文：天风(fēng)宏观宋(sòng)雪涛(tāo)/联系人孙(sūn)永乐

　　4月(yuè)居民新增存(cún)款-1.2万亿，同(tóng)比多(duō)减4968亿(yì)元，这是居民存(cún)款在连(lián)续13个月同比多增后，首次(cì)回落。

　　在过(guò)去一年(nián)多(duō)时间里，居民部(bù)门积(jī)攒了(le)一大笔超额储蓄。今年(nián)这笔超额储蓄能否顺利(lì)释放对判断经济(jì)和资本市场走(zǒu)势至关重(zhòng)要。这里(lǐ)我们尝试回答两(liǎng)个(gè)问题(tí)。一是4月(yuè)居民存款同比多减是不是超额储蓄释放的开始？二是这一趋(qū)势能(néng)否延续？

　　对(duì)上述问题的回(huí)答(dá)取决(jué)于存款会受(shòu)到哪(nǎ)些因素(sù)的(de)影(yǐng)响(xiǎng)。一般影(yǐng)响居(jū)民(mín)存款的主要有这么几(jǐ)种行(xíng)为：可支配收(shōu)入、消费(fèi)支(zhī)出、金融资产相(xiāng)关(guān)收(shōu)支(zhī)和房地产相关收支。

　　收入增(zēng)长(zhǎng)、消费(fèi)减(jiǎn)少、金融资产赎(shú)回、购房减(jiǎ天兵天将指哪个生肖，天兵天将指哪个生肖的动物n)少会(huì)推动存(cún)款增加(jiā)；反之，收入减少(shǎo)、消费(fèi)增加(jiā)、认购金融资产、购房增加、提前还贷等则会带(dài)动存(cún)款回落。

　　2022年(nián)居民存款同比(bǐ)多增7.9万亿是(shì)居民少消费、少投资、少购房的结果(guǒ)（详见《超额(é)储蓄能否(fǒu)转化成超额(é)消费(fèi)》，2022.12.31）。此(cǐ)时虽然(rán)居民收入增速放缓并提前还贷，但因为投资、购房等(děng)下(xià)滑幅度更大，所以存款同比(bǐ)大幅(fú)多增(zēng)。

　　2023年一季度居民存款同比多增2.1万亿则(zé)是(shì)收入修复和理财存款化的(de)结果。

　　一季度居民(mín)人均可支配收入(rù)同(tóng)比增长(zhǎng)525元，理(lǐ)财(cái)存续规模(mó)相比于2022年末(mò)下滑2.6万亿(yì)至(zhì)24.2万(wàn)亿(yì)。另外，受银行办理(lǐ)速度放缓等因素影响，RMBS（个人住房抵(dǐ)押贷(dài)款支持(chí)证券）条件(jiàn)早偿率指数 2 相比于2022年有(yǒu)所回落，即居民提前还款对存款的拖(tuō)累相比(bǐ)于去年末略有(yǒu)放(fàng)缓(huǎn)。

　　但是(shì)，随(suí)着居民(mín)消费和购房行为修复，其(qí)对存款的支撑力(lì)度减弱，一季度人均消费(fèi)支出同比(bǐ)增加345元（低于收入涨(zhǎng)幅(fú)）、购房支出同比多增1575亿元(yuán)。但因为支撑因素的规模更大，所以存款继续回升。

　　4月和(hé)一季度最核心的不同在于理财市场的(de)变化。4月居民存款(kuǎn)下(xià)滑可能(néng)的原因(yīn)一是居民存款理财化；二是(shì)提前还(hái)贷规(guī)模(mó)增加。因为居民收入和(hé)消费(fèi)数据(jù)不足(zú)，暂时无(wú)法判断消费和(hé)收(shōu)入(rù)在4月对存款的影响。

　　存款回流理财是(shì)4月存(cún)款回落的(de)核(hé)心原因，4月理财(cái)存量(liàng)规模(mó)环比(bǐ)增加1.26万(wàn)亿至25.5万亿，结束了自去年10月以来的下(xià)行趋势(shì)，重回扩(kuò)张区(qū)间(jiān)。

　　居民增(zēng)配理财等(děng)资产是(shì)理财风险降(jiàng)低、收(shōu)益回升和(hé)存(cún)款利率下滑共同作用的结果。受益(yì)于债券市场走(zǒu)强，今年理(lǐ)财(cái)市场(chǎng)表(biǎo)现(xiàn)逐(zhú)步好(hǎo)转，理财产品单位破净率(lǜ)从2022年12月峰值(zhí)的29.2％持(chí)续(xù)下滑(huá)至2023年5月12日的4.7％，叠加这一(yī)时(shí)期下滑的(de)存(cún)款利率，存款对居民的吸引(yǐn)力(lì)逐渐减弱(ruò)，而理财对居民的吸引力则(zé)不(bù)断增(zēng)强(qiáng)。

　　从5月理财规模上(shàng)看，随着(zhe)破净(jìng)率进一(yī)步回(huí)落，居民还在继续增配理财产品，存款理财化趋势(shì)有望延续。

　　提前还贷规模(mó)扩大(dà)是存款下(xià)滑的又(yòu)一个原因(yīn)。4月早偿(cháng)率月均值相(xiāng)比于2月(yuè)低点(diǎn)上(shàng)行(xíng)4.3个百分点，相比于3月上行1.9个(gè)百分点。

　　居民加(jiā)大(dà)提前还贷力度(dù)一是因为首套房利率还在下降，居(jū)民提(tí)前(qián)还贷(dài)以降低成(chéng)本，4月沈阳、马鞍山等多地继续降低首套房利率，贝壳(ké)研究(jiū)院数据显示百城首套主流房贷(dài)利率平(píng)均为(wèi)4.01％，环比3月继续回(huí)落1个BP。二是政策放松(sōng)后，1、2月份部分(fēn)积(jī)压的还贷业务在3、4月份(fèn)办(bàn)理，这会(huì)推动提前还贷规模走高。

　　总的来说，随着理财市场好(hǎo)转，此前(qián)因居(jū)民(mín)少(shǎo)消费、少投资、少买房等积(jī)攒下来(lái)的超额储蓄已经开始部分回(huí)流理财市场了，且(qiě)5月初这一趋势还在(zài)延续(xù)。

　　往后(hòu)来看，理财(cái)市场和(hé)提前还贷(dài)在后(hòu)续几个月(yuè)里或(huò)继续(xù)成为超额存款(kuǎn)的主(zhǔ)要流向。

　　五一旅游人均消(xiāo)费(fèi)水平未见明显改(gǎi)善或部分表(biǎo)明当下居(jū)民消费意(yì)愿依旧偏弱，考(kǎo)虑(lǜ)到(dào)超额(é)储(chǔ)蓄的持(chí)有分(fēn)化(huà)且(qiě)并非主要来(lái)自消(xiāo)费(fèi)，后续超额储蓄(xù)对消费的(de)支撑力度依旧偏弱。（详见《超额(é)储(chǔ)蓄能否转化成超额消费》，2022.12.31）。同时(shí)，随着前期积压的购(gòu)房需求(qiú)逐渐(jiàn)释(shì)放，房地产销(xiāo)售目前已经有走弱迹象(xiàng)，地产短期或不会成为(wèi)超(chāo)储的主要流向。但是因为按揭(jiē)利率存(cún)在(zài)明显利差，居(jū)民提(tí)前还贷行为或将延续。从这个角度来看，主要因为(wèi)少买房(fáng)、少投资而积(jī)攒(zǎn)下(xià)来(lái)的(de)储(chǔ)蓄，在理(lǐ)财(cái)市(shì)场环境好转和(hé)存(cún)款(kuǎn)利率下滑的背(bèi)景下或(huò)将(jiāng)继(jì)续(xù)回流到理财(cái)市(shì)场。

　　1 存款同(tóng)比增速(sù)使用金融机构住户存款余(yú)额+4月新增(zēng)来进行估(gū)算

　　2早偿率是指(zhǐ)在个人住房抵押贷款中债务人(rén)提前(qián)偿付的金额在资产池未偿(cháng)本金余额的占比

　　风(fēng)险(xiǎn)提示(shì)

　　地产销(xiāo)售变动超预期，超额储(chǔ)蓄释放弱(ruò)于预期，理财市场波动加(jiā)大

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