入情况，以及市场的去(qù)库(kù)存压力、企业的资金(jīn)面压(yā)力，可能会出现，到六月份房企(qǐ)为了半年(nián)报冲业绩出现市场(chǎng)的短期反弹外的一个市场乏(fá)力现象。也(yě)就是说，第二季(jì)度(dù)、第三(sān)季(jì)度(dù)增长不确定性(xìng)的压力(lì)仍(réng)旧较大。

　　上海(hǎi)利檀(tán)投资(zī)董事长陈昊扬也向《红周刊》指出，现在(zài)整个房(fáng)地产以及其上(shàng)下游产业链的复苏(sū)速度都比想象的要慢很(hěn)多，我(wǒ)们要多给一些耐心，这个时候(hòu)，在房地产(chǎn)以及(jí)上(shàng)下(xià)游就不是赚快钱的时候，只(zhǐ)能赚他基(jī)本面(miàn)的钱。但这也意味着，只有极为少(shǎo)数的、做得比同(tóng)行好得多的企业，会伴随整个行业(yè)的弱(ruò)复苏(sū)，业绩会逐(zhú)步体现出来。所以只能(néng)耐心(xīn)地去等待它的基本面不(bù)断地凸显出来，这需要时间。

　　（本文已刊发于5月(yuè)13日《红周刊》，文中(zhōng)提及个股仅(jǐn)为举例分析，不(bù)做买卖(mài)推荐。）

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