文|招商宏观(guān)张静静(jìng)团(tuán)队

　　核心(xīn)观点

　　事件：2023年5月(yuè)27日(rì)，国家统计局发布(bù)4月(yuè)全国(guó)规模(mó)以上(shàng)工业(yè)企(qǐ)业(yè)绩效数据(jù)。4月份，规模以上工业企业营业收入累计同比增长0.5％；规模以上工(gōng)业企业利(lì)润累计(jì)同比增速(sù)为-20.6％（1-3月为-21.4％）。

　　4月(yuè)份，营业利润(rùn)累计同比(bǐ)增速降幅小(xiǎo)幅(fú)收窄(zhǎi)，但依然处于探底爬坡(pō)过程中。从决定企业利润的量(liàng)、价(jià)、成(chéng)本三因(yīn)素框架看，我(wǒ)们(men)认为，此(cǐ)轮工业企业利(lì)润增速(sù)由正转(zhuǎn)负的原因(yīn)主要源于PPI下行，但本(běn)轮(lún)工业企(qǐ)业利润累计增速的(de)下探幅度(dù)之深和持续时(shí)间之长(zhǎng)是PPI下(xià)行和其他多种因素叠加导致的：（1）PPI下行加速工业企业利润由正转负；（2）主动去库存时间偏长以及费用(yòng)率偏(piān)高严(yán)重制(zhì)约工业企业利润爬坡速度 。

　　从详细拆(chāi)解数据看(kàn)：1）与去(qù)年(nián)同(tóng)期(qī)相比，工业企业经营(yíng)绩效(xiào)的增长压力依然(rán)较大(dà)，与3月份(fèn)相比，产成品存货周转天(tiān)数和应收(shōu)账款平均(jūn)回收期进一(yī)步增加。2）分所有制(zhì)类型来看，外商及港澳(ào)台商和(hé)私营企(qǐ)业利润累(lèi)计(jì)同比降(jiàng)幅出(chū)现收(shōu)窄(zhǎi)，国(guó)有(yǒu)工(gōng)业企业(yè)和股份制企业(yè)利润累(lèi)计同(tóng)比降幅进一步扩大。3）上游采选业中(zhōng)非(fēi)金属矿采选、有色(sè)金(jīn)属矿采选的利润(rùn)增速(sù)表现较好(hǎo)，石油和天然气开(kāi)采等其他(tā)行业的利润增速降幅依然较大(dà)；中游原材料(liào)加工业和装备制造业的利润增(zēng)速出现明显(xiǎn)分化，中游原材料加工业(yè)的利润增(zēng)速均为负(fù)，是(shì)整体工业企业利润增速的主要拖累，中游(yóu)装备制(zhì)造业利润增(zēng)速回升幅(fú)度较大，成为整体工业企业利(lì)润增速的主(zhǔ)要拉动(dòng)项(xiàng)。在价(jià)格水平、内部需求、外部需求同时走弱(ruò)的情况下，下(xià)游行业(yè)内部的利润增(zēng)速(sù)反弹乏力 。

　　总体而言，与上个月(yuè)相(xiāng)比，4月份(fèn)公布(bù)的工业企业利润数(shù)据已表现出明显(xiǎn)的探底爬坡(pō)信(xìn)号：一(yī)，营业利润(rùn)累计增速爬升(shēng)的行业进一步增(zēng)多(duō)；二，营业收入增(zēng)速由(yóu)负转正，营业利润增(zēng)速降幅收窄。

　　往后看，中(zhōng)游装(zhuāng)备制造业有望继续成为(wèi)拉(lā)动工业企业利(lì)润(rùn)增速回升的(de)主(zhǔ)要(yào)拉动力。按当月利润增速计算(suàn)，4月份表(biǎo)现较(jiào)好的(de)行(xíng)业主要有：汽(qì)车制造、 铁路、船舶、航(háng)空航(háng)天和其他运输设备制(zhì)造(zào)业 、通用设备(bèi)制造业、电气机械及器材制造业(yè)、仪器(qì)仪表制造业、文教、工美、体(tǐ)育和娱乐用品制(zhì)造(zào)业(yè)、橡胶和(hé)塑料制品(pǐn)业科兴是美国的还是中国的、电力、热力、燃气及水的生产和供应(yīng)业电力(lì) 。

　　正文

　　核(hé)心观点：

　　总体来看(kàn)：

　　4月份(fèn)，营业利润(rùn)累计同(tóng)比增速(sù)降幅(fú)小(xiǎo)幅收窄，但依然处于探底爬(pá)坡过(guò)程中。从(cóng)决定企(qǐ)业利润的量、价、成本三因素框(kuāng)架看，我们认为，此轮工业企(qǐ)业(yè)利(lì)润(rùn)增速(sù)由正转负的原因主(zhǔ)要源于(yú)PPI下(xià)行，但本轮工(gōng)业企(qǐ)业利润累计增速的下探幅度(dù)之深和持(chí)续时间(jiān)之(zhī)长是PPI下行(xíng)和其(qí)他多种因素叠加导(dǎo)致的：（1）PPI下行加速工业企(qǐ)业利润由正转负(fù)；（2）主动去(qù)库存(cún)时间偏长以(yǐ)及费用率偏(piān)高严重(zhòng)制(zhì)约(yuē)工业企业利润爬坡(pō)速度。

　　与上(shàng)个月相比，39个主要细分行业中，有26个行业(yè)的营业利(lì)润(rùn)累计增速(sù)出现回升，其(qí)他13个行业(yè)的营业(yè)利润累计增速均出现(xiàn)回落(luò)，其中回落幅度较大的(de)行业主要是农(nóng)副食品加工(gōng)、煤炭开(kāi)采和洗选(xuǎn)、有色(sè)金(jīn)属矿采选(xuǎn)、造纸及(jí)纸制品、 纺(fǎng)织服装、服饰等行业，回(huí)升幅(fú)度较(jiào)大的行(xíng)业主要是机械和(hé)设备修理(lǐ)、汽车制造、通(tōng)用设(shè)备制造(zào)、橡胶和塑料制品(pǐn)等(děng)行业。

　　具体(tǐ)来(lái)看：

　　与去年同(tóng)期(qī)相比，工业企业经营绩效(xiào)的增长压(yā)力依然较大，与(yǔ)3月份(fèn)相(xiāng)比，产成品存(cún)货周转天数和应收账(zhàng)款平均(jūn)回收期进一步增加(jiā)。

　　数据显示(shì)，规模以上工(gōng)业企业累计每(měi)百元营(yíng)业收(shōu)入中的成本(běn)为85.18元（3月为85.04元(yuán)），同比增加0.88元（环比增(zēng)加0.09元(yuán)）。产成品存(cún)货周转天(tiān)数为20.80天（3月为20.60天），同比增加1.80天（环比(bǐ)增加0.14天）；应收账款(kuǎn)平(píng)均回收期(qī)为63.10天（3月(yuè)为(wèi)61.80天），同比(bǐ)增加(jiā)8.60天（环比增加0.20天(tiān)）。

　　分所有制类型来看，外(wài)商及港澳(ào)台商和私营企业利润累(lèi)计同比降幅出现收窄，国有工业企业和股份制企业利润累计(jì)同比降幅进一(yī)步(bù)扩大(dà)。

　　其(qí)中4月国有工业企业利润累(lèi)计同比增(zēng)长-17.9％（3月-16.9％，去(qù)年同期13.9％），外(wài)商及港澳(ào)台商利润同比增长-16.2％（3月-24.9％，去年同期-16.2％），私营企业和股(gǔ)份制企业同比增长分别为-22.5％（3月-23％，去年同期(qī)-0.6％）和(hé)-22％（3月(yuè)-20.6％，去年同期10.7％）。

　　上游(yóu)采(cǎi)选业中(zhōng)非金属矿采(cǎi)选(xuǎn)、有色金(jīn)属矿采选的(de)利润增(zēng)速(sù)表现较好(hǎo)，石油和天然(rán)气开采等(děng)其(qí)他(tā)行业的利润(rùn)增速降(jiàng)幅依然(rán)较大。

　　数据显示，非(fēi)金(jīn)属矿采选(xuǎn)、有色(sè)金(jīn)属矿采选的增速依(yī)然为正，分别收录10.8％（3月4.1％）、6.7％（3月13.8％）；石油(yóu)和天然气开采、煤炭开(kāi)采(cǎi)和洗选、黑色金属矿采(cǎi)选(xuǎn)业、废物资(zī)源(yuán)综合利用的增速为负，分(fēn)别收(shōu)录-6.0％（3月-4.8％）、-14.6％（3月-4.9％）、-42.8％（3月-46.9％）和-62.5％（3月-62.8％）。

　　中游原材料加(jiā)工科兴是美国的还是中国的(gōng)业和装(zhuāng)备制造业的利润增速出现(xiàn)明显(xiǎn)分化(huà)。中游原材料加(jiā)工业的利润增(zēng)速均(jūn)为负(fù)，尽(jǐn)管与上个月相比，利润增速跌幅普遍收窄，但依然(rán)是整体工业企业利润增速的主要拖(tuō)累。中游装备制造业利(lì)润增速回(huí)升幅度(dù)较大，成为整体工(gōng)业企业利润增(zēng)速的主要(yào)拉动项。其中通用(yòng)设备制造、铁路船(chuán)舶(bó)航(háng)空(kōng)航天、电气机械及(jí)器材制造、仪器仪(yí)表(biǎo)制造增幅延续上个月亮(liàng)眼趋(qū)势，得益(yì)于国(guó)内(nèi)汽车(chē)销(xiāo)售(shòu)量的提升和(hé)汽(qì)车产(chǎn)业(yè)链出口强劲，汽(qì)车制造业的利润增速降幅由负转正，此外叠加去年同期(qī)基数较低，汽车制造业当月(yuè)利润增速高达20倍。

　　数据显示，化(huà)学原(yuán)料化学制品跌幅扩大，分别(bié)收(shōu)录-57.3％（3月-54.9％）；有色(sè)金属(shǔ)冶(yě)炼(liàn)加工、专(zhuān)用设备制造、石(shí)油煤炭及燃料加工、非金属矿物制品、黑色金属(shǔ)冶炼加工、化学(xué)纤维制造、金属制品、计算机通(tōng)信和电子设备(bèi)跌幅收窄，分别收录-55.1％（3月-57.5％）、-7.4％（3月-10.1％）、-87.9％（3月-97.1％）、-27.4％（3月-30.6％）、-99.4％（3月-111.9％）、-65.0％（3月(yuè)-70.4％）、-16.1％（3月-19.8％）和(hé)-53.2％（3月-57.5％）；仪器仪表(biǎo)制造、通用设备制造、铁路(lù)船舶航空航天、电(diàn)气机械及(jí)器材制造增幅依旧为正，并且增速出现(xiàn)明显(xiǎn)回升，分别(bié)录(lù)得9.6％（3月(yuè)2.0％）、20.7％（3月7.4％）、47.2％（3月39.0％）和30.1％（3月27.1％）；值得一提的是(shì)，汽(qì)车(chē)制造增(zēng)幅由负转正，录得2.5％（3月-24.2％）。

　　在价(jià)格(gé)水(shuǐ)平、内部需求(qiú)、外(wài)部(bù)需求同(tóng)时走(zǒu)弱的情况下，下游行业内部的利润增(zēng)速(sù)反弹(dàn)乏(fá)力，文教工美体育(yù)娱乐用(yòng)品、食品(pǐn)制造、纺(fǎng)织(zhī)业、家具制造等多(duō)个行业的利(lì)润(rùn)增速跌幅放(fàng)缓(huǎn)，但依然为负；农副食品加(jiā)工、纺织服装、服饰等(děng)多(duō)个行业的利(lì)润跌幅(fú)继续扩大。往(wǎng)后(hòu)看，价格水平、内(nèi)部需(xū)求、外部需求(qiú)转好(hǎo)速度较慢，这也意味着下游行业的利润增速(sù)向(xiàng)上爬坡(pō)的节奏大概率偏缓。

　　数据(jù)显示，农副食品加(jiā)工、纺织服装、服(fú)饰、皮毛羽(yǔ)和制鞋、造纸及纸制品(pǐn)和(hé)医药制(zhì)造跌幅扩大，分别录(lù)得-36.3％（3月-18.4％）、-17.9％（3月-13.6％）、-26.7％（3月-25.7％）、-51.6％（3月-46.0％）和-23.8％（3月-19.9％）；文(wén)教工(gōng)美体育(yù)娱乐用品(pǐn)、食品制造、纺织业(yè)、家具制造和印刷和(hé)记录媒介利(lì)润降幅(fú)放缓，但(dàn)持续维持低位，分别录(lù)得-6.7％（3月-15.9％）、-2.6％（3月-4.6％）、-30.2％（3月(yuè)-34.0％）、-12.3％（3月-12.6％）和-15.6％（3月-19.9％）；橡胶和塑料制品增速由负转(zhuǎn)正，录(lù)得(dé)1.4％（3月-9.2％）；烟草制品增速(sù)略(lüè)有回(huí)落，4月录得6.7％（3月9.0％）；酒(jiǔ)饮(yǐn)料(liào)和茶(chá)制(zhì)造利润(rùn)增速保持高位，4月(yuè)为11.6％（3月13.5％）。

　　此外，公共事业中(zhōng)的机械和设备(bèi)修(xiū)理、电(diàn)力热力(lì)利(lì)润增速(sù)相对较高，燃气生产和供应利润增速降幅收窄。其(qí)中(zhōng)机械和设备修理(lǐ)利润(rùn)累计增速上(shàng)升幅(fú)度较(jiào)大，4月收录235.7％（前值为79.6％），电力热力(lì)利润累(lèi)计同比(bǐ)增速收窄，但仍然保持(chí)高速增(zēng)长，4月收录47.2％（前值为47.9％），水生产(chǎn)和(hé)供应增(zēng)幅略有上升，收录5.8％（前(qián)值为0.0％），燃气(qì)生产和(hé)供应降幅收(shōu)窄，收(shōu)录-4.7％（前值(zhí)为-8.2％）。

　　总体而(ér)言，与上个月相(xiāng)比(bǐ)，4月份公(gōng)布(bù)的工业企业(yè)利润数据已表现出(chū)明显的(de)探底爬坡(pō)信(xìn)号：一，营业利润累计增速爬升的行业进一(yī)步增多(duō)；二，营(yíng)业(yè)收入增速由负(fù)转正，营业利(lì)润增速降幅(fú)收窄。

　　往后看，中游装备制(zhì)造业有望继续成为拉(lā)动工业企业利润增速回升的主(zhǔ)要拉动力(lì)。汽车(chē)制造(zào)、 铁(tiě)路、船舶(bó)、航空航天和其(qí)他运输设备制造业 、通用设备制造业、电(diàn)气机械(xiè)及器材制造业(yè)、仪器仪表(biǎo)制造(zào)业、文(wén)教、工美、体育和娱乐用品制造业(yè)、橡(xiàng)胶(jiāo)和塑料制(zhì)品(pǐn)业(yè)、电力、热力、燃气及(jí)水的生产和供应业(yè) 。

　　正如我(wǒ)们在《今年工业企(qǐ)业利润增(zēng)速能(néng)否(fǒu)转(zhuǎn)正？》中所言，当前(qián)正(zhèng)处于第6次(cì)工业企业利润(rùn)探底阶段（从2000年开始计算），如果按最近两次探(tàn)底(dǐ)历史来演(yǎn)绎的话(huà)，至少还(hái)要(yào)在负(fù)值区间爬坡7-8个月(yuè)左右的时间，预计(jì)工业企业利润增速转正最早(zǎo)也需等到(dào)四季(jì)度(dù)。目前我国仍面(miàn)临(lín)内需增长缓(huǎn)慢和(hé)外需疲弱的“弱复(fù)苏”阶段，这直接导致(zhì)企业的产(chǎn)能利用率持续下滑。此(cǐ)外，叠(dié)加营业成(chéng)本高居不(bù)下(xià)导致的内部压力，本轮工业企业(yè)利润增速反弹(dàn)速(sù)度大概率较为(wèi)缓慢(màn)。

　　风险提示：

　　内需恢复(fù)力度低于预期(qī)。

　　以(yǐ)上(shàng)内容来自于2023年5月27日的《中游装备制造(zào)业利(lì)润增速明(míng)显回升——2023年4月(yuè)工业企(qǐ)业利润(rùn)分析(xī)》报告，报告(gào)作者张(zhāng)静(jìng)静、张一平，联系人(rén)罗丹

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