金(jīn)融界5月27日(rì)消息(xī) 近日(rì)因为(wèi)昆明(míng)国资委的一封声(shēng)明(míng)，让城投债成为关注的焦点，当前地(dì)方(fāng)债的(de)规模(mó)和地(dì)方政府的(de)偿债(zhài)能力已经越来(lái)越被重视(shì)。如(rú)何如何处置(zhì)地方债(zhài)务？

　　中(zhōng)泰证(zhèng)券首(shǒu)席经济学(xué)家李迅雷发文称，地方债包括地方一般债(zhài)、专项债和(hé)包括城投(tóu)债在内的各种(zhǒng)隐形(xíng)债，其规模究竟有多大，尚有争(zhēng)议，但增长迅猛。包括银行、保险、基金(jīn)等在内的机构(gòu)投资者(zhě)是地(dì)方(fāng)债的主要持有(yǒu)者，他们普遍担(dān)心的(de)还(hái)是城(chéng)投债(zhài)务、非标等地(dì)方(fāng)政(zhèng)府隐形债风险。例如(rú)，近(jìn)期贵州省政府发(fā)展研(yán)究(jiū)中心提出(chū)，“化债工(gōng)作(zuò)推进异常艰难，仅依靠(kào)自身能力已无法(fǎ)得到有(yǒu)效解决。”

　　在李迅雷看来，在土地财政缩水的背(bèi)景(jǐng)下，地方(fāng)政府的财权与事权不匹配问题又凸显出(chū)来。在(zài)我国政府杠杆率水平并不算高的前三字经中苟不教性乃迁是什么意思，苟不教性乃迁的下一句提下(xià)，我(wǒ)国(guó)地方(fāng)政府的杠(gāng)杆率水平(píng)确实够高了(le)。需(xū)要调整中央和地方之间债(zhài)务余额的比例(lì)关系。“今后应加(jiā)大中央政府的发债规(guī)模，为(wèi)地方经济(jì)减负。”他明确指出。

　　李迅雷认为，在(zài)当前中国经济(jì)转型(xíng)的关键阶段，维护(hù)地方政府的(de)信用，防范(fàn)区(qū)域性金(jīn)融风险显得尤为重要，故在(zài)城投公司(sī)还(hái)没有与(yǔ)政府部门完全“脱钩”之前，城投债(zhài)的“信仰”仍(réng)需要保持。

　　李迅雷(léi)建议(yì)给予困难省(shěng)份一定的“托底”支持，在政策上(shàng)大力(lì)度支持地(dì)方(fāng)政(zhèng)府“化债”。如帮助地方政(zhèng)府(fǔ)（如城投公司的(de)借新还旧(jiù)）降低债务成本、拉长债务期限（非债券(quàn)类(lèi)债务展期，如(rú)遵义道(dào)桥(qiáo)实践银行贷款展(zhǎn)期），通(tōng)过政(zhèng)策性银(yín)行(xíng)或(huò)商业银行的低息资金(jīn)来降低债务成本，让(ràng)债务更加容易滚续。

　　李迅雷还建议，中(zhōng)央(yāng)政(zhèng)策上支持地方政府通过(guò)出让国(guó)有资产来(lái)偿(cháng)债(zhài)。他表示这(zhè)类(lèi)典型案例为(wèi)“茅台化债”：2019年12月、2020年12月茅(máo)台(tái)集团两次公告无偿(cháng)划转上市(shì)公司共计1亿股(gǔ)股份（合计占贵州茅台总股本8％，按当时市价计量市值约为1600亿(yì)元）至(zhì)贵州(zhōu)国(guó)资。

　　以下文字(zì)来源李迅(xùn)雷金融与投(tóu)资（ID:lixunlei0722），原标题《如(rú)何处置地方债(zhài)务的辨证(zhèng)思(sī)考》

　　截至2022年末(mò)全国城投(tóu)有息债(zhài)务54.1万(wàn)亿(yì)元

　　城投平台成为地(dì)方债(zhài)务主要体现(xiàn)形式

　　城投(tóu)债(zhài)是(shì)指城投企业公开发(fā)行的公司债券和中(zhōng)期(qī)票据。按(àn)照新预(yù)算法、“43号文(wén)”出台明确城投(tóu)债与(yǔ)地(dì)方政府信用脱钩(gōu)，城投公司定位由地方政府(fǔ)投融资机构转变为市场(chǎng)化(huà)运营主(zhǔ)体，地方政府不再对城投债兜底。但(dàn)实际上(shàng)市场仍然把城投债(zhài)看(kàn)作由地方政府(fǔ)背(bèi)书的高信用(yòng)等级(jí)债(zhài)券。

　　因此(cǐ)城投公(gōng)司通常都是(shì)地方政(zhèng)府下设的投融资机构，很(hěn)难(nán)完全(quán)独立(lì)成为与政府无(wú)关的纯(chún)市场化的企业。城(chéng)投的债务主要包括向(xiàng)银(yín)行借(jiè)款(kuǎn)和发行债券融资这(zhè)两种方式，以前一种方式为主，但后一种债权融资的规(guī)模也不小，到(dào)2022年末，余额估(gū)计在13万亿元以(yǐ)上。

　　总体(tǐ)看，2011年以来，全(quán)国(guó)城投有息债务快速扩(kuò)张，每(měi)年增(zēng)速均保(bǎo)持在10％以上，到2022年末，全(quán)国城投有(yǒu)息债务为54.1万亿(yì)元，相较(jiào)2011年的6.4万(wàn)亿元增长(zhǎng)了(le)7倍以上。

城投(tóu)平(píng)台发(fā)债余额的增长

图片来源：Wind， 中泰证券研究所

　　因此，城投平台实际上已经成为地方债务的主要(yào)体(tǐ)现形(xíng)式，规模明显(xiǎn)超过地(dì)方政府的一般债和专项债之和。城投平台中，如(rú)今，城投平(píng)台的债券余额大约为13.8万亿元，迄今并无(wú)违约案例，说明(míng)城投(tóu)债仍(réng)属(shǔ)于(yú)地方(fāng)政府(fǔ)背书的高等级信用债。但是(shì)，城投平台(tái)的非(fēi)标违(wéi)约情况时有发生，银行贷款展期(qī)、调整还贷方式的也比(bǐ)较多。

　　地方政府(fǔ)应确保城投债按时兑(duì)付，不能轻易违约

　　当(dāng)前市场对地方政府债务增长和(hé)财政收入增速下降甚至负增长的现(xiàn)象普遍担心，尤其对财力偏弱的(de)东北、中西部省份(fèn)，城投债(zhài)的收(shōu)益(yì)率普(pǔ)遍(biàn)高(gāo)于东部发达省市(shì)。2022年(nián)13个省土地(dì)出让金对政(zhèng)府债务利息(xī)覆盖(gài)程度不足100％（2021年只有5个），扣除城投拿地之后(hòu)，捉襟见肘的(de)情况更加明显。

　　河南的永煤债违约之后，对河南(nán)省乃至全国的信用债市场(chǎng)都造成负面冲(chōng)击，信用分层现象加剧，部分(fēn)经济(jì)偏弱区(qū)域(yù)被边缘化(huà)。例(lì)如青海(hǎi)、云南(nán)和天(tiān)津(jīn)等近几年(nián)融资成本仍在上升(shēng)；黑(hēi)龙江、贵州(zhōu)2017-2019年(nián)融(róng)资(zī)成本大幅上升，虽然2020年(nián)以来融资成本(běn)有所下降(jiàng)，但(dàn)整(zhěng)体降幅相较全国更(gèng)小。辽宁、广西、吉林、重庆、陕西(xī)、宁夏和甘肃2020年以来(lái)城(chéng)投(tóu)债加三字经中苟不教性乃迁是什么意思，苟不教性乃迁的下一句权平均票面(miàn)利率降幅(fú)也明显不如全国。

　　当前(qián)在(zài)经济复苏不及(jí)预期的背景下，投(tóu)资者的风(fēng)险偏好(hǎo)明显下降。为(wèi)此，地方政(zhèng)府应该确保城投债的按时兑(duì)付。因为违约不仅不能解决债务问题，反(fǎn)而会恶化(huà)区域信用环境，导致(zhì)地方(fāng)国(guó)企融资难、融(róng)资贵(guì)。从未(wèi)来区域经济发展的(de)角度看，政府部门(mén)仍需要持(chí)续举债来实现经济(jì)平稳(wěn)增长，需(xū)要保持政府信(xìn)用，不能轻易(yì)违约。

　　建(jiàn)议中央(yāng)大力度支持地方政府“化债”

　　因此，当(dāng)前迫切需要(yào)增强(qiáng)城投(tóu)债权人的持有信心，首先要确保(bǎo)城投债不(bù)违(wéi)约，这(zhè)就意味着城投公司能够(gòu)具备低成本(běn)的借新还旧能力。

　　中央(yāng)提出“谁家的孩子谁家抱(bào)”，意味着(zhe)对地方债(zhài)不(bù)兜底，但建议给予(yǔ)困难省份一(yī)定的“托底”支持，即在政(zhèng)策(cè)上(shàng)大(dà)力度支持地方(fāng)政府(fǔ)“化债”，如帮(bāng)助(zhù)地方政府（如城投公司的借新还旧）降低债务成本、拉长债(zhài)务(wù)期限（非债券类债(zhài)务(wù)展(zhǎn)期，如遵义道桥(qiáo)实践银行贷款展期），通(tōng)过政策性银行或商业(yè)银行的低息资(zī)金来降低债(zhài)务成本，让债务更加容易滚续。

　　此外(wài)，对于(yú)地方政(zhèng)府可否通(tōng)过(guò)出让国有资(zī)产来(lái)偿债方面，也希望中央(yāng)给予(yǔ)政策(cè)上的支(zhī)持。因(yīn)为今(jīn)年3月1日(rì)，国资(zī)委在对政协十三届全国委员会(huì)第(dì)五次会(huì)议(yì)第00503号提案(àn)的答复中(zhōng)表(biǎo)示，将适时出台制(zhì)度(dù)规定及(jí)操(cāo)作细则(zé)，探(tàn)索国有权益份额(é)规范化(huà)退(tuì)出的(de)有效方(fāng)式和途径，充分发挥有限合伙企业的(de)优势，助力(lì)国有企业创新发(fā)展。

　　通过出让国有企业股权获得收入偿还(hái)债务(wù)，典型案例为“茅台(tái)化(huà)债”：2019年12月(yuè)、2020年12月茅台集团(tuán)两次公告无偿划(huà)转上市公(gōng)司共计(jì)1亿股股份（合计占贵州茅台总股本(běn)8％，按当时市价(jià)计量市值(zhí)约为(wèi)1600亿元）至(zhì)贵(guì)州国资。

　　在当前中国经(jīng)济(jì)转型的关键阶段，维护地(dì)方(fāng)政府的信用，防范区域性金融风(fēng)险(xiǎn)显得(dé)尤为重要，故在城投公(gōng)司还没有与(yǔ)政(zhèng)府部门(mén)完全“脱钩”之前，城投债的“信(xìn)仰”仍需要(yào)保持。

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