王剑，CFA独善其身是什么意思啊 独善其身是褒义还是贬义g>

　　每次银行(xíng)股跌至过度低估时，股息(xī)率相应(yīng)提升，会吸引绝(jué)对(duì)收益(yì)资金(jīn)买入，股价也(yě)逐步完成筑(zhù)底(dǐ)。

　　近(jìn)期，银(yín)行(xíng)股已上涨半(bàn)年，又一次因绝(jué)对(duì)收益资金(jīn)追逐高股息而上涨。

　　但事实上，银行(xíng)业经营层面，也已经悄然发(fā)生(shēng)一些向(xiàng)好(hǎo)的变化。

　　主(zhǔ)要结论

　　01

　　银行

　　启动之谜

　　如(rú)果大(dà)家觉得银行股是这几天(tiān)才开始上涨(zhǎng)，那么就(jiù)大错(cuò)特错了。事实是(shì)：

　　银行股自2022年10月(yuè)底见底之后，已经持续上(shàng)涨了足足半年时间了……

　　这(zhè)段(duàn)时间的(de)银行股涨幅达到27％，其中部分银(yín)行股涨(zhǎng)幅甚(shèn)至达到50％以(yǐ)上，非常可观。当然，中间也不是一(yī)帆风顺，2022年10月银行股快速(sù)下跌(diē)后，迅速反弹(dàn)。过完2023年(nián)春节后，却冲高回落，调整了近两个月时间(jiān)，跌(diē)幅不大，不到(dào)10％。然后于3月底开始上(shàng)涨，近期加速上涨。

　　这(zhè)种(zhǒng)事(shì)情并不是第(dì)一次发(fā)生。过去银行股的(de)大行情，都是在悄无声息中默默上涨的，因(yīn)为银行(xíng)股平时关注度并不高。等到因几(jǐ)根(gēn)大(dà)线性(xìng)而(ér)吸(xī)引大家来关(guān)注(zhù)时(shí)，已经涨(zhǎng)幅不小了(le)。

　　上一(yī)次类似的事情(qíng)是2014年。或许(xǔ)经历(lì)过的人(rén)都能(néng)记得，2014年11月(yuè)，因为一次比(bǐ)较(jiào)意外的“双降”（降息、降准），金融股拔地(dì)而起。但在此之(zhī)前，银行指标大约在(zài)3月(yuè)见底，然(rán)后不声不响地(dì)开始(shǐ)回升，到11月时，8个(gè)月(yuè)左(zuǒ)右时间，涨幅22％。

　　其(qí)他(tā)几次银行股见底，也有类似的情况：没有(yǒu)明确(què)利好，没有明确新闻(wén)，银行(xíng)股却自己(jǐ)慢(màn)慢从(cóng)底部爬起来(lái)了。

　　是谁(shuí)先知先觉？

　　为行(xíng)情(qíng)归因并不容易，因为很(hěn)难(nán)验证。如果确实没(méi)有实质(zhì)性利好，那么只能从资金面去(qù)猜测：可能是估值便宜到(dào)很(hěn)多资金愿意出手了(le)。由于银行盈(yíng)利(lì)能(néng)力非常(cháng)稳定，估值低往(wǎng)往意味着(zhe)股息(xī)率高(gāo)。因为(wèi)：

　　ROE稳(wěn)定(dìng)，分红率稳定(dìng)，PB越(yuè)低则(zé)股息率越(yuè)高(gāo)。

　　而若(ruò)PB低至一(yī)定水平(píng)时，股息(xī)率(lǜ)就(jiù)会(huì)非(fēi)常诱人。比如近年(nián)来，大行(xíng)的ROE在10％以上，分红(hóng)率30％左(zuǒ)右(yòu)，PB一度低至(zhì)0.5倍以下(xià)，那么计算(suàn)出来的(de)股(gǔ)息率高(gāo)达6.6％，非常(cháng)可观。

　　这(zhè)就好比一只票息率6.6％的可转债。如果盈利能力保持，则(zé)后(hòu)续(xù)每年收(shōu)取(qǔ)6.6％的“利(lì)息”，如果股价上(shàng)涨，还能(néng)享受(shòu)资本利得。当然，如独善其身是什么意思啊 独善其身是褒义还是贬义果股价再跌，或盈利(lì)能力(lì)（ROE）、分红率下降，则会遭受损失。但由于ROE已在底部，近(jìn)期很难(nán)再降(jiàng)了。因此，这就(jiù)非常像一张可转债(zhài)，其市价下跌(diē)时，会有个估(gū)值(zhí)下限，即(jí)“债券价值”。

　　于是(shì)，其投资价值就(jiù)出来了。如果(guǒ)这(zhè)张“可(kě)转债”的票息率高到一(yī)定程度，显著(zhù)高(gāo)过(guò)一些资金的成本，那么这些资(zī)金自然(rán)愿意(yì)参与。

　　这样，银行股就形成一个隐形的“估值(zhí)底(dǐ)”，当估值低至一(yī)定水平时，股(gǔ)息率(lǜ)诱人，就会有人(rén)参与。

　　当(dāng)然，这个估值底在某些情况下会被打破，即因(yīn)为一些负面因素的存(cún)在，导致市场先生觉(jué)得银(yín)行股的估值或盈利能(néng)力还将下行。

　　02

　　谁在买

　　谁在卖

　　因(yīn)此，银行股(gǔ)那种悄无声息(xī)的底部，可(kě)能并(bìng)没有什么实(shí)质利好(hǎo)，就(jiù)是(shì)有(yǒu)些看中股息率的资(zī)金默默买入(rù)，把底部给买(mǎi)出(chū)来了。

　　这是(shì)些什么样的资金呢？

　　首先可以排除的(de)就是以(yǐ)股票型公募基金为代表的机构投资者(zhě)。因为他们的考核要(yào)求是相对收益，因此(cǐ)在大多数时候，他们不(bù)会因为股息率诱人而买入，他们的任务是战胜自己(jǐ)基金(jīn)的基准，或者战胜可比(bǐ)基金同仁。所以，即使(shǐ)股息率高，他们(men)也(yě)很(hěn)难做出赚取股息率的决策，这不是他们的考核目标(biāo)。

　　因此(cǐ)，银行股(gǔ)从底部开(kāi)始悄悄上涨的这段时(shí)间，公募基金参与很低(dī)，这次也不例外(wài)。

　　从(cóng)数据(jù)上也可验(yàn)证：从33家银(yín)行股(gǔ)2022年底基金持仓比重来看，比重越低，期间（过去(qù)半年(nián)，后(hòu)同(tóng)）涨幅越大，比重(zhòng)越高则涨(zhǎng)幅(fú)越小(xiǎo)。

　　除(chú)了(le)公募基金(jīn)，其他类(lèi)似考核的机构投资者也是类似。

　　从数据上看，我们确实看到，2023年第一季度较上年末，大部分A股(gǔ)银行股的基(jī)金持仓比例是下降(jiàng)的，有(yǒu)些个股甚至降幅(fú)不小。

　　（一季度基金持股比重(zhòng)降幅；单位：个百分(fēn)点；来源：WIND）

　　回顾(gù)第一季度，银行指数走了个过山车，先是(shì)上涨，然(rán)后(hòu)春节后下(xià)跌(diē)（这段时间(jiān)刚(gāng)好是人工智能概念股大涨，因此机构投资者有可(kě)能(néng)是(shì)卖(mài)出银行(xíng)等(děng)股票，换仓至(zhì)计算机(jī)股票）。到了4月初，人工智(zhì)能等板块行情回落(luò)后(hòu)，银行股重拾升势，且涨幅加(jiā)速。春节后的(de)这段时间，银行股(gǔ)刚好和人工智能走出了一个完美的“对(duì)称”走势。

　　而其他(tā)投资者，比(bǐ)如(rú)个(gè)人、外资、自营、保险、资管等，则可能是买入的。因为这些资金不考核相对(duì)收益(yì)，更多的(de)是追(zhuī)求(qiú)绝(jué)对收益，因此(cǐ)有可能是高(gāo)股息股票的青睐者。

　　而决定他(tā)们买入的因素中，资(zī)金成本(běn)应该是个重要因素。目(mù)前，我国(guó)近期市(shì)场利率较(jiào)低(dī)、资金(jīn)充沛(pèi)，其他可替(tì)代(dài)的投资机会较少，因此股息(xī)率(lǜ)显(xiǎn)得诱人(rén)。同时，美(měi)国加息接近尾(wěi)声，他们的资金成本也有(yǒu)望下行，我国高股息股票也有吸引(yǐn)力。

　　然后我(wǒ)们(men)通过(guò)数据来加以验(yàn)证。

　　从(cóng)2023年(nián)一季度情况(kuàng)来看，外资确实在买入(rù)大(dà)行(xíng)，并且数量还不少(shǎo)。不过保(bǎo)险资(zī)金却是有(yǒu)进(jìn)有出，这一(yī)点有点与我(wǒ)们(men)预期不符。基金(jīn)主要在卖(mài)出。此外，还有些一般法人、其他投资者在买入。

　　（一季度(dù)各类投资(zī)者持股变化数；单位：亿股；来源：WIND）

　　整体而言，结(jié)论大致成(chéng)立，即：在(zài)银行股估值极(jí)低的时候，追求(qiú)绝对收益的资金(jīn)买入了(le)高股息率(lǜ)的个股(gǔ)。

　　从散点图上也可以(yǐ)清晰看(kàn)到这一点(diǎn)：

　　因此，这次行情(qíng)，和历史(shǐ)上(shàng)很多次银行底部启动一样，很可能是青(qīng)睐高股息率(lǜ)的资金，买(mǎi)入低估值、高股(gǔ)息率的银行股(gǔ)。而他们的口味(wèi)与(yǔ)公(gōng)募基金刚好是(shì)相反的。

　　03

　　事情在悄悄

　　起(qǐ)变(biàn)化(huà)

　　以(yǐ)上分析，说(shuō)明(míng)了过去半年的银行股行情，是追求绝对收益的资金，买入(rù)了高股(gǔ)息率(lǜ)的银行股。眼下，很多(duō)银行股(gǔ)股息率(lǜ)依然较高，而资金面(miàn)依然宽松，那么(me)这些高(gāo)股息率(lǜ)股票(piào)对绝(jué)对收益资金依然是有吸引力(lì)的。

　　那(nà)么在银行业的(de)经营层面，有没有实质变化呢？

　　我们在3月曾经提出(chū)，过去(qù)三年期间的一些特殊政策，已经出现(xiàn)调(diào)整的迹象，银行业(yè)将要进入新的均(jūn)衡格(gé)局。比如，在普惠小微领域，过(guò)去几(jǐ)年(nián)大行承担(dān)了一些(xiē)监管要求，每年普惠小微(wēi)信(xìn)贷(dài)的增长非(fēi)常(cháng)快，投放(fàng)利(lì)率很(hěn)低，这对小微金融市场格局造成了较大影响，尤其是对(duì)一些原来从事小微业务(wù)的中(zhōng)小银行造成(chéng)压(yā)力。

　　【深(shēn)度(dù)】大小行小微金融(róng)逐步达到(dào)新(xīn)均衡

　　而(ér)在4月27日(rì)，银保监会(huì)办(bàn)公厅发布《关于(yú)2023年加力提升小微企业金融(róng)服务质量的通知》（银保监(jiān)办发〔2023〕42号），对工作要求(qiú)有了一(yī)些调整。比如，不再提(tí)“两(liǎng)增”（指单户授信总额1000万元以下小微企业贷款同比增速不(bù)低于各项贷款同比增速，有贷款余(yú)额的户(hù)数不低(dī)于(yú)上年同期水平）要求，不(bù)再刚(gāng)性要求(qiú)降低小微信贷(dài)利率(lǜ)，而是(shì)要求(qiú)“合理确(què)定贷款利率”，不再提(tí)“应延(yán)尽延”。

　　除了小(xiǎo)微金融领(lǐng)域，其(qí)他方面的工作(zuò)要求也(yě)陆续从过去三(sān)年的(de)阶段性政策，慢慢回归至常态化。

　　而银行业(yè)这(zhè)几(jǐ)年(nián)由于净(jìng)息差(chà)显著回落，盈利能力也渐渐接近(jìn)合理利(lì)润底线。因为银行(xíng)业需要留存一定的利润(rùn)用于补充资本，进而支持下一期的信贷投放(fàng)，因此利润并不是越低越(yuè)好，需(xū)要维持一个合理利(lì)润。而目前盈利能力已(yǐ)经接(jiē)近这(zhè)一底线，所(suǒ)以政策也会相应(yīng)调整(zhěng)了。

　　【随笔】什么(me)是银行的合理利(lì)润和(hé)合理(lǐ)息差(chà)

　　可见(jiàn)，行业的一些情(qíng)况已经悄(qiāo)悄(qiāo)发(fā)生变化了。

　　那么，有没有(yǒu)一(yī)种可能：那些买入高股息股(gǔ)票的投(tóu)资者(zhě)中，真(zhēn)有些先知先觉者，已经嗅到了不一样的味道？

　　本文为金(jīn)融(róng)业研究方法探讨。本文不是证券(quàn)研究报告，不构(gòu)成任何投资(zī)建议，涉及个(gè)股也仅为举例或陈(chén)述事实之用，不代表我们对他们的证券或产(chǎn)品的推荐。具体(tǐ)投资建议请(qǐng)参考我们的研究报告。