金融界5月(yuè)27日(rì)消(xiāo)息 近(jìn)日因为昆明国资委的一封声明，让城(chéng)投债成为关注的焦点，当前地方债的规模和(hé)地方政(zhèng)府的偿债能力已经越来(lái)越被(bèi)重(zhòng)视。如何如何处置地方债务？

　　中泰证(zhèng)券首(shǒu)席经济学家李迅(xùn)雷发文(wén)称，地方债包括地(dì)方(fāng)一般债、专(zhuān)项债和包括城投(tóu)债在内的各种隐形(xíng)债，其规模究(jiū)竟有(yǒu)多大(dà)，尚有争议，但(dàn)增长迅猛(měng)。包括银行、保(bǎo)险、基(jī)金(jīn)等在内的机构投资者是地方债的(de)主要持有者(zhě)，他们普遍(biàn)担(dān)心的还是城投债务、非标等地方政府隐形债风险。例如，近期贵州省政府发展研究中心提(tí)出，“化债(zhài)工作推进(jìn)异常艰(jiān)难，仅依靠(kào)自身能力已无法得(dé)到有效解决(jué)。”

　　在李迅雷看来，在土地财政缩水的背景下，地(dì)方政府的财权与(yǔ)事权(quán)不(bù)匹配问题(tí)又凸显出来。在我国政府杠杆率水平并不算高的前(qián)提(tí)下(xià)，我国地方(fāng)政府的杠(gāng)杆率水平确(què)实够高了。需要调整中(zhōng)央和地方(fāng)之间债务(wù)余额的比例关(guān)系。“今后应加大中(zhōng)央政(zhèng)府的(de)发债规模，为地方经济(jì)减负。”他明确指出。

　　李迅雷认为，在当前中国(guó)经(jīng)济(jì)转型的关键阶段(duàn)，维护地方政府的信(xìn)用，防范区域性金融(róng)风险显得(dé)尤为重要(yào)哪些人不适合穿老爹鞋，老爹鞋的优点和缺点，故在城投公司还没(méi)有与(yǔ)政府(fǔ)部门完全“脱钩”之前，城(chéng)投债(zhài)的“信仰”仍需要保持(chí)。

　　李迅雷建(jiàn)议(yì)给(gěi)予困难省份一定的“托底”支持，在政策上大(dà)力度支持地方政府(fǔ)“化债”。如(rú)帮(bāng)助地方政府(fǔ)（如城投公司的(de)借新还旧）降低债务成(chéng)本、拉长(zhǎng)债(zhài)务期限（非债(zhài)券类(lèi)债务展(zhǎn)期，如遵义道桥实践银行贷款展(zhǎn)期），通过(guò)政策性银行或商业(yè)银(yín)行(xíng)的低息资(zī)金来(lái)降(jiàng)低债务成本(běn)，让债务更加(jiā)容易滚续(xù)。

　　李(lǐ)迅雷还建议，中央(yāng)政策上支(zhī)持地方政府通过出(chū)让国有资产来(lái)偿债。他(tā)表示这(zhè)类典(diǎn)型案例为“茅台化债”：2019年(nián)12月(yuè)、2020年(nián)12月茅台集团两次公告无偿划转上市公司(sī)共计1亿股股份（合计占贵州茅(máo)台总(zǒng)股本8％，按当(dāng)时市价计量市值(zhí)约为(wèi)1600亿元）至贵(guì)州国资。

　　以下文(wén)字来源李迅雷金融与投(tóu)资（ID:lixunlei0722），原(yuán)标题《如何处置地方债务的辨证思(sī)考》

　　截至2022年末全国城投有(yǒu)息(xī)债务54.1万亿元(yuán)

　　城(chéng)投平(píng)台成为地方债务主要体现形(xíng)式(shì)

　　城投(tóu)债(zhài)是指城(chéng)投(tóu)企(qǐ)业公开(kāi)发行的公(gōng)司(sī)债券和中(zhōng)期票据。按照(zhào)新预算(suàn)法、“43号文”出(chū)台明确城投(tóu)债与地方(fāng)政府信用(yòng)脱钩，城投公司定位(wèi)由地(dì)方政府投融(róng)资机构(gòu)转变为(wèi)市场化运营主(zhǔ)体(tǐ)，地方(fāng)政府不(bù)再对城投债兜底(dǐ)。但实际上市(shì)场仍(réng)然把城(chéng)投债看(kàn)作由地方(fāng)政府(fǔ)背书的高信(xìn)用等级债券。

　　因(yīn)此城投公(gōng)司通(tōng)常都是地(dì)方政(zhèng)府下设(shè)的投融资机构，很难完全独立成(chéng)为与政府无(wú)关的纯市场化的企业。城投(tóu)的债(zhài)务主要(yào)包括向银行借款和发行债券融资这(zhè)两种方(fāng)式(shì)，以前一种(zhǒng)方式为主，但后(hòu)一(yī)种债权融资的规模也不小(xiǎo)，到(dào)2022年(nián)末，余(yú)额估(gū)计(jì)在(zài)13万亿元以上。

　　总(zǒng)体看，2011年以来，全国城(chéng)投有(yǒu)息债务快(kuài)速扩(kuò)张，每(měi)年增速均保持在(zài)10％以上(shàng)，到2022年末，全国城投有息债务为54.1万亿元，相较2011年(nián)的6.4万亿元增长了(le)7倍以上。

城(chéng)投平台发债(zhài)余(yú)额的增长

图(tú)片来源：Wind， 中泰证券研究(jiū)所

　　因此，城投平(píng)台实(shí)际上已经成(chéng)为地方(fāng)债务(wù)的主要体现形(xíng)式，规模(mó)明显超过地方政(zhèng)府的一般债和专项债(zhài)之和(hé)。城投平台中，如今，城投平(píng)台的债(zhài)券余额大约为13.8万(wàn)亿元，迄今(jīn)并无(wú)违约案(àn)例，说明城投债仍(réng)属于(yú)地方政(zhèng)府背书的(de)高等级信用债(zhài)。但(dàn)是，城投平台的非标违约情况(kuàng)时有(yǒu)发生，银行贷(dài)款(kuǎn)展(zhǎn)期、调(diào)整(zhěng)还贷方式的也(yě)比较(jiào)多。

　　地方政府应确保(bǎo)城投债按时兑付，不(bù)能轻(qīng)易违约

　　当前市场对(duì)地(dì)方政府(fǔ)债务(wù)增长和财政收入增速下降甚至负增长(zhǎng)的现象普遍担心(xīn)，尤其对财力(lì)偏(piān)弱的东北、中西部省份，城投债的收益率普(pǔ)遍(biàn)高于东部发达省市。2022年(nián)13个省土地出让(ràng)金对政府债(zhài)务利息覆盖程度不足(zú)100％（2021年只有5个），扣(kòu)除(chú)城(chéng)投拿地之后，捉襟见肘的情况更加(jiā)明显。

　　河南的永煤债(zhài)违约之后，对河南省乃至全(quán)国的信用债(zhài)市(shì)场(chǎng)都造成负面冲击，信用分(fēn)层现象加剧，部分经济偏弱区域被边缘化。例如青海(hǎi)、云(yún)南和天津(jīn)等(děng)近几年融资成(chéng)本(běn)仍(réng)在上升；黑龙江、贵州2017-2019年融资成本大幅(fú)上升，虽然2020年以来融(róng)资成(chéng)本(běn)有所下(xià)降，但整体(tǐ)降幅相较(jiào)全国(guó)更(gèng)小。辽(liáo)宁(níng)、广西、吉林、重(zhòng)庆、陕西、宁(níng)夏和甘肃(sù)2020年以来(lái)城投债加权平(píng)均票面利(lì)率降幅也明显(xiǎn)不如全国(guó)。

　　当前在经济复苏(sū)不及预期的背景下，投资者的风险偏好(hǎo)明显(xiǎn)下(xià)降(jiàng)。为(wèi)此，地方政府应该确保城投债的按时兑付。因(yīn)为违约不仅(jǐn)不(bù)能解决债务问(wèn)题，反而会恶化区域信用环境，导致地方国企(qǐ)融(róng)资(zī)难(nán)、融资(zī)贵。从未(wèi)来区域经济发展(zhǎn)的角度看(kàn)，政府部门(mén)仍需(xū)要持(chí)续举债(zhài)来实(shí)现经济(jì)平稳增长，需要保持政府(fǔ)信用(y哪些人不适合穿老爹鞋，老爹鞋的优点和缺点òng)，不能轻易违约。

　　建议中央大(dà)力(lì)度(dù)支持地方政府“化(huà)债”

　　因此，当前迫切需要增强城投债权人的持有信心，首(shǒu)先(xiān)要确(què)保(bǎo)城(chéng)投债不违约，这就意味着城投公司能够具备低(dī)成本(běn)的借新还旧能力(lì)。

　　中央提(tí)出“谁家的(de)孩(hái)子谁家抱”，意(yì)味着对地方债不(bù)兜底，但建议(yì)给予困难省份一定的“托底”支持，即在(zài)政策上大力(lì)度支持地方政府“化债”，如帮(bāng)助地方政府(fǔ)（如城投公(gōng)司的(de)借(jiè)新(xīn)还旧）降低(dī)债务成(chéng)本(běn)、拉长债(zhài)务期限(xiàn)（非债券类债务展(zhǎn)期，如遵(zūn)义(yì)道桥(qiáo)实践银行贷款展期(qī)），通过政(zhèng)策性(xìng)银(yín)行或商(shāng)业银行(xíng)的(de)低息(xī)资金来(lái)降低债务成本(běn)，让(ràng)债务更(gèng)加容易滚续。

　　此外(wài)，对于地方政府(fǔ)可否(fǒu)通过(guò)出让国(guó)有(yǒu)资产来偿债方面，也希望(wàng)中央给予政策上的(de)支持(chí)。因为(wèi)今年3月1日，国资委在对政协十(shí)三届(jiè)全国委员会(huì)第五(wǔ)次会(huì)议第00503号提案的答(dá)复中表示，将适时出台(tái)制度规定及操作细(xì)则(zé)，探(tàn)索国有权益份额规范化退出(chū)的有效(xiào)方式和途径，充分发挥有限(xiàn)合伙(huǒ)企业的优(yōu)势，助力国(guó)有企业创(chuàng)新发展。

　　通过出(chū)让国(guó)有企业股权获得收入偿还债(zhài)务，典型案例为“茅台化债”：2019年12月、2020年(nián)12月(yuè)茅(máo)台集团两次公(gōng)告无偿划(huà)转上市(shì)公司共计1亿股股份（合计占贵(guì)州茅(máo)台总股本8％，按当时市价计量市值(zhí)约为1600亿元）至贵(guì)州国资(zī)。

　　在(zài)当前中国经(jīng)济转(zhuǎn)型的关(guān)键阶(jiē)段，维护地方政府的信用，防范区域性金(jīn)融风险显得尤为重(zhòng)要，故在城投(tóu)公(gōng)司还没有与政府(fǔ)部门(mén)完全“脱(tuō)钩”之前，城(chéng)投债的(de)“信仰”仍需要(yào)保(bǎo)持(chí)。

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