文|招商宏观张静静(jìng)团队

　　核心观点(diǎn)

　　事件(jiàn)：2023年(nián)5月(yuè)27日，国家统计(jì)局发布4月全国规模以上工业企业(yè)绩(jì)效数据。4月(yuè)份，规(guī)模以(yǐ)上工业企业(yè)营(yíng)业收入累计(jì)同比增长0.5％；规模以(yǐ)上工业企业利润累计同比增速为-20.6％（1-3月(yuè)为-21.4％）。

　　4月份，营业利润累计(jì)同比(bǐ)增速降幅(fú)小幅收窄，但依然(rán)处于探底爬坡过程中。从决定企业(yè)利润的量、价、成(chéng)本三因(yīn)素框架(jià)看，我们认为，此轮工(gōng)业企业利润增(zēng)速(sù)由正转负的(de)原因主要(yào)源于PPI下行，但本轮工(gōng)业企业利润(rùn)累计增速(sù)的下探幅度(dù)之深和持续时间之(zhī)长(zhǎng)是PPI下行和其他多种(zhǒng)因素(sù)叠加导致的(de)：（1）PPI下行加速工业企业利润由正(zhèng)转负(fù)；（2）主(zhǔ)动去库存(cún)时间偏长以及费用率偏高(gāo)严重(zhòng)制约工(gōng)业企业利润(rùn)爬坡速度 。

　　从详细(xì)拆解数据看(kàn)：1）与去年同期相比，工业企(qǐ)业(yè)经营绩效的(de)增长压力依(yī)然(rán)较(jiào)大，与(yǔ)3月(yuè)份相比，产成品存(cún)货(huò)周(zhōu)转天数和(hé)应收账款平(píng)均回收(shōu)期进一(yī)步(bù)增加。2）分所有制(zhì)类(lèi)型来看，外商(shāng)及港澳台商(shāng)和私营企业利润累(lèi)计同比(bǐ)降(jiàng)幅出现收窄，国有(yǒu)工业(yè)企业和股份制企(qǐ)业(yè)利润累(lèi)计同比(bǐ)降幅进一步扩大。3）上游采选(xuǎn)业中非(fēi)金属矿(kuàng)采选(xuǎn)、有(yǒu)色金属(shǔ)矿采(cǎi)选(xuǎn)的利(lì)润增(zēng)速(sù)表现较好(hǎo)，石(shí)油和天然气开采等其他(tā)行(xíng)业的利润增速降幅依然较大(dà)；中游原材料(liào)加工(gōng)业和(hé)装备制造业的利润增速出(chū)现明显分化，中游原材(cái)料(liào)加(jiā)工业的利(lì)润增速均为负，是整(zhěng)体工业企业利润增速的主(zhǔ)要拖(tuō)累，中游装(zhuāng)备制造业利润(rùn)增(zēng)速回升幅(fú)度较(jiào)大，成为整体工业企(qǐ)业利润(rùn)增速的主要拉动项。在价格水平、内部需求、外部需(xū)求同时(shí)走弱的情况下，下游行业内(nèi)部的利润(rùn)增速反弹乏(fá)力 。

　　总体而言，与上个月相比，4月份公布的工业企业(yè)利润数据(jù)已表现出(chū)明显的(de)探(tàn)底爬(pá)坡信号：一，营业利润累计增(zēng)速爬升(shēng)的行业(yè)进(jìn)一步增(zēng)多；二，营(yíng)业收入增(zēng)速由负(fù)转正，营业利润增速降幅收(shōu)窄。

　　往后看(kàn)，中游装备制造业有(yǒu)望继续成为(wèi)拉(lā)动工业企业利润(rùn)增(zēng)速(sù)回升的(de)主要拉动力。按当月(yuè)利润增速计算，4月(yuè)份表现较好的(de)行业主(zhǔ)要(yào)有：汽(qì)车制造、 铁路、船舶、航空航天和其他运输设备制造业 、通用设备(bèi)制造(zào)业、电气机械(xiè)及(jí)器材制造业、仪器仪表制(zhì)造业、文教、工美、体育和娱乐(lè)用品(pǐn)制(zhì)造业、橡胶和塑料制品业、电力、热力(lì)、燃气及水的(de)生产和供应业电力(lì) 。

　　正(zhèng)文

　　核心(xīn)观(guān)点：

　　总体(tǐ)来看：

　　4月份(fèn)，营业利润累计同比增(zēng)速降(jiàng)幅小幅收窄，但依然处于探(tàn)底爬坡(pō)过程中。从决定企业利润的量、价(jià)、成本三因素框架看，我们认为，此轮(lún)工业(yè)企业利润(rùn)增速(sù)由正(zhèng)转负的原因主要源于PPI下(xià)行，但(dàn)本轮工业企业利润累计增(zēng)速的(de)下探幅度之深和持续时间之(zhī)长是PPI下行和其他多种因素叠(dié)加导致的：（1）PPI下(xià)行加速(sù)工(gōng)业企业利(lì)润(rùn)由正转负(fù)；（2）主动(dòng)去库存时间(jiān)偏长以及费用率(lǜ)偏高严重(zhòng)制约工业企业(yè)利润爬坡速度。

　　与上个(gè)月相比，39个主要细分行业中，有26个行业的营业利润累计(jì)增速出现(xiàn)回升，其(qí)他13个(gè)行业的营业利润累计增速均出(chū)现(xiàn)回落，其中回落幅度较大的行业主要是农副食品加工(gōng)、煤炭开(kāi)采和洗选、有色金属矿(kuàng)采选、造(zào)纸(zhǐ)及纸制品、 纺织服装、服饰等行业，回升(shēng)幅(fú)度较(jiào)大的行业主要(yào)是机械和设(shè)备(bèi)修(xiū)理(lǐ)、汽车制造、通用设备制(zhì)造、橡胶和塑(sù)料制(zhì)品等行业。

　　具(jù)体(tǐ)来(lái)看：

　　与去年同期相比，工业企(qǐ)业经营绩效的(de)增(zēng)长压力依然较大，与3月份相比，产成(chéng)品存(cún)货周(zhōu)转天数和(hé)应(yīng)收账款平均回收期进一步增(zēng)加。

　　数据显(xiǎn)示，规模(mó)以(yǐ)上工业企业累(lèi)计每百(bǎi)元营(yíng)业(yè)收(shōu)入中的(de)成本为85.18元（3月为(wèi)85.04元(yuán)），同(tóng)比(bǐ)增加0.88元（环比增加0.09元）。产成品存货周转(zhuǎn)天数为20.80天（3月(yuè)为20.60天），同比增(zēng)加(jiā)1.80天（环比(bǐ)增(zēng)加0.14天(tiān)）；应收账(zhàng)款平均回收期为63.10天（3月为61.80天），同比增加8.60天（环比增加(jiā)0.20天）。

　　分所有(yǒu)制(zhì)类型来看(kàn)，外商及港(gǎng)澳(ào)台商和私营(yíng)企(qǐ)业利润累计同(tóng)比降幅出现收窄，国有(yǒu)工业(yè)企(qǐ)业和股份制企业利润累(lèi)计(jì)同比降幅(fú)进一步(bù)扩大(dà)。

　　其中4月国有(yǒu)工业企业利润(rùn)累计同比增长-17.9％（3月-16.9％，去年(nián)同期13.9％），外(wài)商(shāng)及港澳台商利润同比增(zēng)长-16.2％（3月-24.9％，去年同期-16.2％），私营(yíng)企业和股份制企业同比(bǐ)增长(zhǎng)分别为-22.5％（3月-23％，去年同(tóng)期(qī)-0.6％）和-22％（3月-20.6％，去年(nián)同期10.7％）。

　　上游采选业中非(fēi)金属矿(kuàng)采选、有色金属矿采选的利润增速表(biǎo)现较好(hǎo)，石油和天然气开采等(děng)其他行(xíng)业的利润增速降幅依然较大。

　　数据显示，非金属矿采选、有(yǒu)色金属矿采选的(de)增速依然为正，分别收录10.8％（3月(yuè)4.1％）、6.7％（3月13.8％）；石(shí)油和(hé)天(tiān)然气开采、煤炭开采和洗(xǐ)选、黑色(sè)金属矿采选业、废物资源综合利用(yòng)的(de)增速为负，分别收录(lù)-6.0％（3月-4.8％）、-14.6％（3月-4.9％）、-42.8％（3月(yuè)-46.9％）和(hé)-62.5％（3月-62.8％）。

　　中游原材料加工业和装(zhuāng)备制(zhì)造业的利润(rùn)增(zēng)速出现明显分(fēn)化(huà)。中游原材料加工业(yè)的利润增速均为负(fù)，尽管与上个(gè)月相比(bǐ)，利润增速跌幅(fú)普遍(biàn)收窄，但依然(rán)是(shì)整(zhěng)体工业企(qǐ)业利润增速的主(zhǔ)要拖(tuō)累。中游装备(bèi)制造(zào)业(yè)利润(rùn)增速回升幅(fú)度较(jiào)大，成为整体工业企业利(lì)润(rùn)增速的主(zhǔ)要拉动项。其(qí)中通用设备制造、铁路船舶航空航天、电气(qì)机械(xiè)及器材制造、仪器仪表(biǎo)制造增幅(fú)延(yán)续上个(gè)月亮(liàng)眼趋势，得(dé)益于国内(nèi)汽车销售量的(de)提升和汽(qì)车(chē)产业链出口强劲，汽车制造业的利(lì)润增速降幅由(yóu)负转正，此外叠加去年同期基(jī)数(shù)较低，汽(qì)车制造业(yè)当月(yuè)利润增速高达20倍。

　　数(shù)据显示(shì)，化学原料化学制品(pǐn)跌幅扩大，分别收(shōu)录-57.3％（3月-54.9％）；有(yǒu)色金属(shǔ)冶炼加工、专(zhuān)用设备制造(zào)、石油煤(méi)炭及(jí)燃(rán)料(liào)加(jiā)工(gōng)、非金属矿物制品、黑(hēi)色金(jīn)属冶(白面水鸡是几级保护，白面水鸡是保护动物吗yě)炼加工、化学纤维(wéi)制(zhì)造(zào)、金属制品、计算机通信和电子设备跌幅收窄，分别(bié)收录-55.1％（3月-57.5％）、-7.4％（3月-10.1％）、-87.9％（3月-97.1％）、-27.4％（3月-30.6％）、-99.4％（3月-111.9％）、-65.0％（3月(yuè)-70.4％）、-16.1％（3月-19.8％）和-53.2％（3月(yuè)-57.5％）；仪器仪表制(zhì)造、通用设(shè)备(bèi)制造、铁路(lù)船(chuán)舶航空航天、电(diàn)气机(jī)械及器(qì)材(cái)制造增幅依旧为正，并且增速出现明显(xiǎn)回升(shēng)，分别录(lù)得9.6％（3月2.0％）、20.7％（3月7.4％）、47.2％（3月(yuè)39.0％）和30.1％（3月27.1％）；值(zhí)得一(yī)提(tí)的(de)是，汽(qì)车制造增幅由负(fù)转正，录(lù)得2.5％（3月-24.2％）。

　　在(zài)价格水平、内部需求、外部需求同时走弱的情况下，下游行(xíng)业内部的利润增速反(fǎn)弹乏(fá)力，文教工(gōng)美体育娱乐用品、食品制造、纺织业(yè)、家具(jù)制造等多(duō)个行业的利润(rùn)增(zēng)速跌幅放(fàng)缓，但依(yī)然为负；农副(fù)食品加工、纺织服装、服饰等多个行业(yè)的利润(rùn)跌幅(fú)继续扩(kuò)大。往后看，价格水平、内(nèi)部需求、外部需求(qiú)转好速度(dù)较慢，这也意味着下游行业的利润增速向上(shàng)爬坡(pō)的节奏(zòu)大概(gài)率偏缓。

　　数据(jù)显(xiǎn)示，农(nóng)副食(shí)品(pǐn)加工、纺织(zhī)服装、服(fú)饰、皮毛(máo)羽和制(zhì)鞋、造(zào)纸及纸制品和(hé)医药制造跌幅扩大，分别录得-36.3％（3月(yuè)-18.4％）、-17.9％（3月-13.6％）、-26.7％（3月-25.7％）、-51.6％（3月-46.0％）和-23.8％（3月(yuè)-19.9％）；文(wén)教工美体育娱乐用品、食品制(zhì)造、纺(fǎng)织业、家(jiā)具制(zhì)造和印刷和记录媒介利润降幅放缓，但持续(xù)维(wéi)持低位(wèi)，分别(bié)录得-6.7％（3月-15.9％）、-2.6％（3月-4.6％）、-30.2％（3月-34.0％）、-12.3％（3月-12.6％）和-15.6％（3月-19.9％）；橡胶(jiāo)和塑料制品增速由(yóu)负(fù)转正，录得1.4％（3月-9.2％）；烟草制品(pǐn)增速(sù)略有回(huí)落，4月录得(dé)6.7％（3月9.0％）；酒(jiǔ)饮料(liào)和茶制(zhì)造利润增速保持高位，4月为(wèi)11.6％（3月13.5％）。

　　此外(wài)，公共事业中的机械和设备修理、电力热(rè)力利润(rùn)增速相(xiāng)对较高，燃(rán)气生产和供应利润(rùn)增速(sù)降幅收窄。其中机械和设备(bèi)修理利润(rùn)白面水鸡是几级保护，白面水鸡是保护动物吗累计增速上升幅(fú)度较(jiào)大，4月收录235.7％（前(qián)值为(wèi)79.6％），电(diàn)力热力利润累计(jì)同比增速收窄(zhǎi)，但仍(réng)然保持高速增(zēng)长，4月收录47.2％（前值为47.9％），水生产和供应增幅(fú)略有上升，收(shōu)录(lù)5.8％（前值(zhí)为0.0％），燃气生(shēng)产和(hé)供应降幅收窄，收录(lù)-4.7％（前值为(wèi)-8.2％）。

　　总体而言，与上个月相(xiāng)比(bǐ)，4月份公(gōng)布的工业企业利润数(shù)据已(yǐ)表现(xiàn)出明(míng)显的(de)探(tàn)底爬坡信号：一，营业利润累计增(zēng)速爬升的行业进一步(bù)增(zēng)多(duō)；二，营业收入增速由负转正，营业利润增速降幅收窄。

　　往(wǎng)后看，中(zhōng)游装备(bèi)制造业(yè)有望继续成为拉动工业企业利润增(zēng)速回(huí)升的(de)主要拉动力(lì)。汽(qì)车制造、 铁(tiě)路、船舶、航空航天和其他运(yùn)输(shū)设备制造(zào)业 、通(tōng)用设备制造业、电气机(jī)械及器材制(zhì)造业(yè)、仪器仪(yí)表制造(zào)业(yè)、文教、工美、体育和娱乐(lè)用(yòng)品制造业、橡胶和塑(sù)料制品业(yè)、电力(lì)、热力、燃气(qì)及(jí)水(shuǐ)的生(shēng)产和供应(yīng)业 。

　　正如我们在《今年工(gōng)业企业利润增(zēng)速(sù)能否转(zhuǎn)正？》中所(suǒ)言，当(dāng)前正处(chù)于第6次(cì)工业企业利润(rùn)探底阶段（从2000年(nián)开始计(jì)算），如(rú)果(guǒ)按(àn)最(zuì)近两次探底历史来演绎的话，至少还(hái)要(yào)在负值区间爬坡(pō)7-8个月(yuè)左右(yòu)的(de)时间(jiān)，预计工业(yè)企业利润增(zēng)速转正最早也需等到四季度(dù)。目(mù)前我国(guó)仍面临内需增长缓慢和外(wài)需疲弱的(de)“弱复苏”阶段，这直接导致企业的产能利(lì)用率持续(xù)下滑。此外，叠加营业成本高(gāo)居不(bù)下导致(zhì)的内(nèi)部压力，本轮工业企(qǐ)业利(lì)润增速反弹速度大概(gài)率(lǜ)较为缓慢。

　　风险(xiǎn)提示：

　　内需恢(huī)复力度低于预期。

　　以(yǐ)上(shàng)内容来自于(yú)2023年(nián)5月27日的《中游装备制(zhì)造业利润(rùn)增(zēng)速明显(xiǎn)回(huí)升——2023年4月工业企业(yè)利(lì)润分(fēn)析》报告(gào)，报告作者张静静(jìng)、张一平(píng)，联系人罗丹(dān)

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