文丨明明 章立聪 余经(jīng)纬

　　跨季结束后资(zī)金利率自低位(wèi)持续上行，即便(biàn)税期结束，资(zī)金利(lì)率却仍(réng)未回落，反而进一步走(zǒu)高。我们(men)认(rèn)为主要(yào)是(shì)源于：①货币政策力度边际转弱；②税期走款叠(dié)加4月信贷投放情(qíng)况较(jiào)好，导致银行资金融出意愿与能力降(jiàng)低。③资金较为拥挤导致债市(shì)敏感度增加。考虑假期和月末因(yīn)素，预计短期内，资金利率下(xià)行空间有(yǒu)限(xiàn)，波动幅度加(jiā)大(dà)，建(jiàn)议投资者关注资金面的边(biān)际变化，警(jǐng)惕流动性大幅收紧对债(zhài)市情绪以及头寸管理(lǐ)的影响。

　　▍近期资(zī)金利率持续上行(xíng)。

　　跨季结束后(hòu)资(zī)金利率自低位持续上行，4月(yuè)18-19日税期缴款，DR007围绕2.10％中(zhōng)枢(shū)运行(xíng)，然(rán)而税期结束后却并(bìng)未(wèi)回(huí)落，4月21日冲高至2.27％，隔夜利率(lǜ)上行幅度更(gèng)大。从隔(gé)夜利率角度观察，银行与非(fēi)银(yín)机构间(jiān)流动性分层现象弱化；此外，隔(gé)夜利(lì)率与7天利率的期限利(lì)差也明显压缩，DR001与DR007甚至已(yǐ)经倒(dào)挂。我(wǒ)们认为税期(qī)结(jié)束，资金不(bù)松，主要有以下几点原因(yīn)：

　　▍其一(yī)，货币政策力度边际转(zhuǎn)弱。

　　稳健的货币政策(cè)坚持以我(wǒ)为主、稳字当头，保持货(huò)币信贷合理增长，确保(bǎo)利(lì)率水平合适，在(zài)追求经济提(tí)振的(de)同时(shí)，也注重防范市(shì)场(chǎng)过热带来的金融风险。在满足广(guǎng)义流动性供(gōng)需匹配的前(qián)提下，货币工具力度(dù)可能(néng)会有所(suǒ)回摆(bǎi)。从央行的具体(tǐ)操作上来看，MLF小幅增量续做，逆(nì)回购投放低量操(cāo)作(zuò)，结构性工具“有进有退”，均预示后续政策(cè)将更加“精准(zhǔn)有力”，流(liú)动(dòng)性投(tóu)放趋(qū)于谨慎(shèn)。

　　▍其(qí)二(èr)，税(shuì)期走款叠加(jiā)4容易吸引已婚男人的女人，哪些女人容易吸引已婚男人='color: #ff0000; line-height: 24px;'>容易吸引已婚男人的女人，哪些女人容易吸引已婚男人月信贷投(tóu)放情况较(jiào)好，导致银行资金(jīn)融出意(yì)愿与能力降低。

　　4月18到(dào)19日税期(qī)缴款，而4月(yuè)通常是缴税大月，因此走款可(kě)能对银(yín)行(xíng)间流动性带来了(le)一(yī)定的压力。此外，参考近(jìn)期票据利率走势，预计信贷(dài)增(zēng)速较一季度将会有所放缓，但4月预(yù)计仍将保持同比多增的态(tài)势。税(shuì)期缴款叠加信贷投放，银行系统整(zhěng)体资金流出，因此向同(tóng)业融出的(de)意愿和能力有(yǒu)所降低(dī)。

　　▍其(qí)三，资金较为(wèi)拥挤可能(néng)会导致债(zhài)市(shì)脆弱(ruò)性和敏感度增加，且投资者对于未来(lái)一个(gè)月资金利率上行的担忧增加。

　　从质(zhì)押(yā)式回(huí)购(gòu)成(chéng)交量(liàng)和我们测算的杠杆率来看，虽然上周受资(zī)金收紧影响(xiǎng)，加杠(gāng)杆情绪(xù)有所降温，但依然处于历史相对积极的水平(píng)，导致债(zhài)市敏感度(dù)增加。此外投资者(zhě)对货币政策力度(dù)以及跨月资金面情(qíng)况仍存担忧，使(shǐ)得市场上对于未来一个月内资金(jīn)价格上行的(de)预期更为强烈(liè)。

　　▍后市展望：五一假(jiǎ)期临近，回购资金的期(qī)限被动拉长，利率下行空间有限。

　　月(yuè)末往往(wǎng)财政集中支出，向市(shì)场(chǎng)释放(fàng)资金；但跨月前夕(xī)银(yín)行资金(jīn)融出(chū)意愿一般较(jiào)低，预计(jì)资金波动幅度较大。对于债市而(ér)言，短期交易主线或延续(xù)政(zhèng)策与基本面(miàn)预期交易，预(yù)计利率(lǜ)以震荡走势为(wèi)主，建议(yì)投(tóu)资者关注资金面的边际变化，警惕(tì)流(liú)动性(xìng)大(dà)幅收紧对债市(shì)情绪以及头寸管(guǎn)理(lǐ)的(de)影响。

　　▍风险提示：<容易吸引已婚男人的女人，哪些女人容易吸引已婚男人/strong>

　　央行货(huò)币政策不及预期；经济复苏节奏不(bù)及预期(qī)；银行间(jiān)市场(chǎng)流动性过快收紧。