金融界5月27日(rì)消息 近日因为昆明国资委的(de)一封声(shēng)明，让城投债成(chéng)为关注的焦点，当前地方债的规(guī)模和地方政府的(de)偿债能力已经越(yuè)来越被重视。如(rú)何如何处置地方债务？

　　中泰(tài)证券首席经济学家(jiā)李迅雷发文(wén)称(chēng)，地方债包(bāo)括地方一般债、专(zhuān)项债(zhài)和(hé)包括城投债(zhài)在内的各种隐形债，其规模究竟有(yǒu)多大，尚有争议，但增(zēng)长迅猛。包括银行、保险、基(jī)金等(děng)在内的机构投资者是地方债的主(zhǔ)要持有者，他(tā)们普遍担心的还是城投债务、非(fēi)标等地方政府隐形债风(fēng)险。例如，近期贵州省(shěng)政府(fǔ)发展研究中心提出，“化债工(gōng)作推(tuī)进异常艰难(nán)，仅依(yī)靠自(zì)身(shēn)能力已无法得到(dào)有效解决。”

　　在(zài)李迅雷(léi)看(kàn)来，在(zài)土(tǔ)地(dì)财政缩水的背景下，地方政府的财(cái)权与事(shì)权不匹配问(wèn)题(tí)又凸显出来。在我国政(zhèng)府杠杆率水平并不算高的前提下，我国地(dì)方政府的杠(gāng)杆率作出指示和做出指示区别在哪，作出指示还是做出(lǜ)水平(píng)确实够高了。需要调整中(zhōng)央和地方之(zhī)间债务(wù)余额的比例(lì)关系。“今后(hòu)应加(jiā)大中(zhōng)央政府的发债规(guī)模(mó)，为(wèi)地方经济减负(fù)。”他明确指出。

　　李(lǐ)迅(xùn)雷认(rèn)为，在当前中国经济转型的关(guān)键阶段，维(wéi)护(hù)地方政府的(de)信用，防范区(qū)域性金融风(fēng)险显得(dé)尤为(wèi)重要，故在城投公司还没(méi)有与政府部门完全“脱(tuō)钩”之(zhī)前(qián)，城投债的“信仰”仍需要保持。

　　李迅雷建(jiàn)议给予困难省份一定的“托底”支持，在政(zhèng)策上(shàng)大(dà)力度支持地方政府“化债(zhài)”。如帮助地方(fāng)政府（如城投公司的(de)借新还旧）降低债(zhài)务成本(běn)、拉(lā)长债(zhài)务期限（非债券(quàn)类债务展(zhǎn)期(qī)，如(rú)遵义道桥实(shí)践银(yín)行贷款展期），通过政策性银行或(huò)商业银行的(de)低息资金来(lái)降(j作出指示和做出指示区别在哪，作出指示还是做出iàng)低债务成本，让债务更加容易(yì)滚续(xù)。

　　李(lǐ)迅雷还(hái)建议(yì)，中央政(zhèng)策上支(zhī)持地方政府通过出让(ràng)国有资(zī)产来偿债。他表示(shì)这类(lèi)典型案(àn)例为(wèi)“茅台化债”：2019年12月、2020年(nián)12月茅(máo)台(tái)集团两次公(gōng)告无(wú)偿(cháng)划转上市(shì)公司共(gòng)计1亿股股份（合计占贵州茅(máo)台总(zǒng)股本8％，按当时市价计(jì)量市值约(yuē)为1600亿元）至贵州国资(zī)。

　　以下文字来(lái)源李迅雷(léi)金融与投(tóu)资（ID:lixunlei0722），原(yuán)标题(tí)《如何(hé)处置地方(fāng)债务的(de)辨证思考(kǎo)》

　　截至2022年末全国(guó)城投(tóu)有息债务54.1万亿元

　　城投平(píng)台(tái)成为地(dì)方债(zhài)务主(zhǔ)要体现形(xíng)式

　　城投债是指城投企(qǐ)业(yè)公开发行的公司债券和中期(qī)票据。按照新预算法(fǎ)、“43号(hào)文”出台明(míng)确城投债与(yǔ)地(dì)方政府信用脱钩(gōu)，城投(tóu)公司定位由地(dì)方政府投融(róng)资机构转变为市场化(huà)运(yùn)营(yíng)主体，地方政府不再对城投债兜(dōu)底。但实际上市场仍(réng)然把城投债看作由地方政(zhèng)府背书的高信(xìn)用等级债(zhài)券。

　　因此城投公(gōng)司通常都是地方政府下(xià)设的投融资机(jī)构，很难(nán)完(wán)全独立成(chéng)为与政府无关的纯市场(chǎng)化的企(qǐ)业。城投的债务主要(yào)包括向银行(xíng)借款和发行债券融资这两种方式，以前一种方式(shì)为主，但后一种债权融资(zī)的(de)规(guī)模也不(bù)小(xiǎo)，到2022年末，余额估计在(zài)13万亿元以上。

　　总体看(kàn)，2011年以来，全国(guó)城投有息债务快(kuài)速扩张，每年(nián)增(zēng)速均(jūn)保持(chí)在(zài)10％以上，到2022年末，全国城投有(yǒu)息债务为(wèi)54.1作出指示和做出指示区别在哪，作出指示还是做出万亿元(yuán)，相较(jiào)2011年(nián)的(de)6.4万(wàn)亿元增长了7倍以(yǐ)上。

城投平(píng)台(tái)发债余(yú)额(é)的(de)增长

图片来源：Wind， 中泰证(zhèng)券(quàn)研究(jiū)所

　　因此，城(chéng)投(tóu)平台(tái)实际上(shàng)已经(jīng)成为地方债务的主要体现形(xíng)式，规模明显(xiǎn)超过地方(fāng)政府的(de)一般债和专项债之和。城投平台中，如今，城投(tóu)平(píng)台的债(zhài)券余额大约(yuē)为(wèi)13.8万亿(yì)元，迄今(jīn)并无违约案例，说明(míng)城投债仍属于地(dì)方政府背书的(de)高等(děng)级信用债(zhài)。但是，城(chéng)投平台的非标违约情况时(shí)有发生，银行贷款展期(qī)、调整还贷方(fāng)式的也比较多。

　　地方政府应确(què)保(bǎo)城投债按时兑付，不能轻易违约

　　当前市(shì)场对地方政府债务增长和财政收(shōu)入增速下降甚至负增(zēng)长(zhǎng)的现象普(pǔ)遍(biàn)担心，尤其对财力偏(piān)弱(ruò)的东北、中(zhōng)西(xī)部省份，城(chéng)投债的收益率普遍(biàn)高于(yú)东部发达省市(shì)。2022年13个省土地出让金对政府债务利息覆盖(gài)程度不(bù)足100％（2021年只有5个），扣(kòu)除城投拿地之后，捉襟见肘(zhǒu)的情况(kuàng)更加明显。

　　河南的(de)永煤(méi)债违约之后，对河南省乃至全国的信用债市场都造(zào)成负面冲击，信用分(fēn)层现象加剧，部分经(jīng)济偏弱区域被边(biān)缘化。例如(rú)青海、云南和天津等近几年融资成本仍在上升(shēng)；黑龙江(jiāng)、贵(guì)州(zhōu)2017-2019年融资成(chéng)本大幅上升(shēng)，虽然2020年以来融(róng)资成本有(yǒu)所下降，但整(zhěng)体降幅(fú)相较(jiào)全(quán)国更小。辽宁、广西、吉林(lín)、重庆(qìng)、陕西、宁夏和甘肃2020年以来城投(tóu)债加权平均票面利率(lǜ)降(jiàng)幅也明显不如全国。

　　当前(qián)在经济复(fù)苏不及(jí)预期的(de)背景下，投资者(zhě)的风险偏(piān)好(hǎo)明显下降。为此，地方(fāng)政府应该确保(bǎo)城投(tóu)债的按时兑付。因为违(wéi)约(yuē)不(bù)仅不能解决债(zhài)务(wù)问题，反而会恶(è)化区(qū)域信用(yòng)环境(jìng)，导致地方(fāng)国(guó)企(qǐ)融资难、融资贵(guì)。从未来区(qū)域经济发(fā)展(zhǎn)的角度(dù)看，政府(fǔ)部门仍需要持(chí)续举债来实现(xiàn)经济平稳增长，需要保(bǎo)持(chí)政府信用，不能(néng)轻易违约。

　　建议中央大力(lì)度支持(chí)地方政府(fǔ)“化债”

　　因此，当前(qián)迫切需(xū)要增强城投(tóu)债权人的持有信心(xīn)，首先要(yào)确保城投债不违约，这就意味着城投(tóu)公司能够具备低成本的借新还旧能(néng)力。

　　中(zhōng)央提出“谁家(jiā)的孩子(zi)谁家抱”，意味着对地方债不兜底，但建议给予(yǔ)困难(nán)省份一定的“托底”支持，即在(zài)政策上大(dà)力(lì)度支持地(dì)方政(zhèng)府“化(huà)债”，如帮(bāng)助(zhù)地方政(zhèng)府（如城投(tóu)公司的借(jiè)新还(hái)旧(jiù)）降低债务成(chéng)本、拉长债务期限（非债券(quàn)类债(zhài)务展期，如遵义道桥(qiáo)实践银行贷款展(zhǎn)期(qī)），通过政(zhèng)策性银行或商业银行的(de)低息资金来(lái)降(jiàng)低债务成本(běn)，让债(zhài)务更加容易(yì)滚续。

　　此(cǐ)外，对于(yú)地(dì)方(fāng)政(zhèng)府可否(fǒu)通过(guò)出让国有资产来偿债方面(miàn)，也希望中央给予政(zhèng)策上的支(zhī)持。因为今年(nián)3月(yuè)1日，国(guó)资委在对政协十三届(jiè)全国委员(yuán)会(huì)第(dì)五(wǔ)次(cì)会议(yì)第00503号(hào)提案的答复中(zhōng)表示，将适时(shí)出台(tái)制(zhì)度规定及操作细(xì)则(zé)，探(tàn)索国有权益份额规范化退出的有效方(fāng)式和途径，充分发挥有(yǒu)限合伙企业的优势，助力(lì)国有企(qǐ)业创新发展。

　　通过出(chū)让国有企业股权获得收入偿(cháng)还债务(wù)，典(diǎn)型案例为(wèi)“茅台化债”：2019年12月、2020年12月(yuè)茅台集团两次(cì)公告无偿划(huà)转上市公(gōng)司共计1亿股(gǔ)股份（合计(jì)占贵州茅台(tái)总股本8％，按当时市价计量(liàng)市(shì)值约为1600亿元）至贵州国(guó)资。

　　在当前中国经济转(zhuǎn)型的关键阶段(duàn)，维护地方政府的信用，防范区域性金融风险(xiǎn)显得尤为(wèi)重要，故在城投公司(sī)还没有与政(zhèng)府部门(mén)完全“脱钩”之前，城投(tóu)债(zhài)的“信仰”仍需要保持。

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