5月13日，年内首只央企主(zhǔ)题(tí)ETF——华泰柏瑞中证(zhèng)央企(qǐ)红利ETF发布公告称，其累计有(yǒu)效认购申请份额(é)总额超(chāo)过20亿(yì)份发行上(shàng)限，将启动比例配售。这则小公(gōng)告(gào)体现出市场(chǎng)对(duì)这一(yī)“中特(tè)估”主题的追(zhuī)捧(pěng)力度。

　　实(shí)际上，近期围绕着“中(zhōng)特(tè)估(gū)”的行情，市场关注度非常高，5月15日首批(pī)3只央(yāng)企回报ETF发行，更成为这一波“中特估”行情的(de)催化剂。实际上(shàng)，早在(zài)去年底及今年一季度(dù)，一(yī)些基金(jīn)经理开始调仓换(huàn)股(gǔ)“中特估(gū)概念”。

　　目前“中特(tè)估”资金面、情(qíng)绪面、估值方(fāng)式(shì)等问题成为市(shì)场关注(zhù)焦点(diǎn)，中国基(jī)金报采访多(duō)位投研(yán)人(rén)士，解析“中特估(gū)”这些(xiē)焦点问(wèn)题。

　　央(yāng)企主题ETF密集(jí)上报(bào)发行

　　行情催化(huà)剂？

　　市场对“中特估”主题积极追捧(pěng)。不仅华泰(tài)柏瑞(ruì)中证(zhèng)央企红利ETF罕见出现启动“比(bǐ)例配售”情况，今年(nián)场内多只“中(zhōng)字(zì)头”ETF也(yě)持续“吸(xī)金”，15只央企、国企(qǐ)ETF合计“吸(xī)金”38.56亿元(yuán)。

　　同时，后(hòu)续有多只(zhǐ)国央(yāng)企主题基金发(fā)行，市场对此充满期(qī)待，如5月15日就(jiù)有3只央企(qǐ)回报(bào)ETF，后续跟(gēn)踪(zōng)央企科(kē)技引领、央企现(xiàn)代能源(yuán)等(děng)ETF也将获(huò)批发行(xíng)，更(gèng)有扎堆上(shàng)报的央国企基金(jīn)在排队入市。

　　这些或成为这(zhè)一波“中特(tè)估”行情(qíng)的催化剂。

　　融通(tōng)红利机会基金经(jīng)理何龙表示，央企(qǐ)ETF发行(xíng)在情绪上是(shì)构成催化因素的，近期银行股大(dà)涨的一(yī)个催化因素就是(shì)积(jī)极(jí)推介相关央(yāng)企ETF的发行。

　　“随着(zhe)央企ETF的发(fā)行，和诸多主题基金的申报发行，我认为确实会成为引爆行情的(de)催(cuī)化剂(jì)，基本面、资金面、政策面都在向(xiàng)好，下半年，中特(tè)估有可能独领(lǐng)风骚。”万家基金章恒更(gèng)是表示(shì)。

　　同样，博时(shí)基金(jīn)指数(shù)与量化投资(zī)部基金经理杨振建(jiàn)就表示，近期密集申报的国央企主题基(jī)金(jīn)主要涉及(jí)“股(gǔ)东(dōng)回(huí)报”、“科技(jì)引领(lǐng)”、“现(xiàn)代能源”几大主题，这样的布局可以更好支(zhī)持央国企(qǐ)的(de)估值(zhí)重塑。

　　“央(yāng)企ETF的发(fā)行(xíng)将成(chéng)为(wèi)行情进一步上涨的催化剂。去年以来公募基金发行整体平淡，近(jìn)期多只国央企主(zhǔ)题(tí)基金申(shēn)报和发行(xíng)，行情(qíng)火热下将为市场带来增量资金(jīn)，有(yǒu)望推动进(jìn)一(yī)步上涨。”杨振建(jiàn)进一步表示。

　　此外，银华基(jī)金ETF业务(wù)总监王帅认为，公募基金积极布局(jú)央国企主题基金，一(yī)方面是因(yīn)为新一轮深化国企改革的大幕将拉(lā)开，叠(dié)加“中特估”概念，央(yāng)国(guó)企(qǐ)上市公司的(de)投资价值凸(tū)显，该主题的基(jī)金将为(wèi)投(tóu)资(zī)者提供更丰富的工(gōng)具以参与到央国企投(tóu)资。另一方面(miàn)是落实公(gōng)募基金行(xíng)业高质量发展的(de)要求(qiú)，引导(dǎo)更多资金参与央国企改革，更好发挥公(gōng)募基金服务(wù)资(zī)本市场(chǎng)改革、服务实体(tǐ)经济和国家战略的作用。

　　王帅表(biǎo)示，未(wèi)来央企ETF的发行将为央(yāng)企相关(guān)标的和板块带来增量资金，提升(shēng)交易活跃度，有望成(chéng)为中(zhōng)特估行情的(de)催(cuī)化(huà)剂。

　　存量市场中变赛(sài)道

　　积极调(diào)仓换股(gǔ)？

　　2023年(nián)以(yǐ)来，市场结构性行(xíng)情(qíng)明显，中特估和人(rén)工智能成为两(liǎng)大明显的主线，而(ér)新(xīn)能源(yuán)等前期热门赛(sài)道股冷却，在此背景下，一些(xiē)基金(jīn)经(jīng)理开始调仓(cāng)换股“中特(tè)估(gū)概(gài)念”。

　　万家基金基金(jīn)经理章(zhāng)恒直言(yán)，自己目前重点关注(zhù)三大行业，火电、券商、军工(gōng)，这三大(dà)行业主要(yào)是央企或地方国资(zī)所在的(de)行(xíng)业，民营(yíng)企业(yè)占比较少。

　　“首先是基于行业本身基本面在(zài)今(jīn)年会有重大的向上变(biàn)化(huà)的机会，比如火电，会受益(yì)于煤炭价(jià)格的下跌(diē)，扭亏为盈；券商(shāng)，会受益于(yú)今年市场成(chéng)交量的(de)放大，盈利大幅(fú)增(zēng)长等。同(tóng)时(shí)，随着国有企业改革的推进(jìn)，大概率这(zhè)些(xiē)企业会进入一个提质增效、释放业(yè)绩的过程(chéng)。”章恒表示(shì)，中特估是过去5年10年改革的成(chéng)果，是非(fēi)常基本面的，和他过去(qù)1至2年研究投资思路也非常吻合，为(wèi)在下半年(nián)抓住这波中特估的投资机会做好了准备。

　　“去年年(nián)底已(yǐ)开始重视中(zhōng)特估的投(tóu)资(zī)机(jī)会，判(pàn)断中特估的(de)机会未来三年(nián)分两个阶段。”融通红利机会基金经理何龙表(biǎo)示，第一阶段也就是今年以数字经济和“一带(dài)一路”的主(zhǔ)题普涨性机会为主，包括低于1倍(bèi)PB、分红收益率(lǜ)极(jí)高的品(pǐn)种，将会迎(yíng)来普涨性的(de)机会(huì)。第二阶段是(shì)未来(lái)两年，在主题性机会消散以后(hòu)，基于(yú)顶层设计对国央经营管(guǎn)理价值(zhí)导向变化，我们判断(duàn)经营成果随(suí)之改变是一个(gè)慢变量，会在未来(lái)两(liǎng)年(nián)体现在每一个(gè)央(yāng)国企的(de)报表中。

　　何(hé)龙强调(diào)，目前在挖(wā)掘公司经(jīng)营层面(miàn)可能发生显著(zhù)正(zhèng)向变化(huà)的个股提前(qián)进行布局(jú)，比如医药和(hé)消(xiāo)费等行业。

　　其实一季报已经显(xiǎn)露出(chū)不少基金在行动。国金证券研究所(suǒ)数(shù)据显示，偏股主动(dòng)型基金2022年年报前十大(dà)重仓(cāng)股股票池中，“中特(tè)估”概念(niàn)占偏股(gǔ)主动型基金持有股(gǔ)票市值(zhí)比例(lì)仅有1.18％。而2023年一(yī)季报披(pī)露的持仓中，“中特估”概念(niàn)占偏(piān)股主动型基金持(chí)有(yǒu)股(gǔ)票市值比例提高到4.19％。

　　“中特估”概念股在偏股主动(dòng)型基金的持仓中，占比明(míng)显(xiǎn)提高(gāo)。上述数据显(xiǎn)示，根据偏(piān)股主(zhǔ)动型基金(jīn)2022年(nián)报(bào)及2023年一(yī)季报(bào)十大重(zhòng)仓股的数据，剔除个股涨跌影响(xiǎng)，估(gū)计了各基金主动(dòng)加(jiā)仓“中特估”概(gài)念股的市值占2022年(nián)末股票总市值比例，一(yī)季(jì)度超过30％的偏股主动型基(jī)金主动(dòng)加仓(cāng)了“中(zhōng)特估”概(gài)念(niàn)股(gǔ)，198只基金在2022年末不持有“中特估”概念股，但在(zài)一(yī)季(jì)度买入。

　　不仅如此，中信证券数据(jù)统计也显(xiǎn)示，一(yī)季(jì)度主动偏股(gǔ)型(xíng)公募基金对港股央国企的持股市值比重达到2019年(nián)以来的新高(gāo)，港股央国企持股总市值占港股持股(gǔ)总(zǒng)市值(zhí)的比(bǐ)重由2022年四(sì)季度(dù)的25.1％提升(shēng)至2023年(nián)一(yī)季(jì)度的32.9％，远高于2020年低点时的(de)7.5％。

　　投(tóu)研上(shàng)加(jiā)大力量？

　　构建(jiàn)国央企专门的股票库

　　可(kě)以说中国特色估值(zhí)体系(xì)，正(zhèng)深刻(kè)影响基金(jīn)公司(sī)的投研，落实到日常的投研流程(chéng)和实践之中，不少基(jī)金公司在加大投研力量，更有专门(mén)构建国央企股(gǔ)票库。

　　融通红利机(jī)会(huì)基(jī)金(jīn)经理(lǐ)何龙就(jiù)介绍(shào)，一方(fāng)面，从顶层设计改变研究员过(guò)去(qù)对(duì)国央企的固(gù)定思维，需要(yào)实地考察国央企，并(bìng)且需(xū)要利用当前国央(yāng)企愿意交流(liú)的契机，多花精力去进行跟踪发现变(biàn)化。

　　另一方面，融通基金在行动上(shàng)，要(yào)求研究(jiū)员(yuán)将(jiāng)自(zì)己(jǐ)所覆(fù)盖行(xíng)业的所有(yǒu)国央企构建专门的股票(piào)库，并进行(xíng)长期跟踪，包括考察其实(shí)地调研的的成果(guǒ)，了解国(guó)央企经营思路(lù)和财(cái)务(wù)导(dǎo)向(xiàng)的变化(huà)，结(jié)合(hé)行(xíng)业趋势和特征，寻找(zhǎo)价值洼地，发现预期(qī)差。

　　同(tóng)样的(de)，银(yín)华基金ETF业务总监王帅也谈到“认(rèn)识”上的重视。他表示，通过深(shēn)入学习，对“中特(tè)估”有了更(gèng)深刻的认识：首先要认识市场体(tǐ)制机制、行业(yè)产(chǎn)业(yè)结构、主体持续发(fā)展能力(lì)等方(fāng)面所体现的鲜明中国元素和发展阶(jiē)段特征(zhēng)，“中(zhōng)特估(gū)”应该是在(zài)此基础(chǔ)上构建(jiàn)的具有时代特征和(hé)中(zhōng)国特(tè)色、符合国家战略导向的(de)估值体系，而(ér)不是(shì)简单套用国外的传统估值模型。

　　“中特(tè)估是一种新的提(tí)法，但是这个概念所(suǒ)涉及到(dào)的行业和公司，一直在(zài)发生的变化。”万家基(jī)金经(jīng)理章(zhāng)恒表(biǎo)示，万家基金一直非(fēi)常关注传统产(chǎn)业(yè)的变化，诸如(rú)煤炭、金融、建筑等(děng)多个(gè)领域，因此也是(shì)一定(dìng)能够(gòu)抓住(zhù)中特估这波行情的机会(huì)的。同时，随(suí)着时(shí)局的变化(huà)，也在增加相关行业的研(yán)究(jiū)力量。

　　此外(wài)，创金合信基(jī)金首席经济学(xué)家魏凤(fèng)春表示，积极践行(xíng)中国特色(sè)的估值体系(xì)是资本市场使(shǐ)命，投资者需要学习领会并(bìng)针对原有的(de)估值体(tǐ)系进行改造，以适(shì)应现实的需要。明确(què)该(gāi)体系的(de)框架是(sh孙权劝学中的古今异义，劝学中的古今异义词整理ì)第一位的工作(zuò)，合(hé)理设置(zhì)指标也非(fēi)常重要，投资者的认可和实施是(shì)最终该体系能否(fǒu)具备长期价值的基础(chǔ)。不(bù)过，他也提醒(xǐng)，人为的(de)拔估值是很大(dà)的认知误区，市场(chǎng)化认可是(shì)基本的常(cháng)识(shí)，不可误(wù)判。孙权劝学中的古今异义，劝学中的古今异义词整理

　　体现(xiàn)社会价(jià)值与国(guó)家(jiā)战略价(jià)值

　　新估值方式？

　　央(yāng)国企是国民(mín)经(jīng)济的支柱，国企央企发展要符合国(guó)家战略发展发向，更需要承担社会公(gōng)共责任等。而这(zhè)些都应该考(kǎo)虑进估(gū)值体系之中，也引发市场(chǎng)关注(zhù)。

　　多数受访(fǎng)的基金经理(lǐ)认为，对(duì)于国央(yāng)企的估值方式要充分体现企业的社会价(jià)值与国家(jiā)战(zhàn)略价值，目前已经形成了初(chū)步的企业(yè)社会价值(zhí)评价体系。

　　“如何定价(jià)国有企(qǐ)业承担社会价值、符(fú)合国家战略(lüè)发展的(de)价值？首要(yào)任务就(jiù)构(gòu)建中国特色的价值(zhí)评价体(tǐ)系，改变(biàn)从以私人股东权益出(chū)发，现金流折现为(wèi)主要(yào)方法的(de)单一价值估值(zhí)体系，转向社(shè)会(huì)整体价(jià)值观念、纳入中国特色的(de)ESG评价体系，充分体现(xiàn)企业(yè)的社(shè)会价值与国(guó)家(jiā)战(zhàn)略价(jià)值。”博时基金(jīn)指数(shù)与量化(huà)投资(zī)部(bù)基金经理杨(yáng)振建表(biǎo)示。

　　杨振建也直言(yán)，近年(nián)来国资(zī)委(wěi)指导国内团队对(duì)于(yú)中国(guó)特色(sè)ESG披露与评(píng)价(jià)体系不断探索，结合国际通用规则，目(mù)前(qián)已经(jīng)形成了初步(bù)的企业社(shè)会(huì)价值评(píng)价体系(xì)，其中(zhōng)包括《企业ESG披露指南》、《中(zhōng)央企业上市公司(sī)环境(jìng)、社(shè)会(huì)及(jí)治(zhì)理(lǐ)（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银华基金(jīn)ETF业(yè)务总(zǒng)监(jiān)、基金经理王(wáng)帅也认为(wèi)，“中特估”应该(gāi)是注重企业(yè)价值的可持续(xù)估(gū)值(zhí)，要重视(shì)股(gǔ)东、员工(gōng)和(hé)社会责任(rèn)等要素(sù)对企业稳健成长的重(zhòng)大意义，重视(shì)稳定(dìng)的现金流、持续(xù)增(zēng)长的盈利(lì)、科技创新(xīn)对(duì)提(tí)升企业内在价(jià)值的积极(jí)作用，这样有利于提高(gāo)估值(zhí)定价模型(xíng)的(de)科学性和(hé)有(yǒu)效(xiào)性。

　　“在指数编(biān)制(zhì)、策略构(gòu)建等实务工作中，都有成熟的量化指(zhǐ)标(biāo)可以使(shǐ)用，包(bāo)括净资(zī)产(chǎn)收益(yì)率、营业现金比率、资产负(fù)债率、研发经费投入(rù)强度等等。”王(wáng)帅也表(biǎo)示。

　　嘉实(shí)金融精选基(jī)金经理李欣更细致分(fēn)析在估值思维(wéi)、估值结论、估(gū)值判断上有变化，尤(yóu)其(qí)是估值的方法和指标上，他认(rèn)为其包(bāo)括产业(yè)链上下游的(de)衡量、全(quán)要素成本(běn)等，以及在纵向和(hé)横向上的研究，强调政策优惠、产业发(fā)展、市场竞争力和可(kě)持续(xù)发展等各种因素与企业价值的关(guān)系。这(zhè)些(xiē)因素在对估值结论和(hé)判断的影响(xiǎng)上，也使得中国(guó)特色(sè)的估值体系与(yǔ)传(chuán)统的(de)估值体系有(yǒu)所不同(tóng)。

　　“所以估值思(sī)维的变(biàn)化(huà)，还有估值结论(lùn)和估值(zhí)判断的变化，都是为了更(gèng)好地适应中国(guó)的市场和(hé)经(jīng)济特点，提供更精(jīng)准、更合理的企业估(gū)值(zhí)信息(xī)。”李(lǐ)欣表示。

　　不过，创(chuàng)金合信基金首席(xí)经济学家(jiā)魏凤春直(zhí)言，这需要在实践中进(jìn)行探(tàn)索，目前(qián)尚没有公认的指标(biāo)可以使用。

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