“现在的(de)房地(dì)产很难再(zài)出现(xiàn)像过(guò)去十年的系统性行情(qíng)。”思睿集团(tuán)合(hé)伙(huǒ)人、首席经济学家(jiā)洪灏向《红周刊(kān)》表示，房地产行业分(fēn)化的愈加(jiā)明显，让机构和(hé)投资者(zhě)的关注度从(cóng)板块(kuài)向单个标的转移(yí)。上海利檀投资董事长陈昊扬向(xiàng)《红周(zhōu)刊》指出，从行业来(lái)看(kàn)，无论是业绩(jì)，还是估值，房地产都已(yǐ)经双杀到了最底部，而(ér)且是反复地杀到肖姓出过哪些名人名字，肖姓出过哪些名人呢了底部，再往下的空(kōng)间(jiān)已经不大了(le)。

　　三道红线(xiàn)等指标

　　成挖掘个股阿尔法重要参考(kǎo)

　　那(nà)么如何寻找房地产个股的(de)阿尔法呢？

　　洪灏提醒，在房地产赛道中进行选择，需(xū)要非常(cháng)小心，避免选了半天(tiān)，标的公司(sī)出现爆雷的情况。除此之外，洪(hóng)灏指出(chū)，需要满(mǎn)足以(yǐ)下三个(gè)基(jī)准：有大的国(guó)资背景的、杠(gāng)杆(gān)率(lǜ)较低(dī)的、此(cǐ)前没有踩过红线的。

　　他还表(biǎo)示，如果关注一下今(jīn)年房地(dì)产的开(kāi)发(fā)资(zī)金来源，可(kě)以(yǐ)发现，其实银行(xíng)的信贷倾向是不太愿意给房企贷(dài)款的，房企的主(zhǔ)要资金来(lái)源来自新盘的销售。但(dàn)今年新房(fáng)的销售情况相较一般。再(zài)关注一(yī)下(xià)，哪些房企(qǐ)能从银行拿到(dào)钱，其实主要还是那些(xiē)有国企背景的(de)房企(qǐ)，民营(yíng)房企相对比较(jiào)困(kùn)难，所以整(zhěng)个行(xíng)业出现(xiàn)了一个很明显的(de)分化，无论是(shì)在销售(shòu)，还是(shì)融(róng)资等各个方面都非常明显。现在(zài)有国资背景的房企在资本市场表现相对较(jiào)好，但没有国(guó)资(zī)背景的民营房(fáng)企股价大(dà)多表现很一般。

　　陈昊扬则向《红周刊(kān)》表(biǎo)示，在房(fáng)地产行业内，我们(men)的逻辑(jí)是，“寻找(zhǎo)最后的赢家”。而具体到如何挖掘，我们会特别(bié)重视(shì)企业(yè)的成本(běn)优势，更具(jù)体一点(diǎn)，就是它的净借贷水(shuǐ)平（净负(fù)债率）是不是行(xíng)业内的(de)最(zuì)低水平；利润率(lǜ)是不是行业内(nèi)最(zuì)高的；融资成本是否是(shì)行业内最低(dī)的；建安成本(běn)是否也是业内最低的；这些都是我们看重的一家房(fáng)企的综合成(chéng)本。

　　需(xū)要注意(yì)的是，能够(gòu)同时满足上(shàng)述条件的房企(qǐ)并不多。即便是(shì)在国(guó)央企(qǐ)中，仍有部分(fēn)房企(qǐ)出现了“三(sān)道红线”的“踩(cǎi)线”情况，且有逐渐恶(è)化(huà)的趋(qū)势(shì)。以A股为例，《红周(zhōu)刊》根据Wind数据整理发现，截至(zhì)2022年末(mò)，天房发(fā)展(zhǎn)、陆家嘴、格力(lì)地产、西藏(cáng)城投、中交地(dì)产、中国武夷等(děng)国(guó)央(yāng)企“三道红线(xiàn)”全踩。

　　除此之(zhī)外，城建发展、京投发(fā)展、光明地产、云南城投、首(shǒu)开股份、珠(zhū)江(jiāng)股份(fèn)、城投控股等国(guó)央企房企也(yě)踩了(le)“三(sān)道红线”中的两条。

　　2022年激进(jìn)扩张房企

　　需警惕其重蹈覆辙

　　不难看出，即(jí)便是有(yǒu)着较(jiào)稳健特(tè)色的(de)国央(yāng)企房(fáng)企，其(qí)财(cái)务指(zhǐ)标称(chēng)得上完(wán)全健康(kāng)的仍是少数。而更加值得(dé)注(zhù)意的是(shì)，在2022年，不少(shǎo)国(guó)企，甚至地方国企(qǐ)开始大举(jǔ)扩张。而这无疑又进(jìn)一(yī)步(bù)考验着国央企的(de)资(zī)金链情况。

　　对房企而言，扩张速(sù)度的张弛有度尤为重要，节奏把握准(zhǔn)确，有助(zhù)于房企储备优(yōu)质“弹药”；但过于(yú)乐观的(de)预(yù)判未来市场，以及(jí)过(guò)于激进的扩张(zhāng)拿(ná)地节奏也有可能让房企(qǐ)重蹈此(cǐ)前的(de)高杠杆覆辙(zhé)。

　　陈昊(hào)扬以其配置的一家房企进行举例(lì)，它(tā)从2018年(nián)开始到(dào)2021年，连续(xù)4年的净(jìng)借贷比例都维持在33％左右(yòu)，完全没有(yǒu)增加(jiā)杠杆比例(lì)。而(ér)到2022年，这家房企(qǐ)明(míng)显(xiǎn)感觉(jué)到机会来了，其开始在(zài)一线城市进行大(dà)举拿地，净(jìng)负债(zhài)率(lǜ)也由此(cǐ)前的33％左右水准提(tí)高(gāo)到(dào)45％左右(yòu)，涨了(le)接近三分之一。与此同时，该房企新购入地块也实(shí)现了快速的开盘利用(yòng)率，预(yù)计今(jīn)年会有更多的楼盘(pán)入市。像这类企业就符合“最后的赢家”的特点。一方面，在于它本身(shēn)储备了很(hěn)多(duō)弹药，去年(nián)拿地超(chāo)1000亿(yì)元，且其中一半在一线城市，另外(wài)一半也主(zhǔ)要集中在强二(èr)线和二线城市；另一方面(miàn)，它的(de)扩张是(shì)有节制地扩张(zhāng)。

　　陈昊扬同(tóng)样(yàng)提醒道，与之(zhī)相反(fǎn)，有(yǒu)些房企的扩张速度让人感(gǎn)觉又回(huí)到了(le)2016年、2017年(nián)，或者(zhě)说看到了(le)2016年～2020年(nián)期(qī)间(jiān)扩张的民营企业(yè)的影(yǐng)子(zi)。虽然说，见(jiàn)到机会时要出(chū)手，但(dàn)出手(shǒu)的章法(fǎ)仍要小心，如果负债率扩张得太快，但未来(lái)的(de)两(liǎng)年(nián)市场(chǎng)没有想象得那么好，可能(néng)会重蹈覆(fù)辙。

　　那么如何来衡量一(yī)家房企的扩(kuò)张(zhāng)速度(dù)是否激进？陈昊扬向《红周(zhōu)刊》表示，主要(yào)还(hái)是(shì)看(kàn)房(fáng)企(qǐ)的净负债率水平，在我看来，这个比例(lì)如果超(chāo)过(guò)60％，就是(shì)扩张得过于快速了。

　　不(bù)难看出(chū)，这一(yī)标准要比(bǐ)“三道红线(xiàn)”对房企(qǐ)的净负(fù)债(zhài)率要求不得(dé)高(gāo)于100％要更(gèng)加严格。陈昊扬解释，当前房地(dì)产(chǎn)行业(yè)的复苏速(sù)度并没有那么快，所以要规避公司净负债(zhài)率提高到一个比较危险(xiǎn)的(de)水(shuǐ)平。

　　《红周刊》对在2022年拿地较积极的房企梳(shū)理发现，中交地产、中国金茂、华发股份、越秀地产(chǎn)、绿(lǜ)城中(zhōng)国、保利发展等(děng)房企2022年净负债率都在60％之上。其中，中交地产净(jìng)负债率持续居肖姓出过哪些名人名字，肖姓出过哪些名人呢高不下，在(zài)2020年(nián)至2022年期间，依(yī)次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之形成(chéng)鲜明对比的是，华润置地(dì)、中国海外(wài)发展、万科A、滨(bīn)江(jiāng)集(jí)团(tuán)、招商蛇口、龙湖(hú)集团等房企(qǐ)在践行(xíng)较积极的拿地策略的同时，也较好地控制了(le)公(gōng)司的扩张速度与净负债率水平(píng)（见附表(biǎo)）。

　　滨江集团等个别民营房企

　　或具(jù)备(bèi)“最后赢家”的黑马特质

　　陈昊扬指出，实(shí)际(jì)上，他们是以(yǐ)同一筛选标准来看国(guó)央(yāng)企与民营房(fáng)企(qǐ)，但在各维度的实际表(biǎo)现上，国(guó)央(yāng)企确实(shí)会更胜一(yī)筹。如国央企的(de)融资成本(běn)更低，融资渠(qú)道也更顺畅，能够做到想融就融(róng)，这样，国央(yāng)企自然(rán)而(ér)然(rán)就(jiù)具(jù)有(yǒu)天然优势。

　　虽然对(duì)比民营房(fáng)企，机构更加(jiā)看(kàn)好国央企，但(dàn)这也并不意味(wèi)着，民营企业(yè)中就没有(yǒu)“黑(hēi)马”的(de)存在。

　　据(jù)《红(hóng)周刊》梳(shū)理(lǐ)发现，仍有少数民营房企同(tóng)样受到机(jī)构的青睐。比(bǐ)如，根据2023年(nián)一季报，滨江(jiāng)集团的十大(dà)流(liú)通股东中新进了“中国工商银行股份有限公司(sī)－景顺长城(chéng)中国回报灵活配置混合型证券投资基(jī)金”“全国(guó)社保基金一一(yī)六组合”等。

　　除(chú)此之外，自(zì)2021年开(kāi)始，百亿私募珠海(hǎi)阿(ā)巴马(mǎ)资(zī)产管理有(yǒu)限(xiàn)公司就长期持有(yǒu)滨江(jiāng)集团(tuán)。根据一季(jì)报，该资(zī)产公司的几只产品合计持有滨江集团9543万(wàn)股(gǔ)，约占流通A股的3.56％。

　　滨江集团的受(shòu)青睐(lài)，和其(qí)自身(shēn)的基本面表现(xiàn)存在(zài)一(yī)定关系。2020年(nián)以来的近三年(nián)时间，房(fáng)地产市场(chǎng)整(zhěng)体在(zài)走(zǒu)“下坡路”，但(dàn)作为杭州本土房企的滨江集(jí)团(tuán)仍(réng)是(shì)表现出较强的韧劲，2020年(nián)以来，滨江(jiāng)集团在业绩表现、销(xiāo)售规模、新增土(tǔ)储、股价(jià)表现等(děng)多维度都表现(xiàn)了较(jiào)强的增长(zhǎng)势头。

　　业绩方(fāng)面，2020年～2022年期(qī)间，滨(bīn)江集团扣非(fēi)归母净利润(rùn)依(yī)次为21.27亿元、29.87亿(yì)元、37.22亿元；依次实(shí)现同比增(zēng)长32.74％、40.40％、24.60％。而根(gēn)据(jù)近期(qī)发布的(de)2023年一季报，今年一季(jì)度，滨江集团更是(shì)实现(xiàn)了扣非归母净利润5.41亿(yì)元，同比增(zēng)长134.07％。

　　在房地(dì)产“青铜时(shí)代”仍能保持自身业绩(jì)的持续增长(zhǎng)，和滨(bīn)江集团扎根杭州的战略布局关系(xì)密(mì)切。根据2022年年报，滨江集团(tuán)有近(jìn)七成营(yíng)收来自杭州地区(qū)，而在(zài)2021年(nián)，杭州地区的营收(shōu)比重只占到近六成。近三年持续稳(wěn)居杭州(zhōu)房企销售排(pái)名第一(yī)。

　　与此同时，滨江集团在(zài)杭州的土(tǔ)储(chǔ)补(bǔ)充同样较(jiào)为(wèi)积(jī)极，根据诸(zhū)葛找(zhǎo)房、住在(zài)杭(háng)州网数据显(xiǎn)示(shì)，2020年、2021年、2022年(nián)在杭(háng)拿地金(jīn)额(é)依次(cì)为404.6亿元(yuán)、237.1亿元、479.4亿元(yuán)，同样持(chí)续稳居杭州(zhōu)的本(běn)土第一(yī)。

　　而滨江集团在杭州的较突出表现，也让滨江集团的房企排名迅速提升。到2023年，滨江集(jí)团的(de)房企排(pái)名(míng)已冲进前十，根(gēn)据中指数据(jù)，2023年前4月，滨江集团实现销售(shòu)额(é)607.3亿元，位列房企第九(jiǔ)位(wèi)。

　　值得注意(yì)的是，2020年至今，滨江集团股价翻了(le)超一倍(bèi)以上，而近期，滨江集团更是迎(yíng)来多家机(jī)构的集(jí)中调研。滨江集团发布公(gōng)告(gào)表(biǎo)示，公司于(yú)5月10日(rì)接受了信达证券(quàn)、金鹰(yīng)基金、建信养老(lǎo)、新华(huá)养老等18家机(jī)构调研(yán)。

　　产业链布局重(zhòng)点移至存(cún)量(liàng)赛(sài)道

　　机构(gòu)在下(xià)游家纺、家居、物业觅α

　　实际上房地产开发(fā)只是房地产产业(yè)链上的(de)中游环(huán)节，其上游主要为(wèi)钢铁、水泥、建材、玻纤等材料供应商，而下游(yóu)应用行业主要包括中介服务、家用电器(qì)、物业管理、家居(jū)用(yòng)品。综合《红周(zhōu)刊》的采(cǎi)访(fǎng)，房(fáng)地产开发(fā)环(huán)节与上(shàng)游材料端息(xī)息相关，新盘开工不足导(dǎo)致上(shàng)游不被看好，机构(gòu)寻觅个股(gǔ)阿(ā)尔法的思路(lù)渐渐移至下游(yóu)。“中(zhōng)国房地产行业在进(jìn)入存量房(fáng)时代，所以对地产产业链，尤其是偏消费属性的家装家居领域，我们相(xiāng)对看(kàn)好，因为(wèi)居民保有(yǒu)的住房规模(mó)越来越大，随着时间的增(zēng)加(jiā)，内装(zhuāng)更新的需求也会越来越多。美国(guó)过去(qù)的数据(jù)充分说明了这一点，在(zài)新房销售见顶之(zhī)后，家具消(xiāo)费的增(zēng)长(zhǎng)却一直都很好。对于地(dì)产产业链(liàn)，我们相(xiāng)对(duì)看好和(hé)内装(zhuāng)相关的行(xíng)业，例如(rú)消费建材、家居装饰等。”万(wàn)家基(jī)金人(rén)士表示。

　　而根据《红周刊》对下游细分中相关赛道龙头(tóu)年内表现(xiàn)的统计，目前暂居前两(liǎng)位的(de)都(dōu)是来自家纺赛道的公司，它们分别是富(fù)安娜和水星家(jiā)纺，特别(bié)是前者在月线连收(shōu)七(qī)根阳(yáng)线(xiàn)的(de)基础上，年内(nèi)迄(qì)今涨幅已(yǐ)经逼近(jìn)30％。

　　以前者为(wèi)例，富安娜主要从事纺(fǎng)织家(jiā肖姓出过哪些名人名字，肖姓出过哪些名人呢)居、睡(shuì)眠家(jiā)居、生活类产(chǎn)品(pǐn)的研发、设计、生产及销售，旗下(xià)拥有原创“富(fù)安娜(nà)”“VERSAI 维莎”“馨而乐”和(hé)“酷(kù)奇智”自有品牌。第(dì)一季度报告显示，报告期内，富(fù)安(ān)娜实现营业收入(rù)约6.2亿元(yuán)，同(tóng)比减(jiǎn)少7.57％；不过实现归属于上市公司股东(dōng)的净利润约1.11亿元，同(tóng)比(bǐ)增长5.28％。

　　而从上市公(gōng)司一(yī)季(jì)报(bào)的十大流通(tōng)股股东来(lái)看，能(néng)够发现该股早已成为(wèi)基金(jīn)重仓股的天下，彼(bǐ)时(shí)包(bāo)括公募的中欧价(jià)值(zhí)发(fā)现、中欧潜力价值、工银瑞(ruì)信(xìn)灵(líng)动价值、宝盈新价值和私募(mù)的明河2016，都在(zài)其中出(chū)现(xiàn)，占据了(le)半壁江(jiāng)山。需要强调的(de)是，中欧(ōu)的两只基(jī)金都是价(jià)值派基金经理(lǐ)曹名长(zhǎng)在管的产品(pǐn)，首季其同时重仓的(de)房(fáng)地产产业链股(gǔ)票还(hái)有金地集团和大亚圣(shèng)象。

　　对比而言，前几(jǐ)年(nián)曾经风光一时的家居(jū)板块也因(yīn)疫情、消费复苏进(jìn)程缓慢(màn)等多因素(sù)一度沉(chén)寂(jì)，不过好在困境反转露出曙光，家居板块中年内表现最好的是志(zhì)邦家居。同(tóng)一(yī)时间段，该股年内上涨已经超过23％，从业绩(jì)来看(kàn)，无论是(shì)营(yíng)收还是归母净利润，公(gōng)司都实现了同比双升。

　　从公司(sī)的十大流(liú)通股股东(dōng)来(lái)看，《红周刊》发现(xiàn)广发基金经理罗洋慧眼独具(jù)，一季(jì)报中(zhōng)他管理的(de)广(guǎng)发策(cè)略(lüè)优选和广发安宏回报均增(zēng)加(jiā)了持股，而这(zhè)两只产品也成为志邦家居(jū)十大流(liú)通股股东中(zhōng)仅有的两(liǎng)只公(gōng)募。有意思的(de)是，他似乎对于定制家居(jū)类(lèi)标(biāo)的情(qíng)有(yǒu)独钟，在另(lìng)一家赛(sài)道公司金牌橱柜中，他管理的全部(bù)三只产(chǎn)品均(jūn)登榜十大流(liú)通股(gǔ)股东(dōng)，其也成(chéng)为他的独门重仓股。

　　除去(qù)家居(jū)家纺外，下游的物业股也越来(lái)越被机构所青睐，不过这(zhè)类标的(de)大多在香港上市，如何选择成(chéng)为难题。对此，前述(shù)上海(hǎi)公募(mù)基金经理举(jǔ)例分(fēn)析(xī)：“物业服务不是一个高毛利的行业，挣钱很辛苦(kǔ)，我选(xuǎn)公司还是希望挣的是市场(chǎng)化应该(gāi)挣的钱，以我曾(céng)经(jīng)买的绿城(chéng)服务为例，它在中高端楼盘占比是比较高的，每年到期的合(hé)同里提价(jià)成功率在(zài)30％～40％。它能做到(dào)滚动的大部分项(xiàng)目到期之(zhī)后，经过两三轮合同周期还能做到产(chǎn)品提(tí)价(jià)。”

　　“行业(yè)里真正(zhèng)能做到产(chǎn)品提价(jià)的公司很少，因为物业公司很容易一开始是(shì)挣(zhēng)钱的，后面(miàn)因为保安这些固定(dìng)人员(yuán)成(chéng)本的(de)年度增长，不过服务(wù)没有特别好，客户(hù)没有那么满意，能做(zuò)到提价(jià)难(nán)度是非常大的(de)。但(dàn)是该公司(sī)能(néng)在(zài)业内(nèi)做(zuò)到到期之后(hòu)提价(jià)率比(bǐ)较高(gāo)，这(zhè)跟它(tā)的定(dìng)位和比较好的服务是有关系的(de)。”他进一(yī)步强调。

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