5月(yuè)13日，年内首只央企主(zhǔ)题(tí)ETF——华泰柏瑞中证央企红(hóng)利ETF发布公告称，其累计有效认购申请份额总额超过20亿(yì)份发行(xíng)上限，将启(qǐ)动比例配售。这(zhè)则(zé)小公告体现出市(shì)场对这一“中特(tè)估”主题(tí)的(de)追(zhuī)捧力度。

　　实(shí)际上，近期(qī)围绕(rào)着“中特估”的(de)行情，市场关注度非常高，5月15日首批3只央企(qǐ)回报ETF发行，更(gèng)成为这(zhè)一波“中(zhōng)特估(gū)”行情(qíng)的催化剂。实际上(shàng)，早在去年底及今年一季度，一些基(jī)金(jīn)经理开始调(diào)仓换股“中(zhōng)特估概念”。

　　目前“中特估(gū)”资金面、情绪面(miàn)、估值方(fāng)式等问题成为(wèi)市场关注焦点，中国基金报采(cǎi)访多位投研人士，解析“中(zhōng)特估”这(zhè)些(xiē)焦点(diǎn)问题。

　　央企主(zhǔ)题ETF密(mì)集上报发行(xíng)

　　行情催(cuī)化剂？

　　市场(chǎng)对“中特估”主题积极追捧。不仅华(huá)泰柏瑞中证央企(qǐ)红利ETF罕见出现启动(dòng)“比例(lì)配售”情况，今年场内(nèi)多只(zhǐ)“中字头”ETF也持续“吸金(jīn)”，15只央(yāng)企、国(guó)企(qǐ)ETF合计(jì)“吸金”38.56亿元。

　　同时(shí)，后续有(yǒu)多只(zhǐ)国央企主(zhǔ)题基(jī)金发行(xíng)，市场对此充满期待，如5月15日就有(yǒu)3只(zhǐ)央企回(huí)报ETF，后续跟踪(zōng)央企科技引(yǐn)领、央企现(xiàn)代能源等ETF也将获批发(fā)行，更有扎堆上报的央(yāng)国企(qǐ)基(jī)金在排队(duì)入市。

　　这(zhè)些(xiē)或(huò)成为这一波“中特估”行(xíng)情的催化剂。

　　融通红利机会基金经理何龙表示，央企ETF发行在情绪上是构成催化(huà)因素的，近期银行(xíng)股(gǔ)大(dà)涨的一个催化(huà)因素就是积极推(tuī)介相关央企ETF的发行。

　　“随着央企ETF的发行(xíng)，和(hé)诸多主题基(jī)金(jīn)的申报发行，我认为确实(shí)会(huì)成为引爆行(xíng)情的催(cuī)化剂，基(jī)本面、资金(jīn)面、政策面都在(zài)向(xiàng)好，下半年，中特估(gū)有可能独领风骚。”万(wàn)家(jiā)基金(jīn)章恒更是(shì)表示。

　　同样，博时基(jī)金指数与量化投资(zī)部(bù)基金经理杨振建就表示(shì)，近期密集申报(bào)的国央(yāng)企(qǐ)主题基(jī)金主(zhǔ)要涉及“股东回报”、“科技引领”、“现代(dài)能源”几大主题，这(zhè)样的布局(jú)可以更(gèng)好支持央国企的估值重(zhòng)塑。

　　“央企ETF的(de)发行将(jiāng)成为行情(qíng)进一步上(shàng)涨的催化剂(jì)。去年以来公募基金发行(xíng)整体平(píng)淡，近期多只国央企主题基金申报和发(fā)行，行情火热下将为(wèi)市场带来增量资(zī)金，有望推动进(jìn)一步(bù)上涨。”杨振建进一步表示。

　　此外，银华基金ETF业务总监(jiān)王帅认(rèn)为，公募基金积极布(bù)局央国(guó)企主题基金(jīn)，一方面是(shì)因为新一轮深化(huà)国企改革的大幕(mù)将拉开(kāi)，叠(dié)加“中特估”概念，央国企上市公(gōng)司的投资价值凸显(xiǎn)，该主(zhǔ)题的基金(jīn)将(jiāng)为投资者提供更(gèng)丰富(fù)的(de)工具(jù)以参(cān)与到央国企投资。另一(yī)方面是落实公募基金行业(yè)高质量发展(zhǎn)的要求，引导更(gèng)多资金参与央国企改(gǎi)革(gé)，更好发挥公募基(jī)金(jīn)服务(wù)资本市场改革、服务(wù)实体经济和国家战略(lüè)的作(zuò)用。

　　王帅表示，未来央企ETF的发行将(jiāng)为央企相(xiāng)关标的和板(bǎn)块带来增量资金，提升交易活跃度，有(yǒu)望成为中(zhōng)特估行情的催化(huà)剂。

　　存量(liàng)市场中家里可以养菊花吗吉利吗，菊花放家里是否不吉利变(biàn)赛道

　　积极调仓换股？

　　2023年以来，市场结构性行情明显，中(zhōng)特估和人工(gōng)智能成为两大(dà)明显(xiǎn)的主线(xiàn)，而新能源等前期热门赛道(dào)股冷(lěng)却，在此背景下(xià)，一(yī)些基金经理开始(shǐ)调仓(cāng)换(huàn)股“中特估概念”。

　　万家基金(jīn)基(jī)金经理(lǐ)章(zhāng)恒直(zhí)言，自己(jǐ)目(mù)前(qián)重点关注三大行业(yè)，火电、券商、军工，这三大行业(yè)主要(yào)是央(yāng)企(qǐ)或地方国资所在(zài)的行业，民营企(qǐ)业占比较少。

　　“首(shǒu)先是基于行业本(běn)身(shēn)基本面在今年会有重大的向(xiàng)上变(biàn)化的(de)机会，比如(rú)火(huǒ)电，会受益于煤炭价格的下跌，扭亏为盈；券商，会受益于今年市场成交量的放大，盈利大幅增长等。同(tóng)时，随着国有企业改(gǎi)革的推进，大(dà)概率这些(xiē)企(qǐ)业(yè)会进入一个提质增效(xiào)、释放业绩的过程。”章(zhāng)恒表示，中特估是(shì)过去(qù)5年10年(nián)改革的成果(guǒ)，是非常(cháng)基本面(miàn)的(de)，和(hé)他过(guò)去1至2年研究(jiū)投资思路也非常吻(wěn)合，为在下半年抓住这波中(zhōng)特估的投资机(jī)会做好了准备。

　　“去年年底已开始重视中特(tè)估的(de)投资机会(huì)，判断中(zhōng)特(tè)估的机会未来三年(nián)分两个阶段。”融通红利(lì)机会(huì)基金经理何龙表示(shì)，第一阶(jiē)段也(yě)就(jiù)是今年以数字经(jīng)济和(hé)“一带一路”的主题普涨性机会(h家里可以养菊花吗吉利吗，菊花放家里是否不吉利uì)为主，包括低于(yú)1倍PB、分红收益率极高的品种，将会迎来普涨性的机会。第二阶段是未(wèi)来两年，在主题性机(jī)会消散以后(hòu)，基于顶层设计对国(guó)央经营管理(lǐ)价值导(dǎo)向(xiàng)变化(huà)，我们判断经营成果随(suí)之(zhī)改变(biàn)是一个慢变量，会在(zài)未来两(liǎng)年体(tǐ)现在每(měi)一个央国企(qǐ)的(de)报(bào)表中。

　　何(hé)龙强调，目前(qián)在挖掘公司经营(yíng)层面可能发生显著(zhù)正向变化的个(gè)股(gǔ)提前进行布(bù)局，比(bǐ)如医药(yào)和消费等行业。

　　其(qí)实(shí)一(yī)季(jì)报(bào)已经显露(lù)出不少基金在行动。国金证券研究(jiū)所数(shù)据显示(shì)，偏股主动型基(jī)金2022年年报前十大重仓(cāng)股股票(piào)池中，“中特估”概念占偏股(gǔ)主动型基金持有股票市值比例仅(jǐn)有1.18％。而(ér)2023年一季(jì)报披露的持仓(cāng)中，“中特估”概念占偏股主动(dòng)型基金持有股票(piào)市值比例提高到4.19％。

　　“中特估”概(gài)念(niàn)股在偏股主动型基金的(de)持仓中，占(zhàn)比明显提(tí)高(gāo)。上述数据显示，根据偏股主动(dòng)型(xíng)基金2022年报及2023年一季(jì)报十(shí)大重仓股的数据，剔除个股涨跌影响，估计(jì)了各基金主(zhǔ)动(dòng)加仓“中特估”概念(niàn)股的(de)市值占2022年(nián)末(mò)股(gǔ)票总市(shì)值比(bǐ)例，一季度超过30％的偏股主动型基(jī)金主(zhǔ)动加仓了(le)“中特估”概念股，198只(zhǐ)基金(jīn)在(zài)2022年末不持有(yǒu)“中特估”概念(niàn)股，但在(zài)一季度买入(rù)。

　　不仅如此，中信证券数据统计也显示，一季(jì)度主动偏股型公募(mù)基金对港股央国(guó)企的持股市值比(bǐ)重达(dá)到2019年以来的新(xīn)高，港股央国企持股总市值占港股持股总(zǒng)市值的比(bǐ)重由2022年四季(jì)度的25.1％提升至(zhì)2023年一季度的32.9％，远(yuǎn)高(gāo)于(yú)2020年(nián)低点时的7.5％。

　　投研上(shàng)加大力量？

　　构建国央企专门的股票库

　　可(kě)以说中(zhōng)国特(tè)色估值体系，正深(shēn)刻影响基(jī)金公(gōng)司(sī)的投(tóu)研，落实到日常的(de)投研流程和实践之中，不少基金(jīn)公司(sī)在加(jiā)大投(tóu)研力量，更(gèng)有专门(mén)构(gòu)建国央企股票(piào)库。

　　融通红利机(jī)会(huì)基金(jīn)经理何龙就介绍，一(yī)方(fāng)面，从(cóng)顶层设计改(gǎi)变研究员过去对国(guó)央企(qǐ)的(de)固定(dìng)思(sī)维，需要实地考察国央企，并且需要利用当(dāng)前国央企愿意交流的(de)契机，多花精力去(qù)进(jìn)行跟踪发现变化(huà)。

　　另一方面(miàn)，融通基金在行动上，要(yào)求(qiú)研究员将自己(jǐ)所(suǒ)覆盖行业的(de)所(suǒ)有国央企构建专(zhuān)门(mén)的股票(piào)库(kù)，并进行长期跟踪，包(bāo)括考察其实地调研(yán)的的成果，了解国央企经营思路和财务(wù)导向的变化，结(jié)合行(xíng)业趋势和特征，寻找价值洼地，发现预期差。

　　同(tóng)样的(de)，银华基(jī)金(jīn)ETF业务(wù)总(zǒng)监王帅也谈到“认识”上的(de)重(zhòng)视。他(tā)表示，通过深入学习，对“中特估”有了更深刻的(de)认识：首(shǒu)先要(yào)认识市场体制机制、行业(yè)产业结构、主体持续发展能力等方面所体现的鲜明中国元素和发展阶段(duàn)特征(zhēng)，“中(zhōng)特估”应该是在此(cǐ)基础上构(gòu)建的具有时代特征(zhēng)和中国特(tè)色、符合国家战(zhàn)略(lüè)导向的估值体系，而不是(shì)简单套用国外的传统(tǒng)估值(zhí)模型。

　　“中特估是一种新的提法(fǎ)，但是这个(gè)概念所涉及到(dào)的(de)行业和公司，一(yī)直在发生的变(biàn)化。”万(wàn)家(jiā)基(jī)金(jīn)经理章恒表示(shì)，万家基金一直非常关注(zhù)传统(tǒng)产(chǎn)业(yè)的变化，诸如(rú)煤炭(tàn)、金融、建筑等多个(gè)领域，因(yīn)此也是一(yī)定能够抓住中特估这波(bō)行(xíng)情的机会的。同时，随着时局的变化(huà)，也在增加(jiā)相关行业的(de)研究(jiū)力量。

　　此外，创金合(hé)信基金首(shǒu)席经(jīng)济学家(jiā)魏凤(fèng)春表示，积极践行中国特色的估值(zhí)体系是资本市场使命(mìng)，投(tóu)资者需(xū)要学(xué)习(xí)领会并针对原有的(de)估值(zhí)体系进行改造，以(yǐ)适(shì)应现实的需要。明确该体系(xì)的框架是(shì)第(dì)一(yī)位(wèi)的工(gōng)作，合理(lǐ)设置指标也非常重要，投资(zī)者的认可和实施是最终该体(tǐ)系能(néng)否(fǒu)具备长期价值的基础。不(bù)过，他家里可以养菊花吗吉利吗，菊花放家里是否不吉利也提醒，人为的拔估值是很大的认(rèn)知(zhī)误区，市(shì)场化认可是基本的常识，不可误判。

　　体(tǐ)现社会价值与(yǔ)国家(jiā)战(zhàn)略价值

　　新估值(zhí)方式？

　　央国企(qǐ)是(shì)国民经济的支柱，国(guó)企央企发(fā)展要符合国家(jiā)战略发(fā)展(zhǎn)发(fā)向，更需要承担社(shè)会公共责任等。而这些都应该(gāi)考虑(lǜ)进估值体系之中，也引发(fā)市(shì)场关注。

　　多数受访(fǎng)的基金经理认为，对于国央企的估值方式要充分(fēn)体现企(qǐ)业的(de)社会价值与国家(jiā)战略价值，目(mù)前已经形(xíng)成了初步的企(qǐ)业社会价(jià)值(zhí)评价体系(xì)。

　　“如何定价国(guó)有企业承担(dān)社会价(jià)值、符合国家战略发展的价值(zhí)？首要任务(wù)就(jiù)构建中国(guó)特色的价值(zhí)评价体系(xì)，改变从以私人(rén)股东权(quán)益出(chū)发(fā)，现金流折现为主要(yào)方(fāng)法的(de)单一价(jià)值估(gū)值体系，转向社会整体价值观念、纳入(rù)中国特色(sè)的(de)ESG评价体系，充(chōng)分(fēn)体现企业(yè)的(de)社(shè)会(huì)价值(zhí)与国家(jiā)战略(lüè)价值。”博时(shí)基(jī)金指数与(yǔ)量化(huà)投(tóu)资(zī)部基金经理(lǐ)杨振建表示(shì)。

　　杨振建也直言，近年(nián)来国(guó)资委指导国内团(tuán)队(duì)对于中国(guó)特色ESG披露与评价(jià)体系不断探索，结合国际(jì)通用规则(zé)，目前已经形(xíng)成(chéng)了(le)初步的(de)企业社会价值评价体系，其中包括《企业ESG披露指(zhǐ)南》、《中(zhōng)央企业(yè)上市公司环境、社会及(jí)治理(lǐ)（ESG）蓝皮(pí)书（2022）》等(děng)。

　　银华基(jī)金ETF业务总监、基(jī)金经理(lǐ)王帅也认为，“中特估”应该是注(zhù)重企业价值(zhí)的可持续估值，要重视(shì)股东(dōng)、员工和社(shè)会责任等要素对(duì)企(qǐ)业稳健(jiàn)成长的重大意义(yì)，重视稳定(dìng)的现金流(liú)、持(chí)续(xù)增长的盈利、科技创(chuàng)新(xīn)对提(tí)升(shēng)企(qǐ)业内(nèi)在价值的积极作用(yòng)，这样有利于提高估值定价模型的科学性和有(yǒu)效性。

　　“在指数编制、策略构(gòu)建等实务(wù)工作中，都有成熟的(de)量化(huà)指标可(kě)以使用，包括净资产(chǎn)收益率(lǜ)、营业(yè)现金比率(lǜ)、资(zī)产(chǎn)负债率、研(yán)发经费投入强度等等(děng)。”王帅也表示。

　　嘉实金融精选基金(jīn)经理李欣更(gèng)细(xì)致分析在估值思维、估值结论、估值判断上(shàng)有变化，尤(yóu)其是(shì)估(gū)值的(de)方法(fǎ)和(hé)指(zhǐ)标(biāo)上，他认(rèn)为(wèi)其包(bāo)括产业(yè)链上下游(yóu)的(de)衡量、全(quán)要素成本等，以及在纵(zòng)向(xiàng)和横向上的研究，强调政策优惠、产业发展、市场竞争力和(hé)可持续发(fā)展等各种(zhǒng)因素与(yǔ)企业价值(zhí)的关系(xì)。这些因素在对估值结论和判(pàn)断的影响(xiǎng)上，也使(shǐ)得(dé)中国(guó)特(tè)色的估(gū)值(zhí)体(tǐ)系与(yǔ)传统的估值(zhí)体系有(yǒu)所(suǒ)不同。

　　“所以(yǐ)估值思(sī)维的变化(huà)，还有估值结(jié)论和估值判断(duàn)的(de)变化，都是为了更好地适应中国(guó)的市场(chǎng)和(hé)经济特(tè)点(diǎn)，提供(gōng)更精准、更合(hé)理的(de)企(qǐ)业(yè)估值(zhí)信息(xī)。”李欣表示。

　　不(bù)过(guò)，创(chuàng)金合信基金首席经济学家魏凤春直言，这需要(yào)在实践中进行探索，目前(qián)尚没有公认的指标可以使(shǐ)用。

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