5月13日，年(nián)内首只(zhǐ)央(yāng)企主题ETF——华(huá)泰柏瑞中证央企红利ETF发布公告称，其累计有(yǒu)效认(rèn)购申请份额总额超过(guò)20亿份发行上限，将启动比(bǐ)例配售。这则(zé)小公告体现(xiàn)出市场对这一“中特估”主题的追捧力度(dù)。

　　实际上，近(jìn)期围绕着“中特估”的行情，市(shì)场关注度非常高，5月15日首批3只央(yāng)企回报ETF发行(xíng)，更成为这一(yī)波“中特估”行(xíng)情的催(cuī)化(huà)剂。实际上，早在去年底及今年一(yī)季(jì)度，一些基金经(jīng)理开始调仓(cāng)换股“中特(tè)估概念”。

　　目前“中特估”资金面、情绪(xù)面、估值(zhí)方式等问题成(chéng)为市(shì)场关注焦(jiāo)点，中(zhōng)国(guó)基金(jīn)报采访多位投(tóu)研(yán)人(rén)士，解析(xī)“中特估”这些焦点问题。

　　央(yāng)企主题ETF密集上报发行

　　行情(qíng)催化剂？

　　市场对(duì)“中特估”主题积(jī)极追捧(pěng)。不仅华泰柏瑞中证央(yāng)企红利ETF罕见出现启动“比(bǐ)例(lì)配售”情况，今年场(chǎng)内多只“中字头”ETF也持(chí)续“吸(xī)金”，15只央(yāng)企、国企ETF合(hé)计“吸金”38.56亿元(yuán)。

　　同时，后续有多只国央企主题基金发行，市场对此充满期待，如(rú)5月15日就有3只(zhǐ)央企(qǐ)回报ETF，后(hòu)续跟(gēn)踪央企科技引(yǐn)领、央企现(xiàn)代能源等ETF也将获批发行，更有(yǒu)扎堆上报的央(yāng)国企基金在排队入市。

　　这些或成为这一(yī)波“中特估”行情的(de)催化剂。

　　融通红利机会基金经理何龙表示，央企ETF发(fā)行(xíng)在(zài)情绪上(shàng)是构(gòu)成催化(huà)因素的(de)，近期银行股(gǔ)大涨的一(yī)个催(cuī)化(huà)因素就是(shì)积极推介相(xiāng)关央企ETF的发行。

　　“随着央(yāng)企ETF的发行，和(hé)诸(zhū)多(duō)主(zhǔ)题基金的申报发行，我(wǒ)认为确实会成为引爆行情(qíng)的催化剂，基(jī)本面(miàn)、资金面、政策面都(dōu)在向好(hǎo)，下半年，中特估有可能独领风骚。”万家基金章(zhāng)恒更是表(biǎo)示(shì)。

　　同样，博时基金(jīn)指数与量化投资(zī)部基金经(jīng)理杨振建就表示，近期密集(jí)申(shēn)报的国(guó)央(yāng)企(qǐ)主题基(jī)金主要(yào)涉及(jí)“股东回报”、“科技大龄剩男真的不能嫁吗，男人35岁没结婚基本上完了引领”、“现代能(néng)源”几大主题，这样的布局可以(yǐ)更好支持央国企(qǐ)的估值重塑。

　　“央企ETF的(de)发(fā)行将成(chéng)为(wèi)行情进(jìn)一(yī)步上涨的催(cuī)化剂。去年(nián)以来公募基金发行(xíng)整体平淡(dàn)，近期多只(zhǐ)国央企主题基金(jīn)申报和发行，行情火热下将(jiāng)为市场带来(lái)增量资金，有(yǒu)望推动进(jìn)一(yī)步上(shàng)涨(zhǎng)。”杨振建进一步表示。

　　此外(wài)，银(yín)华基(jī)金ETF业务总(zǒng)监(jiān)王帅认(rèn)为，公募基金积极(jí)布局央国企(qǐ)主题(tí)基金，一方(fāng)面是因为新(xīn)一轮深化国企改革的(de)大(dà)幕将拉开，叠加“中特(tè)估”概念，央国(guó)企上市公司的投资价值凸显，该(gāi)主题的基(jī)金将为投(tóu)资者(zhě)提供更丰(fēng)富的工具以参与到(dào)央国企投资。另一方面是落实公募(mù)基(jī)金行(xíng)业高质(zhì)量发展的要求(qiú)，引导(dǎo)更多资(zī)金(jīn)参与(yǔ)央(yāng)国(guó)企改革，更好(hǎo)发(fā)挥公募(mù)基金服(fú)务资本(běn)市场(chǎng)改(gǎi)革、服务实体经济和国家战略(lüè)的(de)作用。

　　王帅表示(shì)，未来央企(qǐ)ETF的发(fā)行将为央企相关标的和板(bǎn)块(kuài)带来增量资金(jīn)，提升交易活跃度，有望成为中(zhōng)特估行情的催(cuī)化剂。

　　存量市场中变赛(sài)道

　　积极调仓换股？

　　2023年(nián)以(yǐ)来，市场结构性行情明显(xiǎn)，中特(tè)估和人工智能成为两大(dà)明显的主线，而新(xīn)能源(yuán)等前期热门(mén)赛道(dào)股冷却，在此背景下，一些基金经理开始调(diào)仓(cāng)换股“中特估(gū)概(gài)念”。

　　万(wàn)家基金(jīn)基金经(jīng)理章恒直言，自(zì)己目前(qián)重点关注三大行(xíng)业，火电、券商、军工，这三大行业主要(yào)是央企或地(dì)方国资所(suǒ)在的行业，民营企(qǐ)业占比较(jiào)少。

　　“首先(xiān)是(shì)基于(yú)行业本(běn)身基本面在今年会有重大(dà)的(de)向上变化的机会，比(bǐ)如火电，会受(shòu)益(yì)于(yú)煤炭(tàn)价格的下跌，扭(niǔ)亏为盈；券商，会受益于今年市场成交(jiāo)量(liàng)的放(fàng)大(dà)，盈利大(dà)幅增(zēng)长等(děng)。同(tóng)时，随着国有企业(yè)改革(gé)的推(tuī)进，大概(gài)率(lǜ)这(zhè)些企业会进入一(yī)个提质(zhì)增效、释放业绩的过程。”章恒表示(shì)，中特(tè)估是过去5年(nián)10年改(gǎi)革的成果，是非常基本面的，和他过(guò)去1至2年研究投资思路也非常吻合(hé)，为在(zài)下半年抓(zhuā)住这波中特估的投资机会做(zuò)好了准(zhǔn)备(bèi)。

　　“去年年底已(yǐ)开始重视中特估的投资机会，判断中特估的(de)机会(huì)未来三年分两个阶段。”融通红(hóng)利机会(huì)基金经理何(hé)龙表示，第(dì)一阶段(duàn)也就是今年以数字经济和“一带一路(lù)”的主题普涨性机会(huì)为主，包括低于1倍PB、分红收(shōu)益(yì)率极高的(de)品种(zhǒng)，将会迎(yíng)来普涨性(xìng)的机会。第二阶段是未来两(liǎng)年(nián)，在主题性机会消散(sàn)以后，基于顶(dǐng)层设计(jì)对国央经营管理价值导向变(biàn)化，我们(men)判断经营成(chéng)果随之(zhī)改(gǎi)变是一个(gè)慢变量，会在未来两年体(tǐ)现在每一个央国企的报表中。

　　何龙(lóng)强调，目(mù)前在挖掘(jué)公司(sī)经营层面可能发生显著正向(xiàng)变化(huà)的个股提前进行布局(jú)，比如(rú)医(yī)药和消费(fèi)等行业。

　　其(qí)实一季报(bào)已经显(xiǎn)露出(chū)不少基金在(zài)行(xíng)动。国金证券研究所数据显示，偏股主动型(xíng)基金2022年(nián)年报(bào)前(qián)十大(dà)重(zhòng)仓(cāng)股股票池中，“中特估”概念(niàn)占偏股主动型基金持有(yǒu)股票市值比(bǐ)例仅有1.18％。而2023年(nián)一(yī)季报披(pī)露的持仓中，“中特估(gū)”概念占偏股主动型基金持有股票市值比例提高到4.19％。

　　“中(zhōng)特估”概(gài)念股在偏股主动(dòng)型(xíng)基金的持仓中，占比明显提高。上述数(shù)据(jù)显(xiǎn)示，根据(jù)偏股主动型基金2022年报及(jí)2023年一(yī)季(jì)报十大重仓股的数据，剔除个股(gǔ)涨(zhǎng)跌影响，估计(jì)了各(gè)基(jī)金(jīn)主(zhǔ)动(dòng)加仓“中特估”概念股的(de)市值占2022年末股(gǔ)票总(zǒng)市值比例，一季度超过30％的偏股主(zhǔ)动型基金主(zhǔ)动(dòng)加仓了“中特估”概念股(gǔ)，198只基金在2022年(nián)末(mò)不持有(yǒu)“中特估(gū)”概念股(gǔ)，但在一季度(dù)买入。

　　不仅如(rú)此，中信证券数据统计也(yě)显示，一季度主动偏股(gǔ)型公募基金(jīn)对港股央国企的持股市(shì)值比(bǐ)重达到2019年以(yǐ)来的新高，港(gǎng)股央国企持股总市值(zhí)占港股持股总市值的(de)比重由2022年四(sì)季度的25.1％提升(shēng)至2023年(nián)一季(jì)度的32.9％，远高于2020年(nián)低(dī)点(diǎn)时的7.5％。

　　投研上加(jiā)大力量？

　　构(gòu)建国央企专(zhuān)门的股票(piào)库(kù)

　　可以说中国特色估值体系(xì)，正深(shēn)刻影(yǐng)响基金公司的投(tóu)研，落实到(dào)日常的投研流(liú)程和(hé)实践之(zhī)中(zhōng)，不少基金(jīn)公司(sī)在加大(dà)投(tóu)研力量，更有专门(mén)构(gòu)建国(guó)央企股票(piào)库(kù)。

　　融(róng)通红利机会基金经理何龙就(jiù)介绍，一方面，从顶层(céng)设计改(gǎi)变(biàn)研究(jiū)员过(guò)去(qù)对国央企的固定思维，需(xū)要实地考察(chá)国央企(qǐ)，并(bìng)且(qiě)需要利用当前国央企愿意(yì)交流的契机，多花精力(lì)去进行跟踪发现(xiàn)变化。

　　另一方面，融通基金(jīn)在行动(dòng)上，要求(qiú)研究(jiū)员将自己所覆盖行业的所有国央企构建(jiàn)专门的(de)股票库(kù)，并进行长期跟踪(zōng)，包括考(kǎo)察其实地调研(yán)的的(de)成(chéng)果，了(le)解国(guó)央企(qǐ)经营思路和(hé)财(cái)务导向的变化，结合行(xíng)业(yè)趋(qū)势和特征，寻(xún)找(zhǎo)价值(zhí)洼地，发现预期差(chà)。

　　同(tóng)样(yàng)的，银(yín)华基金ETF业(yè)务(wù)总监王帅也谈到“认识”上的重视(shì)。他(tā)表示(shì)，通过深入学习，对(duì)“中(zhōng)特估”有了更深刻的认(rèn)识(shí)：首先要认(rèn)识市场体制(zhì)机制(zhì)、行(xíng)业产(chǎn)业结构、主体持续发展(zhǎn)能力(lì)等方面(miàn)所体现的鲜明中国元素和发展阶段(duàn)特征，“中特估”应该是在此基础(chǔ)上(shàng)构建的具有时(shí)代特(tè)征和中国特(tè)色、符合国(guó)家战(zhàn)略导向的估(gū)值(zhí)体系，而(ér)不(bù)是简单套(tào)用国(guó)外的传(chuán)统估值(zhí)模型。

　　“中(zhōng)特估(gū)是一种新的提法，但是这(zhè)个概念所涉及到的行业(yè)和公司，一直在(zài)发(fā)生(shēng)的变化(huà)。”万家基金经理章恒(héng)表示，万家基金一直非常关注(zhù)传统(tǒng)产业的变化，诸(zhū)如煤炭、金融、建筑等多个领域，因此也是一(yī)定能够抓住中特估这波行情的机会的。同时，随着时局的变化，也在增加相关行业的研究力量(liàng)。

　　此(cǐ)外，创金合(hé)信基金(jīn)首(shǒu)席经(jīng)济学家魏(wèi)凤春表(biǎo)示，积(jī)极践行(xíng)中国(guó)特色的估值(zhí)体系是资(zī)本市(shì)场使命，投资者需要学(xué)习领会(huì)并针(zhēn)对原有的估值体系进行(xíng)改造，以适应现实的(de)需(xū)要。明确该体系(xì)的框架是第(dì)一位的工(gōng)作，合理设置指标(biāo)也非常重要，投(tóu)资者的(de)认可和实(shí)施是最终该体系能(néng)否具备长期价值的基(jī)础。不过，他(tā)也(yě)提醒，人为的拔估值是很大的认(rèn)知误区，市场化认可(kě)是(shì)基本的常(cháng)识，不(bù)可(kě)误判(pàn)。

　　体(tǐ)现社会价(jià)值与国家战略价(jià)值

　　新估值方式？

　　央国(guó)企是国民经济的支柱(zhù)，国企央企发展要(yào)符合国(guó)家(jiā)战略发展(zhǎn)发向，更需要承(chéng)担社会公共责任等。而这(zhè)些(xiē)都应(yīng)该考虑进估值体系之中，也引(yǐn)发市场关注(zhù)。

　　多数受访(fǎng)的基(jī)金经(jīng)理认为，对于国(guó)央(yāng)企的(de)估值方式要充分体现企业的社会价值与国家战略价值，目前已(yǐ)经形成了初步的企(qǐ)业(yè)社会价(jià)值评价体系。

　　“如何定价国(guó)有企业(yè)承担社(shè)会(huì)价值、符(fú)合国家战(zhàn)略发展的(de)价值？首(shǒu)要任务就构建中国特色的价值评价体系(xì)，改(gǎi)变从以私人股东权益(yì)出发，现(xiàn)金(jīn)流折现(xiàn)为主要(yào)方法(fǎ)的(de)单一价值估值体(tǐ)系，转向社会整体(tǐ)价值观念、纳(nà)入中国特色(sè)的ESG评价(jià)体(tǐ)系，充分体现(xiàn)企业的社会价(jià)值与国家战略价值。”博时基金指数与量化投资部基金经理杨振建表(biǎo)示。

　　杨振建(jiàn)也直言，近年来国资委指导(dǎo)国内团队(duì)对(duì)于中国特色ESG披露与评价体(tǐ)系不断探索，结合(hé)国际通(tōng)用规则(zé)，目前已经形成(chéng)了初(chū)步的企业社会价值评价体系，其(qí)中包括《企(qǐ)业(yè)ESG披露(lù)指南》、《中(zhōng)央企业上市公司(sī)环(huán)境、社会及治理（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银(yín)华基金ETF业务总监、基金经理王帅也认为，“中特估(gū)”应该(gāi)是注重(zhòng)企业价值(zhí)的可持续估值(zhí)，要重视股东、员工和社会责任(rèn)等(děng)要素对(duì)企业(yè)稳健成长的(de)重大(dà)意(yì)义(yì)，重视(shì)稳定的现金流、持续增(zēng)长(zhǎng)的盈(yíng)利、科技创(chuàng)新(xīn)对提升企业内在(zài)价值的积极作用，这样有利(lì)于提高估值定价模型的科学性和有效(xiào)性。

　　“在指(zhǐ)数编制(zhì)、策略(lüè)构建等实务工作中，都(dōu)有成熟的量化指标可以使用，包括净(jìng)资产(chǎn)收益(yì)率、营业现(xiàn)金比率、资产负债率、研发经费投入强(qiáng)度等等。”王帅(shuài)也(yě)表示。

　　嘉实金融精选(xuǎn)基(jī)金经(jīng)理李欣(xīn)更细(xì)致分析在(zài)估值思(sī)维、估(gū)值(zhí)结(jié)论(lùn)、估值(zhí)判断上有变化，尤(yóu)其(qí)是估值的方法和指标上(shàng)，他认(rèn)为其包(bāo)括(kuò)产业链上(shàng)下游的衡(héng)量、全要素成(chéng)本等(děng)，以及在(zài)纵向和(hé)横向上(shàng)大龄剩男真的不能嫁吗，男人35岁没结婚基本上完了的研究，强调政策优(yōu)惠、产业发(fā)展(zhǎn)、市(shì)场竞(jìng)争力(lì)和可(kě)持续发展等各种因素与企业价值的关(guān)系。这些(xiē)因素(sù)在对(duì)估值结论和(hé)判断(duàn)的影(yǐng)响上，也使得中(zhōng)国(guó)特色(sè)的(de)估(gū)值体系与传统的估值体系有所不同(tóng)。

　　“所以估值思(sī)维的变化(huà)，还有(yǒu)估值结论和估值判断的变(biàn)化，都(dōu)是为(wèi)了更好地适应中国的市(shì)场和(hé)经(jīng)济特点，提供(gōng)更精准、更合(hé)理(lǐ)的企业(yè)估值(zhí)信息(xī)。”李欣表示。

　　不过，创金合信(xìn)基金首席经济(jì)学(xué)家魏(wèi)凤春(chūn)直言，这需要在实践中进行(xíng)探索(suǒ)，目前尚没有公认的(de)指标可以使用。

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