来源：高瑞东宏(hóng)观笔记

　　核心(xīn)观点

　　本周聚(jù)焦：

　　一季度，国内经济回暖主要缘(yuán)于疫(yì)后(hòu)复苏红利驱动，表现为生产恢复(fù)推动出口形势好转，出行需(xū)求释放催化下游消(xiāo)费回暖。从行业(yè)表现看，制造业从去(qù)年四(sì)季度的“量价齐跌(diē)”转向“量升价跌(diē)”，企(qǐ)业(yè)或(huò)从主动(dòng)去库转向(xiàng)被动去库。从景气(qì)度边际(jì)表现看，下游消费制造>；中游(yóu)装备制造>；上(shàng)游(yóu)原材料加工(gōng)；服(fú)务业中(zhōng)，交通运(yùn)输、住宿(sù)餐饮(yǐn)、房地产等线(xiàn)下活(huó)动回(huí)暖，但距离(lí)疫情(qíng)前(qián)仍有一定差距。

　　向前看，考虑到(dào)疫(yì)后经济脉(mài)冲式修复放缓、海(hǎi)外(wài)总(zǒng)需求回落预期逐步兑现，消费回暖和产业(yè)升级将(jiāng)成为(wèi)推动下(xià)一(yī)阶(jiē)段国内经(jīng)济复苏的主线。

　　制造业、服务业(yè)是驱动(dòng)一季度经济(jì)复苏的主因(yīn)

　　从一季度GDP表现看，制造(zào)业，交通运(yùn)输(shū)、房地产等行业景气度明(míng)显提升(shēng)，而建筑业景(jǐng)气度回落，与年初出(chū)口数据好转、服(fú)务消费(fèi)快速恢复(fù)、房(fáng)地产销(xiāo)售回暖而投资疲弱的(de)特(tè)点相一致。

　　从制造业内部来看，今年(nián)3月，制造业各行业景气度(dù)普(pǔ)遍回(huí)暖，多数从去年12月的“量价齐(qí)跌”转入(rù)“量升价跌”，指向经(jīng)济复苏(sū)初期，供(gōng)给端修(xiū)复好于(yú)需求端，行业整体(tǐ)去(qù)库进程尚未(wèi)结束。从行(xíng)业景气度(dù)边(biān)际改善情(qíng)况(kuàng)来看，下(xià)游(yóu)消费制(zhì)造>；；；中游装备制造>；；；上游原材料加工，煤(méi)炭行业景气度表现为高位放缓。

　　下游消费制造(zào)行业中，与出行、地产后周期相关的(de)酒饮(yǐn)料茶(chá)、纺(fǎng)织服装、文(wén)教娱、烟草、家具(jù)制造行业景气度(dù)较高(gāo)，部分行(xíng)业表(biǎo)现(xiàn)为“量价齐升”。

　　中(zhōng)游装(zhuāng)备制造业行业(yè)景气度居(jū)中(zhōng)，表现为(wèi)“量升(shēng)价跌”。从“量”维(wéi)度看(kàn)，电气机械、专(zhuān)用设(shè)备(bèi)、运输设备(bèi)>；；；汽车制造、金属(shǔ)制品(pǐn)>；；；通用设备、电子设备。

　　上游(yóu)原材(cái)料加工(gōng)行(xíng)业景气度改(gǎi)善幅度最弱，由于行业库存(cún)水平偏高，多数行业(yè)仍然受到价格下跌的困(kùn)扰，表(biǎo)现为“量升价跌”。从“量(liàng)”维(wéi)度(dù)看(kàn)，有色金属(shǔ)>；；；黑色(sè)金属、非金属矿物(wù)>；；；石(shí)油石化行(xíng)业。

　　消费回暖和产业升(shēng)级或是推(tuī)动下一阶段经(jīng)济(jì)复苏的主线

　　一季度(dù)，国内(nèi)经济复苏主要受益(yì)于疫后复苏(sū)红利驱动。需求方(fāng)面，出行类消费快速复苏，前期积压的(de)购(gòu)房、服(fú)务消费需求(qiú)得(dé)以释(shì)放(fàng)；供给方面，国(guó)内(nèi)复工(gōng)复产加快推进，生产端(duān)快(kuài)速(sù)恢复，是推动年初出口数据好转的(de)重(zhòng)要原(yuán)因。

　　进入3月(yuè)，经济复(fù)苏节奏有所(suǒ)放缓(huǎn)，指向疫后复苏红利驱动边(biān)际转弱，随着(zhe)未来海(hǎi)外总需求回落的预期逐步兑现，后续驱动国内经(jīng)济增长的线索，大概率来自于消费回暖和产业升级两条(tiáo)主线。

　　一是，一季(jì)度居民收入向上修复，消费倾向明显回升，已经高于2020-2022年疫情期(qī)间水平(píng)，同时信贷数据指向居民(mín)“去杠杆”势头缓和，未(wèi)来(lái)消费回暖的(de)确定(dìng)性(xìng)进(jìn)一步增强。预计交通、住宿、餐饮(yǐn)、娱(yú)乐等服务(wù)消费有望持续修复，家电、家(jiā)具(jù)、纺服等与出行及地产后周(zhōu)期(qī)相关的(de)可选(xuǎn)消(xiāo)费也(yě)有(yǒu)望进一步回暖(nuǎn)。

　　二是，产(chǎn)业升级路径驱动下，汽车和“新三(sān)样”产品出口优势增强，有(yǒu)望维持(chí)出(chū)口韧性；随(suí)着下游消(xiāo)费(fèi)稳步修复、二季度PPI同(tóng)比(bǐ)触底回升(shēng)，制(zhì)造业(yè)企业(yè)盈利有(yǒu)望向(xiàng)上(shàng)修(xiū)复(fù)，企业将从主动(dòng)去库逐(zhú)步转(zhuǎn)向被动去库、主动补库，设备投(tóu)资需(xū)求有望改善，推(tuī)动中游装备制造(zào)景(jǐng)气(qì)度维持高(gāo)位。

　　风险提示：国(guó)内经济恢复力度(dù)不及预(yù)期；海(hǎi)外(wài)需求(qiú)超预期回落。

　　一、节后消费降温(wēn)，带动CPI涨幅(fú)明显回落

　　一、本周聚焦：疫(yì)后经济复苏(sū)有哪些(xiē)结构性(xìng)特征(zhēng)？

　　1.1 制造业、服务业是(shì)驱动一季度经济复苏的主(zhǔ)因(yīn)

　　一季度我国(guó)GDP总量实现(xiàn)超预期增长，指向疫后复苏(sū)背景下，国内经(jīng)济企(qǐ)稳回升(shēng)。但不同于海外国家疫(yì)后(hòu)复苏的规律，本(běn)轮国内疫(yì)后(hòu)复(fù)苏发生(shēng)在外需回落(luò)、国内经济转向(xiàng)高(gāo)质量发(fā)展、居民前(qián)期“去杠杆”的(de)过程中(zhōng)，因此驱动疫后经济复苏(sū)的力(lì)量并不均衡，行业分化特征明(míng)显。因此，我们重点(diǎn)从行(xíng)业层面(miàn)，观测(cè)当前各行业景气度水平。

　　从GDP不(bù)变价观测各行(xíng)业表(biǎo)现(xiàn)来(lái)看，今年(nián)一季度(dù)制造业、交通运输业、房地产业景气度明显(xiǎn)提升，而建筑业景气(qì)度回落，与年(nián)初(chū)出口数据好转、服务消(xiāo)费快(kuài)速恢复(fù)、房地产销售回暖(nuǎn)而投资疲弱的(de)情况相一致。

　　我们以2019年为基(jī)期(qī)计算(suàn)各年份的(de)复合增速，观察各行业增(zēng)加值变化。

　　今年一季度第一产业增加值(zhí)增速为(wèi)3.6％，低于去年四季度的4.9％，但(dàn)仍高(gāo)于2019年、2020年全(quán)年增(zēng)速(sù)，与近年(nián)来加快建设农业强国(guó)，推进农业农村现代(dài)化的(de)目标有关(guān)。

　　今(jīn)年一季(jì)度第(dì)二(èr)产业增加(jiā)值增速升至5.4％，高于(yú)去年四季度的4.4％。其中，制造(zào)业迎来较快复苏，增(zēng)加(jiā)值增速提升至5.9％，高于去年四(sì)季度的4.7％，但低于2021年全年(nián)增(zēng)速(sù)，与去年(nián)下半年之后外(wài)需转弱(ruò)、居民商(shāng)品消费恢复偏慢有关(guān)。而(ér)建筑(zhù)业景气(qì)度明显回落，增加(jiā)值增(zēng)速回(huí)落(luò)至1.9％，低于去年四季度的3.1％，主(zhǔ)要受房地产新开工拖累。

　　今年一季度第(dì)三产业增加值增速小幅(fú)升至(zhì)4.7％，略高于去年四季度(dù)的4.6％，但相较(jiào)疫情(qíng)前仍存在产出缺口。其(qí)中，受益于居民出行(xíng)活动恢复，交通运输(shū)、仓储和(hé)邮政(zhèng)业增加值增(zēng)速明显提升，自去年四季度的3.4％升至5.9％，但低(dī)于2019年、2021年全年增速；住(zhù)宿和餐(cān)饮业增加值增速小幅回升，尽管(guǎn)高于疫(yì)情(qíng)三(sān)年来的平均增速，但绝对水平不及(jí)2019年，指向供给水平恢复较慢。而受(shòu)益于新(xīn)房和二手房销售(shòu)回暖，今(jīn)年一季度房地产业增加值增速回正至(zhì)2.3％。

　　1.2 制造业领域复苏分化，中下游改善幅度好于上游

　　对(duì)于行(xíng)业景(jǐng)气度的观测，我(wǒ)们采(cǎi)用量（各行业工业增(zēng)加(jiā)值增(zēng)速）与价格（各(gè)行业工业品价格增(zēng)速）分(fēn)别作为供需的衡量指标。主(zhǔ)要(yào)选取28个主要行业(yè)自2019年以(yǐ)来的月度数(shù)据(jù)，首(shǒu)先将各行业(yè)增(zēng)加值增速调整为(wèi)以2019年为基期(qī)的复(fù)合增(zēng)速，其(qí)次(cì)计算2019年-2023年(nián)3月，每月的增(zēng)加值增速和PPI增速(sù)的分位(wèi)数水平(píng)，通过对比2022年12月和2023年3月的分(fēn)位数水平(píng)，捕捉其(qí)边际变化。

　　今年3月(yuè)，制造业(yè)各行业(yè)景气度出现(xiàn)普遍(biàn)回(huí)暖，多(duō)数从去(qù)年12月(yuè)的“量价齐跌”转入“量升铜祖在古代是干什么的，铜祖是什么用处价跌”，指向(xiàng)经济复苏初期，供(gōng)给端修复好(hǎo)于需求端，行业整体去库进程尚未结(jié)束。从(cóng)行业(yè)景气度边际(jì)改善(shàn)情况来看，下游消费(fèi)制造>；；；中游(yóu)装备制造>；；；上游原(yuán)材料加(jiā)工(gōng)，煤炭行业(yè)景气(qì)度(dù)呈现高位放缓情况。

　　下游(yóu)消费制造行业中，与(yǔ)出行(xíng)、地产后周(zhōu)期相关的(de)行业景气度最高，部分行业步入“量价齐升”阶段。今年(nián)3月，与居(jū)民外出消费相关(guān)的，酒饮料茶、纺织服装、文教娱(yú)乐的量价分位(wèi)数水平均处在(zài)高景气(qì)度区(qū)间，烟(yān)草(cǎo)、家(jiā)具制造行业也呈现“量价齐(qí)升”的(de)特征(zhēng)；食品制造(zào)景气(qì)度有所回(huí)落(luò)，农副(fù)加工行(xíng)业表现为“量(liàng)价齐跌”，食品(pǐn)制造行业表现为(wèi)“量升价(jià)跌”，二(èr)者价格下跌主要与(yǔ)高库存(cún)水平有(yǒu)关，今(jīn)年2月(yuè)，库存同比(bǐ)均(jūn)处(chù)在2016年以来90％以上分位数水平；而随着防疫需求的(de)降温，医药制造业景气度有所(suǒ)回落，表(biǎo)现为(wèi)“量跌(diē)价平”。

　　中游装备制造业行(xíng)业景气(qì)度居中，均表现为“量升价(jià)跌”。一方面与原材料成本(běn)下跌(diē)有关，另(lìng)一(yī)方面，也与年初外(wài)需(xū)表现(xiàn)好(hǎo)于内需，部(bù)分行业仍在去库进程有关。其中，电(diàn)气机械、专用设备、运输(shū)设(shè)备工业增加值增速(sù)改善幅度最大，受益(yì)于国内(nèi)产(chǎn)业升(shēng)级、出口优(yōu)势带(dài)来的(de)韧性驱(qū)动(dòng)；其次是汽车制造、金属制品(pǐn)，改(gǎi)善幅度最(zuì)弱的是通用设备、电(diàn)子设备，与房地产新开工强度较弱、消费电(diàn)子行业周期性走弱有(yǒu)关(guān)。

　　上游(yóu)原材料加工行(xíng)业景气度改善幅度(dù)偏弱，由(yóu)于行业库(kù)存水(shuǐ)平偏高(gāo)，多(duō)数行业(yè)仍受(shòu)制(zhì)于价格(gé)下跌的困扰，表现为“量升价跌”。其中，有色金属行业生产端改善幅度(dù)最大，3月增加(jiā)值增速位于2019年以来70％分位(wèi)数水(shuǐ)平，但(dàn)受全(quán)球大宗商品下行周期影响，价格依旧(jiù)承压；随着(zhe)年初建筑业施工回暖，相(xiāng)关的黑色金属(shǔ)、非(fēi)金属(shǔ)制品景(jǐng)气度提升(shēng)，但由于库存水平偏高，价(jià)格仍处在下(xià)跌区间，拖(tuō)累整体盈利水(shuǐ)平(píng)；石化(huà)链条行业生产水平普遍回暖，但分位数(shù)水平仍处在(zài)50％以下的景(jǐng)气度(dù)偏低区(qū)间，今年由于能源危机缓解，产品(pǐn)价格相较去(qù)年同期也出现普遍(biàn)下跌。

　　煤炭开采景气(qì)度仍(réng)处在高位，但出现边际放(fàng)缓，生(shēng)产及(jí)价(jià)格(gé)水平同步(bù)回(huí)落。这与去年以来行业(yè)产(chǎn)能持续扩(kuò)张有关，今年2月，煤炭开(kāi)采产成(chéng)品库存同比(bǐ)处在2016年以来(lái)94％分位数水平。

　　1.3 消费回(huí)暖和(hé)产(chǎn)业升(shēng)级(jí)或(huò)是推动下一阶(jiē)段经(jīng)济复苏的主线

　　一季度，国内经(jīng)济复苏主要受益于疫(yì)后复苏红利。一方面，消费场(chǎng)景恢复后，出行(xíng)类消费快速复苏(sū)，前(qián)期积压的购(gòu)房(fáng)、服(fú)务性需求得以释放；另一(yī)方面，国内(nèi)复工复产(chǎn)加(jiā)快推进，保(bǎo)证供给(gěi)端(duān)的快速恢(huī)复，是推动年初(chū)出(chū)口数据好转的重要原因。

　　进入3月(yuè)，经济复苏节奏有(yǒu)所放缓，指向疫后红利释(shì)放(fàng)效(xiào)果转弱，随着未来海外总需求回落的(de)预期逐(zhú)步兑现，后(hòu)续驱动国内经济增长的线索，大概率来自于消费回暖和产业升级两条(tiáo)主(zhǔ)线。

　　一是，随着居(jū)民收入提(tí)升和消费意愿(yuàn)改(gǎi)善(shàn)，未来消(xiāo)费回暖的确定性进一步增强(qiáng)，交通、住宿、餐饮、娱乐(lè)等服务(wù)消费，以及家(jiā)电、家(jiā)具、纺服(fú)等(děng)可选消(xiāo)费景气度(dù)均有(yǒu)望提升。

　　从一季(jì)度居民收入和消费数据看(kàn)，居(jū)民收入(rù)增速提升，消费倾(qīng)向开始(shǐ)回升，已经高(gāo)于2020-2022年(nián)，但尚未(wèi)修复(fù)至疫情前水平。以(yǐ)2019年为基期的复合增速看，今年一季度(dù)，全国居民(mín)人均可支配收入(rù)增速提升至6.4％，高于去年(nián)四季度的(de)5.6％，居民人均(jūn)消费支出增速(sù)提升至5.0％，高(gāo)于去(qù)年四季度的3.0％。一季(jì)度居(jū)民(mín)平均消费倾向为62.0％，已经高于2020-2022年同期(qī)均值60.9％，但距离2019年同期的65.2％仍有(yǒu)一定差距。未来随着服务业恢复持续(xù)向好，有望带(dài)动(dòng)相关(guān)就业岗位加快恢复(fù)，进(jìn)一步提振居民消费意愿(yuàn)。

　　从居(jū)民存(cún)贷款数据看，居民储蓄意愿有所减弱，消费和投资信心(xīn)正(zhèng)在筑底。今年(nián)以来，居(jū)民(mín)储蓄(xù)意愿有所减弱，“去(qù)杠杆(gān)”势头缓(huǎn)和(hé)。从存款数据看(kàn)，3月(yuè)居(jū)民新增存款同比(bǐ)增量降至2051亿(yì)元(yuán)，低于1-2月9375亿元的(de)同比增量均值，也低于2022年6617亿元的月均同比增量(liàng)。从贷(dài)款数据看，3月(yuè)居民部门新增净融资同比多(duō)增(zēng)4859亿元，其中(zhōng)，短期信(xìn)贷同比(bǐ)多增2246亿(yì)元，中长期信贷同比多增2613亿元(yuán)。居民(mín)部(bù)门新增净(jìng)融资连续2个月维持同比扩张，指向居民预期可能正在筑底，“去杠(gāng)杆”势(shì)头开(kāi)始放缓。今(jīn)年第一季度城镇(zhèn)储(chǔ)户问(wèn)卷调(diào)查结(jié)果(guǒ)显示，倾(qīng)向于“更多储(chǔ)蓄”的居民占(zhàn)58.0％，比上季度减少(shǎo)3.8个百分点(diǎn)；倾向于“更多消费”和“更多投资”的居民分(fēn)别占23.2％和18.8％，均分(fēn)别(bié)高于上季度的22.8％、15.5％，同样(yàng)也指向居民储蓄意愿降(jiàng)低(dī)、消费和投资意愿提升(shēng)。

　　二是，产业升级(jí)路径驱动(dòng)下(xià)，汽(qì)车和“新三样(yàng)”产品(pǐn)出口优势增强，以(yǐ)及相关行业设备投资更新，有望(wàng)推(tuī)动中游(yóu)装(zhuāng)备制造景气度维持高位。

　　一方面，今年(nián)一(yī)季度国(guó)内出口数(shù)据(jù)回暖，除与欧美(měi)供需(xū)缺口短期(qī)走阔、国内复工复(fù)产(chǎn)加快推进外，也受益于RCEP政策红(hóng)利持续释放，以(yǐ)及汽车(chē)和“新(xīn)三(sān)样”产品出口(kǒu)优势增强(qiáng)。今年在海外总需求回落背景下(xià)，我国与RCEP国(guó)家贸易往来加强、以及新能源产品(pǐn)优势强化，有望维持装备制造领域(yù)出(chū)口韧性。

　　另一方面，企(qǐ)业盈利下滑(huá)和库存高位(wèi)，对(duì)制造业投资扩产造成一定压力。但随着(zhe)下游(yóu)消费稳(wěn)步修复、二季度PPI同比(bǐ)触底(dǐ)回(huí)升，制(zhì)造业(yè)企(qǐ)业盈利有望向(xiàng)上修复。目(mù)前看，电(diàn)气机(jī)械(xiè)等(děng)装(zhuāng)备制造业去库(kù)进程已进入下半场，今年1-2月(yuè)专用(yòng)设备、通(tōng)用设(shè)备产成品库存增速呈现(xiàn)触(chù)底反弹。随着需求回暖、盈利(lì)修复，企业将(jiāng)从主动去(qù)库(kù)逐步转向(xiàng)被动去库(kù)、主动补库，设备投(tóu)资(zī)需求(qiú)将随之提升。

　　二、海外观察

　　2.1金融(róng)与(yǔ)流动(dòng)性数据：各国国债收益率(lǜ)多数上(shàng)行

　　美国10年期国债收益率上行。本周（截至4月21日）美(měi)国10年期国债收(shōu)益(yì)率3.57％，较(jiào)上(shàng)周末上行(xíng)5BP，其中通胀(zhàng)预期较上周下行2BP，实际收益率1.29％，较上周末上升7BP。法国10年期国债收益率较上周(zhōu)末上行5BP至2.99％，德(dé)国10年期国债收益(yì)率较上(shàng)周末上行7BP至(zhì)2.44％，日本10年期国债(zhài)收益率(lǜ)较上(shàng)周末上(shàng)行2BP至(zhì)0.48％（截至4月20日），英国10年期国债收益率较上周末上行20BP 至3.86％（截至4月(yuè)19日）。

　　美国(guó)10y-2y国债(zhài)收益率利差(chà)收(shōu)窄。本周美国(guó)10年期和(hé)2年期国(guó)债期限利(lì)差为(wèi)-0.60％，较(jiào)上周下行4BP。美国AAA级(jí)企业(yè)期权调整利差较上周末持平为0.55％，美国高收益债期权调整利差较上周末上行11BP至4.54％（截至4月20日）。

　　2.2全球市场：全球股市(shì)涨跌分化(huà)，大宗(zōng)商品价格普(pǔ)跌

　　全(quán)球(qiú)股市涨跌分(fēn)化。本周（4月17日至4月21日），欧洲股市普涨，法国(guó)CAC40、英国富时100、德(dé)国DAX分别上涨0.76％、0.54％、0.47％，意(yì)大利富(fù)时MIB下跌0.45％。美(měi)股全(quán)线下跌，标(biāo)普(pǔ)500、道琼斯工业指数、纳斯达克(kè)指(zhǐ)数(shù)分别(bié)下跌0.10％、0.23％、0.42％。亚洲股市(shì)分(fēn)化，俄罗斯RTS、新(xīn)西兰(lán)标(biāo)普50、日经225分别(bié)上涨3.69％、0.40％、0.25％，澳洲标(biāo)普(pǔ)200、韩国(guó)综合指(zhǐ)数、上(shàng)证(zhèng)指数、恒生(shēng)指数分(fēn)别下跌0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大(dà)宗商品价(jià)格(gé)普跌。其中，LME铝上涨0.71％，其余大宗(zōng)商(shāng)品价格(gé)普跌。COMEX黄金、COMEX白银、CBOT小麦、LME铜、SHFE螺纹钢、CBOT玉(yù)米(mǐ)、CBOT大豆、DCE焦炭、LME锌、DCE焦煤(méi)、ICE布油、DCE铁矿石、NYMEX RBOB汽油分别(bié)下跌(diē)1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央行观察：美欧加息步伐或将继续

　　4月19日，美联储褐皮书(shū)公(gōng)布，显示近几(jǐ)周美国经济增长(zhǎng)陷入停滞，通(tōng)胀和招聘活(huó)动放(fàng)缓(huǎn)，信贷渠道变窄。褐皮书称，最近几周(zhōu)美(měi)国总体经济(jì)活(huó)动几乎没有(yǒu)变化，几(jǐ)个辖区(qū)指出在(zài)不(bù)确定性增(zēng)加和对流动(dòng)性的担(dān)忧加(jiā)剧之际，银行收紧了贷款(kuǎn)标准。近期(qī)美国总体物价(jià)水(shuǐ)平温和上(shàng)升(shēng)，但价格上涨速度或有(yǒu)所放(fàng)缓(huǎn)。

　　美(měi)联储官员表示为应对高通胀(zhàng)，加息步伐或将继续。4月21日，美联储哈克称，需(xū)要进(jìn)一步收紧政策来应对高通胀，加息结束后(hòu)美联储将需要(yào)在一段(duàn)时间内维持利率稳定。同日美联储(chǔ)梅斯特表示，预计今年货币政策将需要进一步进入限制(zhì)性(xìng)区(qū)域，终(zhōng)端利率或将高于5％，具体取决于经济和金融形势(shì)的发(fā)展。

　　欧洲央行货币政策会议纪要公(gōng)布，绝大多数委员同意(yì)将利率上(shàng)调(diào)50个基点。4月20日公布的欧洲央行(xíng)会议纪要显示，货币政策在(zài)降低通胀(zhàng)方面仍有(yǒu)一段路要走，一(yī)些(xiē)委员认为整体而言通胀(zhàng)风险倾(qīng)向于上行。金(jīn)融市场紧张局势被视为经济和通胀前景重(zhòng)大不确定性(xìng)的来源。然而除非形(xíng)势显(xiǎn)著(zhù)恶化(huà)，否(fǒu)则(zé)金(jīn)融市场(chǎng)的紧(jǐn)张(zhāng)局势不太可(kě)能从(cóng)根本上改(gǎi)变欧洲央(yāng)行管理(lǐ)委员会对通(tōng)胀(zhàng)前景的评(píng)估。

　　2.4 海外政策：欧洲(zhōu)“芯片法案”落地(dì)；美财长耶伦强调美(měi)国“国家安全”

　　4月(yuè)18日，欧洲(zhōu)理事会和欧洲议会通过了一(yī)项(xiàng)临时(shí)政治协议，就(jiù)涉及(jí)430亿(yì)欧元补贴的(de)《The EU Chips Act》最终(zhōng)版本达成(chéng)一致。法(fǎ)案目(mù)标是(shì)到2030年，欧盟拟动用430亿(yì)欧元(yuán)资(zī)金提振半导体行业，以将(jiāng)欧盟占全球(qiú)半(bàn)导体制造市场的份额(é)从10％提升至至(zhì)少(shǎo)20％；大幅(fú)提升芯片制造工艺，建立(lì)欧(ōu)盟(méng)的(de)半(bàn)导体(tǐ)供应链，并与美国和亚洲同行(xíng)竞(jìng)争。

　　4月20日，美国众议院议长(zhǎng)麦卡锡表示(shì)，正在(zài)推出一份债务上限(xiàn)相关(guān)立(lì)法(fǎ)措施。白宫(gōng)需要(yào)开始(shǐ)就债务上限进行谈(tán)判；众议院共(gòng)和党希望(wàng)提(tí)高债(zhài)务上限并削减支出；正在(zài)推出(chū)一份债务上限相关(guān)立法措施；债务(wù)法案将设法收回未使(shǐ)用的防疫资金用于(yú)日常开支(zhī)；法案将减(jiǎn)少对国税局(jú)的拨(bō)款，并结束绿色产业补(bǔ)贴(tiē)措施(shī)。

　　4月20日，美国财政部长耶伦(lún)就中美关系发表讲话，表明(míng)美国(guó)无(wú)意与中国(guó)脱钩，但(dàn)未来仍将强调“国家安(ān)全”。耶伦宣称，任何与中国脱钩的(de)努力都将是“灾(zāi)难性的”，美国(guó)寻(xún)求与中国(guó)建立“建设性和公平的经济关系”。但(dàn)“当美国利(lì)益(yì)受到威胁(xié)时”，美国(guó)将(jiāng)坚定地捍卫国(guó)家安(ān)全，即(jí)使以牺牲中(zhōng)美关系(xì)为代(dài)价。在国(guó)际关系(xì)中，耶伦(lún)表示美(měi)中两(liǎng)国(guó)有(yǒu)必要“坦诚讨论棘手问(wèn)题”，比如帮助铜祖在古代是干什么的，铜祖是什么用处(zhù)面(miàn)临债务问题的(de)新兴市场和发展中国家等。

　　三、国(guó)内观察(chá)

　　3.1上(shàng)游：原油、铜价(jià)环比(bǐ)上涨

　　原(yuán)油价格环比上涨，环比(bǐ)由负(fù)转正。2023年4月以来(lái)，WTI原油价格环比上涨10.06％，环比由负转正，由上月的(de)-4.54％转正(zhèng)为本月的10.06％，最新月度均价为80.75美元/桶。布(bù)伦特原油价格(gé)环比上涨7.14％，环比(bǐ)由负转正，由上月的-5.18％转正为本月的7.14％，最新月(yuè)度(dù)均价为84.87美(měi)元/桶。

　　铜价、铝价环(huán)比(bǐ)上涨(zhǎng)，铜、铝库存同比下降。2023年(nián)4月以来，铜(tóng)价环比(bǐ)上涨0.86％，环比由负转正，由上(shàng)月的-1.33％转(zhuǎn)正为本月的0.86％，库存同(tóng)比下降(jiàng)51.71％，降幅相对(duì)上月扩(kuò)大44.13个百分点。铝价环比上涨2.25％，环比由负转(zhuǎn)正，由(yóu)上月的-5.26％转(zhuǎn)正为(wèi)本月(yuè)的2.25％，库存(cún)同比下降10.57％，降幅缩窄15.36个(gè)百分点。

　　3.2中游：水(shuǐ)泥(ní)价格指数环比上升，螺纹钢价格环比下(xià)跌，库存同比下降

　　水泥价格指数环比上升(shēng)。4月以(yǐ)来，全(quán)国水泥价格(gé)指数环(huán)比上涨2.27％，增幅缩小(xiǎo)0.92个百(bǎi)分点。华北、东北(běi)、华东(dōng)、中(zhōng)南(nán)、西北(běi)以及西(xī)南各区价格指(zhǐ)数环比(bǐ)分别为(wèi)：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以及3.80％。

　　螺纹钢(gāng)价格环比(bǐ)下跌，库(kù)存同(tóng)比(bǐ)下(xià)降(jiàng)，钢坯库(kù)存同比上(shàng)涨(zhǎng)。2023年4月以来，螺(luó)纹钢价格环(huán)比由正转(zhuǎn)负(fù)，环比由上月的0.96％转负为(wèi)-4.55％。螺(luó)纹钢(gāng)库存同比下降15.42％，跌(diē)幅(fú)相对(duì)上月(yuè)缩窄3.26个(gè)百(bǎi)分点。钢坯(pī)库存同比上(shàng)涨64.88％，增幅缩(suō)小157.85个百分(fēn)点。

　　3.3下游：商(shāng)品(pǐn)房成(chéng)交面积增(zēng)幅缩窄，猪价(jià)菜(cài)价下跌，水果价格(gé)上涨(zhǎng)

　　商品(pǐn)房成(chéng)交面积增幅(fú)缩窄(zhǎi)。2023年4月(yuè)以(yǐ)来，商品房(fáng)成交面(miàn)积上涨64.71％，增(zēng)幅缩窄12.17个百分(fēn)点。其中，一(yī)线、二线、三线城市(shì)商品房成交面积(jī)同比(bǐ)分别(bié)为：97.11％、59.75％以及36.2％，同比变动(dòng)幅度分别为36.86、-6.71以及-117.7个(gè)百分点。

　　土地成交面积跌幅收(shōu)窄。2023年4月以(yǐ)来(lái)，百城土地供应面积同比(bǐ)增速(sù)为5.80％，上(shàng)月为-12.02％；土(tǔ)地成(chéng)交面积同比增速为(wèi)-0.12％，上(shàng)月(yuè)为-13.41％；土地成交溢价率为5.50％，较上月上涨1.99个百分点。

　　猪肉、蔬菜价格(gé)下跌，水果价格上涨。2023年(nián)4月(yuè)以来，猪肉价格环比下跌5.08％至19.54元/公(gōng)斤(jīn)，跌幅(fú)相(xiāng)对上(shàng)月扩大2.6个百分点。蔬菜价格环比下跌(diē)8.22％至(zhì)4.89元/公(gōng)斤，跌幅缩窄0.55个百分(fēn)点。水果价格环比(bǐ)上涨0.14％至7.89元/公斤，增幅(fú)缩小4.54个(gè)百分点。

　　乘用车日均(jūn)零售(shòu)销量增幅扩(kuò)大(dà)。4月以来，乘用(yòng)车日(rì)均零售(shòu)销量同比增加17.39％，增幅扩(kuò)大16.26个百分点。批发销量同比增加15.64％，增(zēng)幅扩大8.26个(gè)百分点(diǎn)。

　　3.4流动性：货币市场利率(lǜ)趋势分化，国债(zhài)利(lì)率普遍下(xià)行

　　货币(bì)市场利率趋势(shì)分化(huà)，国债利率(lǜ)普遍(biàn)下行。2023年4月(yuè)以来，R001较上月末下行36bp至2.29％；R007较上月末下行120bp至2.51％；DR001较上月末上行46bp至(zhì)2.27％；DR007较上月末下(xià)行12bp至(zhì)2.27％。一年期国债利(lì)率较(jiào)上月末下行8bp至2.19％。十年期国债(zhài)利(lì)率较上月末(mò)下行2bp至(zhì)2.83％。一年(nián)期AAA+企业(yè)债(zhài)利率较(jiào)上(shàng)月末下行3bp至2.7％。十年期(qī)AAA+企业债利率较上月(yuè)末下行5bp至3.34％。

　　3.5国内政策：发改委(wěi)强调(diào)提振消费持续(xù)回升的动力；国资委(wěi)强调(diào)着力发展战略(lüè)性新兴产业

　　4月(yuè)19日，国家发(fā)展(zhǎn)改革委举行4月份(fèn)新闻发布(bù)会，强调要提振消(xiāo)费持续回(huí)升的(de)动力。接下来将重点做好四方(fāng)面工作：一是(shì)，研究起草关于恢复和扩(kuò)大消费(fèi)的政策文件，围绕大(dà)宗消(xiāo)费、服务消(xiāo)费、农(nóng)村消费等(děng)重点领域；二是，下大力气(qì)稳定汽车消费(fèi)，大力推动(dòng)新能源汽车下乡；三(sān)是，会同(tóng)有(yǒu)关方面优化就业、收入分配和(hé)消费全链条良(liáng)性循环促进机制；四是，研究制定(dìng)关于(yú)营(yíng)造(zào)放心消费环境的政策(cè)文(wén)件。

　　4月(yuè)19日，国资委党(dǎng)委(wěi)召开(kāi)扩大会(huì)议，强调推动国(guó)资央企着力发展(zhǎn)实体经(jīng)济特别是战略(lüè)性新(xīn)兴产业。会议认为，要(yào)更好推动国资(zī)央企在中国式现代化新征(zhēng)程中走在前(qián)列，着力提升科技(jì)自立自强(qiáng)水(shuǐ)平，提升自主创新能力(lì)；着力发展实体经济特别是(shì)战略(lüè)性新兴产(chǎn)业，加快推进现代化产(chǎn)业体系(xì)建设；抓好新一轮国企改革深(shēn)化提升行(xíng)动组织实施，高水平参与共建“一带一路(lù)”。

　　4月20日，工信部举(jǔ)办发布(bù)会(huì)介绍一季(jì)度工业和(hé)信息化发展状况，表(biǎo)示(shì)下(xià)一(yī)步将制定实施重点行业稳增(zēng)长的工作方案。一是营(yíng)造(zào)良(liáng)好(hǎo)产业发(fā)展环境，落实落细稳增长政(zhèng)策举措，抓实(shí)抓细部省协作、部(bù)门协同；二是推动出口保稳(wěn)提质，加大对制造业(yè)外贸企业的支持力(lì)度，配合(hé)有关部门落实好稳外贸政(zhèng)策举措；三是(shì)促进内(nèi)需(xū)加快恢(huī)复，以(yǐ)高(gāo)质量供给促进消费；四是(shì)持续(xù)增(zēng)强发展动能，加快(kuài)战略(lüè)性新兴产业的创新发展。

　　四、财(cái)经日(rì)历(lì)

　　五、风险提示

　　国内经济恢(huī)复(fù)力度不及预期(qī)；海外需求超预期(qī)回落。

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