5月13日，年内(nèi)首(shǒu)只央企主题ETF——华泰柏瑞中证央(yāng)企红利ETF发布公告称，其累计有效(xiào)认购申请份额总额超过(guò)20亿(yì)份发行上限，将(jiāng)启动比例配售。这则小(xiǎo)公告体(tǐ)现(xiàn)出市场对这一“中特(tè)估”主题(tí)的追捧力度。

　　实际上，近期围绕着(zhe)“中特估”的行情，市场关(guān)注度非(fēi)常高，5月15日(rì)首批(pī)3只央(yāng)企(qǐ)回报ETF发(fā)行，更成为这(zhè)一波(bō)“中特估(gū)”行情的催化剂。实际上，早(zǎo)在(zài)去年底及今年一季度，一(yī)些基金经理开始调仓换股“中特(tè)估概念”。

　　目前“中(zhōng)特(tè)估”资金面、情绪面、估值(zhí)方式等(děng)问题成为市场关注焦点，中国基金报采访多位投研(yán)人士(shì)，解(jiě)析(xī)“中特估”这些焦点问题。

　　央企主题ETF密集上报(bào)发行

　　行情(qíng)催化剂？

　　市场(chǎng)对(duì)“中特估(gū)”主题积(jī)极(jí)追(zhuī)捧。不仅华泰柏瑞(ruì)中证央企红(hóng)利ETF罕见出现启(qǐ)动“比例配售”情况，今(jīn)年场(chǎng)内多只“中字头”ETF也持续“吸金”，15只央企、国企(qǐ)ETF合计(jì)“吸(xī)金”38.56亿元。

　　同(tóng)时(shí)，后续有(yǒu)多(duō)只(zhǐ)国央企主题基金发(fā)行，市场对此充满(mǎn)期待，如5月15日就有3只央企回报ETF，后(hòu)续跟踪央企科技(jì)引领、央企(qǐ)现代能源(yuán)等ETF也将获批(pī)发(fā)行，更有扎堆上(shàng)报的(de)央国企基金在排队入市。

　　这些或成(chéng)为这一波“中特估”行情的催化剂。

　　融通(tōng)红利(lì)机会(huì)基金经理何龙(lóng)表示，央企ETF发行在情绪上(shàng)是构成催化因素的，近(jìn)期银行股大涨的一个催化因素就是(shì)积极推(tuī)介相关央(yāng)企ETF的发行。

　　“随(suí)着央企ETF的(de)发行，和(hé)诸(zhū)多主题基金(jīn)的申报发行，我认(rèn)为确实(shí)会(huì)成(chéng)为引爆行(xíng)情的催(cuī)化剂，基本面、资金面、政策面都在向好，下(xià)半年，中特估有可能独领风骚。”万家基金(jīn)章恒更是表示。

　　同(tóng)样，博时基金指(zhǐ)数(shù)与量化投资(zī)部基金(jīn)经理杨(yáng)振建就表(biǎo)示，近(jìn)期密集申报的国央企主题基金主要涉及(jí)“股东回报(bào)”、“科技(jì)引领”、“现(xiàn)代能源”几大主题，这样(yàng)的(de)布局可以更好(hǎo)支持(chí)央国企(qǐ)的估值重塑。

　　“央企ETF的(de)发行将成为行情进一(yī)步上涨的(de)催化剂(jì)。去年以(yǐ)来(lái)公募(mù)基金发行整体平(píng)淡，近期(qī)多只国央企主题基金申报和发行，行情火热(rè)下将(jiāng)为市场带来增量资金(jīn)，有(yǒu)望推动进一步上涨。”杨振建(jiàn)进一步表示。

　　此外(wài)，银华基金ETF业(yè)务(wù)总监王帅认为，公募基金积极布局央国企(qǐ)主题基(jī)金，一(yī)方面是(shì)因为新一(yī)轮深化国企(qǐ)改革的(de)大幕(mù)将拉开(kāi)，叠加“中特估”概(gài)念，央国(guó)企上市(shì)公司的投资价值凸显，该主题的基(jī)金将为(wèi)投资者(zhě)提(tí)供(gōng)更丰富的工具(jù)以参(cān)与(yǔ)到(dào)央国企投资。另一(yī)方面是落实(shí)公募基金行(xíng)业高(gāo)质(zhì)量发(fā)展(zhǎn)的要(yào)求，引(yǐn)导更(gèng)多资金参与央国企改革(gé)，更好发挥公募基金(jīn)服务资本市场改革、服务实体经济和(hé)国家战略的作用。

　　王帅表示，未来央企ETF的发行(xíng)将为央企相关标的和板块(kuài)带来增(zēng)量资金，提升(shēng)交易(yì)活跃(yuè)度，有望成为中特估行情(qíng)的催化剂。

　　存量(liàng)市(shì)场中变赛道

　　积(jī)极(jí)调仓换股？

　　2023年以来(lái)，市场(chǎng)结构(gòu)性(xìng)行情明(míng)显(xiǎn)，中(zhōng)特(tè)估和人工智能(néng)成为(wèi)两大明显的主线，而新能(néng)源等前期热门赛道股冷(lěng)却，在(zài)此背景下，一(yī)些(xiē)基金经理开始调仓换股“中特估概(gài)念(niàn)”。

　　万家基金基金(jīn)经理章(zhāng)恒直言，自己目前重点关注三大行业，火(huǒ)电、券商、军工，这(zhè)三大(dà)行(xíng)业主要(yào)是央企或(huò)地方国资所在(zài)的行业，民营企(qǐ)业(yè)占比(bǐ)较(jiào)少(shǎo)。

　　“首先是基于行业本身基本面在(zài)今(jīn)年会(huì)有重大的向(xiàng)上(shàng)变化的机会，比(bǐ)如火电，会受益于煤炭(tàn)价格(gé)的下跌，扭亏为盈；券商，会受益于今年市场(chǎng)成交量的放(fàng)大，盈利(lì)大幅增(zēng)长(zhǎng)等。同时，随(suí)着国(guó)有企业改革的推进，大概(gài)率这(zhè)些企(qǐ)业会进入一个提质增(zēng)效、释放业(yè)绩(jì)的过程。”章恒表示，中(zhōng)特(tè)估是(shì)过去(qù)5年10年改革的成果(guǒ)，是非(fēi)常基本面的，和他过去1至2年研究投资思路也(yě)非(fēi)常吻合，为在(zài)下(xià)半年(nián)抓住这波中特(tè)估的投资机会(huì)做好了准备(bèi)。

　　“去年年底已开始重视中特估的投资机会(huì)，判(pàn)断中特估的机会(huì)未(wèi)来三年分两个阶段。”融通红利机会基(jī)金经(jīng)理何龙表(biǎo)示，第一阶段也就是今年以数字经济(jì)和“一带一路”的主题(tí)普涨性机会为(wèi)主，包(bāo)括(kuò)低于1倍PB、分(fēn)红收80寸电视机长和宽大概是多少厘米的，80寸电视的长和宽分别是多少厘米(shōu)益率极高(gāo)的品种(zhǒng)，将会迎来普涨性的机会。第二(èr)阶段是未来(lái)两年，在主题性(xìng)机会(huì)消散以后，基于(yú)顶层设计(jì)对国(guó)央经营管(guǎn)理价(jià)值导向变(biàn)化，我们(men)判断(duàn)经营成果随之(zhī)改变是一(yī)个慢变量(liàng)，会在未(wèi)来两年体现在每一(yī)个央国企的报表(biǎo)中。

　　何龙强调(diào)，目前(qián)在(zài)挖掘公(gōng)司经营(yíng)层(céng)面可能发生显著(zhù)正向变化的个(gè)股提前(qián)进行布(bù)局，比(bǐ)如医药和(hé)消费等(děng)行业。

　　其(qí)实一(yī)季报已经显露出(chū)不(bù)少基金在行(xíng)动。国金证(zhèng)券研究所数据显示，偏股(gǔ)主动型(xíng)基金2022年(nián)年报前十大重仓(cāng)股股票池(chí)中(zhōng)，“中特估”概念(niàn)占偏股主动型基金持(chí)有股票(piào)市(shì)值比例仅有1.18％。而2023年一(yī)季(jì)报披露的(de)持仓中，“中特估”概(gài)念占偏股主动型基(jī)金持有股票市值比例提高到4.19％。

　　“中特估(gū)”概念股在偏股主动型基金(jīn)的(de)持仓中，占(zhàn)比明显提高。上述数据显示，根据偏股主动型(xíng)基金2022年报(bào)及2023年一季报十大(dà)重仓股的数据(jù)，剔除个股涨跌影响，估计了(le)各基金主动加(jiā)仓“中特(tè)估(gū)”概念股的市值占2022年末股(gǔ)票总市(shì)值比例(lì)，一季度(dù)超过(guò)30％的偏股主动(dòng)型基金主动加仓了“中特估(gū)”概念股，198只基金(jīn)在2022年(nián)末(mò)不持(chí)有“中特估”概念股，但在(zài)一季度买入。

　　不仅(jǐn)如此(cǐ)，中信证券数(shù)据统计也显示，一(yī)季度主动偏股型80寸电视机长和宽大概是多少厘米的，80寸电视的长和宽分别是多少厘米(xíng)公募基金对(duì)港股央国企的持(chí)股市值比重达到2019年(nián)以(yǐ)来的新高，港股央国(guó)企持股总市值占(zhàn)港股持股总市(shì)值的比(bǐ)重(zhòng)由(yóu)2022年四季度(dù)的25.1％提升至(zhì)2023年一(yī)季度(dù)的(de)32.9％，远高于2020年低点(diǎn)时的(de)7.5％。

　　投研上(shàng)加大力量？

　　构建国央企专门(mén)的股票库(kù)

　　可(kě)以说中国特色(sè)估值体(tǐ)系，正深刻影响(xiǎng)基(jī)金公(gōng)司的投(tóu)研(yán)，落(luò)实(shí)到(dào)日常(cháng)的投研流程和实践之中(zhōng)，不(bù)少基金公司(sī)在(zài)加大投研力量，更有专门(mén)构建国央企股票库。

　　融通(tōng)红利机(jī)会基金经(jīng)理何(hé)龙就介绍，一方面(miàn)，从顶层设计改(gǎi)变研究员过去对国(guó)央企的固(gù)定思(sī)维，需要实(shí)地考察国央企，并且(qiě)需要利(lì)用当前国央企愿(yuàn)意(yì)交流(liú)的契机，多花精力去进行(xíng)跟(gēn)踪发现变化。

　　另一方面，融通基金在行动上，要求研(yán)究员将自己所(suǒ)覆盖(gài)行(xíng)业(yè)的所有国央企构(gòu)建专门的股(gǔ)票库，并(bìng)进(jìn)行长期(qī)跟踪，包括考察其实地调研的(de)的成果，了解国(guó)央企经营思(sī)路和财(cái)务导(dǎo)向(xiàng)的(de)变化，结合行业趋势(shì)和特征(zhēng)，寻找价值洼地，发现(xiàn)预期差。

　　同样的，银华基金ETF业务总监(jiān)王帅也谈(tán)到“认识”上的重视。他表示(shì)，通过深入学(xué)习，对(duì)“中(zhōng)特(tè)估”有了更深刻的(de)认识(shí)：首先要认识(shí)市(shì)场体制机制、行(xíng)业产业结构、主(zhǔ)体持(chí)续发(fā)展能力等方(fāng)面所体现(xiàn)的鲜明中(zhōng)国元素(sù)和发展阶(jiē)段特(tè)征，“中(zhōng)特估(gū)”应(yīng)该是在(zài)此基础上构(gòu)建的(de)具有时代特征和中国特色、符合国家战略导向的估值体系，而不是简(jiǎn)单套(tào)用(yòng)国外的传统估值模型。

　　“中特估是(shì)一种新的提法，但是这个(gè)概念所涉及(jí)到的行业(yè)和公(gōng)司(sī)，一直在发生的变化。”万家基金经理章恒表示，万家(jiā)基金一(yī)直非常(cháng)关注传统产业的(de)变化，诸如煤炭、金融、建筑等多个领域，因此也是一(yī)定能(néng)够抓住中特估(gū)这波行情的机会(huì)的。同时(shí)，随着时局的(de)变化，也在增加相关行(xíng)业的研究力量(liàng)。

　　此外，创金(jīn)合信基金(jīn)首(shǒu)席经济学家(jiā)魏凤春表示，积极践行(xíng)中(zhōng)国特色的(de)估值体(tǐ)系是资(zī)本市场(chǎng)使命(mìng)，投资者需要学习(xí)领(lǐng)会并针(zhēn)对原有(yǒu)的估(gū)值体系进行改造，以适应现实的需(xū)要。明确该(gāi)体系(xì)的框架(jià)是第一位的工作，合(hé)理(lǐ)设(shè)置(zhì)指标也非(fēi)常重要，投资者(zhě)的认可和实(shí)施是最终该体系能否(fǒu)具备长期价(jià)值(zhí)的基础。不过，他也提醒，人为的拔估值(zhí)是很大的认(rèn)知误区，市场化认可是基本的常识，不可误判(pàn)。

　　体(tǐ)现社会价值(zhí)与国家战略(lüè)价值

　　新估值(zhí)方式？

　　央国(guó)企是(shì)国民经济的(de)支(zhī)柱，国企央企发展要符合国(guó)家战(zhàn)略发展(zhǎn)发(fā)向，更需要承担社会公共责(zé)任等。而这(zhè)些都应(yīng)该考虑进估值体(tǐ)系之中，也(yě)引(yǐn)发市场关(guān)注。

　　多数受(shòu)访的基金经理认为，对于(yú)国央企的(de)估值方式(shì)要充分体(tǐ)现企业(yè)的社(shè)会(huì)价值与国家战(zhàn)略价(jià)值，目前已(yǐ)经形(xíng)成了初步(bù)的企(qǐ)业社会价值评价体系。

　　“如何定价(jià)国(guó)有企业承担社(shè)会价(jià)值、符(fú)合国家战略发展的价值？首要任(rèn)务就构建中国特(tè)色的价值评价体系(xì)，改变从以私人股东权(quán)益出发，现金流折现为主要方法(fǎ)的单一价值估值体系，转向社会整体(tǐ)价值(zhí)观念、纳入中国特色的(de)ESG评价体系(xì)，充分(fēn)体现企业的社会价值(zhí)与国家战略价值。”博时基金指数(shù)与量化投资部基(jī)金经理杨振建表示。

　　杨振建也(yě)直(zhí)言，近年来国资(zī)委指导(dǎo)国内团队对于(yú)中国特(tè)色ESG披露与评(píng)价体系(xì)不断探索，结(jié)合国(guó)际通(tōng)用规则，目(mù)前已经形(xíng)成了(le)初(chū)步的企业社会价值评价(jià)体系，其中包(bāo)括《企业ESG披露指南(nán)》、《中央企业上市公司环境、社会(huì)及治理（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银华基(jī)金ETF业务(wù)总监(jiān)、基金经(jīng)理王帅(shuài)也认为，“中特估(gū)”应(yīng)该(gāi)是注重企(qǐ)业价值(zhí)的可持续估值，要(yào)重视股东、员(yuán)工和(hé)社会责任等要素对企(qǐ)业稳健成长的(de)重大意义(yì)，重视稳定的现金流、持续增长(zhǎng)的盈利、科(kē)技创新对提(tí)升企业内在价值的积(jī)极作用，这(zhè)样有利于提高估值定价模型的(de)科学性和有效性。

　　“在指数编制、策略构建等实务工作中，都(dōu)有(yǒu)成熟的(de)量化(huà)指(zhǐ)标(biāo)可(kě)以使(shǐ)用，包括净资(zī)产收益率、营业现(xiàn)金比率、资产负债率(lǜ)、研发经费投入强度等等(děng)。”王帅也表示。

　　嘉实金融精(jīng)选基金经理李欣更(gèng)细致(zhì)分析在估(gū)值思维、估值结论(lùn)、估(gū)值判断(duàn)上有变化，尤其是(shì)估值的方法和指标上(shàng)，他(tā)认为其(qí)包括(kuò)产业链上下游(yóu)的衡量、全要素成本等，以及(jí)在纵向和横向上的研究，强调政策优惠、产(chǎn)业发展、市(shì)场(chǎng)竞争力(lì)和可持续发展等各种(zhǒng)因素与企业价值的(de)关系(xì)。这些因素(sù)在对估值结论和判断的影(yǐng)响上，也使得(dé)中(zhōng)国特色的估值体系与(yǔ)传统(tǒng)的(de)估值体系有所不同。

　　“所(suǒ)以估值(zhí)思维的(de)变(biàn)化(huà)，还有(yǒu)估值结论和估值判断的变化(huà)，都是为了更好地适应中(zhōng)国的市场和(hé)经济特点，提(tí)供更精准、更合理的企业估值(zhí)信息。”李欣表示。

　　不过，创金合信基金(jīn)首(shǒu)席(xí)经济学家魏(wèi)凤春直(zhí)言，这(zhè)需要在(zài)实践中进行探(tàn)索，目前尚(shàng)没有(yǒu)公认的指(zhǐ)标(biāo)可(kě)以使用。

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