文丨明(mí一般墓地种多少棵柏树吉利，墓地一般种几棵柏树好ng)明(míng) 章立聪 余经(jīng)纬

　　跨季结束后资(zī)金利率自低位持(chí)续上行，即便税期结束(shù)，资金利率却仍未(wèi)回落，反而进(jìn)一(yī)步(bù)走(zǒu)高。我们认为(wèi)主要是(shì)源于(yú)：①货币政策力度边际转弱；②税期走款叠加4月信贷(dài)投放情况(kuàng)较好，导致银行资金融出意(yì)愿与(yǔ)能(néng)力降低。③资金较为拥挤导(dǎo)致债(zhài)市敏感度(dù)增加。考虑假期(qī)和月末因素，预(yù)计短期(qī)内，资(zī)金利率(lǜ)下(xià)行空(kōng)间有限，波动幅度加大，建议投资者关注资(zī)金(jīn)面的边际变化(huà)，警(jǐng)惕流(liú)动性大(dà)幅收(shōu)紧对债(zhài)市情绪以及头寸管理的影响。

　　▍近期资金(jīn)利率持续上行。

　　跨季结束后资金利率自低位持续上(shàng)行(xíng)，4月18-19日税期(qī)缴款，DR007围绕2.10％中枢运行，然而税期结(jié)束后(hòu)却并(bìng)未回落，4月(yuè)21日(rì)冲高至2.27％，隔夜利率(lǜ)上行幅度更大。从隔夜利率角度观(guān)察，银行与非银机(jī)构间流动性(xìng)分(fēn)层现象弱化；此(cǐ)外，隔(gé)夜利率(lǜ)与7天利率的期(qī)限利(lì)一般墓地种多少棵柏树吉利，墓地一般种几棵柏树好差也明(míng)显压(yā)缩(suō)，DR001与DR007甚至(zhì)已经(jīng)倒挂。我们认为税期结束，资金不松，主要有以下(xià)几点原因：

　　▍其一，货币政策力度(dù)边际转(zhuǎn)弱。

　　稳健的(de)货币(bì)政策坚(jiān)持以我为(wèi)主、稳(wěn)字当头，保持货币信贷合(hé)理增长，确保利(lì)率水(shuǐ)平合适(shì)，在追求经济提振的同时，也注重(zhòng)防范市场过热带来的金(jīn)融风险。在满(mǎn)足广义流动性供需匹配的前提下，货(huò)币工具力度(dù)可(kě)能会有所回(huí)摆(bǎi)。从央行(xíng)的具体操作上(shàng)来看，MLF小幅增量续做，逆回购投放(fàng)低量操作，结构(gòu)性(xìng)工具(jù)“有(yǒu)进(jìn)有(yǒu)退”，均预示后续(xù)政策将(jiāng)更加“精准有力”，流动性投放趋于(yú)谨慎(shèn)。

　　▍其二，税期走款叠加4月信贷投放(fàng)情况较好，导(dǎo)致(zhì)银行资(zī)金融出意愿(yuàn)与能(néng)力降低(dī)。

　　4月18到(dào)19日税期缴款，而(ér)4月通常是缴税大月，因此走(zǒu)款可能(néng)对(duì)银行间流(liú)动性带来了一定的压(yā)力。此外(wài)，参(cān)考近期票据利率走势，预计信(xìn)贷(dài)增速较一季度将(jiāng)会有所放(fàng)缓，但4月预计(jì)仍将保持同比多(duō)增的(de)态势。税期缴款叠加信贷投放，银行系统整体资金(jīn)流出，因此向同业融出的意愿(yuàn)和(hé)能力(lì)有所降低。

　　▍其(qí)三，资金较为(wèi)拥挤可能会导致(zhì)债(zhài)市(shì)脆(cuì)弱性和敏感度增加，且(qiě)投资者对于未来一个月资金(jīn)利率上行的担忧增加。

　　从质押式回购成交(jiāo)量和(hé)我们测算的(de)杠杆率来看，虽然上周受资金收紧影响，加杠杆(gān)情(qíng)绪有所(suǒ)降温，但(dàn)依然处(chù)于历史相对(duì)积极的水平，导致债市敏感度(dù)增(zēng)加。此(cǐ)外投资者对货币政策力度以及跨月资金面情况仍存担忧，使得(dé)市(shì)场上对于未来一个月(yuè)内资(zī)金(jīn)价格上行的预期更为(wèi)强烈。

　　▍后市展望：五一假期临近，回购资金的期限被动(dòng)拉长，利率下行空间有限。

　　月末往(wǎng)往(wǎng)财政(zhèng)集(jí)中支(zhī)出，向(xiàng)市场释(shì)放(fàng)资金；但跨(kuà)月(yuè)前夕银行资金融(róng)出(chū)意愿一般(bān)较低，预计资(zī)金波动幅度较大(dà)。对于债市(shì)而言(yán)，短期交(jiāo)易主(zhǔ)线或延续政策与(yǔ)基本(běn)面预期交易(yì)，预计利率以(yǐ)震荡走势为主，建议投资者关注资(zī)金面的边(biān)际(jì)变化(huà)，警惕流动性大幅收紧对债市情(qíng)绪以及头寸管理(lǐ)的影(yǐng)响。

　　▍风险提示(shì)：

　　央行(xíng)货币政策(cè)不及(jí)预期；经济复苏节奏(zòu)不及(jí)预期；银行间市场流(liú)动性(xìng)过快收紧一般墓地种多少棵柏树吉利，墓地一般种几棵柏树好。

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