5月13日，年内首(shǒu)只央企主题ETF——华(huá)泰柏瑞中证央企红利(lì)ETF发布公告称，其累计(jì)有效认(rèn)购申请份额(é)总额超过20亿份发行上限(xiàn)，将启动(dòng)比例配售。这则(zé)小公告体现出市场(chǎng)对(duì)这(zhè)一“中特估(gū)”主(zhǔ)题的追捧力度。

　　实际(jì)上，近(jìn)期围(wéi)绕(rào)着“中特估”的(de)行(xíng)情，市场(chǎng)关注(zhù)度非常(cháng)高，5月15日(rì)首批(pī)3只(zhǐ)央企回报ETF发行，更成为这一波“中特估”行(xíng)情的催(cuī)化剂。实际上，早在(zài)去(qù)年底及今年(nián)一季度(dù)，一(yī)些基金经理开始(shǐ)调仓换股“中特(tè)估概(gài)念”。

　　目(mù)前“中(zhōng)特估(gū)”资金面、情绪面、估值方(fāng)式等问题成(chéng)为市场关注焦(jiāo)点，中国基金报采(cǎi)访多位投研人士，解析“中特(tè)估”这些焦(jiāo)点(diǎn)问(wèn)题。

　　央(yāng)企主题ETF密集上报发行

　　行情(qíng)催化(huà)剂(jì)？

　　市场对“中特估”主(zhǔ)题积(jī)极追捧(p社日节是什么节日 社日节是农历几月初几ěng)。不仅(jǐn)华泰(tài)柏瑞中(zhōng)证央企红利ETF罕(hǎn)见出现启动“比例配售”情况，今年场内多只“中字头”ETF也持续“吸金(jīn)”，15只(zhǐ)央(yāng)企、国企ETF合计“吸金(jīn)”38.56亿元(yuán)。

　　同(tóng)时，后续有多只国央企主题基金发行(xíng)，市场对(duì)此充满期待，如(rú)5月15日就有3只央(yāng)企回报ETF，后续跟踪央(yāng)企科(kē)技引领(lǐng)、央企现(xiàn)代(dài)能源等ETF也将获(huò)批(pī)发(fā)行，更有扎堆上报(bào)的央国(guó)企基金在排队入市。

　　这(zhè)些或(huò)成为这(zhè)一波“中特估”行情的(de)催化剂。

　　融通(tōng)红利机会基金经理何龙表(biǎo)示，央企ETF发行在情绪上是(shì)构成(chéng)催化(huà)因(yīn)素的，近期银(yín)行股大涨的(de)一个(gè)催化因素就是积极推(tuī)介相关央企ETF的(de)发行。

　　“随着(zhe)央(yāng)企(qǐ)ETF的发行，和诸多主题基金(jīn)的申报发(fā)行，我认为(wèi)确(què)实(shí)会成为引(yǐn)爆行情的催化剂，基本(běn)面(miàn)、资金面、政策面都在向(xiàng)好，下(xià)半年，中(zhōng)特(tè)估有可(kě)能独领风骚。”万家基金(jīn)章恒更(gèng)是表示。

　　同样，博时(shí)基(jī)金指数(shù)与量化投资部基金经理杨(yáng)振建就(jiù)表示，近(jìn)期密集申报(bào)的(de)国央企主题基(jī)金(jīn)主要涉及“股东(dōng)回(huí)报”、“科技引领”、“现代能(néng)源”几大主题(tí)，这样的布局(jú)可以更好(hǎo)支持央国企的估值重塑。

　　“央企ETF的发行将(jiāng)成(chéng)为行(xíng)情进一步上涨的(de)催化剂。去年以(yǐ)来公募基(jī)金(jīn)发行(xíng)整(zhěng)体平(píng)淡(dàn)，近期多(duō)只国(guó)央企(qǐ)主题基金申(shēn)报和发行，行情火热下将为市场带来增量资(zī)金，有望推(tuī)动进一(yī)步(bù)上涨(zhǎng)。”杨振建进一步表示。

　　此外(wài)，银华基金ETF业(yè)务总监(jiān)王帅(shuài)认为，公募基金积(jī)极布局(jú)央国企主题基金，一方面是因为新一轮(lún)深化国(guó)企改(gǎi)革的大幕将拉开，叠加“中特估(gū)”概念，央国企上市公司的投资价值(zhí)凸(tū)显，该主(zhǔ)题(tí)的基金将为投资者提供更丰(fēng)富(fù)的工具以参与到央国企投资(zī)。另一方面是落实(shí)公募(mù)基金行业(yè)高(gāo)质量发展的要(yào)求(qiú)，引导(dǎo)更多(duō)资金参与央国企改革(gé)，更好发挥公募(mù)基金服务资本市场(chǎng)改革、服(fú)务实体经(jīng)济和国家(jiā)战略的(de)作用(yòng)。

　　王(wáng)帅表示(shì)，未来央企ETF的发行将为央企相关标(biāo)的和板(bǎn)块带来增量资金，提升交易活(huó)跃度，有(yǒu)望成为中(zhōng)特(tè)估行情(qíng)的催化剂。

　　存量市场中变赛道(dào)

　　积极调仓(cāng)换股？

　　2023年以来，市场结构(gòu)性行情明(míng)显，中特估和人工智能成为两大(dà)明显的主线，而新能(néng)源等(děng)前期热门赛道股冷却，在此背景下，一(yī)些基金经理开始(shǐ)调仓换(huàn)股“中特估概念”。

　　万家基金基金(jīn)经理章恒直言(yán)，自己(jǐ)目前重点关注三大(dà)行业，火电、券商、军工，这三大行业主要是(shì)央企或(huò)地方国(guó)资所在(zài)的行(xíng)业，民营企业(yè)占比较少。

　　“首先是(shì)基于行(xíng)业本身(shēn)基本面在今年会有(yǒu)重大(dà)的向上变(biàn)化的机(jī)会(huì)，比如(rú)火电，会(huì)受益(yì)于煤炭价格的下跌(diē)，扭(niǔ)亏为盈；券商，会受益于今年市场成交量的放大，盈利大(dà)幅增长等。同(tóng)时，随着国有(yǒu)企业(yè)改革的推进(jìn)，大概率这些(xiē)企业(yè)会进入一个(gè)提质(zhì)增效(xiào)、释放业绩的过程。”章恒表示，中(zhōng)特(tè)估是过去5年10年(nián)改革的成果，是非常(cháng)基本面(miàn)的，和(hé)他(tā)过去1至2年研(yán)究投资思路也非常吻合(hé)，为在下半年抓住这(zhè)波中(zhōng)特估(gū)的投资机(jī)会做好了准备。

　　“去年年底已开始重视中特估的(de)投资机会，判断中特估(gū)的机会未来(lái)三年分两个阶段。”融通红利机会基(jī)金经理何龙表示，第(dì)一阶段(duàn)也就是(shì)今年以数字经济和“一带一(yī)路”的主题(tí)普(pǔ)涨(zhǎng)性(xìng)机会为主(zhǔ)，包括低于1倍PB、分(fēn)红收(shōu)益率极高的品种，将(jiāng)会迎来普(pǔ)涨(zhǎng)性的机会。第二阶段是未来两年，在(zài)主题性(xìng)机会消(xiāo)散以后，基于顶层设计对(duì)国央经(jīng)营管(guǎn)理价(jià)值导向(xiàng)变化(huà)，我们(men)判断(duàn)经(jīng)营成果随之改变是一个慢变量，会(huì)在未来两年体现在每一个(gè)央国企的(de)报表(biǎo)中。

　　何龙(lóng)强(qiáng)调，目前在(zài)挖掘公司经(jīng)营层面可(kě)能发(fā)生(shēng)显著正向(xiàng)变化的个股提(tí)前进行布(bù)局，比如(rú)医(yī)药(yào)和消费等(děng)行(xíng)业。

　　其实(shí)一季报已经显露(lù)出不(bù)少基金在行动(dòng)。国金证券研究所数据显示，偏股主动型基金2022年(nián)年报前(qián)十大(dà)重仓股股(gǔ)票池中(zhōng)，“中(zhōng)特估”概念占(zhàn)偏股主动型基金(jīn)持(chí)有(yǒu)股票市值比例(lì)仅有1.18％。而2023年(nián)一季报披(pī)露的(de)持仓中，“中(zhōng)特估(gū)”概(gài)念占偏(piān)股主动型基金持(chí)有股票市值比(bǐ)例提(tí)高到4.19％。

　　“中特估”概念股在(zài)偏股社日节是什么节日 社日节是农历几月初几主动(dòng)型基金的(de)持仓中，占比(bǐ)明显提高。上述数据显示，根据偏股主动(dòng)型(xíng)基(jī)金2022年报及2023年一(yī)季报十大重(zhòng)仓股的数(shù)据，剔除个股涨跌(diē)影响，估计了各基金主动加仓“中特估”概念股的市(shì)值占2022年(nián)末(mò)股票总市值比例，一季度超过30％的偏股主动型基金主动加仓了“中特估”概念股(gǔ)，198只基金在2022年(nián)末不持(chí)有“中(zhōng)特(tè)估”概念股(gǔ)，但在一季度买(mǎi)入。

　　不仅如(rú)此，中(zhōng)信证券数(shù)据统计也显(xiǎn)示，一季(jì)度主动(dòng)偏股型公募基金对港(gǎng)股央国企的持股市值比重达到2019年以来的新高，港股央(yāng)国企持股总市(shì)值(zhí)占港股持股总市值的比重由2022年(nián)四季(jì)度的25.1％提升至2023年(nián)一季度的32.9％，远高于(yú)2020年低点时的(de)7.5％。

　　投研上加大(dà)力(lì)量？

　　构建国央企专门的股票库

　　可以说(shuō)中国(guó)特色估值体系，正深刻影(yǐng)响基金公司的投(tóu)研，落(luò)实到日常(cháng)的投研流程和(hé)实践之(zhī)中，不少基金公司在加大投(tóu)研力(lì)量，更有专门(mén)构建国央企股(gǔ)票库。

　　融通红利机会(huì)基金经(jīng)理(lǐ)何(hé)龙(lóng)就介(jiè)绍，一(yī)方面，从顶(dǐng)层设计(jì)改变研(yán)究员过(guò)去对(duì)国(guó)央企的固定思维，需(xū)要实地考(kǎo)察国央企(qǐ)，并且需要利用当前国央企愿(yuàn)意(yì)交(jiāo)流的契机，多(duō)花精力去(qù)进行跟(gēn)踪发现(xiàn)变(biàn)化。

　　另一方(fāng)面，融通(tōng)基金在行动(dòng)上，要求(qiú)研究员将自己所覆盖行业的所有国央企构建专门的股票库，并进行长期跟(gēn)踪，包括考察(chá)其实地调研的的成(chéng)果，了解国央企经营思路和财务(wù)导向的变化，结合行(xíng)业趋势和特征，寻找价值洼地，发现(xiàn)预期差(chà)。

　　同样(yàng)的，银华基金(jīn)ETF业务总监王帅也谈到“认(rèn)识”上的重视。他表示，通(tōng)过深入学习，对“中特估”有了更深刻的认(rèn)识：首先要认(rèn)识市场(chǎng)体制机制、行业产业结(jié)构、主体持续(xù)发展能力(lì)等方(fāng)面所体现的鲜明中国元素和发展(zhǎn)阶段特(tè)征，“中(zhōng)特估”应该是在此基础上(shàng)构建的具有时代特征和中国特(tè)色、符合国家战略导(dǎo)向的估值体系，而(ér)不是(shì)简单套(tào)用国外的传(chuán)统估值模型。

　　“中(zhōng)特估是一(yī)种新的提法(fǎ)，但是这(zhè)个概念所涉及到的行业和公司，一直在发(fā)生的变化。”万家基金经理章恒表(biǎo)示，万(wàn)家基(jī)金一直非常关注传统产(chǎn)业的变化，诸(zhū)如煤(méi)炭、金(jīn)融、建(jiàn)筑等多个领域，因此也是一定能够抓住中特(tè)估这(zhè)波行情的机会的。同时(shí)，随着时(shí)局的(de)变化，也在增加相关行业的研究力(lì)量。

　　此(cǐ)外，创金(jīn)合信基金首席经(jīng)济学家(jiā)魏凤(fèng)春表(biǎo)示，积极践(jiàn)行中国特色(sè)的估(gū)值体系是资本市(shì)场(chǎng)使命，投资者(zhě)需要(yào)学习领会并针对原(yuán)有(yǒu)的估值(zhí)体系进行改造，以(yǐ)适应现(xiàn)实(shí)的需要。明确该体系的框架是第一位的工作，合理设置(zhì)指标也非常重(zhòng)要，投(tóu)资(zī)者的认可(kě)和实施(shī)是最终该体系(xì)能否(fǒu)具备长期价值(zhí)的(de)基(jī)础。不过，他也提(tí)醒，人(rén)为的拔(bá)估值是很大的认知(zhī)误区，市(shì)场(chǎng)化认可是基本的(de)常识，不(bù)可误判。

　　体现社会(huì)价值与国家(jiā)战略(lüè)价值

　　新估(gū)值方式？

　　央国企是国民经济的支柱，国企央企发(fā)展要(yào)符合国家战略发展发向，更需要承担社会公共责任等。而(ér)这些都应该(gāi)考虑进估值体(tǐ)系之中(zhōng)，也引发市场关注(zhù)。

　　多数受访的基金经理认(rèn)为，对于国央企的估值(zhí)方式要充分体现(xiàn)企业的社会价值(zhí)与国(guó)家战略(lüè)价(jià)值，目前已经形(xíng)成了初步(bù)的(de)企(qǐ)业(yè)社会价值评价体系。

　　“如何定(dìng)价国有企业承担社会价值、符合国(guó)家战略发(fā)展的(de)价值？首要任务就构(gòu)建中国特色(sè)的(de)价值评价体系，改变从(cóng)以(yǐ)私人股东权(quán)益出发，现金流折现为主要方法的(de)单一(yī)价值估值体系(xì)，转向社(shè)会(huì)整(zhěng)体价值观念、纳入中国(guó)特色(sè)的ESG评价体系，充(chōng)分体现企业(yè)的社会价值与国家战(zhàn)略价值。”博时(shí)基(jī)金指数与(yǔ)量化投资(zī)部基金经理杨振建表示。

　　杨振建也直言，近年来国资委指导国内团队对于中国(guó)特色ESG披露(lù)与评价(jià)体(tǐ)系(xì)不断(duàn)探索，结(jié)合(hé)国际通用规(guī)则，目前已经形(xíng)成了(le)初(chū)步的企业社会(huì)价值评价(jià)体(tǐ)系，其中包括《企业ESG披露指南》、《中央社日节是什么节日 社日节是农历几月初几(yāng)企(qǐ)业上(shàng)市公司环境、社会及治理（ESG）蓝皮(pí)书(shū)（2022）》等。

　　银华基金ETF业务总(zǒng)监、基金经理王(wáng)帅(shuài)也认为，“中特估(gū)”应该(gāi)是注重企(qǐ)业价(jià)值的可持续估值，要重视股(gǔ)东、员工和(hé)社会责任等要素(sù)对(duì)企业稳健成长的重大意义，重(zhòng)视稳定的(de)现(xiàn)金(jīn)流、持续增长(zhǎng)的盈利、科技创新对(duì)提升企(qǐ)业内在(zài)价值的积极(jí)作用，这(zhè)样(yàng)有(yǒu)利于提(tí)高估值(zhí)定价模(mó)型(xíng)的(de)科学性和有效性(xìng)。

　　“在指(zhǐ)数编制、策略构建等(děng)实务工作中，都(dōu)有成熟的(de)量(liàng)化指(zhǐ)标可以使用，包(bāo)括净资产(chǎn)收(shōu)益率、营业现金比率、资产负债率、研发经费投入强度等等。”王帅也表示。

　　嘉实金(jīn)融精(jīng)选(xuǎn)基金经理李(lǐ)欣更细致分析在(zài)估(gū)值思(sī)维、估值结论、估值判断上有变化，尤其是估值的方法(fǎ)和指标(biāo)上(shàng)，他认为其包括产业链上下游(yóu)的衡量、全要素成本等，以及在纵向和(hé)横向上的研究，强调(diào)政策优(yōu)惠、产业发展、市(shì)场竞(jìng)争力和可持续发展等各种因素与企(qǐ)业(yè)价(jià)值的关系。这些因素在对(duì)估值结论和(hé)判断的影响(xiǎng)上(shàng)，也(yě)使得中国特色的估值体系(xì)与(yǔ)传统的估值(zhí)体(tǐ)系有所不(bù)同。

　　“所以估(gū)值(zhí)思维的变化，还有估值结论和估值判断的变化，都是为了更好地适应中国(guó)的市(shì)场(chǎng)和经济特点，提供更精准、更合理的企业估值信息。”李欣表示(shì)。

　　不过，创(chuàng)金合信基金(jīn)首席经(jīng)济学家魏凤春直(zhí)言，这需要在实(shí)践中进行探索，目前尚没有公认的指标可以使用。

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