文：天风(fēng)宏观宋雪涛/联系人向静姝(shū)

　　美国经(jīng)济没(méi)有(yǒu)大问题，如(rú)果一定要从鸡蛋里面找骨头，那么(me)最大的(de)问题既不是(shì)银行(xíng)业(yè)，也(yě)不是房(fáng)地产，而(ér)是(shì)创投泡沫。仔细看硅谷(gǔ)银行(xíng)（以(yǐ)及类似(shì)几(jǐ)家美国中小银行(xíng)）和商(shāng)业地产的情况，就会发(fā)现他们的问题其(qí)实来源(yuán)相同——硅谷银行破产和商业地产危机，其(qí)实都是创(chuàng)投(tóu)泡沫破灭(miè)的牺牲品。

　　硅谷银行(xíng)的主(zhǔ)要问题不在(zài)资(zī)产端，虽然他的(de)资产期(qī)限过长，并且把(bǎ)资产过于集(jí)中在(zài)一个(gè)篮子(zi)里，但事实上，次贷危(wēi)机(jī)后监管对(duì)银行特(tè)别是(shì)大银(yín)行的资(zī)本管制大幅加强，银行资(zī)产端的信用风(fēng)险显著(zhù)降低，FDIC所(suǒ)有担保(bǎo)银行的(de)一级风险(xiǎn)资(zī)本(běn)充(chōng)足(zú)率从次贷(dài)危(wēi)机(jī)前的不到10％升至2022年(nián)底的13.65％。

　　硅(guī)谷银行的真正问题出在负债(zhài)端，这并不是他自己的问题，而是储户的问题，这些储户也不(bù)是一般(bān)散户，而是硅谷的创投公司(sī)和风(fēng)投。创(chuàng)投(tóu)泡沫(mò)在快速加息中破灭，一二级市场出现(xiàn)倒挂，风投机构失血的(de)同时从投资项(xiàng)目中撤资，创投企业被迫从硅谷银行提取存款(kuǎn)用于补充(chōng)经营性(xìng)现金流(liú)，引(yǐn)发(fā)了一连串(chuàn)的挤兑。

　　所以，硅谷银行的问题不是“银(yín)行”的问题，而是“硅谷”的问题(tí)。就连(lián)同时出(chū)现(xiàn)危机的瑞信，也是在重(zhòng)仓了(le)中概股(gǔ)的对冲(chōng)基金Archegos上出现了重大(dà)亏损(sǔn)，进而暴(bào)露出(chū)巨大的资(zī)产问题(tí)。硅谷(gǔ)银行的破(pò)产对(duì)美(měi)国银行业(yè)来说(shuō)，算不上系(xì)统(tǒng)性影响(xiǎng)，但对硅谷的创投圈、以及金融资本与创投企业深度结合的这种商业模式来说，是重(zhòng)大打击。

　　美国商业地产(chǎn)是创(chuàng)投泡(pào)沫破灭的(de)另一(yī)个受害(hài)者，只不过叠加了疫情后远程(chéng)办(bàn)公的新趋势(shì)。所谓的商业地产(chǎn)危机，本质(zhì)也不是房地产的问题。仔(zǎi)细看(kàn)美国商业地产(chǎn)市场，物流仓储(chǔ)供不(bù)应求，购物中(zhōng)心已是昨日黄花，出问题的是写(xiě)字(zì)楼的空(kōng)置率上升和租金下跌。写字楼(lóu)空置问题最突(tū)出的地区是湾区、洛杉矶和(hé)西雅图等信(xìn)息(xī)科技公司集聚的西海岸，也是受到了创投企业和科(kē)技公司就业疲软的拖累(lèi)。

　　我们认为真(zhēn)正值得讨论(lùn)的问题，既(jì)不是(shì)小型银行的缩表(biǎo)，也(yě)不是地产的潜在(zài)信用风(fēng)险，而是创投泡(pào)沫破灭会带来怎样(yàng)的连(lián)锁反应？这些反应(yīng)对经济(jì)系统(tǒng)会带来什么影(yǐng)响？

　　第一，无论从规模(mó)、传染性还是影(yǐng)响范围来看，创投泡沫破灭(miè)都不(bù)会带来(lái)系(xì)统性危机。

　　和引发08年金(jīn)融(róng)危机的房地产泡沫对比，创投(tóu)泡沫对银行的影(yǐng)响要(yào)小得多。大(dà)多数科创企业是股权(quán)融资，而不是债权融(róng)资，根(gēn)据(jù)OECD数(shù)据，截至2022Q4，股权融资在(zài)美国非金融企业融资中的占比为76.5％，债券融(róng)资和贷(dài)款融资(zī)仅占(zhàn)比8.8％和14.7％。

　　美国银行(xíng)并没有统计对科技企业的(de)贷款数据(jù)，但截至(zhì)2022Q4，美(měi)国银行对(duì)整体企业(yè)贷款占其资产的(de)比(bǐ)例为10.7％，也比(bǐ)科网时期的14.5％低4个百分点。由于科(kē)创企业和(hé)银(yín)行体(tǐ)系的(de)相对隔(gé)离，创投泡沫不(bù)会像次贷(dài)危机一样，通过金融杠(gāng)杆和影(yǐng)子银行，对金融(róng)系统形成毁灭(miè)性(xìng)打(dǎ)击(jī)。

　　一般手机电池多少毫安 4000毫安电池算大吗dt sdttag="BDCONTENTCONTROL_AUTO_SAVE_SubTitle" docpart="C231A3DB8ADDC4488D52DBCF02FAB480">此外(wài)，科技股也不像(xiàng)房地产是家庭和企业广泛持有的资产，所以创投泡沫(mò)破灭会带(dài)来硅谷和华尔街的局部财富毁灭，但不会带来居民和(hé)企业的(de)广泛财富缩水。

　　第二，与2000年科(kē)网泡沫（dotcom）比，创投(tóu)泡沫要“实(shí)在”得(dé)多。

　　本世(shì)纪初的科网泡沫时期，科技(jì)企(qǐ)业还没(méi)找到(dào)可靠的盈利模式。上(shàng)世纪(jì)90年(nián)代互联网信息技(jì)术的(de)快(kuài)速发展以及美国的信(xìn)息高(gāo)速公路战略为投资者勾勒出一(yī)幅美好的蓝图，早期快速增长的用(yòng)户量让大家相(xiāng)信科技企业可以重塑人(rén)们的生活(huó)方式(shì)，互联网公(gōng)司开始盲目追求快速增长，不顾一切代价烧钱抢占市场(chǎng)，资本市场将估(gū)值依(yī)托在(zài)点击量上，逐步脱离了企业的(de)实际盈利能力。更(gèng)有(yǒu)甚者，很多公司其实算不上真(zhēn)正(zhèng)的(de)互(hù)联网公司，大量公司甚至(zhì)只是在名(míng)称上添加了e-前缀或是.com后缀，就能(néng)让(ràng)股票价(jià)格上涨。

　　以(yǐ)美国在线AOL为例，1999年AOL每季度新增用户数超过100万(wàn)，成为(wèi)全球最大的因特网服务提供(gōng)商，用户数达到3500万，庞大的(de)用(yòng)户群吸引了众(zhòng)多(duō)广告客户(hù)和商(shāng)业合作伙伴，由此取得了丰厚的收入，并在2000年收(shōu)购了(le)时(shí)代华纳。然而好景不(bù)长，2002年科网泡沫破裂(liè)后，网络用(yòng)户增(zēng)长缓慢，同时拨号(hào)上网业(yè)务逐渐(jiàn)被宽带网取(qǔ)代(dài)。2002年四季度(dù)AOL的销售收(shōu)入下(xià)降5.6％，同时计入455亿美元(yuán)支出（多(duō)数(shù)为(wèi)冲(chōng)减困(kùn)境(jìng)中(zhōng)的资产），最(zuì)终净亏损达到了987亿美元。

　　2001年科网(wǎng)泡沫时(shí)，纳斯达克100的利(lì)润(rùn)率最低只有-33.5％，整(zhěng)个科(kē)技行业(yè)亏损(sǔn)344.6亿美元，科(kē)技企业的自由现(xiàn)金流(liú)为-37亿美元。如今大型科技企业(yè)的盈利模式成熟稳定，依(yī)靠在线(xiàn)广告和云业务收入创(chuàng)造(zào)了高水平的利(lì)润和现(xiàn)金流，2022年纳斯达克100的利润率高达12.4％，净利润(rùn)高达5039亿美元(yuán)，科技企业的自由现(xiàn)金流为5000亿美元(yuán)，经营活动现金流占总(zǒng)收入比例(lì)稳定在20％左右(yòu)。相比2001年(nián)科技(jì)企业还在向市(shì)场“要(yào)钱”，当前(qián)科技企业主要通过回购(gòu)和分(fēn)红等(děng)形式向股东“发钱(qián)”。

　　第(dì)三，当前创投泡沫破(pò)灭(miè)，终(zhōng)结的不是(shì)大(dà)型科技企业，而(ér)是小型创业企(qǐ)业。

　　一般手机电池多少毫安 4000毫安电池算大吗考察GICS行业分类下信息技术中的3196家企(qǐ)业，按照(zhào)市值排名，以前30％为大公司，剩余70％为(wèi)小公司。2022年大公司中净利润为负的比例为(wèi)20％，而小公司这一比例为38％，接(jiē)近大(dà)公司的二(èr)倍。此外，大(dà)公司自(zì)由现金流(liú)的中位数水平为4520万美元，而(ér)小公司这一水平(píng)为-213万美元，大公司(sī)净利润中位数(shù)水平为2.08亿美元，而小公司只(zhǐ)有2145万(wàn)美元。大型科技企业创造利润和现金(jīn)流的(de)水平(píng)明(míng)显(xiǎn)强于小(xiǎo)型科(kē)技企业(yè)。

　　至(zhì)少上(shàng)市的科技企业在利润和现金(jīn)流(liú)表现上显著强于科网泡沫时期，而投资银行的股票抵押相关业务也主要开展在(zài)流动性强(qiáng)的大市值(zhí)科技股上(shàng)。未上(shàng)市的小型科创企业若(ruò)不能产生利(lì)润和(hé)现金流，在(zài)高利率的环境(jìng)下破产概率大大增加，这可能影(yǐng)响到(dào)的是PE、VC等(děng)投资机构，而非间接(jiē)融资渠(qú)道(dào)的银行。

　　这(zhè)轮加息周(zhōu)期导致的创投泡(pào)沫破灭，受影响最大(dà)的是(shì)硅谷和华尔(ěr)街的富人(rén)群体，以(yǐ)及低(dī)利率金融资本与科创(chuàng)投(tóu)资深度融(róng)合的商业模式，但很难真正伤害到大多数美国居民(mín)、经(jīng)营稳健(jiàn)的(de)银行业和拥有自我造血(xuè)能力的大型科(kē)技公司(sī)。本轮加息周期带(dài)来的仅仅是(shì)库存周期的(de)回落，而不是广泛和持(chí)久的经济衰退。

　　风险(xiǎn)提示

　　全球(qiú)经(jīng)济深度衰退，美联(lián)储货币政策超(chāo)预(yù)期紧缩(suō)，通胀超预期

未经允许不得转载：橘子百科-橘子都知道 一般手机电池多少毫安 4000毫安电池算大吗