文(wén)：天风宏观宋雪涛(tāo)/联系人孙永(yǒng)乐

　　4月居民新(xīn)增存款-1.2万(wàn)亿(yì)，同(tóng)比多减4968亿(yì)元，这是居民存款(kuǎn)在连续13个月同比多增(zēng)后，首次回落。

　　在(zài)过去一年多时间里(lǐ)，居民部门积攒了(le)一大笔超额储(chǔ)蓄。今年这笔超额储蓄能否顺利释放对判(pàn)断经济和资(zī)本(běn)市(shì)场走势至关重要。这里我们尝试回答两个问题。一是4月居民存款同(tóng)比多减是(shì)不(bù)是超额储(chǔ)蓄(xù)释放(fàng)的(de)开始(shǐ)？二是(shì)这一(yī)趋势能否延续(xù)？

　　对上述问题(tí)的回答取(qǔ)决于存款会受到哪些因素的(de)影响。一般影响居民存款(kuǎn)的主要有(yǒu)这么几种行为：可支配收入(rù)、消费支(zhī)出、金融资(zī)产(chǎn)相(xiāng)关(guān)收(shōu)支和房地(dì)产相关收支。

　　收入增(zēng)长、消费减少、金融资产赎回、购房(fáng)减少会(huì)推动(dòng)存款增加(jiā)；反(fǎn)之，收入减少、消费增加、认购金融资产、购(gòu)房(fáng)增加、提前还贷等则(zé)会带动存款回落。

　　2022年居民存款同比多增7.9万亿是居民(mín)少消费(fèi)、少投资、少(shǎo)购房的(de)结(jié)果(guǒ)（详(xiáng)见(jiàn)《超(chāo)额储蓄能否转化成(chéng)超额消费(fèi)》，2022.12.31）。此时(shí)虽然居民收入增速(sù)放缓(huǎn)并提前还(hái)贷，但(dàn)因为投资、购房等(děng)下滑幅度(dù)更大，所以(yǐ)存款(kuǎn)同(tóng)比大幅多增。

　　2023年一(yī)季度居民(mín)存款同比多(duō)增(zēng)2.1万亿则是收入修复和(hé)理(lǐ)财存款(kuǎn)化的结果。

　　一季度居民人均可支配(pèi)收入同(tóng)比增长525元，理(lǐ)财存续规模相比于2022年末下滑2.6万亿至24.2万亿。另外，受银行办理(lǐ)速度放缓等因素(sù)影响，RMBS（个人住(zhù)房抵(dǐ)押贷款支持证券）条件早偿率指(zhǐ)数 2 相比于2022年(nián)有所回落，即居(jū)民(mín)提前还款(kuǎn)对存款(kuǎn)的拖(tuō)累相比于去年末略有放缓。

　　但是(shì)，随着居民消费和购房行为修复，其(qí)对(duì)存款的支撑力度减弱，一季度人(rén)均消费支出(chū)同(tóng)比增加345元（低于收入涨幅(fú)）、购房支(zhī)出同比多增(zēng)1575亿(yì)元。但因为支撑因素的规模更大，所(suǒ)以存款(kuǎn)继续回(huí)升。

　　4月(yuè)和一季度最核心的不同在于理财市(shì)场的变(biàn)化。4月(yuè)居民存(cún)款下滑可能的原因一(yī)是居民存款(kuǎn)理财化；二(èr)是提前还贷规模增加(jiā)。因为居民(mín)收入和消费数据不足，暂(zàn)时无法判(pàn)断消费和(hé)收入在4月对存(cún)款的影(yǐng)响。

　　存款回流理财(cái)是4月(yuè)存款回(huí)落的核(hé)心原(yuán)因，4月理财存量(liàng)规模(mó)环比增(zēng)加1.26万亿至(zhì)25.5万亿，结束了自(zì)去年10月以来(lái)的下(xià)行趋势，重(zhòng)回扩张区间(jiān)。

　　居民增配理(lǐ)财等资产是理财风险降(jiàng)低、收益回升和存款利(lì)率(lǜ)下(xià)滑共同作(zuò)用的结果。受益于债券(quàn)市(shì)场走(zǒu)强，今年(nián)理财(cái)市(shì)场表现逐步(bù)好转(zhuǎn)，理财产品单位破净(jìng)率从2022年(nián)12月峰值的29.2％持续(xù)下滑至(zhì)2023年5月12日的(de)4.7％，叠加这一时期(qī)下滑的存款利率(lǜ)，存(cún)款对居民的吸引力逐渐减(jiǎn)弱(ruò)，而理财对居民的吸引(yǐn)力则不断增强(qiáng)。

　　从(cóng)5月理财(cái)规模上看(kàn)，随(suí)着破净率进(jìn)一步回落，居民还在继(jì)续增配(pèi)理财产品，存款理财化趋(qū)势有望延续。

　　提前还贷规(guī)模扩大(dà)是存款下滑的又一个原(yuán)因。4月早偿率月均值相比于2月低点(diǎn)上行4.3个百分点，相比(bǐ)于3月上行1.9个百分点。

　　居(jū)民(mín)加大提前还贷力(lì)度一是因为(wèi)首套房利(lì)率还在下降，居民提前还(hái)贷以降低成本，4月沈阳、马鞍山等多地继(jì)续降低首套房(fáng)利(lì)率，贝壳研究(jiū)院数据(jù)显示百城首套(tào)主流房贷利率平均为4.01％，环(huán)比3月继续回(huí)落1个(gè)BP。二是政策放(fàng)松后，1、2月份(fèn)部分积(jī)压的还(hái)贷业务在(zài)3、4月份办理，这会(huì)推动提前还贷规模走高。

　　总的来说，随(suí)着理财市场好转，此前因居民少(shǎo)消费、少投资、少买房等积攒下来的(de)超额储(chǔ)蓄已经开始部分回(huí)流理财市场了(le)，且5月(yuè)初(chū)这一趋势还在延(yán)续(xù)。

　　往后(hòu)来看(kàn)，理财市场和(hé)提前还贷在后续几个月里或继续成(chéng)为超额存款的主要流向。

　　五一旅游人均消(xiāo)费水平(píng)未(wèi)见明显改善或部分表明当下(xià)居民消费意愿依旧(jiù)偏弱，考虑到超(chāo)额储(chǔ)蓄的持有分化且(qiě)并非主要来自消(xiāo)费，后续(xù)超额储蓄对消费(fèi)的支撑力度依旧(jiù)偏弱。（详见《超额(é)储蓄能否转化成超(chāo)额(é)消(xiāo)费》，2022.12.31）。同时(shí)，随着前(qián)期(qī)积压的购房需求逐(zhú)渐释放(fàng)，房地产销(xiāo)售目前已经有(yǒu)走(zǒu)弱迹象，地产短期或不会成为超储(chǔ)的主(zhǔ)要流向。但(dàn)是因为按揭利(lì)率存在明显(xiǎn)利差，居民(mín)提前还(hái)贷行为或将延(yán)续。从这个角度来(lái)看，主(zhǔ)要(yào)因为(wèi)少买房、少投资而积攒下来的(de)储蓄(xù)，在(zài)理(lǐ)财市场环(huán)境好转(zhuǎn)和(hé)存款(kuǎn)利率下滑的背景下或(huò)将(jiāng)继续回流到理财(cái)市场。

　　1 存款同(tóng)比增(zēng)速(sù)使用金融(róng)机构住户存款(kuǎn)余额+4月新增来进行(xíng)估算

　　2早(zǎo)偿率是指在(zài)个(gè)人住房抵押贷款(kuǎn)中(zhōng)债务(wù)人提(tí)前偿付的金(jīn)额在资产池未偿(cháng)本金余(yú)额的占比(bǐ)

　　风险提示

　　地产销售变动(dòng)超预期，超(chāo)额储蓄释(shì)放(fàng)弱于预期，理财市(shì)场波(bō)动加大

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