5月(yuè)13日(rì)，年内首(shǒu)只央(yāng)企主题ETF——华泰柏瑞(ruì)中(zhōng)证央企红利ETF发布公告称，其累计(jì)有效(xiào)认购(gòu)申(shēn)请份额总额超过20亿份发行上限，将启动比例配售。这则小公告体现出市场对这一“中(zhōng)特估(gū)”主题的追捧力度。

　　实际(jì)上，近期(qī)围绕着“中特(tè)估”的行情，市(shì)场关注度非(fēi)常(cháng)高，5月15日首批3只央企回报ETF发行，更(gèng)成为这一波“中特(tè)估”行情的催化(huà)剂。实际上(shàng)，早(zǎo)在去年底及今(jīn)年一季度(dù)，一(yī)些基金经理开始调仓换股“中特(tè)估概念(niàn)”。

　　目前(qián)“中特估”资金(jīn)面(miàn)、情绪面(miàn)、估值方式等问题成为市场关注焦(jiāo)点(diǎn)，中国基(jī)金报采访多(duō)位投研人(rén)士，解析“中特(tè)估”这些(xiē)焦(jiāo)点问题(tí)。

　　央(yāng)企主题ETF密集(jí)上报(bào)发(fā)行

　　行情催化剂？

　　市场(chǎng)对“中特(tè)估”主题积极追捧。不(bù)仅华泰柏(bǎi)瑞中证央企红利(lì)ETF罕(hǎn)见出现启动“比例配售”情况，今年场(chǎng)内多只“中字头”ETF也持续(xù)“吸金(jīn)”，15只央企、国企ETF合计“吸(xī)金”38.56亿元(yuán)。

　　同(tóng)时，后续(xù)有(yǒu)多只国央(yāng)企主题基(jī)金发行，市场对此(cǐ)充满期待，如5月15日就有(yǒu)3只(zhǐ)央(yāng)企回报(bào)ETF，后续跟踪央企科技引领、央企现代能源等ETF也(yě)将获批发行，更(gèng)有扎堆上(shàng)报的央国企基(jī)金在(zài)排队入市。

　　这些或成为这一波“中特估”行(xíng)情的催化剂。

　　融通红利机会基金(jīn)经理何龙表示(shì)，央企ETF发行在情绪上是(shì)构成催化因素的，近(jìn)期银行股大(dà)涨的一个催(cuī)化因素(sù)就(jiù)是(shì)积极推介相关央企ETF的发(fā)行。

　　“随(suí)着央企ETF的发行，和诸多主(zhǔ)题(tí)基金(jīn)的申报发行，我认为确实会(huì)成为引爆(bào)行情(qíng)的(de)催(cuī)化剂，基本(běn)面、资金(jīn)面、政策面(miàn)都(dōu)在向(xiàng)好，下半年，中特估有可能独领风骚(sāo)。”万家基金章恒更是表示。

　　同(tóng)样，博时基金指(zhǐ)数与量(liàng)化投(tóu)资(zī)部基金经理杨振建就表(biǎo)示，近(jìn)期密(mì)集申(shēn)报的国(guó)央企主(zhǔ)题(tí)基金主要涉(shè)及“股东回报”、“科技引领”、“现代能(néng)源(yuán)”几大主(zhǔ)题，这(zhè)样的布局可(kě)以更(gèng)好支持央国企的(de)估值重塑。

　　“央(yāng)企ETF的发(fā)行将(jiāng)成为行情进一步上涨的催化(huà)剂。去年以来公募基金发行(xíng)整体平淡，近期多(duō)只国央企(qǐ)主题基金申(shēn)报和发行，行情火热下(xià)将为市场带来(lái)增(zēng)量资(zī)金，有望推动进一步上涨(zhǎng)。”杨振建进一步表示。

　　此外，银(yín)华基金(jīn)ETF业务总监(jiān)王帅认为，公(gōng)募(mù希望你一切都好是什么意思，只要你好一切都好是什么意思)基金积极(jí)布局央国企主题基金，一方(fāng)面是因为新(xīn)一轮深化国企改革(gé)的大(dà)幕将拉开，叠加“中特估”概念(niàn)，央国(guó)企上(shàng)市公司的投(tóu)资价值(zhí)凸显，该主(zhǔ)题的基金将为投(tóu)资者提供更丰富的(de)工具以参与到央(yāng)国企投资。另一方面是(shì)落实公募基金行业高质量发展的要(yào)求，引(yǐn)导更多(duō)资(zī)金参与央国企改(gǎi)革，更好发挥公募基金服务资(zī)本市场改革(gé)、服务实体(tǐ)经济(jì)和国(guó)家(jiā)战略(lüè)的作用。

　　王(wáng)帅表示，未来央企ETF的发行(xíng)将为央企相(xiāng)关标的和板块带来增量资(zī)金(jīn)，提升交易活跃度，有望成(chéng)为中(zhōng)特估行情(qíng)的催化剂(jì)。

　　存量市场中(zhōng)变赛道(dào)

　　积极调仓换(huàn)股？

　　2023年(nián)以来，市场结(jié)构性行情明(míng)显，中特(tè)估和人(rén)工智(zhì)能成为两大(dà)明(míng)显的主(zhǔ)线，而新能源等(děng)前期热门赛(sài)道(dào)股冷却，在此背景下，一些基金(jīn)经(jīng)理(lǐ)开始调仓换股“中特估概念”。

　　万家基金基金经(jīng)理(lǐ)章恒直言，自(zì)己(jǐ)目前重点关注三大(dà)行业，火电、券商、军工，这三大行业主要(yào)是(shì)央(yāng)企或(huò)地方国资所在的行业(yè)，民营(yíng)企业占比较少。

　　“首先是基于行业(yè)本身(shēn)基本(běn)面在今年会有重大的向上(shàng)变(biàn)化(huà)的(de)机会，比如火电，会受益于(yú)煤炭价格的下跌，扭亏为盈；券(quàn)商，会受益于今(jīn)年市场成交量的放大，盈(yíng)利大幅增长等(děng)。同(tóng)时，随着(zhe)国有企业改革的(de)推进，大概率这些企业会(huì)进入一个提质增效、释放(fàng)业绩的过(guò)程。”章恒表示(shì)，中(zhōng)特(tè)估是过(guò)去5年10年改革(gé)的成果，是非常基本(běn)面的，和他(tā)过去(qù)1至2年(nián)研究投资思(sī)路也(yě)非常吻合，为(wèi)在下半年抓住这波中(zh希望你一切都好是什么意思，只要你好一切都好是什么意思ōng)特估的(de)投(tóu)资机会(huì)做好了(le)准备。

　　“去年年底已开始(shǐ)重视中特估的投资机会，判断中(zhōng)特估(gū)的(de)机会未来(lái)三年分两(liǎng)个(gè)阶段。”融通红利(lì)机会基金经理(lǐ)何龙表示，第一阶(jiē)段也就是今年以数字经济和“一带一(yī)路”的主题普(pǔ)涨性机会(huì)为主，包括低于(yú)1倍PB、分红收益(yì)率极(jí)高的(de)品种(zhǒng)，将(jiāng)会迎来(lái)普涨性的机会。第(dì)二阶段是未来两年(nián)，在主题(tí)性机会(huì)消(xiāo)散(sàn)以后，基于顶层设计对(duì)国央经营(yíng)管理价值导向变(biàn)化(huà)，我们(men)判断经营成果随之改变是一个慢变量，会在(zài)未来两年体现(xiàn)在每一个央国企的报表中(zhōng)。

　　何(hé)龙强调，目前在挖掘公司经营层面可能(néng)发生显著正向变化的(de)个股提前进行布(bù)局，比如医(yī)药和消费等行业。

　　其实(shí)一(yī)季(jì)报已经显露出不(bù)少基金在行动(dòng)。国金证券研究所数据显(xiǎn)示，偏股(gǔ)主动(dòng)型基(jī)金2022年年报前(qián)十(shí)大重仓股股票池(chí)中(zhōng)，“中特估”概念占偏股主动型基金持有股票市值比例仅有1.18％。而2023年一季报披露(lù)的持仓中，“中(zhōng)特估”概念占偏股主(zhǔ)动型基金(jīn)持有(yǒu)股票市值比例提高到4.19％。

　　“中(zhōng)特估”概念(niàn)股在偏股主动型基金的持(chí)仓中(zhōng)，占比明显提高。上述(shù)数据显示，根据偏股主动型基金2022年报及2023年一季报十大(dà)重仓股(gǔ)的(de)数(shù)据，剔除个股涨跌(diē)影(yǐng)响，估计(jì)了各基金主动加(jiā)仓(cāng)“中(zhōng)特估”概念股的市值占(zhàn)2022年末股票(piào)总市(shì)值比例，一季度(dù)超(chāo)过30％的偏股(gǔ)主动型基金主动加仓了“中特估”概念股，198只基金在2022年末(mò)不(bù)持有“中特估”概念股，但在一季度买入(rù)。

　　不仅如此，中信(xìn)证券数据统计也显示，一季度主动偏(piān)股型(xíng)公(gōng)募基金对(duì)港(gǎng)股央国企的持股市值比重达到2019年以来的新高，港股央国企持股总市值(zhí)占港股(gǔ)持股总市值的比重(zhòng)由2022年四季度的(de)25.1％提升至2023年(nián)一季度(dù)的32.9％，远高于2020年(nián)低点时的7.5％。

　　投研(yán)上加大力量？

　　构建国央企专门的股票库

　　可以说中国特色估(gū)值体系，正深刻影响基金公司的投研，落实到日常的投研(yán)流程和实践之中(zhōng)，不少基金公司在(zài)加大投(tóu)研力量，更有专门构建国央企(qǐ)股(gǔ)票库。

　　融通(tōng)红利(lì)机(jī)会基金经理何(hé)龙就介绍，一(yī)方(fāng)面(miàn)，从顶层设计改变研究(jiū)员过(guò)去对(duì)国(guó)央企的固(gù)定思维，需要实(shí)地(dì)考察国央企，并且需要利用(yòng)当前国央企愿意交(jiāo)流的(de)契机，多花(huā)精力去进行跟踪(zōng)发(fā)现变化(huà)。

　　另一方(fāng)面，融通基金在行动上，要求研究员将自己所覆(fù)盖行业的所(suǒ)有国央企构建专门的股票库，并进(jìn)行长期跟踪，包括考察其(qí)实地(dì)调研的的(de)成果，了解(jiě)国央企经营思路和(hé)财务导(dǎo)向的(de)变化，结合行业趋(qū)势和特征，寻(xún)找价值洼地，发现预期差。

　　同样的，银华基金ETF业务(wù)总监王帅也谈到“认(rèn)识”上的(de)重视。他表示，通过深(shēn)入(rù)学习，对“中特估”有(yǒu)了更深刻的认识(shí)：首先要(yào)认识市场体制机制、行(xíng)业产业结构、主体持(chí)续(xù)发展能力(lì)等方面(miàn)所体(tǐ)现(xiàn)的鲜明中国元素和(hé)发展(zhǎn)阶段特征，“中特估”应该是在此基础(chǔ)上构(gòu)建的具有时代(dài)特征和中国特色、符合国家战(zhàn)略导向(xiàng)的估(gū)值体系(xì)，而不是简单套(tào)用国(guó)外的传统估值模(mó)型。

　　“中特(tè)估(gū)是(shì)一种新的提法(fǎ)，但是这个(gè)概念(niàn)所涉及到的行业和公(gōng)司，一直在(zài)发生的变化。”万家基金经理章(zhāng)恒(héng)表(biǎo)示，万家基(jī)金(jīn)一直非(fēi)常关(guān)注(zhù)传统(tǒng)产业的变化(huà)，诸如煤炭、金融、建筑(zhù)等多个领域，因此也(yě)是一定能够抓(zhuā)住(zhù)中特估这波行情(qíng)的(de)机会的。同时，随(suí)着时局(jú)的变(biàn)化，也在增加相关行业的研究力量。

　　此外，创金(jīn)合(hé)信(xìn)基金首(shǒu)席经济学家魏凤春(chūn)表示，积极(jí)践行(xíng)中国特色的估值(zhí)体系是资本市场(chǎng)使命(mìng)，投资者需要学习领(lǐng)会并(bìng)针对原(yuán)有的(de)估值体系进行改造，以适应现(xiàn)实的需要。明确该体系(xì)的框(kuāng)架(jià)是第一位的工作(zuò)，合理(lǐ)设置指(zhǐ)标也非常重要，投资者的(de)认可和(hé)实(shí)施(shī)是最终该(gāi)体系能否具备长期价(jià)值(zhí)的基(jī)础。不过，他也提(tí)醒，人(rén)为的拔(bá)估(gū)值(zhí)是很大的认(rèn)知误(wù)区(qū)，市场(chǎng)化(huà)认可是基(jī)本(běn)的常(cháng)识，不(bù)可(kě)误判。

　　体(tǐ)现社会价值与国(guó)家战略价值(zhí)

　　新(xīn)估值方式(shì)？

　　央国企是(shì)国(guó)民经济的支柱，国(guó)企央企发展要(yào)符合国家战(zhàn)略发展发向，更(gèng)需(xū)要承担社会公(gōng)共责任等。而这些都应该考虑进估值体系之中，也引发市场(chǎng)关注。

　　多数受访的基金经理认为，对于国央企的(de)估值(zhí)方式要充分体现企(qǐ)业的社(shè)会价值与国家(jiā)战略价(jià)值，目(mù)前(qián)已经形成了初步的企业社会价(jià)值评价体系。

　　“如何(hé)定价国有企业承担社会价值、符合国家战略发展的价(jià)值？首(shǒu)要任务就构建中(zhōng)国特(tè)色的价值评价(jià)体系，改变从以(yǐ)私人股东权(quán)益出发，现金(jīn)流(liú)折现为主要方法的单一价值估值体系，转向社会整体价值观(guān)念、纳(nà)入(rù)中国(guó)特(tè)色的ESG评价(jià)体系(xì)，充分体(tǐ)现(xiàn)企业的社会价值与国家战略价(jià)值。”博时基(jī)金指数与量化(huà)投资(zī)部基金经理杨振建表示。

　　杨(yáng)振建(jiàn)也直言，近年来(lái)国(guó)资委指导国(guó)内(nèi)团(tuán)队(duì)对于(yú)中国(guó)特色ESG披露与(yǔ)评价体系不断探(tàn)索，结合(hé)国际(jì)通用规则，目前(qián)已经形成了初(chū)步的企业社会(huì)价值(zhí)评价体系(xì)，其中包(bāo)括《企业ESG披露指南》、《中央企业上市(shì)公司环境、社(shè)会及治理（ESG）蓝皮书(shū)（2022）》等(děng)。

　　银(yín)华基金ETF业务(wù)总(zǒng)监(jiān)、基金经(jīng)理王帅也认为，“中特估”应该是注(zhù)重企(qǐ)业价值的(de)可持(chí)续估值，要重视(shì)股东、员工和社(shè)会责任等要素对企业稳健成长(zhǎng)的重(zhòng)大(dà)意(yì)义，重视稳定的现金(jīn)流(liú)、持续增长的盈(yíng)利、科(kē)技(jì)创新对提升(shēng)企业内(nèi)在价值的积极作用，这样有利于提(tí)高估值定价(jià)模型的(de)科(kē)学性(xìng)和有效(xiào)性(xìng)。

　　“在指数编制、策略构建等实务工作中，都有成(chéng)熟(shú)的(de)量化指标可以使用，包括净资产收益率、营业(yè)现金比率、资产负债率、研发经(jīng)费投(tóu)入强度等等。”王帅也表示。

　　嘉实金融精选(xuǎn)基金经理李欣更细致(zhì)分析在估值思维(wéi)、估值结论、估值判断上(shàng)有(yǒu)变化，尤其是(shì)估(gū)值的(de)方(fāng)法和(hé)指标上，他认为其包括产业链上(shàng)下游的衡(héng)量、全要(yào)素(sù)成本等，以及在纵向和横(héng)向(xiàng)上的研(yán)究，强调(diào)政策优惠、产业发展、市场竞争力和可(kě)持续(xù)发展等各种因素与企业价值的关(guān)系。这(zhè)些因素在对估(gū)值(zhí)结(jié)论和判(pàn)断的影响上(shàng)，也使(shǐ)得(dé)中国特色的估值体(tǐ)系(xì)与传统(tǒng)的估值体系有(yǒu)所(suǒ)不(bù)同。

　　“所(suǒ)以估值思维的(de)变化，还有估值结(jié)论(lùn)和估值判断的变化(huà)，都是为了更好(hǎo)地适应中国的市场和经济特点，提供更精准、更合(hé)理的企(qǐ)业估(gū)值信息。”李欣表示。

　　不过，创(chuàng)金合信(xìn)基(jī)金首席经济学家魏凤春(chūn)直言，这需要在(zài)实践中进行探索，目前(qián)尚没(méi)有公认(rèn)的指标(biāo)可(kě)以使用。

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