5月13日，年内首只央企主题ETF——华(huá)泰柏瑞中证央(yāng)企红(hóng)利ETF发布公告称，其累计有效认购(gòu)申请份额总额超过(guò)20亿(yì)份(fèn)发(fā)行上限(xiàn)，将(jiāng)启动(dòng)比例配售。这则小(xiǎo)公(gōng)告体现出市场(chǎng)对这一“中特估”主题的(de)追(zhuī)捧力度。

　　实际(jì)上，近期围(wéi)绕着“中特估”的行(xíng)情，市场关注度非常高(gāo)，5月15日(rì)首批3只央企回报ETF发行，更成为这一波“中特估”行情的催化剂。实际上，早在(zài)去年(nián)底(dǐ)及(jí)今(jīn)年一季度，一(yī)些基金经(jīng)理开始(shǐ)调仓换股“中特估概念”。

　　目前“中特估”资金面、情绪(xù)面、估值方式等(děng)问(wèn)题成(chéng)为(wèi)市场关注焦点，中国基金报采访多位投研人(rén)士，解析(xī)“中特估”这些(xiē)焦点(diǎn)问题。

　　央企(qǐ)主(zhǔ)题ETF密集上报(bào)发行

　　行(xíng)情(qíng)催化(huà)剂？

　　市场对“中特(tè)估”主题积极追捧。不(bù)仅华泰柏瑞中证央企(qǐ)红(hóng)利ETF罕见出现启动“比(bǐ)例配售”情(qíng)况(kuàng)，今年场内多几天不见怎么这么湿，没过几天就湿成那样了只“中字头”ETF也持续“吸金(jīn)”，15只央企、国企ETF合计(jì)“吸金”38.56亿元(yuán)。

　　同时(shí)，后续有多只国央企主题基金发(fā)行，市场对此充满期待，如5月15日就有3只央企(qǐ)回报(bào)ETF，后(hòu)续(xù)跟踪(zōng)央企科(kē)技引领(lǐng)、央企(qǐ)现代(dài)能源等ETF也将获批发(fā)行，更有扎堆上报的央国企基金在排队入(rù)市。

　　这些或成为这(zhè)一波“中特估”行情的催化剂(jì)。

　　融通红利机(jī)会(huì)基金经理何龙表(biǎo)示，央企ETF发(fā)行在(zài)情绪上是构成催化因(yīn)素的，近期银行股大涨的一个催化因素(sù)就是积极推介相关央(yāng)企ETF的发行(xíng)。

　　“随着央企ETF的发行，和诸多主(zhǔ)题基金的申(shēn)报发行，我认(rèn)为确实(shí)会成为引爆行情(qíng)的催化剂(jì)，基本面、资金面(miàn)、政策(cè)面都在向(xiàng)好，下半年，中特估有可能独领(lǐng)风骚(sāo)。”万(wàn)家基金章恒更是(shì)表示。

　　同样，博(bó)时(shí)基金指数与量化投(tóu)资部基金经(jīng)理杨(yáng)振(zhèn)建就表示，近期密集申报(bào)的国央企主(zhǔ)题基金主要涉及“股东回报”、“科技(jì)引领(lǐng)”、“现代(dài)能源”几大(dà)主题，这样的(de)布局可以更好支持央国企的(de)估(gū)值重塑。

　　“央企ETF的发行将(jiāng)成为行情进(jìn)一步(bù)上涨的催(cuī)化剂(jì)。去年以来(lái)公募(mù)基金发行(xíng)整体平淡(dàn)，近期多只国央企主题基(jī)金申报和发行(xíng)，行情火热(rè)下将为(wèi)市场带来增量资金(jīn)，有(yǒu)望(wàng)推动进一步上涨。”杨振建进一步表示。

　　此外，银华基(jī)金ETF业务总监王帅认为，公募基金积极布局央(yāng)国企(qǐ)主题基金，一方面是(shì)因(yīn)为新(xīn)一轮(lún)深化(h几天不见怎么这么湿，没过几天就湿成那样了uà)国企改革的大幕将拉开，叠加“中特估”概念，央国企上市公司的投资价值凸显，该(gāi)主题的基(jī)金将(jiāng)为(wèi)投资者提供更丰富的工具以(yǐ)参与到央国企投资。另一方面是落(luò)实(shí)公募基金行业(yè)高质(zhì)量发展的要求，引导更多资金参(cān)与央国企改(gǎi)革，更(gèng)好发挥公(gōng)募基(jī)金(jīn)服务资本市场改革、服务(wù)实(shí)体经济和国家战略的作(zuò)用。

　　王帅(shuài)表示，未(wèi)来(lái)央企(qǐ)ETF的发行将为央企相关标的和板块带来增量资金，提升交(jiāo)易活跃(yuè)度，有(yǒu)望成(chéng)为中(zhōng)特(tè)估行情的催化剂。

　　存(cún)量市场中变赛(sài)道(dào)

　　积极调仓换股？

　　2023年以(yǐ)来，市场(chǎng)结构性行情明显，中特估和人工智(zhì)能成(chéng)为两(liǎng)大明显的主线，而新(xīn)能源等前期(qī)热门赛道股冷(lěng)却，在此背景(jǐng)下，一些基(jī)金(jīn)经(jīng)理开始调仓换股“中特估概(gài)念”。

　　万家基金基金经理章恒直言，自己目前重(zhòng)点关(guān)注三大行业，火电、券商(shāng)、军(jūn)工，这三大(dà)行(xíng)业主要是央企或(huò)地方国资所(suǒ)在的行业，民营企业占比较少。

　　“首先是基于行业本身基本(běn)面在(zài)今年会有重(zhòng)大的向上变化的机会，比如火电，会受益于煤炭价格的下(xià)跌(diē)，扭亏为盈；券商(shāng)，会(huì)受益(yì)于今(jīn)年(nián)市场成交量的放大，盈利大幅(fú)增长等。同时，随(suí)着国有企业改革(gé)的推进，大概(gài)率这些企业会进入一个提质(zhì)增效、释放业绩的过(guò)程。”章恒表(biǎo)示(shì)，中特(tè)估是过去5年10年改革的成果，是(shì)非常基本面的(de)，和他过去(qù)1至(zhì)2年研(yán)究(jiū)投(tóu)资(zī)思路也非常吻合，为在(zài)下半年(nián)抓住这波中特(tè)估的投(tóu)资机会(huì)做好了准备。

　　“去年年底(dǐ)已开始重视(shì)中(zhōng)特估的投资机会，判断中特估(gū)的(de)机会(huì)未来三年分两(liǎng)个阶段。”融通(tōng)红利机会基金经(jīng)理何龙表示，第一阶段也就(jiù)是(shì)今(jīn)年以数字经济(jì)和(hé)“一带一路”的主题(tí)普涨(zhǎng)性机(jī)会为主，包括低于(yú)1倍PB、分红收益(yì)率(lǜ)极高的品种，将会(huì)迎来普涨性(xìng)的机会。第(dì)二(èr)阶段是未来两(liǎng)年，在(zài)主题(tí)性机会消散(sàn)以后(hòu)，基于顶层设计对国央(yāng)经营(yíng)管(guǎn)理价值(zhí)导向变(biàn)化，我们判断经营成果随(suí)之改变是一(yī)个慢变量，会(huì)在未来两年(nián)体现(xiàn)在(zài)每一个央国企的报表中(zhōng)。

　　何龙强调，目(mù)前在挖掘公司(sī)经营层面可能(néng)发(fā)生显著正向变(biàn)化的个股提前进行(xíng)布局，比如医药和(hé)消(xiāo)费(fèi)等行业(yè)。

　　其实一季(jì)报已经(jīng)显露(lù)出不少基金在行动。国金证券研究所数据显示，偏股主动型(xíng)基(jī)金2022年年报前十(shí)大重仓股(gǔ)股票池中，“中特估(gū)”概念(niàn)占偏股主动型基金持(chí)有(yǒu)股票(piào)市值比(bǐ)例仅有1.18％。而(ér)2023年(nián)一季报披露的持仓中，“中特(tè)估”概(gài)念(niàn)占偏股主动型基金(jīn)持有股票市值比例(lì)提高到4.19％。

　　“中(zhōng)特估”概念股在(zài)偏股主动型(xíng)基(jī)金的持(chí)仓中，占(zhàn)比明显提高(gāo)。上(shàng)述数据显示(shì)，根据偏(piān)股主(zhǔ)动型基金2022年报及2023年一季报(bào)十大重仓股的数(shù)据，剔(tī)除个股涨跌影(yǐng)响，估计了各基金(jīn)主动加仓“中(zhōng)特估”概念(niàn)股的市值占2022年末股(gǔ)票总市值比例，一季度超过30％的(de)偏股主动(dòng)型基(jī)金主动加仓了“中特估”概念股，198只基金在2022年(nián)末不持有“中特估(gū)”概念(niàn)股，但在一(yī)季度买(mǎi)入。

　　不(bù)仅如(rú)此，中(zhōng)信证(zhèng)券数据(jù)统计也显示，一季度主动(dòng)偏股型公募基金对港股央国企的持股市值(zhí)比(bǐ)重达到2019年以(yǐ)来的新高，港股央(yāng)国(guó)企持(chí)股总市值占港股持股总(zǒng)市(shì)值的比重由2022年四季度的25.1％提升至2023年一季度的32.9％，远高于2020年(nián)低点时的7.5％。

　　投研上加(jiā)大力(lì)量？

　　构建国(guó)央企(qǐ)专门的股票库

　　可以说中国(guó)特色估值体系(xì)，正深刻影响基金公司的投研，落实到日常的(de)投研流(liú)程和实践之中，不少(shǎo)基金公司在加大(dà)投研(yán)力量，更(gèng)有专门构建国央企股票(piào)库。

　　融通红利机会基金经(jīng)理何龙就介绍，一方面(miàn)，从顶层设(shè)计改变研究(jiū)员过去(qù)对(duì)国央企的固定思维(wéi)，需要(yào)实地考察(chá)国(guó)央企，并且需要利用当(dāng)前国央企愿意(yì)交(jiāo)流的契机，多(duō)花精力去进行跟踪发(fā)现变化。

　　另一方面，融通(tōng)基金(jīn)在行(xíng)动上，要(yào)求研究员将自己所覆盖(gài)行业的所有国(guó)央企构建专门(mén)的股票库，并进(jìn)行长(zhǎng)期跟踪(zōng)，包括(kuò)考察(chá)其实地调研(yán)的的成(chéng)果，了(le)解国(guó)央企经营思路和财务(wù)导向的变化，结合行业趋势和特征，寻找(zhǎo)价值(zhí)洼地，发(fā)现预期差(chà)。

　　同样的，银华(huá)基金ETF业务(wù)总监(jiān)王帅也(yě)谈(tán)到(dào)“认识”上(shàng)的(de)重视。他表示，通过(guò)深入学习，对“中特估(gū)”有了(le)更(gèng)深刻(kè)的认识：首先要认识市场体(tǐ)制机(jī)制、行业产业结构、主(zhǔ)体持续发展能(néng)力等方面所(suǒ)体现的鲜明中国(guó)元素和发展阶(jiē)段特征(zhēng)，“中特(tè)估(gū)”应该(gāi)是在此基础上构建的具有时代特征和中国特色、符(fú)合国家战略导(dǎo)向的(de)估值体系，而不是简单(dān)套用国外的(de)传统(tǒng)估值模(mó)型(xíng)。

　　“中特估(gū)是一种新(xīn)的提法(fǎ)，但是这个概(gài)念所涉及到的行(xíng)业和(hé)公司，一直在发生(shēng)的变化(huà)。”万家基金经(jīng)理章恒表示(shì)，万家(jiā)基(jī)金(jīn)一直非常关注传统产业(yè)的变化，诸如煤炭、金(jīn)融(róng)、建(jiàn)筑等多个领域，因此(cǐ)也是(shì)一定能够抓住中特估这波行情的机(jī)会(huì)的(de)。同(tóng)时(shí)，随着时局的变化，也在增(zēng)加相关行业的研(yán)究(jiū)力量。

　　此外，创金合(hé)信(xìn)基(jī)金首席经济(jì)学家魏凤春表(biǎo)示，积极践(jiàn)行中国特色的估值体系是资本(běn)市场使(shǐ)命(mìng)，投资者需(xū)要学(xué)习领会并针对原有的(de)估值体系进行改造(zào)，以(yǐ)适应现实(shí)的(de)需要。明确该体系的(de)框架是(shì)第一位的(de)工作(zuò)，合理(lǐ)设置指标(biāo)也(yě)非常(cháng)重要，投(tóu)资(zī)者的认可和(hé)实施(shī)是最(zuì)终该体系能否具备(bèi)长期价值的基础。不过，他也提醒，人为的拔估值是很大的(de)认(rèn)知误区，市场(chǎng)化认可是基本的常识，不可误判(pàn)。

　　体现社会价值(zhí)与国家战略价值

　　新(xīn)估值(zhí)方式？

　　央国企是(shì)国民经济的支柱，国企央企(qǐ)发展要(yào)符合国(guó)家战略(lüè)发展发向(xiàng)，更(gèng)需要承担社会公共责(zé)任等(děng)。而这些都应该考虑进(jìn)估值(zhí)体系之中，也(yě)引发(fā)市场(chǎng)关(guān)注。

　　多数受访(fǎng)的基金经理认为，对于国央企(qǐ)的(de)估值方式要(yào)充分体(tǐ)现企业的(de)社会价值与(yǔ)国(guó)家(jiā)战略价值，目(mù)前已经形成(chéng)了初步(bù)的(de)企(qǐ)业(yè)社(shè)会(huì)价值评价体系。

　　“如何定价国有企(qǐ)业承担社会(huì)价值、符合国家战略发展的价值？首要任务就构建(jiàn)中国特色的价值评价体系，改变(biàn)从以私人股(gǔ)东权益出发，现(xiàn)金流折现为主要方法的(de)单一价值估值体(tǐ)系(xì)，转向社会整体价值观念、纳(nà)入中(zhōng)国特色(sè)的ESG评价体系(xì)，充分体现(xiàn)企业的社会(huì)价(jià)值与国家战(zhàn)略价值。”博时基金指数与(yǔ)量(liàng)化投资部基金经理杨振(zhèn)建表示。

　　杨(yáng)振建也(yě)直言，近年(nián)来国(guó)资委指导(dǎo)国内团队对于中国特(tè)色ESG披露与评价体系不断探索，结(jié)合国(guó)际通(tōng)用(yòng)规则，目前已(yǐ)经(jīng)形成了初(chū)步(bù)的企业社会(huì)价值评价(jià)体系，其中(zhōng)包(bāo)括《企业ESG披露指南(nán)》、《中央企业上市(shì)公司环境、社(shè)会及(jí)治理(lǐ)（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银华基金ETF业务总监、基金经理王帅也认(rèn)为(wèi)，“中特估(gū)”应该是注重企业价值的可持续(xù)估值(zhí)，要重视股东、员(yuán)工和社会责任等要素对企业稳健成长的重大(dà)意(yì)义，重(zhòng)视稳(wěn)定的现金流、持续增长的(de)盈利、科技创(chuàng)新(xīn)对提升企业内(nèi)在价值的(de)积极作用，这(zhè)样有利于(yú)提高估值定价模型的科(kē)学(xué)性和有效(xiào)性。

　　“在指数编制(zhì)、策略构建等实(shí)务(wù)工作(zuò)中，都有成熟的(de)量化指(zhǐ)标(biāo)可以使用，包括净资产(chǎn)收益率、营业(yè)现金(jīn)比(bǐ)率、资产(chǎn)负债率(lǜ)、研发经费(fèi)投入强度等等。”王帅也表示。

　　嘉(jiā)实(shí)金(jīn)融(róng)精选基金(jīn)经理李欣更细(xì)致(zhì)分析在估值思维、估值(zhí)结论、估值判断上有变化，尤(yóu)其是估值的方法和指标上，他(tā)认为其包括(kuò)产业链上下游的衡量、全要素成(chéng)本等，以及在纵向和横(héng)向上(shàng)的研究，强调政策优惠、产业(yè)发展(zhǎn)、市场竞争力和可持续发展等(děng)各种因素(sù)与(yǔ)企业价(jià)值的(de)关系。这些因素在对(duì)估(gū)值结论和判断的影响上，也使得(dé)中国特色的估值体系与传统的(de)估值体(tǐ)系有所不(bù)同。

　　“所以估值思维的变化，还有估值结论和估值判断的变化，都是(shì)为了更好(hǎo)地适应中国的市场和经济特(tè)点，提供(gōng)更(gèng)精准、更合理的企(qǐ)业(yè)估值(zhí)信息(xī)。”李欣表示。

　　不过，创金(jīn)合信基金首(shǒu)席(xí)经济学家(jiā)魏凤春(chūn)直(zhí)言，这(zhè)需要在实践中进行探索，目前尚没有公认的指标可以(yǐ)使用。

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